医保控费、集采持续……TOP20品牌结构巨变
0评论2022-06-29 18:43:00 来源：米内网 作者：张自然
TOP20品牌结构变化之大，颠覆了营销和研发立项的传统理念。2017年，三大终端六大市场（定义见文末）TOP20品牌中的5个中药注射剂，让位给生物药。2021年，TOP20品牌合计销售1002亿元，占全国总销售的5.6%。其中，阿斯利康有3个（普米克令舒55亿、泰瑞沙49亿、倍他乐克38亿），拜耳（拜新同62亿、拜瑞妥49亿）、辉瑞（立普妥59亿、舒普深44亿）和扬子江（地佐辛71亿、右美托咪定40亿）各有2个，大品种成就了大企业，大企业需由大品种支撑（图一）。
规模：加罗宁最大
2021年，销售额最大的品牌是扬子江的地佐辛注射液（加罗宁），卖了71亿元（图一），同比增长了9.7%，蝉联冠军。
超过60亿元的还有4个产品，即人血白蛋白（杰特贝林）、门冬胰岛素30注射液（诺和诺德的诺和锐）、硝苯地平控释片（拜耳的拜新同）和注射用曲妥珠单抗（罗氏的赫赛汀），分别卖了67亿元、63亿元、62亿元和60亿元，同比分别增长了22%、0.6%、19%和3%。
除硝苯地平控释片（拜新同）外，其他3个产品都是生物药。
1
2021年，TOP20品牌同比增速最快的是齐鲁的贝伐珠单抗注射液（安可达），主要是作为生物类似药替代了原研药罗氏安维汀的市场，并取代了安维汀在TOP20的位置，成为生物类似药替代原研药的典范。
增速超过20%的有3个产品，即奥克特珐玛和杰特贝林的两个进口人血白蛋白及拜耳的利伐沙班片（拜瑞妥），增速分别为29%、22%和21%。
TOP20品牌全部实现了正向增长，2020年受疫情影响销售基数较低。
中药注射剂：让位给生物药
2017年，TOP20中有5个中药注射剂，在2021年的TOP20中悉数出局（图二）。取而代之的是6个生物药，即曲妥珠单抗（罗氏的赫赛汀）、贝伐珠单抗（齐鲁的安可达）2个单抗，杰特贝林和奥克特珐玛的2个白蛋白，及重组人生长激素注射液（长春金赛）和重组人血小板生成素（沈阳三生的特比澳）。同属生物药的胰岛素没有变化，历年TOP20中都有2个胰岛素。
2个单抗上榜，体现了制药技术的升级和近年医药创新大潮成果之一国内生物类似药的崛起，2个蛋白入榜是在尚无特效药的情况下，通过提高自身免疫力来预防新冠疫情的诉求。重组人生长激素注射液（长春金赛）入榜，是因除首针必须在医院处方外，其他可在院外销售，而免受医保控费重创。重组人血小板生成素（沈阳三生的特比澳）于2020年经谈判纳入医保，实现了以价换量。
实际上，TOP20并非直接清空中药注射剂，而是经历了一个过程，2017～2021年，TOP20品牌中的中药注射剂由多到少，分别为5个、3个、2个、1个、0个，相反，生物药则由少到多，2017～2021年，分别有2、4、6、9、8个入榜。
中药注射剂在TOP20腾出的空位，没有让给口服中药，也没有让给化药，而是被生物药取代。
中药注射剂落榜是因辅助用药概念的广泛渗透，生物药上位体现了制药技术的进步和国内创新的成果。
进口药：增加了一半
TOP20中的进口药由2017年的8个（图二），增加到了2021年的12个（图一），增长了一半，一则说明国内用药结构的优化，由“非治疗性”向“治疗性”、小分子化药向大分子生物药升级，二则说明国产替代进口原研药尚需时日，随着国内政策鼓励和资本的加持，本土药企研发实力不断提升，国产替代正在提速。
近年来，进口药在医院的市场份额不断提高，已由2017年的26%，提升到了2022年第一季度的28.6%，四年多提高了2.6个百分点。主要是因非治疗性概念的广泛渗透，除中药注射剂腾出的市场外，列入国家和地方版重点监控合理用药目录的品种被挤出的市场也让位给了“治疗性”较强的进口药。
出榜品种
有4个品种跌出2021年的TOP20榜单，其中，生物药3个、中药注射剂1个。
跌出榜单的3个生物药分别是罗氏的贝伐珠单抗（安维汀）和利妥昔单抗（美罗华）以及恒瑞的PD-1（卡瑞利珠单抗，艾瑞卡）。
贝伐珠单抗注射液（安维汀，罗氏）
贝伐珠单抗注射液（安维汀，罗氏）经2017～2019年三次医保谈判，价格由谈判前的中位中标价5253元/支先后降到了1998元、1934元和1500元/支，降掉了71%，后因专利到期而被齐鲁（安可达）、信达（达攸同）、绿叶和恒瑞等国产贝伐珠单抗生物类似药大肆瓜分市场。
利妥昔单抗注射液（美罗华，罗氏）
利妥昔单抗注射液（美罗华，罗氏）作为原研药，其相当一部分市场被汉利康（复宏汉霖）和达伯华（信达）两款利妥昔单抗生物类似药所替代，2020年，复宏汉霖的汉利康院内销售额近27亿元。2021年利妥昔单抗注射液被纳入广东集采，也是首个被纳入集采的生物药，经集采大幅降价后，其销售额将进一步下降。
罗氏三驾马车中的安维汀和美罗华均已落榜，只剩下赫赛汀仍留在TOP20。
注射用卡瑞利珠单抗（PD-1，恒瑞）
虽然注射用卡瑞利珠单抗（PD-1，恒瑞）一上市即快速超过两家进口的PD-1（K药、O药），并跻身2020年TOP20榜单，但终因连遭两次医保谈判大幅降价及信达（信迪利）、君实（拓益）、百济神州(99.33 -0.73%,诊股)（百泽安）等多家国产PD-1分割市场而跌出2021年的TOP20。
2
因国采入榜
2021年，扬子江的盐酸右美托咪定注射液卖了40亿元，同比又增长了12%，已连续两年蝉联TOP20。
在首批国采之前的2018年，其销售额还不足千万，2018年4+7国采试点时，以不足12%的微小降幅及133元/瓶的高价独家中标，4+7扩围时不用再降价继续独家中标，仅用不到两年时间，几乎从0暴涨到35亿元，2021年进而增长到了40亿元，这应是最受益国采的品种，没有之一。
目前，盐酸右美托咪定注射液已有恒瑞、恩华、科伦等超过10家企业过评，价格也从首批国采的中标价133元/支，先后降到湖北续约价8.5元/支和山东续约价4元/支，下降了97%。
辉煌已成历史，但扬子江盐酸右美托咪定注射液创造的国采经典将不会被忘记。
TOP20品牌结构巨变，是医保控费、腾笼换鸟政策落地的真实体现，辅助用药概念不断发酵，生物药发展提速。对营销品种选择、企业研发立项、投资并购估值乃至企业转型升级都有重要参考意义。
过去那种围绕依靠促销来提升销量的传统营销模式和研发立项理念已被颠覆，以临床价值为导向、能满足未满足的临床需求并兼顾医保支付能力，才是今后营销和研发立项的方向。
0评论2022-06-29 18:43:00 来源：米内网 作者：张自然
TOP20品牌结构变化之大，颠覆了营销和研发立项的传统理念。2017年，三大终端六大市场（定义见文末）TOP20品牌中的5个中药注射剂，让位给生物药。2021年，TOP20品牌合计销售1002亿元，占全国总销售的5.6%。其中，阿斯利康有3个（普米克令舒55亿、泰瑞沙49亿、倍他乐克38亿），拜耳（拜新同62亿、拜瑞妥49亿）、辉瑞（立普妥59亿、舒普深44亿）和扬子江（地佐辛71亿、右美托咪定40亿）各有2个，大品种成就了大企业，大企业需由大品种支撑（图一）。
规模：加罗宁最大
2021年，销售额最大的品牌是扬子江的地佐辛注射液（加罗宁），卖了71亿元（图一），同比增长了9.7%，蝉联冠军。
超过60亿元的还有4个产品，即人血白蛋白（杰特贝林）、门冬胰岛素30注射液（诺和诺德的诺和锐）、硝苯地平控释片（拜耳的拜新同）和注射用曲妥珠单抗（罗氏的赫赛汀），分别卖了67亿元、63亿元、62亿元和60亿元，同比分别增长了22%、0.6%、19%和3%。
除硝苯地平控释片（拜新同）外，其他3个产品都是生物药。
1
2021年，TOP20品牌同比增速最快的是齐鲁的贝伐珠单抗注射液（安可达），主要是作为生物类似药替代了原研药罗氏安维汀的市场，并取代了安维汀在TOP20的位置，成为生物类似药替代原研药的典范。
增速超过20%的有3个产品，即奥克特珐玛和杰特贝林的两个进口人血白蛋白及拜耳的利伐沙班片（拜瑞妥），增速分别为29%、22%和21%。
TOP20品牌全部实现了正向增长，2020年受疫情影响销售基数较低。
中药注射剂：让位给生物药
2017年，TOP20中有5个中药注射剂，在2021年的TOP20中悉数出局（图二）。取而代之的是6个生物药，即曲妥珠单抗（罗氏的赫赛汀）、贝伐珠单抗（齐鲁的安可达）2个单抗，杰特贝林和奥克特珐玛的2个白蛋白，及重组人生长激素注射液（长春金赛）和重组人血小板生成素（沈阳三生的特比澳）。同属生物药的胰岛素没有变化，历年TOP20中都有2个胰岛素。
2个单抗上榜，体现了制药技术的升级和近年医药创新大潮成果之一国内生物类似药的崛起，2个蛋白入榜是在尚无特效药的情况下，通过提高自身免疫力来预防新冠疫情的诉求。重组人生长激素注射液（长春金赛）入榜，是因除首针必须在医院处方外，其他可在院外销售，而免受医保控费重创。重组人血小板生成素（沈阳三生的特比澳）于2020年经谈判纳入医保，实现了以价换量。
实际上，TOP20并非直接清空中药注射剂，而是经历了一个过程，2017～2021年，TOP20品牌中的中药注射剂由多到少，分别为5个、3个、2个、1个、0个，相反，生物药则由少到多，2017～2021年，分别有2、4、6、9、8个入榜。
中药注射剂在TOP20腾出的空位，没有让给口服中药，也没有让给化药，而是被生物药取代。
中药注射剂落榜是因辅助用药概念的广泛渗透，生物药上位体现了制药技术的进步和国内创新的成果。
进口药：增加了一半
TOP20中的进口药由2017年的8个（图二），增加到了2021年的12个（图一），增长了一半，一则说明国内用药结构的优化，由“非治疗性”向“治疗性”、小分子化药向大分子生物药升级，二则说明国产替代进口原研药尚需时日，随着国内政策鼓励和资本的加持，本土药企研发实力不断提升，国产替代正在提速。
近年来，进口药在医院的市场份额不断提高，已由2017年的26%，提升到了2022年第一季度的28.6%，四年多提高了2.6个百分点。主要是因非治疗性概念的广泛渗透，除中药注射剂腾出的市场外，列入国家和地方版重点监控合理用药目录的品种被挤出的市场也让位给了“治疗性”较强的进口药。
出榜品种
有4个品种跌出2021年的TOP20榜单，其中，生物药3个、中药注射剂1个。
跌出榜单的3个生物药分别是罗氏的贝伐珠单抗（安维汀）和利妥昔单抗（美罗华）以及恒瑞的PD-1（卡瑞利珠单抗，艾瑞卡）。
贝伐珠单抗注射液（安维汀，罗氏）
贝伐珠单抗注射液（安维汀，罗氏）经2017～2019年三次医保谈判，价格由谈判前的中位中标价5253元/支先后降到了1998元、1934元和1500元/支，降掉了71%，后因专利到期而被齐鲁（安可达）、信达（达攸同）、绿叶和恒瑞等国产贝伐珠单抗生物类似药大肆瓜分市场。
利妥昔单抗注射液（美罗华，罗氏）
利妥昔单抗注射液（美罗华，罗氏）作为原研药，其相当一部分市场被汉利康（复宏汉霖）和达伯华（信达）两款利妥昔单抗生物类似药所替代，2020年，复宏汉霖的汉利康院内销售额近27亿元。2021年利妥昔单抗注射液被纳入广东集采，也是首个被纳入集采的生物药，经集采大幅降价后，其销售额将进一步下降。
罗氏三驾马车中的安维汀和美罗华均已落榜，只剩下赫赛汀仍留在TOP20。
注射用卡瑞利珠单抗（PD-1，恒瑞）
虽然注射用卡瑞利珠单抗（PD-1，恒瑞）一上市即快速超过两家进口的PD-1（K药、O药），并跻身2020年TOP20榜单，但终因连遭两次医保谈判大幅降价及信达（信迪利）、君实（拓益）、百济神州(99.33 -0.73%,诊股)（百泽安）等多家国产PD-1分割市场而跌出2021年的TOP20。
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因国采入榜
2021年，扬子江的盐酸右美托咪定注射液卖了40亿元，同比又增长了12%，已连续两年蝉联TOP20。
在首批国采之前的2018年，其销售额还不足千万，2018年4+7国采试点时，以不足12%的微小降幅及133元/瓶的高价独家中标，4+7扩围时不用再降价继续独家中标，仅用不到两年时间，几乎从0暴涨到35亿元，2021年进而增长到了40亿元，这应是最受益国采的品种，没有之一。
目前，盐酸右美托咪定注射液已有恒瑞、恩华、科伦等超过10家企业过评，价格也从首批国采的中标价133元/支，先后降到湖北续约价8.5元/支和山东续约价4元/支，下降了97%。
辉煌已成历史，但扬子江盐酸右美托咪定注射液创造的国采经典将不会被忘记。
TOP20品牌结构巨变，是医保控费、腾笼换鸟政策落地的真实体现，辅助用药概念不断发酵，生物药发展提速。对营销品种选择、企业研发立项、投资并购估值乃至企业转型升级都有重要参考意义。
过去那种围绕依靠促销来提升销量的传统营销模式和研发立项理念已被颠覆，以临床价值为导向、能满足未满足的临床需求并兼顾医保支付能力，才是今后营销和研发立项的方向。
“以铜为镜，可以正衣冠；以史为镜，可以知兴替；以人为镜，可以明得失”。中国古代铜镜的历史源远流长，上起新石器时代晚期的齐家文化，下讫明清，几乎与中华民族的古代文明史相始终。铜镜是观容鉴貌的用具，与古人朝夕相伴，世代相因，它承载着中国沉积数千年的历史，昭示着中华民族的心灵历程。它美妙丰富的纹饰，显示了古人在方寸领域内所展示出的中华民族独特的审美意识、价值取向以及中国人民自古以来对美好生活的向往和追求。
两汉时期是中国统一多民族封建国家的强盛时期，经济和文化都达到了前所未有的高度。铜镜铸造业获得了重大发展，出现了新的高潮，铜镜种类诸多，形制规整，纹饰精湛，具有很高的艺术性和装饰性，并在其社会风尚及文化的影响下，创造了诸多经典的装饰纹样。在美轮美奂的汉代铜镜中,最富有时代特色、吉祥含义最丰富的品种大概就是四神博局镜了。这种铜镜流行于西汉末期、王莽时期及东汉初期，镜体有大有小，纹饰有简单有复杂，有的有铭文，有的无铭文，铭文字体大多为悬针篆。无论是哪一种四神博局镜，其镜背纹饰布局都是内方外圆，都有四神兽纹和“LTV”纹，这种构图和纹饰充分反映了汉人的天地宇宙观和阴阳五行观念。
清水县博物馆收藏着一件精美的汉尚方四神博局镜。该铜镜呈圆形，直径23.3cm，厚0.6cm，重1440g，清水县红堡镇出土。镜背纹饰从内至外可分为镜钮、内区、外区、镜缘等几部分。中心为圆形镜钮和四叶纹钮座；内区正方形格内为十二乳丁间列十二地支铭文：“子、丑、寅、卯、辰、已、午、未、申、酉、戌、亥”；主区饰八个较大的八连弧乳和博局纹，博局纹将镜背分为四方八区，每区用凸线分别描画出青龙、白虎、朱雀、玄武四神兽，各配仙鸟、独角兽、蟾蜍、羽人等形象。再往外就是一圈铭文，铭文为：“新有善铜出丹阳，湅治银锡清而明，尚方御竟大毋伤，巧工刻之成文章，左龙右虎辟不羊，朱鸟玄武顺阴阳，子孙备具居中央，长保二亲乐富昌，寿敝金石如侯王”63字。铭文外是一圈短线纹和一圈锯齿纹，镜缘为流云纹。
铭文中的“尚方”一词始见于《前汉书·百官公卿表》:“少府之下有尚方令一人，御用及官制铜镜均由尚方制作。”“尚方御竟”是指设在首都的尚方工官制作的铜镜。博局纹也称规矩纹，是汉代铜镜中较多见的一种纹饰。早在汉代之前，中国的先民就发明和使用了规与矩，其几何形状与这件四神博局纹铜镜背面的T、V、L符号纹饰相同。镜背方框的四个角，都分别对着四个“V”形符号纹饰，过去人们将其称为“规”。“规”是画圆用的工具，今天称之为圆规。在背面纹饰中与四个“T”形纹饰正对面的“L”形纹饰，被人们称之为“矩”。“矩”是角尺，是木工刨方形木料时用来画线或测量的工具。规与矩平均分布在图案之中，显得非常有规律。
从道教的思维去考虑，镜背方框外的四个“T”饰应为四个柱子。因有了四个天柱顶着，才使得四方的人们安居乐业而不用担心天会塌下来。道家的宇宙观认为天下分五个方位，即东、南、西、北、中，镜背中心的钮代表着中央，以钮孔为中心形成子午线分出南、北，对着钮孔子午线上为南、下为北。南方属火，北方属水，火向高处烧，水往低处流。因此，镜背纹中正对着钮孔的铭文中，有一侧为午，为南为上；另一侧为子，为北为下。以钮孔为中心与子午线呈垂直的方位两侧，一侧为辰，为左为东；另一侧为酉，为右为西。辰、午、酉、子分别代表了东、南、西、北四个方位。在四个方位的外面，分别由四个神灵守护：青龙、白虎、朱雀、玄武。古人讲究坐北朝南，依照这个方向来看四神各自所代表的方位，形成前朱雀、后玄武，左青龙、右白虎。
另外，因四神博局镜的镜背纹饰与盛行于先秦两汉的“六博”游戏的棋盘格局几乎一样，因此也把这种铜镜称为博局镜。
博戏这种棋艺，春秋时期就已经出现了，至汉代博戏盛行，老幼皆知。善博者在社会上受人尊敬，西汉王朝还专门设有博待诏官。博具这时还常被用作嫁妆和随葬品，甚至人们在举行祭祀时，也张设博局。可见博戏已渗透到了社会生活的各个方面，因此将“博局”纹饰用在铜镜上面也就不足为奇了。
关于博具的使用方法，史料中没有完整的记载，但根据出土的汉画像石中，可以大致了解这类博具的玩法：两个人面向棋盘而坐，分别执六枚黑棋与六枚白棋，并将棋子置于博局上所绘的十二个L形或T形的曲道上，然后轮流掷骰子。由于骰子是十八面的球形体，所以投出以后，要旋转一阵才能停下来。骰子停下来后以最上面所刻之字行棋，即所谓“视其转止，依以争道”。十八面中，有一面刻“骄”字，如果投得“骄”，则把棋竖起来，称为“骄”棋或“枭”棋，是指一种有利的棋步，与之相对的一面刻的“妻畏”字，是“骄”的反义词，表示不利的棋步，其余十六面刻有数字一至十六。通过投掷骰子所获得的数字来行棋，从而获得对方的筹码，最终是以筹码的多少决定胜负。
清水县博物馆馆藏汉尚方四神博局镜纹饰丰富细腻、立体感强、寓意深厚，铭文字体秀美俊逸，完美的诠释出汉代铸镜匠人高超的铜镜铸造工艺与神秘隽秀的艺术美感。穿越千年，当这件纹饰丰富多彩、铭文寓意吉祥的青铜镜在铜绿锈斑的包裹下展现在我们面前时，透着它斑驳的微光，让我们领略到了它在方寸领域中汇集的古人对宇宙天地的雄宏认知，也让我们在它醇厚的历史气韵中感受到它堆积了两千年的情感与温度，触摸到它背后辉煌悦目的古老过往！
两汉时期是中国统一多民族封建国家的强盛时期，经济和文化都达到了前所未有的高度。铜镜铸造业获得了重大发展，出现了新的高潮，铜镜种类诸多，形制规整，纹饰精湛，具有很高的艺术性和装饰性，并在其社会风尚及文化的影响下，创造了诸多经典的装饰纹样。在美轮美奂的汉代铜镜中,最富有时代特色、吉祥含义最丰富的品种大概就是四神博局镜了。这种铜镜流行于西汉末期、王莽时期及东汉初期，镜体有大有小，纹饰有简单有复杂，有的有铭文，有的无铭文，铭文字体大多为悬针篆。无论是哪一种四神博局镜，其镜背纹饰布局都是内方外圆，都有四神兽纹和“LTV”纹，这种构图和纹饰充分反映了汉人的天地宇宙观和阴阳五行观念。
清水县博物馆收藏着一件精美的汉尚方四神博局镜。该铜镜呈圆形，直径23.3cm，厚0.6cm，重1440g，清水县红堡镇出土。镜背纹饰从内至外可分为镜钮、内区、外区、镜缘等几部分。中心为圆形镜钮和四叶纹钮座；内区正方形格内为十二乳丁间列十二地支铭文：“子、丑、寅、卯、辰、已、午、未、申、酉、戌、亥”；主区饰八个较大的八连弧乳和博局纹，博局纹将镜背分为四方八区，每区用凸线分别描画出青龙、白虎、朱雀、玄武四神兽，各配仙鸟、独角兽、蟾蜍、羽人等形象。再往外就是一圈铭文，铭文为：“新有善铜出丹阳，湅治银锡清而明，尚方御竟大毋伤，巧工刻之成文章，左龙右虎辟不羊，朱鸟玄武顺阴阳，子孙备具居中央，长保二亲乐富昌，寿敝金石如侯王”63字。铭文外是一圈短线纹和一圈锯齿纹，镜缘为流云纹。
铭文中的“尚方”一词始见于《前汉书·百官公卿表》:“少府之下有尚方令一人，御用及官制铜镜均由尚方制作。”“尚方御竟”是指设在首都的尚方工官制作的铜镜。博局纹也称规矩纹，是汉代铜镜中较多见的一种纹饰。早在汉代之前，中国的先民就发明和使用了规与矩，其几何形状与这件四神博局纹铜镜背面的T、V、L符号纹饰相同。镜背方框的四个角，都分别对着四个“V”形符号纹饰，过去人们将其称为“规”。“规”是画圆用的工具，今天称之为圆规。在背面纹饰中与四个“T”形纹饰正对面的“L”形纹饰，被人们称之为“矩”。“矩”是角尺，是木工刨方形木料时用来画线或测量的工具。规与矩平均分布在图案之中，显得非常有规律。
从道教的思维去考虑，镜背方框外的四个“T”饰应为四个柱子。因有了四个天柱顶着，才使得四方的人们安居乐业而不用担心天会塌下来。道家的宇宙观认为天下分五个方位，即东、南、西、北、中，镜背中心的钮代表着中央，以钮孔为中心形成子午线分出南、北，对着钮孔子午线上为南、下为北。南方属火，北方属水，火向高处烧，水往低处流。因此，镜背纹中正对着钮孔的铭文中，有一侧为午，为南为上；另一侧为子，为北为下。以钮孔为中心与子午线呈垂直的方位两侧，一侧为辰，为左为东；另一侧为酉，为右为西。辰、午、酉、子分别代表了东、南、西、北四个方位。在四个方位的外面，分别由四个神灵守护：青龙、白虎、朱雀、玄武。古人讲究坐北朝南，依照这个方向来看四神各自所代表的方位，形成前朱雀、后玄武，左青龙、右白虎。
另外，因四神博局镜的镜背纹饰与盛行于先秦两汉的“六博”游戏的棋盘格局几乎一样，因此也把这种铜镜称为博局镜。
博戏这种棋艺，春秋时期就已经出现了，至汉代博戏盛行，老幼皆知。善博者在社会上受人尊敬，西汉王朝还专门设有博待诏官。博具这时还常被用作嫁妆和随葬品，甚至人们在举行祭祀时，也张设博局。可见博戏已渗透到了社会生活的各个方面，因此将“博局”纹饰用在铜镜上面也就不足为奇了。
关于博具的使用方法，史料中没有完整的记载，但根据出土的汉画像石中，可以大致了解这类博具的玩法：两个人面向棋盘而坐，分别执六枚黑棋与六枚白棋，并将棋子置于博局上所绘的十二个L形或T形的曲道上，然后轮流掷骰子。由于骰子是十八面的球形体，所以投出以后，要旋转一阵才能停下来。骰子停下来后以最上面所刻之字行棋，即所谓“视其转止，依以争道”。十八面中，有一面刻“骄”字，如果投得“骄”，则把棋竖起来，称为“骄”棋或“枭”棋，是指一种有利的棋步，与之相对的一面刻的“妻畏”字，是“骄”的反义词，表示不利的棋步，其余十六面刻有数字一至十六。通过投掷骰子所获得的数字来行棋，从而获得对方的筹码，最终是以筹码的多少决定胜负。
清水县博物馆馆藏汉尚方四神博局镜纹饰丰富细腻、立体感强、寓意深厚，铭文字体秀美俊逸，完美的诠释出汉代铸镜匠人高超的铜镜铸造工艺与神秘隽秀的艺术美感。穿越千年，当这件纹饰丰富多彩、铭文寓意吉祥的青铜镜在铜绿锈斑的包裹下展现在我们面前时，透着它斑驳的微光，让我们领略到了它在方寸领域中汇集的古人对宇宙天地的雄宏认知，也让我们在它醇厚的历史气韵中感受到它堆积了两千年的情感与温度，触摸到它背后辉煌悦目的古老过往！
【脱水】慧选脱水研报【第457期】-李子园(605337)
●李子园(605337)：中国甜牛奶第一股，含乳炊料行业空间广阔，孕育大单品土壤肥沃
摘要：
公司成立于1994年，集“产品开发生产、营销体系建设、品牌打造”为一体，产品涵盖乳饮料、复合蛋白饮料、乳味风味饮料。经典甜牛奶为核心大单品，期待“1+N”模式推动可持续发展。公司产品以含乳饮料为主，同时涵盖复合蛋白饮料、乳味风味饮料等，主营业务收入产品结构基本保持稳定。
浙商证券杨骥预计公司2021-2023年公司收入增速分别为35.2%、29.7%、24.3%;净利润增速分别为22.3%、30.5%、25.3%，EPS分别为1.2、1.6、2.0元/股;PE分别为26、20.16倍。
正文：
公司简介
中国甜牛奶第一股，经典甜牛奶为大单品。公司成立于1994年，集“产品开发生产、营销体系建设、品牌打造”为一体，产品涵盖乳饮料、复合蛋白饮料、乳味风味饮料，其中占收入比超90%的经典大单品甜牛奶乳饮料系列凭借强品牌力、高品质长盛不衰，为公司扩张核心驱动产品，未来公司有望通过“1+N(经典甜牛奶+新品)“产品矩阵实现持续发展。
始于金华迈向全国，收入利润有望持续提升
1)收入端:基于强品牌力、产品力、渠道力，随着公司产能逐步提升(公司目前拥有5个生产基地，产能正逐步落地，最终产能预计达5-60万吨)+全国化提速+新品不断推出，李子园有望实现加速发展。2)利润率端:随着公司加速布局渠道规模效应显现+委外加工占比下降+成本管控能力不断提升，规模提升的同时利润率有望持续提升。
公司产品
经典甜牛奶为核心大单品，期待“1+N”模式推动可持续发展。公司产品以含乳饮料为主，同时涵盖复合蛋白饮料、乳味风味饮料等，主营业务收入产品结构基本保持稳定，主因公司围绕甜牛奶乳饮料系列等核心产品配置资源进行大单品战略市场推广。
公司股权结构
中国甜牛奶第一股，区域型经销商模式为主
1）股权结构方面，公司股权结构较为集中稳定，员工持股激发公司活力;
2）品牌力方面，20余年积淀下，优口碑、高品质、强号召力铺就强品牌力;
3）产品方面，甜牛奶为公司核心大单品(收入占比超90%)，优势突出，销量为业绩主要驱动力;
4）渠道方面，公司构建全方位市场营销管理体系，经销模式为主直营模式为辅(经销模式收入占比超95%)，老商/大商贡献收入过半显示强稳定性;5)市场方面，公司深耕华东大本营二十余年，在巩固江浙沪市场优势的同时，精耕云贵川、鲁豫烷重点核心市场，辐射带动周边区域市场，正逐步实现由区域布局向全国性布局的转变;
5）财务方面，2016-2020年公司收入从4.53亿元提升至10.83亿元，CAGR达1.15%;归母净利润从1.02亿元提升至2.15亿元，CAGR达13.84%，销售毛利率稳定在34-41%左右，盈利能力向好。
含乳炊料行业空间广阔，孕育大单品土壤肥沃
1)含乳饮料行业空间格局:含乳饮料2013-2018年总产值CAGR为13.38%(高于饮料行业CAGR2.42%)，占饮料行业总产值从2013年的9.1%提升至2018年的15.1%，随着居民消费水平提升，多元化需求推动含乳饮料增速高于乳制品/软饮料大类增速，当前处于高增阶段，且行业竞争格局稳定;2》甜牛奶大单品奥秘:品牌、渠道、产品壁垒。
公司核心看点:进入规模扩张加速阶段，看好全国化扩张下盈利端改善
2022年为李子园真正开始全国化加速的一年，主因:1）渠道量/质双升为全国化基础:李子园的高渠道利润为核心推力+产品力/品牌力逐步增强+管理体系规范&政策稳定为吸引经销商加盟主要原因;
2)亿级市场加谏增加趋势显著为全国化结果:在区域营销日益精细化下，预计在公司原有江浙沪云南等亿级市场基础上，2022年将新增河南、安徽、江西等区域，同时5.0万以上市场正以50%+增速加速扩张，
3)产能持续落地为全国化保障:由于需求快速增长，此前公司通过增加委外加工比例以暂时解决产能不足问题，随着公司通过IPO募投叠加对外投资方式实现扩产，预计公司最终可达成产能超55万吨，增加年利润总额2+个亿。
在此基数上，我们认为公司核心逻辑为∶规模效应下单位成本下降（自有产能提升+委外占比下降+产能利用率提升)+吨价提升(提价、高价新品推出）+费用率控制稳定=毛利率提升。
“口味+健康”定位明确，战略转攻激发品牌潜力
产品定位上，李子园甜牛奶属于典型的“口味+健康”型软饮料，一方面以最大众化的甜味为主基调满足消费者愉悦感，另一方面以含乳成分打造健康属性。市场空间方面，与李子园产品口味或重点渠道相似的旺仔牛奶和优酸乳均是近百亿大单品，李子园符合消费升级(尤其是下沉市场)趋势，将在全国化扩张中渗透并积淀更多目标消费者，市场空间广阔。发展前景方面，公司在渠道建设和品牌营销上的投入较为保守，随着公司上市后加快全国化扩张，更多资源开始被投向渠道和品牌建设，产品潜力将进一步释放。
盈利预测及投资建议
预计公司2021-2023年公司收入增速分别为35.2%、29.7%、24.3%;净利润增速分别为22.3%、30.5%、25.3%，EPS分别为1.2、1.6、2.0元/股;PE分别为26、20.16倍。考虑到公司全年业绩确定性较强，当前估值极具性价比，首次覆盖给予买入评级。
来源：
浙商证券-李子园(605337)-《首次覆盖报告：甜牛奶乳饮料龙头，迎全国化开局年》。2022-4-9；
国元证券-李子园(605337)-《首次覆盖报告：“口味+健康”定位赋予差异化竞争优势，全国化释放产品潜力》。2022-3-23；
(每天10分钟，专业解读新财富脱水研报精华，分享顶级投资机构的电话会议和调研纪要，关注“知识星球”)
●李子园(605337)：中国甜牛奶第一股，含乳炊料行业空间广阔，孕育大单品土壤肥沃
摘要：
公司成立于1994年，集“产品开发生产、营销体系建设、品牌打造”为一体，产品涵盖乳饮料、复合蛋白饮料、乳味风味饮料。经典甜牛奶为核心大单品，期待“1+N”模式推动可持续发展。公司产品以含乳饮料为主，同时涵盖复合蛋白饮料、乳味风味饮料等，主营业务收入产品结构基本保持稳定。
浙商证券杨骥预计公司2021-2023年公司收入增速分别为35.2%、29.7%、24.3%;净利润增速分别为22.3%、30.5%、25.3%，EPS分别为1.2、1.6、2.0元/股;PE分别为26、20.16倍。
正文：
公司简介
中国甜牛奶第一股，经典甜牛奶为大单品。公司成立于1994年，集“产品开发生产、营销体系建设、品牌打造”为一体，产品涵盖乳饮料、复合蛋白饮料、乳味风味饮料，其中占收入比超90%的经典大单品甜牛奶乳饮料系列凭借强品牌力、高品质长盛不衰，为公司扩张核心驱动产品，未来公司有望通过“1+N(经典甜牛奶+新品)“产品矩阵实现持续发展。
始于金华迈向全国，收入利润有望持续提升
1)收入端:基于强品牌力、产品力、渠道力，随着公司产能逐步提升(公司目前拥有5个生产基地，产能正逐步落地，最终产能预计达5-60万吨)+全国化提速+新品不断推出，李子园有望实现加速发展。2)利润率端:随着公司加速布局渠道规模效应显现+委外加工占比下降+成本管控能力不断提升，规模提升的同时利润率有望持续提升。
公司产品
经典甜牛奶为核心大单品，期待“1+N”模式推动可持续发展。公司产品以含乳饮料为主，同时涵盖复合蛋白饮料、乳味风味饮料等，主营业务收入产品结构基本保持稳定，主因公司围绕甜牛奶乳饮料系列等核心产品配置资源进行大单品战略市场推广。
公司股权结构
中国甜牛奶第一股，区域型经销商模式为主
1）股权结构方面，公司股权结构较为集中稳定，员工持股激发公司活力;
2）品牌力方面，20余年积淀下，优口碑、高品质、强号召力铺就强品牌力;
3）产品方面，甜牛奶为公司核心大单品(收入占比超90%)，优势突出，销量为业绩主要驱动力;
4）渠道方面，公司构建全方位市场营销管理体系，经销模式为主直营模式为辅(经销模式收入占比超95%)，老商/大商贡献收入过半显示强稳定性;5)市场方面，公司深耕华东大本营二十余年，在巩固江浙沪市场优势的同时，精耕云贵川、鲁豫烷重点核心市场，辐射带动周边区域市场，正逐步实现由区域布局向全国性布局的转变;
5）财务方面，2016-2020年公司收入从4.53亿元提升至10.83亿元，CAGR达1.15%;归母净利润从1.02亿元提升至2.15亿元，CAGR达13.84%，销售毛利率稳定在34-41%左右，盈利能力向好。
含乳炊料行业空间广阔，孕育大单品土壤肥沃
1)含乳饮料行业空间格局:含乳饮料2013-2018年总产值CAGR为13.38%(高于饮料行业CAGR2.42%)，占饮料行业总产值从2013年的9.1%提升至2018年的15.1%，随着居民消费水平提升，多元化需求推动含乳饮料增速高于乳制品/软饮料大类增速，当前处于高增阶段，且行业竞争格局稳定;2》甜牛奶大单品奥秘:品牌、渠道、产品壁垒。
公司核心看点:进入规模扩张加速阶段，看好全国化扩张下盈利端改善
2022年为李子园真正开始全国化加速的一年，主因:1）渠道量/质双升为全国化基础:李子园的高渠道利润为核心推力+产品力/品牌力逐步增强+管理体系规范&政策稳定为吸引经销商加盟主要原因;
2)亿级市场加谏增加趋势显著为全国化结果:在区域营销日益精细化下，预计在公司原有江浙沪云南等亿级市场基础上，2022年将新增河南、安徽、江西等区域，同时5.0万以上市场正以50%+增速加速扩张，
3)产能持续落地为全国化保障:由于需求快速增长，此前公司通过增加委外加工比例以暂时解决产能不足问题，随着公司通过IPO募投叠加对外投资方式实现扩产，预计公司最终可达成产能超55万吨，增加年利润总额2+个亿。
在此基数上，我们认为公司核心逻辑为∶规模效应下单位成本下降（自有产能提升+委外占比下降+产能利用率提升)+吨价提升(提价、高价新品推出）+费用率控制稳定=毛利率提升。
“口味+健康”定位明确，战略转攻激发品牌潜力
产品定位上，李子园甜牛奶属于典型的“口味+健康”型软饮料，一方面以最大众化的甜味为主基调满足消费者愉悦感，另一方面以含乳成分打造健康属性。市场空间方面，与李子园产品口味或重点渠道相似的旺仔牛奶和优酸乳均是近百亿大单品，李子园符合消费升级(尤其是下沉市场)趋势，将在全国化扩张中渗透并积淀更多目标消费者，市场空间广阔。发展前景方面，公司在渠道建设和品牌营销上的投入较为保守，随着公司上市后加快全国化扩张，更多资源开始被投向渠道和品牌建设，产品潜力将进一步释放。
盈利预测及投资建议
预计公司2021-2023年公司收入增速分别为35.2%、29.7%、24.3%;净利润增速分别为22.3%、30.5%、25.3%，EPS分别为1.2、1.6、2.0元/股;PE分别为26、20.16倍。考虑到公司全年业绩确定性较强，当前估值极具性价比，首次覆盖给予买入评级。
来源：
浙商证券-李子园(605337)-《首次覆盖报告：甜牛奶乳饮料龙头，迎全国化开局年》。2022-4-9；
国元证券-李子园(605337)-《首次覆盖报告：“口味+健康”定位赋予差异化竞争优势，全国化释放产品潜力》。2022-3-23；
(每天10分钟，专业解读新财富脱水研报精华，分享顶级投资机构的电话会议和调研纪要，关注“知识星球”)
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