脾生痰，肺储痰，一个中成药，把肺中积痰清一清
原创 温暖中医 温暖中医
大约在四百多年前，明代有位医学家叫吴昆，吴昆创立了一张方子叫清气化痰丸，也是今天这篇文章的主角。
名字就告诉我们了，这个药是化痰的。化哪里的痰呢？化肺中之痰。
清气化痰丸现在也被制成了中成药，药店就可以买到。在介绍这个药之前，先来讲一个小故事。
话说有一位老爷子，年轻的时候为了养家糊口，四处奔波，后来年纪大了，身体渐渐吃不消了，家中儿女也孝顺，就把老父亲接到了城里。老爷子有个毛病，经常咳嗽，咳一次，吐一块儿黄黏痰。儿女们看在眼里，急在心里，赶紧买了润肺止咳药给老人吃，结果呢越吃痰越多。
为什么会这样？
大家想一下，润肺润肺，什么东西能让肺感到滋润，当然是津液，所以润肺是给肺脏补充津液。
那么，大家再想一下，痰是怎么来的，痰是津液运化失常的结果。痰的出现说明运化已经出现问题了，这时候补进去的绝大多数不是津液，而是痰湿。打个比方。这就好比有一汪池水，因为常年不流动而浑浊不堪，水面上还漂浮着各种垃圾，润肺就是往池子里倒水，即使倒再多的水进去也无济于事，池水只能越来越浑浊，然后衍生出更多的垃圾。
什么样的情况下需要润肺呢？干咳无痰或者痰很少的情况下，要润肺。假如说痰特别多，此时的思路是什么，化痰，或者一边化痰，一边润肺。总归是要尽快把痰化掉。
化痰第一步是要分清寒热。如果是清晰的白痰，是肺寒，如果是黄黏痰，是肺热。像文章开头提到的这位老爷子咳得是黄黏痰，说明既有痰，又有热，这个时候既要化痰又要清热。
清热化痰，这就是清气化痰丸的使命。
清气化痰丸：半夏、陈皮、胆南星、枳实、黄芩、茯苓、杏仁、瓜蒌仁霜、生姜
按照上面的思路，基本上可以把这些药材分为两组，一组化痰，一组清热。
化痰组：半夏、胆南星、茯苓、陈皮、枳实、杏仁
痰湿黏在肺里，像口香糖黏在了地板上，轻易是祛不掉的。半夏力气很大，能把痰湿拧下来，拧下来以后纷纷往下掉，因为半夏还有降逆的作用。
南星也是化痰的，它是温性的，半夏也是温性的，肺里头已经燥热难耐了，我们不想要那么多温热的药材，想让它凉一点，怎么办？加点胆汁，胆汁苦寒，在胆汁的作用下，它就从温性变成了凉性，并且有了一个新的名字：胆南星。
茯苓祛湿，在化痰的方子里加一点茯苓，能起到釜底抽薪的作用，因为津液运化失常也不是一下子就变成了痰，它有一个过程，先聚成湿，再聚成痰。
陈皮、杏仁、枳实从气的层面上帮助化痰。上面提到，痰湿在半夏的作用下已经开始往下掉，往外排了，这个时候如果能有一股外力推动，它会排得更顺畅。这股外力就是我们经常提到的气。杏仁宣肺气，让肺气通畅，恢复肺主宣发肃降的功能。肃降就是往下，陈皮、枳实可以降气，帮助肺气往下走。
再回到池水的例子中去。半夏、胆南星、茯苓把垃圾捞出去，杏仁、陈皮、枳实让池水恢复流动，看起来就没那么浑浊了，还能把垃圾冲出去。
清热组：黄芩、瓜蒌仁霜
黄芩清肺热，还能止咳，肺热导致的咳嗽，黄芩就能治。黄氏家族有三兄弟，除了黄芩，还有黄连、黄柏，三兄弟都是清热解毒的高手。
什么是瓜蒌仁霜呢？不知道大家有没有见过瓜蒌，瓜蒌和丝瓜一样是挂在藤上的，丝瓜很长，瓜蒌呢有点儿圆润，像球一样。把瓜蒌切开，里面有很多种仁，瓜蒌仁霜就是用瓜蒌的种仁制作而成，那么，瓜蒌仁霜能干嘛呢？首先是清热，其次作为植物的种仁，含有很多滋润的物质，能润肠通便。肺与大肠相表里，大肠可以看作是肺脏的排邪通道，像我们家里的下水管道一样。瓜蒌仁霜让这个通道保持通畅，痰啊热啊可以顺着通道排出体外。
古时候是把这些药材研成细末，用姜汁调和成丸子，现在已经被制成了中成药，就不需要自己动手了。
这是清气化痰丸，还有一个中成药叫清肺化痰丸，两个药就差了一个字，有什么区别呢？大家记住了，这两个药啊都是针对痰热咳嗽而设，只不过后者比前者多了平喘的作用。
咳嗽、痰多、痰黄，用清气化痰丸。
咳嗽、痰多、痰黄、气喘，用清肺化痰丸。
原创 温暖中医 温暖中医
大约在四百多年前，明代有位医学家叫吴昆，吴昆创立了一张方子叫清气化痰丸，也是今天这篇文章的主角。
名字就告诉我们了，这个药是化痰的。化哪里的痰呢？化肺中之痰。
清气化痰丸现在也被制成了中成药，药店就可以买到。在介绍这个药之前，先来讲一个小故事。
话说有一位老爷子，年轻的时候为了养家糊口，四处奔波，后来年纪大了，身体渐渐吃不消了，家中儿女也孝顺，就把老父亲接到了城里。老爷子有个毛病，经常咳嗽，咳一次，吐一块儿黄黏痰。儿女们看在眼里，急在心里，赶紧买了润肺止咳药给老人吃，结果呢越吃痰越多。
为什么会这样？
大家想一下，润肺润肺，什么东西能让肺感到滋润，当然是津液，所以润肺是给肺脏补充津液。
那么，大家再想一下，痰是怎么来的，痰是津液运化失常的结果。痰的出现说明运化已经出现问题了，这时候补进去的绝大多数不是津液，而是痰湿。打个比方。这就好比有一汪池水，因为常年不流动而浑浊不堪，水面上还漂浮着各种垃圾，润肺就是往池子里倒水，即使倒再多的水进去也无济于事，池水只能越来越浑浊，然后衍生出更多的垃圾。
什么样的情况下需要润肺呢？干咳无痰或者痰很少的情况下，要润肺。假如说痰特别多，此时的思路是什么，化痰，或者一边化痰，一边润肺。总归是要尽快把痰化掉。
化痰第一步是要分清寒热。如果是清晰的白痰，是肺寒，如果是黄黏痰，是肺热。像文章开头提到的这位老爷子咳得是黄黏痰，说明既有痰，又有热，这个时候既要化痰又要清热。
清热化痰，这就是清气化痰丸的使命。
清气化痰丸：半夏、陈皮、胆南星、枳实、黄芩、茯苓、杏仁、瓜蒌仁霜、生姜
按照上面的思路，基本上可以把这些药材分为两组，一组化痰，一组清热。
化痰组：半夏、胆南星、茯苓、陈皮、枳实、杏仁
痰湿黏在肺里，像口香糖黏在了地板上，轻易是祛不掉的。半夏力气很大，能把痰湿拧下来，拧下来以后纷纷往下掉，因为半夏还有降逆的作用。
南星也是化痰的，它是温性的，半夏也是温性的，肺里头已经燥热难耐了，我们不想要那么多温热的药材，想让它凉一点，怎么办？加点胆汁，胆汁苦寒，在胆汁的作用下，它就从温性变成了凉性，并且有了一个新的名字：胆南星。
茯苓祛湿，在化痰的方子里加一点茯苓，能起到釜底抽薪的作用，因为津液运化失常也不是一下子就变成了痰，它有一个过程，先聚成湿，再聚成痰。
陈皮、杏仁、枳实从气的层面上帮助化痰。上面提到，痰湿在半夏的作用下已经开始往下掉，往外排了，这个时候如果能有一股外力推动，它会排得更顺畅。这股外力就是我们经常提到的气。杏仁宣肺气，让肺气通畅，恢复肺主宣发肃降的功能。肃降就是往下，陈皮、枳实可以降气，帮助肺气往下走。
再回到池水的例子中去。半夏、胆南星、茯苓把垃圾捞出去，杏仁、陈皮、枳实让池水恢复流动，看起来就没那么浑浊了，还能把垃圾冲出去。
清热组：黄芩、瓜蒌仁霜
黄芩清肺热，还能止咳，肺热导致的咳嗽，黄芩就能治。黄氏家族有三兄弟，除了黄芩，还有黄连、黄柏，三兄弟都是清热解毒的高手。
什么是瓜蒌仁霜呢？不知道大家有没有见过瓜蒌，瓜蒌和丝瓜一样是挂在藤上的，丝瓜很长，瓜蒌呢有点儿圆润，像球一样。把瓜蒌切开，里面有很多种仁，瓜蒌仁霜就是用瓜蒌的种仁制作而成，那么，瓜蒌仁霜能干嘛呢？首先是清热，其次作为植物的种仁，含有很多滋润的物质，能润肠通便。肺与大肠相表里，大肠可以看作是肺脏的排邪通道，像我们家里的下水管道一样。瓜蒌仁霜让这个通道保持通畅，痰啊热啊可以顺着通道排出体外。
古时候是把这些药材研成细末，用姜汁调和成丸子，现在已经被制成了中成药，就不需要自己动手了。
这是清气化痰丸，还有一个中成药叫清肺化痰丸，两个药就差了一个字，有什么区别呢？大家记住了，这两个药啊都是针对痰热咳嗽而设，只不过后者比前者多了平喘的作用。
咳嗽、痰多、痰黄，用清气化痰丸。
咳嗽、痰多、痰黄、气喘，用清肺化痰丸。
脾生痰，肺储痰，一个中成药，把肺中积痰清一清
原创 温暖中医 温暖中医
大约在四百多年前，明代有位医学家叫吴昆，吴昆创立了一张方子叫清气化痰丸，也是今天这篇文章的主角。
名字就告诉我们了，这个药是化痰的。化哪里的痰呢？化肺中之痰。
清气化痰丸现在也被制成了中成药，药店就可以买到。在介绍这个药之前，先来讲一个小故事。
话说有一位老爷子，年轻的时候为了养家糊口，四处奔波，后来年纪大了，身体渐渐吃不消了，家中儿女也孝顺，就把老父亲接到了城里。老爷子有个毛病，经常咳嗽，咳一次，吐一块儿黄黏痰。儿女们看在眼里，急在心里，赶紧买了润肺止咳药给老人吃，结果呢越吃痰越多。
为什么会这样？
大家想一下，润肺润肺，什么东西能让肺感到滋润，当然是津液，所以润肺是给肺脏补充津液。
那么，大家再想一下，痰是怎么来的，痰是津液运化失常的结果。痰的出现说明运化已经出现问题了，这时候补进去的绝大多数不是津液，而是痰湿。打个比方。这就好比有一汪池水，因为常年不流动而浑浊不堪，水面上还漂浮着各种垃圾，润肺就是往池子里倒水，即使倒再多的水进去也无济于事，池水只能越来越浑浊，然后衍生出更多的垃圾。
什么样的情况下需要润肺呢？干咳无痰或者痰很少的情况下，要润肺。假如说痰特别多，此时的思路是什么，化痰，或者一边化痰，一边润肺。总归是要尽快把痰化掉。
化痰第一步是要分清寒热。如果是清晰的白痰，是肺寒，如果是黄黏痰，是肺热。像文章开头提到的这位老爷子咳得是黄黏痰，说明既有痰，又有热，这个时候既要化痰又要清热。
清热化痰，这就是清气化痰丸的使命。
清气化痰丸：半夏、陈皮、胆南星、枳实、黄芩、茯苓、杏仁、瓜蒌仁霜、生姜
按照上面的思路，基本上可以把这些药材分为两组，一组化痰，一组清热。
化痰组：半夏、胆南星、茯苓、陈皮、枳实、杏仁
痰湿黏在肺里，像口香糖黏在了地板上，轻易是祛不掉的。半夏力气很大，能把痰湿拧下来，拧下来以后纷纷往下掉，因为半夏还有降逆的作用。
南星也是化痰的，它是温性的，半夏也是温性的，肺里头已经燥热难耐了，我们不想要那么多温热的药材，想让它凉一点，怎么办？加点胆汁，胆汁苦寒，在胆汁的作用下，它就从温性变成了凉性，并且有了一个新的名字：胆南星。
茯苓祛湿，在化痰的方子里加一点茯苓，能起到釜底抽薪的作用，因为津液运化失常也不是一下子就变成了痰，它有一个过程，先聚成湿，再聚成痰。
陈皮、杏仁、枳实从气的层面上帮助化痰。上面提到，痰湿在半夏的作用下已经开始往下掉，往外排了，这个时候如果能有一股外力推动，它会排得更顺畅。这股外力就是我们经常提到的气。杏仁宣肺气，让肺气通畅，恢复肺主宣发肃降的功能。肃降就是往下，陈皮、枳实可以降气，帮助肺气往下走。
再回到池水的例子中去。半夏、胆南星、茯苓把垃圾捞出去，杏仁、陈皮、枳实让池水恢复流动，看起来就没那么浑浊了，还能把垃圾冲出去。
清热组：黄芩、瓜蒌仁霜
黄芩清肺热，还能止咳，肺热导致的咳嗽，黄芩就能治。黄氏家族有三兄弟，除了黄芩，还有黄连、黄柏，三兄弟都是清热解毒的高手。
什么是瓜蒌仁霜呢？不知道大家有没有见过瓜蒌，瓜蒌和丝瓜一样是挂在藤上的，丝瓜很长，瓜蒌呢有点儿圆润，像球一样。把瓜蒌切开，里面有很多种仁，瓜蒌仁霜就是用瓜蒌的种仁制作而成，那么，瓜蒌仁霜能干嘛呢？首先是清热，其次作为植物的种仁，含有很多滋润的物质，能润肠通便。肺与大肠相表里，大肠可以看作是肺脏的排邪通道，像我们家里的下水管道一样。瓜蒌仁霜让这个通道保持通畅，痰啊热啊可以顺着通道排出体外。
古时候是把这些药材研成细末，用姜汁调和成丸子，现在已经被制成了中成药，就不需要自己动手了。
这是清气化痰丸，还有一个中成药叫清肺化痰丸，两个药就差了一个字，有什么区别呢？大家记住了，这两个药啊都是针对痰热咳嗽而设，只不过后者比前者多了平喘的作用。
咳嗽、痰多、痰黄，用清气化痰丸。
咳嗽、痰多、痰黄、气喘，用清肺化痰丸。
原创 温暖中医 温暖中医
大约在四百多年前，明代有位医学家叫吴昆，吴昆创立了一张方子叫清气化痰丸，也是今天这篇文章的主角。
名字就告诉我们了，这个药是化痰的。化哪里的痰呢？化肺中之痰。
清气化痰丸现在也被制成了中成药，药店就可以买到。在介绍这个药之前，先来讲一个小故事。
话说有一位老爷子，年轻的时候为了养家糊口，四处奔波，后来年纪大了，身体渐渐吃不消了，家中儿女也孝顺，就把老父亲接到了城里。老爷子有个毛病，经常咳嗽，咳一次，吐一块儿黄黏痰。儿女们看在眼里，急在心里，赶紧买了润肺止咳药给老人吃，结果呢越吃痰越多。
为什么会这样？
大家想一下，润肺润肺，什么东西能让肺感到滋润，当然是津液，所以润肺是给肺脏补充津液。
那么，大家再想一下，痰是怎么来的，痰是津液运化失常的结果。痰的出现说明运化已经出现问题了，这时候补进去的绝大多数不是津液，而是痰湿。打个比方。这就好比有一汪池水，因为常年不流动而浑浊不堪，水面上还漂浮着各种垃圾，润肺就是往池子里倒水，即使倒再多的水进去也无济于事，池水只能越来越浑浊，然后衍生出更多的垃圾。
什么样的情况下需要润肺呢？干咳无痰或者痰很少的情况下，要润肺。假如说痰特别多，此时的思路是什么，化痰，或者一边化痰，一边润肺。总归是要尽快把痰化掉。
化痰第一步是要分清寒热。如果是清晰的白痰，是肺寒，如果是黄黏痰，是肺热。像文章开头提到的这位老爷子咳得是黄黏痰，说明既有痰，又有热，这个时候既要化痰又要清热。
清热化痰，这就是清气化痰丸的使命。
清气化痰丸：半夏、陈皮、胆南星、枳实、黄芩、茯苓、杏仁、瓜蒌仁霜、生姜
按照上面的思路，基本上可以把这些药材分为两组，一组化痰，一组清热。
化痰组：半夏、胆南星、茯苓、陈皮、枳实、杏仁
痰湿黏在肺里，像口香糖黏在了地板上，轻易是祛不掉的。半夏力气很大，能把痰湿拧下来，拧下来以后纷纷往下掉，因为半夏还有降逆的作用。
南星也是化痰的，它是温性的，半夏也是温性的，肺里头已经燥热难耐了，我们不想要那么多温热的药材，想让它凉一点，怎么办？加点胆汁，胆汁苦寒，在胆汁的作用下，它就从温性变成了凉性，并且有了一个新的名字：胆南星。
茯苓祛湿，在化痰的方子里加一点茯苓，能起到釜底抽薪的作用，因为津液运化失常也不是一下子就变成了痰，它有一个过程，先聚成湿，再聚成痰。
陈皮、杏仁、枳实从气的层面上帮助化痰。上面提到，痰湿在半夏的作用下已经开始往下掉，往外排了，这个时候如果能有一股外力推动，它会排得更顺畅。这股外力就是我们经常提到的气。杏仁宣肺气，让肺气通畅，恢复肺主宣发肃降的功能。肃降就是往下，陈皮、枳实可以降气，帮助肺气往下走。
再回到池水的例子中去。半夏、胆南星、茯苓把垃圾捞出去，杏仁、陈皮、枳实让池水恢复流动，看起来就没那么浑浊了，还能把垃圾冲出去。
清热组：黄芩、瓜蒌仁霜
黄芩清肺热，还能止咳，肺热导致的咳嗽，黄芩就能治。黄氏家族有三兄弟，除了黄芩，还有黄连、黄柏，三兄弟都是清热解毒的高手。
什么是瓜蒌仁霜呢？不知道大家有没有见过瓜蒌，瓜蒌和丝瓜一样是挂在藤上的，丝瓜很长，瓜蒌呢有点儿圆润，像球一样。把瓜蒌切开，里面有很多种仁，瓜蒌仁霜就是用瓜蒌的种仁制作而成，那么，瓜蒌仁霜能干嘛呢？首先是清热，其次作为植物的种仁，含有很多滋润的物质，能润肠通便。肺与大肠相表里，大肠可以看作是肺脏的排邪通道，像我们家里的下水管道一样。瓜蒌仁霜让这个通道保持通畅，痰啊热啊可以顺着通道排出体外。
古时候是把这些药材研成细末，用姜汁调和成丸子，现在已经被制成了中成药，就不需要自己动手了。
这是清气化痰丸，还有一个中成药叫清肺化痰丸，两个药就差了一个字，有什么区别呢？大家记住了，这两个药啊都是针对痰热咳嗽而设，只不过后者比前者多了平喘的作用。
咳嗽、痰多、痰黄，用清气化痰丸。
咳嗽、痰多、痰黄、气喘，用清肺化痰丸。
机构研报：全球医药指数底部逐渐清晰
摘要
核心结论：
1. 当前医药板块具备配置价值的充分条件：基本面预期发生变化
中期层面，医药板块超额收益与宏观因素相关度不高，主要影响因素来自于自身景气度的变迁。回顾历史，医药板块持续获得超额收益的区间宏观因素并没有很明显的相似性。2007年以来，医药板块持续获得6个月以上的超额收益区间有7次，经济周期跨度较大，往往会经历复苏到滞胀再到衰退等多个区间，对应流动性环境也会经历松紧转换，并没有很强的规律性。
短期层面，政策和基本面的悲观预期已基本反映在股价里，积极的边际变化正指引医药板块走出底部区域。复盘显示，如果盈利增速能够起来，即便货币环境收紧，医药板块也具备防御属性，特别在海外成熟市场，货币环境对医药板块表现的影响更弱。考虑到下半年A股面临海外加息、国内货币正常化的考验，在医药政策与行业基本面边际向好支撑盈利预期大幅改善的背景下，医药板块可能赔率与胜率双高，进可攻、退可守。
2. 当前医药板块具备配置价值的必要条件：估值便宜、机构持仓低且具备定价权
股债收益差视角下，医药板块在当前位置具备估值性价比。医药指数股债收益差可用来衡量指数的性价比，目前处在-2X至-1X标准差之间，复盘显示，医药指数在当前位置通常有较高的胜率和赔率。
当前医药板块机构持仓在底部，具备定价权的背景下未来获得超额收益的概率较高。从公募基金持仓的情况来看，医药的超配比例处于过去10年的相对低位，预示超额收益也处于历史大级别的底部。同时，医药板块属于公募基金定价权相对较强的行业之一，即公募基金一旦加仓医药，当季度就可能出现比较明显的超额收益。
3. 恒生医疗保健指数：紧密追踪医药行业发展的指数
恒生医疗保健指数 (恒生医疗保健，代码：HSHCI.HI)选取港股上市的75只医疗板块个股，覆盖医疗保健设备、药品、生物科技、医疗及医学美容服务等领域，行业结构与A股医药指数近似，能够紧密追踪我国医药行业发展。
博时恒生医疗保健ETF（恒生医疗ETF，代码：513060），以紧密追踪恒生医疗保健指数为目的，为投资者提供一键布局恒生医疗保健指数的投资工具，同时配备博时恒生医疗保健ETF联接基金（代码014424/014425，A/C类），建议关注。
01
当前医药板块具备配置价值的充分条件：基本面预期发生变化
1.1. 中期层面，医药板块超额收益与宏观因素相关度不高，主要影响因素来自于自身景气度的变迁
回顾历史，医药板块持续获得超额收益的区间宏观因素并没有很明显的相似性。2007年以来，医药板块持续获得6个月以上的超额收益区间有7次，经济周期跨度较大，往往会经历复苏到滞胀再到衰退等多个区间，对应流动性环境也会经历松紧转换，并没有很强的规律性。
中期层面，医药板块超额收益的主要驱动力来自于景气度的变化，在上述区间，往往医药板块的景气度都在相对高位或者出现大幅改善：
（1）2007.11-2009.2：药价上调支撑医药板块穿越滞胀与衰退。2007-2008年，随着外围金融危机蔓延到国内，国内经济增速放缓，随后高企的通胀水平随着经济需求的走弱而回落，在这种情况下，货币政策也从之前的升准升息转为降准降息，流动性环境也从紧缩转为宽松。但在该区间内，受益于主要药物价格的上升，包括维生素、抗生素等，医药板块业绩增速基本维持在40%左右的高位。
（2）2009.8-2010.12：医保目录扩容与甲流事件催化提振当期景气度。进入到2009Q4，随着四万亿刺激的消退，国内经济增速逐步放缓，开始进入滞胀阶段，货币政策也开始转紧，主要市场利率进入上行区间。而09年医保目录扩容与甲型流感的爆发，成为医药板块业绩增速的主要催化，09Q4-10Q2医药板块业绩增速都在30%以上，虽然下半年有所下滑，但仍然保持在10%以上。
（3）2012.4-2013.8：政策纠偏与大规模投资推动医药板块困境反转。经济增速在2012Q4企稳，国内从衰退转入复苏阶段，但进入2013年后，随着降息预期的落空，流动性预期陡然转紧，主要市场利率水平快速抬升。而在此区间，“毒胶囊”事件使得各地基药招标政策逐渐转向质量和价格并行的模式，招标环境的转好为药企盈利能力的改善奠定了基础。除此之外，2012年8月,卫生部发布《健康中国2020战略研究报告》，提出未来8年进行年均投资规模达500亿元的重大专项。在政策环境纠偏与大规模投资的推动下，医药板块业绩增速在2012Q1见底Q2转正，随后在2013年Q2上行至15%左右。
（4）2015.1-2015.11：融资渠道放宽提振医药板块景气度走高。在经济增速没有明显起色、流动性宽松的宏观背景下，融资渠道的放宽支撑医药板块景气度持续改善。一方面，自2014年开始并购重组政策有所放松，外延并购贡献成为主要成长板块的重要业绩贡献，2015年医药板块外延贡献增速高达175.94%；另一方面，2015年6月《关于促进社会办医加快发展若干政策措施》发布，提出进一步放宽资本准入，拓宽投融资渠道。在此区间医药板块业绩增速进一步上行，全A增速小幅消化的情况下，维持在16%-20%的相对高位。
1.2. 短期层面，政策和基本面的悲观预期已基本反映在股价里，积极的边际变化正在指引医药板块走出底部区域
复盘显示，如果盈利增速能够起来，即便货币环境收紧，医药板块也具备防御属性。在业绩增速一般的时候，如18年集采之后，医药板块估值更多取决于全球货币政策的变动，与美十债利率有比较强的负相关性。但盈利如果能大幅增长，对板块的估值可以起到引导作用，进而支撑指数表现。如09年、13年均出现了美十债利率上行，而医药基本面改善显著提振盈利，市场愿意给予医药板块更高的估值，对应指数有不错的表现。
在货币边际收紧的情形下，即使板块估值偏高，盈利拔升也能对冲货币边际收紧对估值的压制，指数回撤的概率和空间并不大，如17年和20年下半年。
海外成熟市场上，货币环境对医药板块表现的影响更弱。无论美股或日股，货币政策对医药指数及估值几乎没有相关性，业绩增长是长期稳健收益的支撑。特别是在估值偏高、利率上行的环境下，指数也能够通过业绩消化流动性对估值的冲击，例如99年的美股医药板块、和80s末期的日股医药板块。
从2021年年中开始，国内外三大医药指数同步开始下跌，A股医药指数下跌30%、港股恒生医疗保健指数下跌53%、美股XBI医药指数下跌66%。整个创新药产业链经历了从“股价下跌 → 融资下降→股价进一步下跌 → 融资进一步下降”的负向循环。
但是从今年6月开始，随着美股XBI指数领先于纳斯达克企稳、港股恒生医疗保健指数的底部反弹，创新药融资也开始出现边际改善。预计后续可能逐步从过去一年的负向循环，进入“股价修复 → 融资边际改善 → 股价进一步反弹 → 融资继续改善”的正向循环之中。
从医药行业政策角度来说，国内预期已经出现逐步好转，医疗服务（眼科、医美等）板块在3月下旬领先A股市场1个半月见底也体现了这一点。
从基本面角度来说，新的奥密克戎变种BA.4/BA.5再给全球增添不确定性，BA.4和BA.5分别于今年1月和2月在南非被首次检测，并在5月之后开始慢慢主导海外疫情，国内多地近期也出现BA.5点状散发，不排除疫苗和特效药的进一步更新，对创新药和疫苗产业链可能都不是坏事。
反映在业绩层面，4月医药生物指数22E、23E盈利预测断层上修，其中22E归母净利润一致性预期上修幅度约30%。医药板块最近一次业绩预期大幅上修发生在2018年4月前后，医药板块跑出季度级别、约30%以上的收益，对应创新药审批放量、融资环境改善，与当前基本面环境有较高的相似度，而本次医药板块盈利断层上修前后，指数尚未做出相应反映，短期可能有较大的补涨空间。
考虑到下半年A股面临海外加息、国内货币正常化的考验，在医药政策与行业基本面边际向好支撑盈利预期大幅改善的背景下，医药板块可能赔率与胜率双高，进可攻、退可守。
02
当前医药板块具备配置价值的必要条件：估值便宜、机构持仓低且具备定价权
2.1. 股债收益差视角下，医药板块在当前位置具备估值性价比
股债收益差 = 10Y国债收益率 – 指数股息率（近12M）= 10Y国债收益率 – ∑指数成分现金分红（近12M）/∑指数成分总市值
医药指数股债收益差可用来衡量指数的性价比。在由标准差和均值构成的通道内，股债收益差形成一个类似“钟摆运动”的格局：
① 股债收益差运行到+2X标准差附近，意味着指数性价比大幅降低，或进入下跌趋势，同时债券性价比开始提升；
② 股债收益差运行到-2X标准差附近，意味着指数性价比大幅提升，进入酝酿机会阶段，同时债券性价比开始下降。
5月18日，医药指数的股债收益差下破-2X标准差，目前反弹至-2X至-1X标准差之间。复盘显示，医药指数在当前位置通常有较高的胜率和赔率。前几次位于-2X标准差附近分别是20年3月、19年1月、2019年9月、16年1月、12年7月，之后都对应着医药指数阶段性反弹（甚至反转）的行情，持续性通常在季度级别以上。
假设中十债利率、现金分红维持在当前水平，若股债收益差修复至-1X/0/+1X/+2X标准差，对应医药指数涨幅为10.8%/60.5%/191.5%/1483.0%。
2.2. 当前机构持仓在底部，具备定价权的背景下未来获得超额收益的概率较高
从公募基金持仓的情况来看，医药的超配比例处于过去10年的相对低位，预示超额收益也处于历史大级别的底部。
历史回溯数据来看，公募基金有定价权的行业并不多。我们以公募基金加减仓一个行业与该行业当期表现的相关性，来衡量公募基金是否对这一行业具备定价权。事实上，公募对大部分行业不具备定价权，即加仓不一定涨、减仓也不一定跌。
下图中，我们列出了过去不同时间维度上，公募基金定价权都相对较强的行业，这些行业主要分布在两类板块中，一是创业板的相关权重行业：电新、医药、TMT；二是部分可选消费。
医药板块属于公募基金定价权相对较强的行业之一，即公募基金一旦加仓医药，当季度就可能出现比较明显的超额收益。
如下图所示，目前公募基金的医药超配比例属于历史极低的位置，基本和前几次大级别行行情启动的位置相一致；一旦开始逐步加仓，那么医药板块的超额收益可能就会逐步提升。
03
恒生医疗保健指数：紧密追踪医药行业发展的指数
恒生医疗保健指数 (恒生医疗保健，代码：HSHCI.HI) 以恒生综合指数成分股为样本空间，选取其中主营医疗保健业务的75只个股， 细分行业覆盖医疗保健设备、药品、生物科技、医疗及医学美容服务等，以反映港股市场上医药领域上市公司的整体表现。
编制方面，恒生医疗保健指数的主要权重行业为制药、生物科技、医疗保健技术，与A股医药指数行业结构基本一致。截至22年7月8日，恒生医疗保健与申万医药指数行业分布情况整体一致、权重配比相似，能够准确紧密追踪我国医药行业的发展，亦可捕获优秀但未在A股上市的医疗保健公司，如创新药龙头百济神州、信达生物，特色医疗器械公司微创医疗、启明医疗等。
博时恒生医疗保健ETF（恒生医疗ETF，代码：513060），以紧密追踪恒生医疗保健指数为目的，为投资者提供一键布局恒生医疗保健指数的投资工具，同时配备博时恒生医疗保健ETF联接基金（代码014424/014425，A/C类），建议关注。
风险提示：
注：文中报告节选自天风证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险
摘要
核心结论：
1. 当前医药板块具备配置价值的充分条件：基本面预期发生变化
中期层面，医药板块超额收益与宏观因素相关度不高，主要影响因素来自于自身景气度的变迁。回顾历史，医药板块持续获得超额收益的区间宏观因素并没有很明显的相似性。2007年以来，医药板块持续获得6个月以上的超额收益区间有7次，经济周期跨度较大，往往会经历复苏到滞胀再到衰退等多个区间，对应流动性环境也会经历松紧转换，并没有很强的规律性。
短期层面，政策和基本面的悲观预期已基本反映在股价里，积极的边际变化正指引医药板块走出底部区域。复盘显示，如果盈利增速能够起来，即便货币环境收紧，医药板块也具备防御属性，特别在海外成熟市场，货币环境对医药板块表现的影响更弱。考虑到下半年A股面临海外加息、国内货币正常化的考验，在医药政策与行业基本面边际向好支撑盈利预期大幅改善的背景下，医药板块可能赔率与胜率双高，进可攻、退可守。
2. 当前医药板块具备配置价值的必要条件：估值便宜、机构持仓低且具备定价权
股债收益差视角下，医药板块在当前位置具备估值性价比。医药指数股债收益差可用来衡量指数的性价比，目前处在-2X至-1X标准差之间，复盘显示，医药指数在当前位置通常有较高的胜率和赔率。
当前医药板块机构持仓在底部，具备定价权的背景下未来获得超额收益的概率较高。从公募基金持仓的情况来看，医药的超配比例处于过去10年的相对低位，预示超额收益也处于历史大级别的底部。同时，医药板块属于公募基金定价权相对较强的行业之一，即公募基金一旦加仓医药，当季度就可能出现比较明显的超额收益。
3. 恒生医疗保健指数：紧密追踪医药行业发展的指数
恒生医疗保健指数 (恒生医疗保健，代码：HSHCI.HI)选取港股上市的75只医疗板块个股，覆盖医疗保健设备、药品、生物科技、医疗及医学美容服务等领域，行业结构与A股医药指数近似，能够紧密追踪我国医药行业发展。
博时恒生医疗保健ETF（恒生医疗ETF，代码：513060），以紧密追踪恒生医疗保健指数为目的，为投资者提供一键布局恒生医疗保健指数的投资工具，同时配备博时恒生医疗保健ETF联接基金（代码014424/014425，A/C类），建议关注。
01
当前医药板块具备配置价值的充分条件：基本面预期发生变化
1.1. 中期层面，医药板块超额收益与宏观因素相关度不高，主要影响因素来自于自身景气度的变迁
回顾历史，医药板块持续获得超额收益的区间宏观因素并没有很明显的相似性。2007年以来，医药板块持续获得6个月以上的超额收益区间有7次，经济周期跨度较大，往往会经历复苏到滞胀再到衰退等多个区间，对应流动性环境也会经历松紧转换，并没有很强的规律性。
中期层面，医药板块超额收益的主要驱动力来自于景气度的变化，在上述区间，往往医药板块的景气度都在相对高位或者出现大幅改善：
（1）2007.11-2009.2：药价上调支撑医药板块穿越滞胀与衰退。2007-2008年，随着外围金融危机蔓延到国内，国内经济增速放缓，随后高企的通胀水平随着经济需求的走弱而回落，在这种情况下，货币政策也从之前的升准升息转为降准降息，流动性环境也从紧缩转为宽松。但在该区间内，受益于主要药物价格的上升，包括维生素、抗生素等，医药板块业绩增速基本维持在40%左右的高位。
（2）2009.8-2010.12：医保目录扩容与甲流事件催化提振当期景气度。进入到2009Q4，随着四万亿刺激的消退，国内经济增速逐步放缓，开始进入滞胀阶段，货币政策也开始转紧，主要市场利率进入上行区间。而09年医保目录扩容与甲型流感的爆发，成为医药板块业绩增速的主要催化，09Q4-10Q2医药板块业绩增速都在30%以上，虽然下半年有所下滑，但仍然保持在10%以上。
（3）2012.4-2013.8：政策纠偏与大规模投资推动医药板块困境反转。经济增速在2012Q4企稳，国内从衰退转入复苏阶段，但进入2013年后，随着降息预期的落空，流动性预期陡然转紧，主要市场利率水平快速抬升。而在此区间，“毒胶囊”事件使得各地基药招标政策逐渐转向质量和价格并行的模式，招标环境的转好为药企盈利能力的改善奠定了基础。除此之外，2012年8月,卫生部发布《健康中国2020战略研究报告》，提出未来8年进行年均投资规模达500亿元的重大专项。在政策环境纠偏与大规模投资的推动下，医药板块业绩增速在2012Q1见底Q2转正，随后在2013年Q2上行至15%左右。
（4）2015.1-2015.11：融资渠道放宽提振医药板块景气度走高。在经济增速没有明显起色、流动性宽松的宏观背景下，融资渠道的放宽支撑医药板块景气度持续改善。一方面，自2014年开始并购重组政策有所放松，外延并购贡献成为主要成长板块的重要业绩贡献，2015年医药板块外延贡献增速高达175.94%；另一方面，2015年6月《关于促进社会办医加快发展若干政策措施》发布，提出进一步放宽资本准入，拓宽投融资渠道。在此区间医药板块业绩增速进一步上行，全A增速小幅消化的情况下，维持在16%-20%的相对高位。
1.2. 短期层面，政策和基本面的悲观预期已基本反映在股价里，积极的边际变化正在指引医药板块走出底部区域
复盘显示，如果盈利增速能够起来，即便货币环境收紧，医药板块也具备防御属性。在业绩增速一般的时候，如18年集采之后，医药板块估值更多取决于全球货币政策的变动，与美十债利率有比较强的负相关性。但盈利如果能大幅增长，对板块的估值可以起到引导作用，进而支撑指数表现。如09年、13年均出现了美十债利率上行，而医药基本面改善显著提振盈利，市场愿意给予医药板块更高的估值，对应指数有不错的表现。
在货币边际收紧的情形下，即使板块估值偏高，盈利拔升也能对冲货币边际收紧对估值的压制，指数回撤的概率和空间并不大，如17年和20年下半年。
海外成熟市场上，货币环境对医药板块表现的影响更弱。无论美股或日股，货币政策对医药指数及估值几乎没有相关性，业绩增长是长期稳健收益的支撑。特别是在估值偏高、利率上行的环境下，指数也能够通过业绩消化流动性对估值的冲击，例如99年的美股医药板块、和80s末期的日股医药板块。
从2021年年中开始，国内外三大医药指数同步开始下跌，A股医药指数下跌30%、港股恒生医疗保健指数下跌53%、美股XBI医药指数下跌66%。整个创新药产业链经历了从“股价下跌 → 融资下降→股价进一步下跌 → 融资进一步下降”的负向循环。
但是从今年6月开始，随着美股XBI指数领先于纳斯达克企稳、港股恒生医疗保健指数的底部反弹，创新药融资也开始出现边际改善。预计后续可能逐步从过去一年的负向循环，进入“股价修复 → 融资边际改善 → 股价进一步反弹 → 融资继续改善”的正向循环之中。
从医药行业政策角度来说，国内预期已经出现逐步好转，医疗服务（眼科、医美等）板块在3月下旬领先A股市场1个半月见底也体现了这一点。
从基本面角度来说，新的奥密克戎变种BA.4/BA.5再给全球增添不确定性，BA.4和BA.5分别于今年1月和2月在南非被首次检测，并在5月之后开始慢慢主导海外疫情，国内多地近期也出现BA.5点状散发，不排除疫苗和特效药的进一步更新，对创新药和疫苗产业链可能都不是坏事。
反映在业绩层面，4月医药生物指数22E、23E盈利预测断层上修，其中22E归母净利润一致性预期上修幅度约30%。医药板块最近一次业绩预期大幅上修发生在2018年4月前后，医药板块跑出季度级别、约30%以上的收益，对应创新药审批放量、融资环境改善，与当前基本面环境有较高的相似度，而本次医药板块盈利断层上修前后，指数尚未做出相应反映，短期可能有较大的补涨空间。
考虑到下半年A股面临海外加息、国内货币正常化的考验，在医药政策与行业基本面边际向好支撑盈利预期大幅改善的背景下，医药板块可能赔率与胜率双高，进可攻、退可守。
02
当前医药板块具备配置价值的必要条件：估值便宜、机构持仓低且具备定价权
2.1. 股债收益差视角下，医药板块在当前位置具备估值性价比
股债收益差 = 10Y国债收益率 – 指数股息率（近12M）= 10Y国债收益率 – ∑指数成分现金分红（近12M）/∑指数成分总市值
医药指数股债收益差可用来衡量指数的性价比。在由标准差和均值构成的通道内，股债收益差形成一个类似“钟摆运动”的格局：
① 股债收益差运行到+2X标准差附近，意味着指数性价比大幅降低，或进入下跌趋势，同时债券性价比开始提升；
② 股债收益差运行到-2X标准差附近，意味着指数性价比大幅提升，进入酝酿机会阶段，同时债券性价比开始下降。
5月18日，医药指数的股债收益差下破-2X标准差，目前反弹至-2X至-1X标准差之间。复盘显示，医药指数在当前位置通常有较高的胜率和赔率。前几次位于-2X标准差附近分别是20年3月、19年1月、2019年9月、16年1月、12年7月，之后都对应着医药指数阶段性反弹（甚至反转）的行情，持续性通常在季度级别以上。
假设中十债利率、现金分红维持在当前水平，若股债收益差修复至-1X/0/+1X/+2X标准差，对应医药指数涨幅为10.8%/60.5%/191.5%/1483.0%。
2.2. 当前机构持仓在底部，具备定价权的背景下未来获得超额收益的概率较高
从公募基金持仓的情况来看，医药的超配比例处于过去10年的相对低位，预示超额收益也处于历史大级别的底部。
历史回溯数据来看，公募基金有定价权的行业并不多。我们以公募基金加减仓一个行业与该行业当期表现的相关性，来衡量公募基金是否对这一行业具备定价权。事实上，公募对大部分行业不具备定价权，即加仓不一定涨、减仓也不一定跌。
下图中，我们列出了过去不同时间维度上，公募基金定价权都相对较强的行业，这些行业主要分布在两类板块中，一是创业板的相关权重行业：电新、医药、TMT；二是部分可选消费。
医药板块属于公募基金定价权相对较强的行业之一，即公募基金一旦加仓医药，当季度就可能出现比较明显的超额收益。
如下图所示，目前公募基金的医药超配比例属于历史极低的位置，基本和前几次大级别行行情启动的位置相一致；一旦开始逐步加仓，那么医药板块的超额收益可能就会逐步提升。
03
恒生医疗保健指数：紧密追踪医药行业发展的指数
恒生医疗保健指数 (恒生医疗保健，代码：HSHCI.HI) 以恒生综合指数成分股为样本空间，选取其中主营医疗保健业务的75只个股， 细分行业覆盖医疗保健设备、药品、生物科技、医疗及医学美容服务等，以反映港股市场上医药领域上市公司的整体表现。
编制方面，恒生医疗保健指数的主要权重行业为制药、生物科技、医疗保健技术，与A股医药指数行业结构基本一致。截至22年7月8日，恒生医疗保健与申万医药指数行业分布情况整体一致、权重配比相似，能够准确紧密追踪我国医药行业的发展，亦可捕获优秀但未在A股上市的医疗保健公司，如创新药龙头百济神州、信达生物，特色医疗器械公司微创医疗、启明医疗等。
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