第二节 估值的标尺是什么
我认为，“一家公司的内在价值就是这家公司未来10年可以为股东创造的税后净利润总和（V=[插图]Pn）”。
一、我对估值的理解
在我眼里，一家公司的内在价值是就是其未来10年为股东创造的税后净利润总和。为什么是10年呢？
我是基于实体公司的实际回报情况提出了“10年”的尺度。经济景气时，全美工商业企业的平均净资产回报率可能会小幅超过13%；经济衰落时，下降到11%左右。就几十年的大周期看，全美工商业企业平均净资产收益率在12%附近波动。这意味着美国公司的股东平均回收买入成本的时间是8~9年。中国公司的平均净资产收益率水平略低于美国公司。我们上市公司整体净资产收益率常年在10%上下波动。这意味着，如果我们用1倍市净率买进沪深指数的所有公司，股东平均回收成本的时间大概就在10年左右。
投资就是生意。股票的长期持有者和各行各业实体公司老板没有本质区别。既然是生意，我们就理所应当地用生意的角度思考问题，如果我们在深圳创建一家手机加工厂，我们需要先投入很大的一笔资金，去购置厂房和设备，去招聘工人，我们不可能期望明天就拿回投入的成本，那怎么都需要很长的一段时间。当然，我们不可能把五年收回投入成本确定为企业合理内在价值的中枢，因为那意味着未来五年的复利回报率高达15%或者单利收益率为20%，只有极少数非常优秀的基金经理才能在长达10~20年的时间里做到这么高的收益率。
这个数字也是我本人投资生涯长期追逐的目标。我当然也不能接受15~20年收回成本作为内在价值的评估中枢，因为对长期投资一单生意而言，投资人承担了巨大的风险，理应获得相对合理的回报率。15~20年回收成本对应投资复合收益率为3.53%~4.73%，投资者显然不能接受这么低的回报率。所以说，从生意人追逐的合理回报的时长计算，“10年”应该是比较公平的时间。
二、市场利率的影响
以10年期国债收益率为代表的市场利率显然影响所有证券的内在价值。所以，计算内在价值回收成本的时间应该跟随市场利率波动。比如，如果10年期国债收益率过高，可能9年是比较合适的时间。但如果10年期国债收益率过低，内在价值的计算可能选择11年就比较合适。但到底是取9年还是11年？或者10.5年呢？那就需要一个更为复杂的数学公式。
我很赞成查理·芒格的说法：“投资不是数学计算，而是哲学考量。”我们对企业内在价值的评估不追求绝对的精确，也没有绝对的精确。我们需要的是一把便于计算的标尺，所以忽略市场利率的影响因素去取中位数10年来计算企业的内在价值也不失为一种简易可行的方法。
三、估值标尺模型
表4-2是估值标尺模型，其中的复合增长率按匀速假设。
表4-2 估值标尺模型
[插图]
（续）
[插图]
四、估值标尺模型的说明
1.一家在未来十年盈利能力几乎没有变化的公司，其内在价值V相当于未来十年平均税后净利润[插图]的10倍。V=10[插图]。
2.一家公司在未来十年税后净利润保持复合增长s%，这家公司的内在价值为：
[插图]
我按税后净利润复合均速增长设计了估值标尺模型。但要知道，公司现实中的净利润变化曲线不可能是匀速的。为了便于计算，我认为可以按匀速估算一家公司的内在价值。
例如：一家净利润保持十年复合增长5%的小型中药公司的合理市盈率就应该在13.21倍左右。这意味着您用13.21倍买进这家小型中药公司股票，这个生意回收成本的时间正好是10年左右。这也意味静态市盈率13.21倍的小型中药公司的动态市盈率只有10倍。
如果我们找到了一家品质极其优质的公司，其未来10年净利润的复合增长率高达25%，这家公司现在的内在价值就应该在市盈率41.57倍左右。投资过程中，我会动态跟踪投资标的公司的经营情况，逐年动态调整增长率s%的数值。
五、真实的净利润
估值的标尺中的税后净利润并不是公司报表税后净利润，而是“真实的净利润”。
我自己经营的公司不会把费用资本化，有哪个私营企业的老板愿意自己骗自己呢？但是上市公司就不一样了，上市公司完全可以把装修费计入资产负债表的长期待摊费用项，将部分员工的薪金计入开发支出再转入无形资产项，购置的桌椅、电脑计入固定资产项。房地产企业还会将应该支付的银行利息计入存货成本。这样处理财务报表并不违反法律法规的规定。上市公司还会通过调整资产负债表中存货、应收款、预收款等项目余额调节税前利润，并通过加大一次性处置子公司或买卖金融资产获得一次性收益等非经常性损益粉饰税后净利润。
投资者不能拿着上市公司交给我们的税后净利润使用估值的标尺。我们需要评估出真实的净利润。在很多情况下，自由现金流更贴近于“估值的标尺”中的“真实的净利润”。自由现金流等于税后净利润加上折旧、摊销等非现金支出再减去维持性增量营运资本支出和维持性资本支出。
我认为，“一家公司的内在价值就是这家公司未来10年可以为股东创造的税后净利润总和（V=[插图]Pn）”。
一、我对估值的理解
在我眼里，一家公司的内在价值是就是其未来10年为股东创造的税后净利润总和。为什么是10年呢？
我是基于实体公司的实际回报情况提出了“10年”的尺度。经济景气时，全美工商业企业的平均净资产回报率可能会小幅超过13%；经济衰落时，下降到11%左右。就几十年的大周期看，全美工商业企业平均净资产收益率在12%附近波动。这意味着美国公司的股东平均回收买入成本的时间是8~9年。中国公司的平均净资产收益率水平略低于美国公司。我们上市公司整体净资产收益率常年在10%上下波动。这意味着，如果我们用1倍市净率买进沪深指数的所有公司，股东平均回收成本的时间大概就在10年左右。
投资就是生意。股票的长期持有者和各行各业实体公司老板没有本质区别。既然是生意，我们就理所应当地用生意的角度思考问题，如果我们在深圳创建一家手机加工厂，我们需要先投入很大的一笔资金，去购置厂房和设备，去招聘工人，我们不可能期望明天就拿回投入的成本，那怎么都需要很长的一段时间。当然，我们不可能把五年收回投入成本确定为企业合理内在价值的中枢，因为那意味着未来五年的复利回报率高达15%或者单利收益率为20%，只有极少数非常优秀的基金经理才能在长达10~20年的时间里做到这么高的收益率。
这个数字也是我本人投资生涯长期追逐的目标。我当然也不能接受15~20年收回成本作为内在价值的评估中枢，因为对长期投资一单生意而言，投资人承担了巨大的风险，理应获得相对合理的回报率。15~20年回收成本对应投资复合收益率为3.53%~4.73%，投资者显然不能接受这么低的回报率。所以说，从生意人追逐的合理回报的时长计算，“10年”应该是比较公平的时间。
二、市场利率的影响
以10年期国债收益率为代表的市场利率显然影响所有证券的内在价值。所以，计算内在价值回收成本的时间应该跟随市场利率波动。比如，如果10年期国债收益率过高，可能9年是比较合适的时间。但如果10年期国债收益率过低，内在价值的计算可能选择11年就比较合适。但到底是取9年还是11年？或者10.5年呢？那就需要一个更为复杂的数学公式。
我很赞成查理·芒格的说法：“投资不是数学计算，而是哲学考量。”我们对企业内在价值的评估不追求绝对的精确，也没有绝对的精确。我们需要的是一把便于计算的标尺，所以忽略市场利率的影响因素去取中位数10年来计算企业的内在价值也不失为一种简易可行的方法。
三、估值标尺模型
表4-2是估值标尺模型，其中的复合增长率按匀速假设。
表4-2 估值标尺模型
[插图]
（续）
[插图]
四、估值标尺模型的说明
1.一家在未来十年盈利能力几乎没有变化的公司，其内在价值V相当于未来十年平均税后净利润[插图]的10倍。V=10[插图]。
2.一家公司在未来十年税后净利润保持复合增长s%，这家公司的内在价值为：
[插图]
我按税后净利润复合均速增长设计了估值标尺模型。但要知道，公司现实中的净利润变化曲线不可能是匀速的。为了便于计算，我认为可以按匀速估算一家公司的内在价值。
例如：一家净利润保持十年复合增长5%的小型中药公司的合理市盈率就应该在13.21倍左右。这意味着您用13.21倍买进这家小型中药公司股票，这个生意回收成本的时间正好是10年左右。这也意味静态市盈率13.21倍的小型中药公司的动态市盈率只有10倍。
如果我们找到了一家品质极其优质的公司，其未来10年净利润的复合增长率高达25%，这家公司现在的内在价值就应该在市盈率41.57倍左右。投资过程中，我会动态跟踪投资标的公司的经营情况，逐年动态调整增长率s%的数值。
五、真实的净利润
估值的标尺中的税后净利润并不是公司报表税后净利润，而是“真实的净利润”。
我自己经营的公司不会把费用资本化，有哪个私营企业的老板愿意自己骗自己呢？但是上市公司就不一样了，上市公司完全可以把装修费计入资产负债表的长期待摊费用项，将部分员工的薪金计入开发支出再转入无形资产项，购置的桌椅、电脑计入固定资产项。房地产企业还会将应该支付的银行利息计入存货成本。这样处理财务报表并不违反法律法规的规定。上市公司还会通过调整资产负债表中存货、应收款、预收款等项目余额调节税前利润，并通过加大一次性处置子公司或买卖金融资产获得一次性收益等非经常性损益粉饰税后净利润。
投资者不能拿着上市公司交给我们的税后净利润使用估值的标尺。我们需要评估出真实的净利润。在很多情况下，自由现金流更贴近于“估值的标尺”中的“真实的净利润”。自由现金流等于税后净利润加上折旧、摊销等非现金支出再减去维持性增量营运资本支出和维持性资本支出。
#沪指失守3000点关口#
你还是从前那个少年，没有一丝丝改变。
14年了，股市一直没变，变的是我。
历史总是惊人的相似
14年前，咱夏季奥运会。
14年后，咱冬季奥运会。
14年前，咱四万亿大基建，房价大涨。平稳度过金融危机。
14年后，咱十万亿够不够？房价还能不能涨？经济形势能不能继续大好？
而我
14年前，真心觉得咱国强大人民幸福。
而现在，我选择继续无知继续愚昧继续喊口号。
你还是从前那个少年，没有一丝丝改变。
14年了，股市一直没变，变的是我。
历史总是惊人的相似
14年前，咱夏季奥运会。
14年后，咱冬季奥运会。
14年前，咱四万亿大基建，房价大涨。平稳度过金融危机。
14年后，咱十万亿够不够？房价还能不能涨？经济形势能不能继续大好？
而我
14年前，真心觉得咱国强大人民幸福。
而现在，我选择继续无知继续愚昧继续喊口号。
居然失眠了一下下，刚刚问了下结果57/58，我居然还在想着要是不被认可，明天去辞职，然后做个无忧无虑的闲人。现在可以好好安睡了。
回首这一路以来，感觉自己做学委太焦虑了，操着老师都觉得多的心，面对毕业季，面对一份份论文，一个个情况的核实，会因为安慰别人而到深夜也会因为没实现全员毕业而自责。还记得伤的两次心，一次是金融计量学的答疑，一次是经济学的整理，还记得当时在抉择班长和学委竞选中，因为不想带出一个纯学术氛围的班级而选择本职，我更记得本科当学委的初心，是你们说的，既然都年年都期末小课堂，不如就上个学委吧，这样你就不会再因为不是班委措施第三次入党的机会。一路以来，大家的认可以及近乎全票的碾压，一直都是我做班委的动力，因为那是认可，而要是有一天，大家不认可我了，那我就走了，请辞，将它交给你们认为合适的人。
----记一个失眠的夜与过度焦虑的人
回首这一路以来，感觉自己做学委太焦虑了，操着老师都觉得多的心，面对毕业季，面对一份份论文，一个个情况的核实，会因为安慰别人而到深夜也会因为没实现全员毕业而自责。还记得伤的两次心，一次是金融计量学的答疑，一次是经济学的整理，还记得当时在抉择班长和学委竞选中，因为不想带出一个纯学术氛围的班级而选择本职，我更记得本科当学委的初心，是你们说的，既然都年年都期末小课堂，不如就上个学委吧，这样你就不会再因为不是班委措施第三次入党的机会。一路以来，大家的认可以及近乎全票的碾压，一直都是我做班委的动力，因为那是认可，而要是有一天，大家不认可我了，那我就走了，请辞，将它交给你们认为合适的人。
----记一个失眠的夜与过度焦虑的人
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