郭磊 | 中国经济的结构调整:历史复盘与当前位置

来源:郭磊宏观茶座
郭磊为广发证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事;钟林楠为广发证券资深宏观分析师

报告摘要

第一,中国经济在取得令人瞩目的高增长之外,也一度存在四大结构性问题,我们把它总结为影子银行、融资平台、两高一剩、房地产失衡(见郭磊2018年2月《人民币汇率:被忽视的基本面重估》)。可以说,政策对这四个领域的结构调整,促进这四个领域规范化、健康化的过程贯穿过去十年的经济增长。“稳增长”与“调结构”间的宏观阶段轮换,也主要是和四大领域结构性政策的推进有关。

第二,我们先对这四个风险领域的形成与内生关系做一个简单的介绍。地方政府存在驱动经济增长的目标和任务,增长就需要融资支持,在财权与事权的不完全匹配、预算软约束等背景下,融资平台一度成为地方政府举债融资进行基建设施投资和城市规模扩张的主要载体;这一过程需要收入端支持,土地出让金是广义财政的重要组成部分,在土地财政与债务抵押品属性的双重加持下与融资平台深度依存,同时,它又会通过地价、房价向居民端行为产生传递;两高一剩行业是基建和房地产的下游产业,与融资平台及地产债务周期变化紧密相关;影子银行是前三者在融资端的反映,前三者存在的弊病常引致政策对其传统融资渠道(银行贷款)的管控,倒逼其寻找非银行的融资渠道,这为影子银行规模的扩张提供了需求抓手。

第三,政策对这四个风险领域的管控由来已久,尤其2013年之后,经济结构调整更为战略化、体系化。2012年底中央经济工作会议指出,“我国发展仍面临不少风险和挑战,不平衡、不协调、不可持续问题依然突出,经济增长下行压力和产能相对过剩的矛盾有所加剧,企业生产经营成本上升和创新能力不足的问题并存,金融领域存在潜在风险,经济发展和资源环境的矛盾仍然突出”,这里强调了“产能相对过剩”、“金融领域潜在风险”、“创新能力”、“资源环境”等问题,针对这一系列问题,后续一系列结构调整连续推进。

第四,影子银行的治理规范从2013年开始,大体分为三个阶段。第一阶段是2013-2014年对银行利用同业资金对接表外“非标”的治理;第二阶段是2017-2018年对泛资管业务的规范,即金融去杠杆;第三阶段是2020-2021年对信托通道业务与违规融资类业务规模的压降。

第五,融资平台的治理规范在2014年后才逐步成体系,大体分为两个阶段。第一阶段是2014-2016年显性债务时代,通过43号文、新预算法及地方政府置换债对融资平台与地方政府债务的初次摸底、分割与置换;第二阶段是2017-2021年隐性债务时代,通过27号文、发行再融资债券等对融资平台与地方政府债务进行二次摸底、分割与置换化解。其中2021年主要从金融政策角度强化了对融资平台的隐性债务增量的遏制和存量的化解。

第六,两高一剩的治理规范在2015年前主要体现在融资端的约束,对“产能过剩”问题本身并没有集中的举措;但以2015四季度为起点,变得极具针对性,具体分为两个阶段。第一阶段是2015-2020年进行去产能以应对“一剩”,设置“能耗双控指标”与“环保限产”约束“两高”;第二阶段是2021年在供给侧改革、能耗双控与环保限产要求的基础之上,新增“双碳转型”要求。至此,对两高一剩的治理形成了“供给侧改革”、“能耗双控”与“双碳”三大抓手。

第七,房地产的治理规范在2013年后由于高库存与经济放缓压力偏大一度进展并不快,2016年四季度起逐步加速,大体分为两个阶段。第一阶段是2016-2019年因城施策,房住不炒与三四线城市去库存并存;第二阶段是2020-2021年通过三条红线、贷款集中度考核等房地产金融审慎管理制度进一步收紧房企融资以去杠杆。

第八,复盘从上述过程,我们不难理解2021年的宏观环境。政策在四个领域的结构调整同时存在,它导致基建、地产在下半年同时承压,建筑业GDP增速快速下行,这是2021年经济压力加大、稳增长需求升温的重要背景。同时,它意味着对2022年来说,一轮相对比较集中的结构调整已经过去,稳增长成为宏观政策主线。尽管短期资产定价过程依旧复杂,但我们要从“一轮相对比较集中的结构调整已经过去”这一角度去理解2022年所处宏观周期的广义位置。

第九,如果再把视角放长,至2022年四个风险领域都已初步建立了系统性的管控框架与长效机制,相关风险也已经得到了不同程度的化解。其中影子银行的进展最快,至2022年1月影子银行的代表——(委托贷款+信托贷款)存量规模较高点下降7.25万亿元,金融部门杠杆率(负债方)较高点下降5.5个点。两高一剩领域,“一剩”得到有效化解,2021年工业企业产能利用率中枢较2015年已经上升了3-4个点,“两高”有能耗双控指标与双碳要求约束。融资平台领域,部分省市如北京、上海与广东已经进入存量隐性债务清零试点阶段或已经清零;房地产领域相对明朗度低一些,一则房产税尚待落地,二则行业还处于出清过程之中,但三条红线、贷款集中度考核、预售资金管理等形成了初步约束,房地产贷款同比增速已经从2016年的27%降至2021年末的5.2%,2017-2021年五年百城样本住宅平均价格涨幅比2012-2016年下降10个点,风险处置与化解也取得了一定成果。简单来看,在这一过程中,中国经济的“资产负债表”确实变得更为透明,风险更低。
详情链接:https://t.cn/A6imliPU

国产化髋关节手术机器人(Libra)项目在沪启动‖1月24日,安全、微创、高效髋关节手术机器人系统研发项目在上海正式启动。该项目由上海第九人民医院骨科李慧武主任医师牵头,上海微创医疗器械(集团)有限公司与李慧武团队联合开展。项目依托2017年度国家重点研发计划“髋膝兼容、安全、高效微创关节置换手术机器人系统研发”,前期已完成膝关节置换手术机器人的开发并进入医疗器械注册受理绿色通道,并有望于2022年初获得注册证。#九院风云##科技创新##医工交叉#

跟大家说个后续!我们#萨摩耶摆地摊# 捐助医药费的第九只萨摩耶!就是20号晚上上海松江区九亭镇腹部受伤的萨摩耶,在今天正式出院啦去往领养人的新家啦![赢牛奶](因为狗狗得到了很多关注,所以找领养非常顺利)!
狗狗的恢复能力真的好强!在手术完结束以后医生本来还说要看看三天内能不能恢复食欲的,结果第二天就狗粮猫粮一口闷了!
原本以为要住院一周的,因为狗狗恢复不错,所以今天就出院啦!领养人小姐妹等狗狗痊愈以后会带狗狗去做绝育!
狗狗的医药费还有多余的[抱一抱],救助人联系了我,询问了我们之前捐助的几家比较信任的救助站的联系方式,准备用剩余的医药费来给救助站捐赠一些粮食物资!

狗狗准备开始它的新生活啦!(最近4张是狗狗今天出院的照片!)

cr:#狗狗救助转发真的有用#


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