疫情防控进行时 | 渠县筑牢疫情防控安全屏障
达州日报报道渠县
渠县筑牢疫情防控安全屏障
“您的核酸检测结果已经超过48小时，请靠边停车、到旁边的核酸采样点进行核酸检测……”5月22日下午，在渠县高速出站口，工作人员正在对进入渠县的驾乘人员严格执行疫情防控措施。
在出站口四周，摆放着疫情防控明白卡等牌子，还有“请出示行程码”“重视自身健康、做好自我防护”等温馨提示话语，这些疫情防控宣传引导大众自觉遵守疫情防控要求。诸如此类的疫情防控宣传在渠县随处可见，在各大医院、商场、超市等公共场所，市民们佩戴着口罩，自觉排队扫码、亮码、测温，秩序井然有序……
这是渠县全力做好疫情防控工作的一个缩影，针对当前严峻复杂的疫情形式，渠县始终从严从紧、精准精细做好疫情防控各项工作。
扩建集中隔离医学观察点
渠县集中隔离医学观察点（渠县健康驿站）位于渠县渠南街道小山社区的齐登山，一期按照300张床位规模建设，于2022年1月开工，3月底建成并投入使用。目前，正在进行二期扩建工程建设，届时容量可达到500个床位。
△渠县集中隔离医学观察点
据悉，渠县齐登山集中隔离医学观察点一期分为全县集中核酸采集中心、集中隔离观察区和医护人员办公生活区三个功能区域。核酸采集中心位于医学观察点的正大门处，中心占地面积约3500平方米，包括登记采样区、排队等候区、战备实验室等设施设备，为防止疫情扩散蔓延做储备使用，可完成日均数千人的核酸采集。集中隔离观察区位于观察点最后方，一共10个隔离单元，共计300个隔离房间，每个房间均配备独立浴室、厕所、空调、电视、WIFI和书桌。齐登山集中隔离医学观察点医废和生活物资设有专用运输通道，并严格遵守隔离的相关管理办法，观察区设立了专用的集中排污处理区，隔离人员居住期间产生的废水经集中处理达到排放标准后，排入污水蓄水池中。医护人员办公生活区位于观察点正大门左侧，设置了1个办公区，1个宿舍区及1个食堂，该食堂能保障所有隔离人员及医护人员的生活饮食。
除正在建设中的渠县齐登山集中隔离医学观察点二期，渠县还将静边镇闲置敬老院改造成集中隔离点，有50个床位，届时渠县常备的隔离点床位规模可达到550个。
建立10分钟核酸采样服务圈
“我们单位要求持48小时核酸报告上岗，所以趁着中午休息来做核酸，从排队到做完也就几分钟，速度还挺快，非常方便！”5月23日中午，在渠县明月大桥下的便民核酸采样点，居民王女士在进行核酸采样后这样说道。
记者从渠县疫情防控指挥部获悉，为进一步方便居民就近采样，满足常态化疫情防控条件下的核酸采样需求，近日，渠县23个便民核酸采样点投入使用。便民核酸采样点不但能实现快速采样，同时构建起渠县主城区“10分钟核酸采样服务圈”，全面推进核酸常态化工作，提升核酸检测覆盖率和疫情防控水平。
在渠县县医院门诊部便民核酸采样点，记者看到前来做核酸的居民按照防疫要求，自觉佩戴口罩，保持1米安全距离，等待核酸采样。在社区志愿者的引导下，记者按照社区志愿者要求打开行程码以待查验、登记信息，只需要2分钟，记者就完成了核酸采样。
△渠县便民核酸样本采集点
“目前渠县主城区有140个核酸检测筛查采样点，均分布在各个小区，确保不管是在静态管理还是常规情况下，居民在小区门口就能完成核酸采集；全县乡镇共有597个采样点，分布在场镇和村（社区），按照人口数量分别布置了2到8个采样台，为市民提供安全、便捷的核酸检测服务。”王宇说。
核酸检测能力大幅提升
在渠县妇女儿童医院门口，工作人员正在对移动方舱实验室进行调试。据悉，为进一步缩短核酸检测样本转运时间、提高检测效率，渠县采购6台移动方舱实验室，目前已有3台运抵渠县，其余3台也将在近期抵渠。
已运抵的3台移动方舱实验室有2台位于齐登山集中隔离医院观察点，1台位于渠县妇女儿童医院，而即将运抵的移动方舱实验室将分别投放在三汇镇、有庆镇、静边镇。
△位于渠县妇女儿童医院门口的渠县移动方舱实验室
“如果没有移动方舱实验室，隔离点的核酸样本需要送到实验室进行检测，阳性样本可能会污染实验室，有了这两台移动实验室，就能实现隔离点的闭环管理，目前两台移动实验室分别由县人民医院和县疾控中心负责，实行双采双检，确保核酸检测的准确性。渠县妇女儿童医院有检测人员、但没有检测实验室，移动实验室投用后能完成医院日常的核酸检测，也能承担全县的核酸检测需求。”渠县卫生健康局局长王宇说，“目前各乡镇的核酸样本需要送到渠县城区进行检测，四小时转运一次，检测效率较低。即将运抵的三台移动实验室投用后，可以解决周边乡镇的检测需求，能确保一个小时内完成样本转运，大大提高了全县核酸样本检测效率。”
在检测能力上，此次采购的移动方舱实验室每天可以完成样本检测1.2万管，6台车全部投用后每日可完成核酸样本检测7.2万管，加上目前渠县每日2.5万管的检测能力，全县总共可完成日样本检测9.7万管，如全部按照10:1混采检测，每日检测量可达97万人次，可实现一天内完成全县全员核酸检测。
在医疗物资的储备上，5月渠县除采购6台移动核酸实验室外，还采购了10辆专门用于人员和样本转运的救护车、定点医院救治所需的基础设备，及其他用于核酸检测和应急事件的物资，“从目前的医疗物资储备上看，可应对全县40至45天的消耗。”王宇说，在生活物资的储备上，全县米、油、肉、蛋等物资储备充足，可满足全县一个月的消耗。
达州日报报道渠县
隔离点的“大白”警察
疫情当下，隔离点是疫情防控的前沿阵地，也是内防扩散的重要战场。5月13日，渠县渠南派出所民警王林虓突然接到指令，去防疫隔离酒店执勤21天。接到命令后，王林虓拿了两件换洗衣服，毫不犹豫地奔赴抗疫一线……
到达隔离点后，王林虓及时对接，明确自己的工作职责和工作流程后，就立即穿上防护服化身“大白警察”开始了工作，虽然看不清防护服下年轻的面孔，但他是隔离点的“定海神针”。
王林虓在隔离点的日常工作主要是负责外围保卫、处理突发事件，需要24小时待命，并对隔离点及周围环境进行巡查，发现异常情况第一时间处置。同时，王林虓需要和医生沟通隔离人员的状态，“长时间隔离对人的情绪影响很大，要及时对隔离人员进行心理疏导，才能保证隔离人员身心健康地结束隔离。”
早上七点，隔离点开始查房，测体温、做核酸；八点半开始分配早餐，需要将早餐送进电梯，到达各楼层后由医务人员送到各病房门口；十点多填表、准备午餐……每一天，王林虓的工作都排得满满当当，”我对医疗工作一点也不懂，也只能在后勤保障这些事情上出力，减轻医务工作者的压力，因为他们每天也是很累的。”由于隔离点目前处于满员状态，防疫物资消耗较大，平均每三十小时就需要进行一次补充，由于医务人员大多是女生，王林虓主动加入到物资的搬运中。
王林虓所在的城南派出所是城区派出所，管辖范围广、辖区内娱乐场所多、警力少、警情多、任务重，派出所采取的是48小时连续值班制，以克服人少事多的困境，有效应对众多的警情。王林虓家在外地，加之疫情原因，参加工作后就没回过家，即使是过春节也没能回家与家人团聚，时刻坚守在工作岗位，保持着24小时在所值班备勤的状态，过上了以所为家的生活。
谈及家人，这个23岁的小伙子觉得自己太亏欠家人了，“以前每年过年，家里的全家福照片里都有我，今年是第一次没有我陪着爸妈过年，4月份的时候妈妈生病住院我也没能回去，只能通过视频跟她说说话。”由于工作繁忙，加班不断，他常常不能及时接听家人的电话，即使他抽空回拨了电话，通话时间也只有两三分钟。
警察是王林虓从小就崇拜的职业，觉得能守护一方平安是很崇高的，从读警校到参加工作，王林虓遇到了不少艰辛，但在老师、领导和同事的关心下，王林虓更加坚定了自己选择，“我觉得我存在的意义不在于我了，更多地是守护渠县人民的平安。”
目前王林虓是一名入党积极分子，他以行动积极向党组织看齐靠拢，“当下是最好的时候，也是展现我价值的时候，年轻人就应该去拼去闯。”
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渠县筑牢疫情防控安全屏障
“您的核酸检测结果已经超过48小时，请靠边停车、到旁边的核酸采样点进行核酸检测……”5月22日下午，在渠县高速出站口，工作人员正在对进入渠县的驾乘人员严格执行疫情防控措施。
在出站口四周，摆放着疫情防控明白卡等牌子，还有“请出示行程码”“重视自身健康、做好自我防护”等温馨提示话语，这些疫情防控宣传引导大众自觉遵守疫情防控要求。诸如此类的疫情防控宣传在渠县随处可见，在各大医院、商场、超市等公共场所，市民们佩戴着口罩，自觉排队扫码、亮码、测温，秩序井然有序……
这是渠县全力做好疫情防控工作的一个缩影，针对当前严峻复杂的疫情形式，渠县始终从严从紧、精准精细做好疫情防控各项工作。
扩建集中隔离医学观察点
渠县集中隔离医学观察点（渠县健康驿站）位于渠县渠南街道小山社区的齐登山，一期按照300张床位规模建设，于2022年1月开工，3月底建成并投入使用。目前，正在进行二期扩建工程建设，届时容量可达到500个床位。
△渠县集中隔离医学观察点
据悉，渠县齐登山集中隔离医学观察点一期分为全县集中核酸采集中心、集中隔离观察区和医护人员办公生活区三个功能区域。核酸采集中心位于医学观察点的正大门处，中心占地面积约3500平方米，包括登记采样区、排队等候区、战备实验室等设施设备，为防止疫情扩散蔓延做储备使用，可完成日均数千人的核酸采集。集中隔离观察区位于观察点最后方，一共10个隔离单元，共计300个隔离房间，每个房间均配备独立浴室、厕所、空调、电视、WIFI和书桌。齐登山集中隔离医学观察点医废和生活物资设有专用运输通道，并严格遵守隔离的相关管理办法，观察区设立了专用的集中排污处理区，隔离人员居住期间产生的废水经集中处理达到排放标准后，排入污水蓄水池中。医护人员办公生活区位于观察点正大门左侧，设置了1个办公区，1个宿舍区及1个食堂，该食堂能保障所有隔离人员及医护人员的生活饮食。
除正在建设中的渠县齐登山集中隔离医学观察点二期，渠县还将静边镇闲置敬老院改造成集中隔离点，有50个床位，届时渠县常备的隔离点床位规模可达到550个。
建立10分钟核酸采样服务圈
“我们单位要求持48小时核酸报告上岗，所以趁着中午休息来做核酸，从排队到做完也就几分钟，速度还挺快，非常方便！”5月23日中午，在渠县明月大桥下的便民核酸采样点，居民王女士在进行核酸采样后这样说道。
记者从渠县疫情防控指挥部获悉，为进一步方便居民就近采样，满足常态化疫情防控条件下的核酸采样需求，近日，渠县23个便民核酸采样点投入使用。便民核酸采样点不但能实现快速采样，同时构建起渠县主城区“10分钟核酸采样服务圈”，全面推进核酸常态化工作，提升核酸检测覆盖率和疫情防控水平。
在渠县县医院门诊部便民核酸采样点，记者看到前来做核酸的居民按照防疫要求，自觉佩戴口罩，保持1米安全距离，等待核酸采样。在社区志愿者的引导下，记者按照社区志愿者要求打开行程码以待查验、登记信息，只需要2分钟，记者就完成了核酸采样。
△渠县便民核酸样本采集点
“目前渠县主城区有140个核酸检测筛查采样点，均分布在各个小区，确保不管是在静态管理还是常规情况下，居民在小区门口就能完成核酸采集；全县乡镇共有597个采样点，分布在场镇和村（社区），按照人口数量分别布置了2到8个采样台，为市民提供安全、便捷的核酸检测服务。”王宇说。
核酸检测能力大幅提升
在渠县妇女儿童医院门口，工作人员正在对移动方舱实验室进行调试。据悉，为进一步缩短核酸检测样本转运时间、提高检测效率，渠县采购6台移动方舱实验室，目前已有3台运抵渠县，其余3台也将在近期抵渠。
已运抵的3台移动方舱实验室有2台位于齐登山集中隔离医院观察点，1台位于渠县妇女儿童医院，而即将运抵的移动方舱实验室将分别投放在三汇镇、有庆镇、静边镇。
△位于渠县妇女儿童医院门口的渠县移动方舱实验室
“如果没有移动方舱实验室，隔离点的核酸样本需要送到实验室进行检测，阳性样本可能会污染实验室，有了这两台移动实验室，就能实现隔离点的闭环管理，目前两台移动实验室分别由县人民医院和县疾控中心负责，实行双采双检，确保核酸检测的准确性。渠县妇女儿童医院有检测人员、但没有检测实验室，移动实验室投用后能完成医院日常的核酸检测，也能承担全县的核酸检测需求。”渠县卫生健康局局长王宇说，“目前各乡镇的核酸样本需要送到渠县城区进行检测，四小时转运一次，检测效率较低。即将运抵的三台移动实验室投用后，可以解决周边乡镇的检测需求，能确保一个小时内完成样本转运，大大提高了全县核酸样本检测效率。”
在检测能力上，此次采购的移动方舱实验室每天可以完成样本检测1.2万管，6台车全部投用后每日可完成核酸样本检测7.2万管，加上目前渠县每日2.5万管的检测能力，全县总共可完成日样本检测9.7万管，如全部按照10:1混采检测，每日检测量可达97万人次，可实现一天内完成全县全员核酸检测。
在医疗物资的储备上，5月渠县除采购6台移动核酸实验室外，还采购了10辆专门用于人员和样本转运的救护车、定点医院救治所需的基础设备，及其他用于核酸检测和应急事件的物资，“从目前的医疗物资储备上看，可应对全县40至45天的消耗。”王宇说，在生活物资的储备上，全县米、油、肉、蛋等物资储备充足，可满足全县一个月的消耗。
达州日报报道渠县
隔离点的“大白”警察
疫情当下，隔离点是疫情防控的前沿阵地，也是内防扩散的重要战场。5月13日，渠县渠南派出所民警王林虓突然接到指令，去防疫隔离酒店执勤21天。接到命令后，王林虓拿了两件换洗衣服，毫不犹豫地奔赴抗疫一线……
到达隔离点后，王林虓及时对接，明确自己的工作职责和工作流程后，就立即穿上防护服化身“大白警察”开始了工作，虽然看不清防护服下年轻的面孔，但他是隔离点的“定海神针”。
王林虓在隔离点的日常工作主要是负责外围保卫、处理突发事件，需要24小时待命，并对隔离点及周围环境进行巡查，发现异常情况第一时间处置。同时，王林虓需要和医生沟通隔离人员的状态，“长时间隔离对人的情绪影响很大，要及时对隔离人员进行心理疏导，才能保证隔离人员身心健康地结束隔离。”
早上七点，隔离点开始查房，测体温、做核酸；八点半开始分配早餐，需要将早餐送进电梯，到达各楼层后由医务人员送到各病房门口；十点多填表、准备午餐……每一天，王林虓的工作都排得满满当当，”我对医疗工作一点也不懂，也只能在后勤保障这些事情上出力，减轻医务工作者的压力，因为他们每天也是很累的。”由于隔离点目前处于满员状态，防疫物资消耗较大，平均每三十小时就需要进行一次补充，由于医务人员大多是女生，王林虓主动加入到物资的搬运中。
王林虓所在的城南派出所是城区派出所，管辖范围广、辖区内娱乐场所多、警力少、警情多、任务重，派出所采取的是48小时连续值班制，以克服人少事多的困境，有效应对众多的警情。王林虓家在外地，加之疫情原因，参加工作后就没回过家，即使是过春节也没能回家与家人团聚，时刻坚守在工作岗位，保持着24小时在所值班备勤的状态，过上了以所为家的生活。
谈及家人，这个23岁的小伙子觉得自己太亏欠家人了，“以前每年过年，家里的全家福照片里都有我，今年是第一次没有我陪着爸妈过年，4月份的时候妈妈生病住院我也没能回去，只能通过视频跟她说说话。”由于工作繁忙，加班不断，他常常不能及时接听家人的电话，即使他抽空回拨了电话，通话时间也只有两三分钟。
警察是王林虓从小就崇拜的职业，觉得能守护一方平安是很崇高的，从读警校到参加工作，王林虓遇到了不少艰辛，但在老师、领导和同事的关心下，王林虓更加坚定了自己选择，“我觉得我存在的意义不在于我了，更多地是守护渠县人民的平安。”
目前王林虓是一名入党积极分子，他以行动积极向党组织看齐靠拢，“当下是最好的时候，也是展现我价值的时候，年轻人就应该去拼去闯。”
徐小庆 2022下半年全球宏观与大类资产展望 之股票:美股、港股、A 股见底了吗?
首先对美股来讲，调整应该是还没有结束。一般来讲，美股的杀估值分为两个阶段，第一个阶段
是靠无风险利率上升来推动。第二个阶段是靠风险溢价的回升推动。
那么今年到现在就是说美股的市盈率已经跌到了 2020 年疫情时候的低点的水平(标普 16 倍)， 确实现在的估值已经不能算贵了，算比较合理。但是到目前为止，整体估值的贡献全部都是来自于国 债收益率的上升。
从风险溢价的角度来讲，目前的风险溢价还在 3% 左右。他其实并没有反映美国经济放缓的情景。 在 2020 年疫情的时候、 2018 年加息到尾声的时候，风险溢价都是到了 4%以上。所以如果美国的
PMI 开始加速回落，美国房贷利率也很高，一般来讲房贷利率大幅是上升，也对应整个经济的显著放 缓。比如说从风险溢价的角度来讲，其实美股还有进一步的下跌的空间。
从盈利的角度来讲，今年的通胀主要是体现在服务价格上，去年是商品价格。这里有一点，我们 中国看这个中国企业的盈利看 PPI 和 CPI 的关系是一样道理，去年的涨价是有利于提升企业盈利的。 今年涨价主要是涨在了成本端，所以说你会看到这个沃尔玛这些大型的超市零售商，业绩不及预期， 不是他的收入很差，主要是在成本端，成本端的劳动成力成本确实是有明显的上升的。一般服务价格 在上涨的时候，一般美股的表现都不好，因为会对它的 ROE 会有影响。而且现在美国上市公司的盈 利占 GDP 的比值已经是处于历史高位了。那么未来盈利的下滑速度有可能是比 GDP 本身的增长下滑 的速度是更快。
短期来讲，美联储还不会很快的去安抚市场，信用债市场的变化是一个很需要关注的变量，因为 美联储在关注金融市场条件是否显著收紧的时候，不仅仅看股票市场，也会看公司债市场。近期美国 高收益债信用利差大幅的上升，一般到了 500 个点以上的时候，美联储是可会有一些鸽派的措辞会安 抚市场。
另外从美国的缩表来看，今年前面美联储虽然没有缩表，但是商业银行的准备金是有一个显著的 下降，这正好对应了美股的下跌的拐点。如果我们衡量流动性对于股票市场的影响，银行的准备金还 是一个比较重要的视角，就是相当于我们国内的这个超储率。
那为什么今年这个银行准备金会减少，原因主要是财政部今年前面大量发债，发了债之后，商业 银行去购买。所以带来的变化是美联储的负债端的结构调整，准备金下降，财政部的存款上升。这对 整个市场的流动性是抽离的效果。
那么接下来就是联储缩表开启之后，是不是会导致美国银行的准备金进一步减少，核心要去看逆 回购账户。现在和 2017 年的最大不同是，从去年开始美联储通过逆回购把货币市场基金手里的流动 性已经收回去了一部分，这部分量大概现在占到了美联储的负债的 1/4 的规模，是非常大的。美国的 逆回购是中国正回购的意思，回笼流动性。也就是说，如果未来在缩表的时候重新让逆回购的账户的 余额减少的话，它是有可能会减轻对准备金的冲击的。在这种情况下，对市场冲击的力度也会小一些。
但总体来说的话，我们认为缩表对风险资产的影响负面影响是大于债券市场的。
港股核心是看美元和美债的走势，而不是美股，最近这段时间大家在说这个为什么 A 股好像不跟 跌了，港股跌幅也放缓了，这里面关键主要是要看美元怎么走，美债收益率怎么走。
如果说美股跌美元见顶回落，美债收益率也回落的话，那从过去来看的话，这种情况下港股表现 是会好于美股的。 2017 年缩表的时候就是这样。那美元目前应该还不能说已经形成下跌的趋势。但 是可能美元指数 104 左右的位置可能也是今年的高点。
美元强的逻辑还是在于从疫情后到现在美国经济一直都是一枝独秀。美国经济未来如果放缓的话， 这是决定美元走势的核心因素。另外可能需要考虑的因素是欧洲也会开始加紧收紧货币政策。过去美
元强很重要的背景是欧洲一直是负利率的状态。如果欧洲今年会把基准利率能够加回到 0 以上的话， 因为现在欧洲的债券收益率其实都已经回到 0 以上，这对欧元还是能够起到一定程度的提振的这个效 果。所以美元可能虽然还不太可能形成下跌的趋势，但是有可能在这个位置是一个筑顶的阶段。这从 这个角度来讲，香港市场的流动性，边际上是在改善的。那么香港的总市值现在处在很低的水平，它 和香港本地的货币的比值大概只有两倍。处于历史上绝对的低位。
港股如果要涨的话，可能比 A 股更容易涨起来。因为它的盘子很轻，而且又没有上面的套牢筹码 的问题，外资该卖的也都卖完。那上一次港股和 A 股的比值处于现在这个地位，大概只有 40%比例的 时候，接下来的三年的时间都是港股保 A 股。
A 股底部可能也可能也看到了，但是 A 股现在上涨缺乏驱动力。从国内自身的流动性来看，如果 我们前面谈的就是说居民贷款起不来，出口的增速又是回落的，在这种情况下 M1 增速要持续回升是 比较困难。因为 M1 它刻画的主要是企业存款。现在居民的储蓄上升，那只是企业和居民之间的转换， 或者说是理财账户和存款账户的转换，它并不能带来 M1 总量的抬升，M1 总量的抬升，它一般是需 要房地产市场的回暖或者出口回暖来实现，这是中国企业的主要收入来源，什么时候能够看到拐头向 上的时候，我们就可以对 A 股的流动性相对乐观一点。
从 A 股的估值角度来讲，确实现在是比较便宜了。但是 A 股的流通市值和 M2 的比值，现在还不 是处于一个非常低的水平，这是它和港股的一个很大的差别。也就是说 A 股的市值压力，由于过去扩 容带来压力对整个市场来讲还是不足够乐观。
从估值角度来讲，沪深 300 最低的时候大概跌到 3700 到 3800 这个区间，确实也是对应跟 2018 年还有 2020 年疫情时候的风险溢价的高点都是差不多的，大概在 6%。历史上来讲，风险溢价只要到 5% 以上，持有一年半指数的收益大概都能够有 20% 到 30%。所以说中期来讲，可以对市场保持乐观 的心态。
另外，现在公募基金的仓位是比较高的，明显的是高于过去市场调整尾声时候的水平。那就使得 未来如果市场形成反弹的话，就会带来一些赎回的压力。从持仓的结构来讲，现在大家还是集中在赛 道股，这也是不利的，一般来说，市场容易往上涨的持仓特征在行业上的集中度上，已经比较分散了。 所以在风格上我们现在倾向于还是看成长股或者赛道股只是看反弹，不觉得整个风格现在随着美债收 益率的回落，就能够很快地扭转这个风格。
为什么呢?因为实际上影响股票风格的核心不是美债的名义利率，而是美债实际利率，美债实际 利率的上升对于整个高估值和低估值股票的相对表现的影响是很大的。即使未来一段时间可能美债的 名义利率回落了，但是名义利率的回落的主要驱动是来自于通胀预期的回落，是来自于商品价格的调 整。在这个过程当中，实际利率是下不来的，它还是会维持在比较高的水平。所以说他对于整个风格 的切换还是会形成比较大的制约。那么这个就是我今天主要向要和大家分享内容，谢谢大家。#投资##价值投资日志[超话]#
首先对美股来讲，调整应该是还没有结束。一般来讲，美股的杀估值分为两个阶段，第一个阶段
是靠无风险利率上升来推动。第二个阶段是靠风险溢价的回升推动。
那么今年到现在就是说美股的市盈率已经跌到了 2020 年疫情时候的低点的水平(标普 16 倍)， 确实现在的估值已经不能算贵了，算比较合理。但是到目前为止，整体估值的贡献全部都是来自于国 债收益率的上升。
从风险溢价的角度来讲，目前的风险溢价还在 3% 左右。他其实并没有反映美国经济放缓的情景。 在 2020 年疫情的时候、 2018 年加息到尾声的时候，风险溢价都是到了 4%以上。所以如果美国的
PMI 开始加速回落，美国房贷利率也很高，一般来讲房贷利率大幅是上升，也对应整个经济的显著放 缓。比如说从风险溢价的角度来讲，其实美股还有进一步的下跌的空间。
从盈利的角度来讲，今年的通胀主要是体现在服务价格上，去年是商品价格。这里有一点，我们 中国看这个中国企业的盈利看 PPI 和 CPI 的关系是一样道理，去年的涨价是有利于提升企业盈利的。 今年涨价主要是涨在了成本端，所以说你会看到这个沃尔玛这些大型的超市零售商，业绩不及预期， 不是他的收入很差，主要是在成本端，成本端的劳动成力成本确实是有明显的上升的。一般服务价格 在上涨的时候，一般美股的表现都不好，因为会对它的 ROE 会有影响。而且现在美国上市公司的盈 利占 GDP 的比值已经是处于历史高位了。那么未来盈利的下滑速度有可能是比 GDP 本身的增长下滑 的速度是更快。
短期来讲，美联储还不会很快的去安抚市场，信用债市场的变化是一个很需要关注的变量，因为 美联储在关注金融市场条件是否显著收紧的时候，不仅仅看股票市场，也会看公司债市场。近期美国 高收益债信用利差大幅的上升，一般到了 500 个点以上的时候，美联储是可会有一些鸽派的措辞会安 抚市场。
另外从美国的缩表来看，今年前面美联储虽然没有缩表，但是商业银行的准备金是有一个显著的 下降，这正好对应了美股的下跌的拐点。如果我们衡量流动性对于股票市场的影响，银行的准备金还 是一个比较重要的视角，就是相当于我们国内的这个超储率。
那为什么今年这个银行准备金会减少，原因主要是财政部今年前面大量发债，发了债之后，商业 银行去购买。所以带来的变化是美联储的负债端的结构调整，准备金下降，财政部的存款上升。这对 整个市场的流动性是抽离的效果。
那么接下来就是联储缩表开启之后，是不是会导致美国银行的准备金进一步减少，核心要去看逆 回购账户。现在和 2017 年的最大不同是，从去年开始美联储通过逆回购把货币市场基金手里的流动 性已经收回去了一部分，这部分量大概现在占到了美联储的负债的 1/4 的规模，是非常大的。美国的 逆回购是中国正回购的意思，回笼流动性。也就是说，如果未来在缩表的时候重新让逆回购的账户的 余额减少的话，它是有可能会减轻对准备金的冲击的。在这种情况下，对市场冲击的力度也会小一些。
但总体来说的话，我们认为缩表对风险资产的影响负面影响是大于债券市场的。
港股核心是看美元和美债的走势，而不是美股，最近这段时间大家在说这个为什么 A 股好像不跟 跌了，港股跌幅也放缓了，这里面关键主要是要看美元怎么走，美债收益率怎么走。
如果说美股跌美元见顶回落，美债收益率也回落的话，那从过去来看的话，这种情况下港股表现 是会好于美股的。 2017 年缩表的时候就是这样。那美元目前应该还不能说已经形成下跌的趋势。但 是可能美元指数 104 左右的位置可能也是今年的高点。
美元强的逻辑还是在于从疫情后到现在美国经济一直都是一枝独秀。美国经济未来如果放缓的话， 这是决定美元走势的核心因素。另外可能需要考虑的因素是欧洲也会开始加紧收紧货币政策。过去美
元强很重要的背景是欧洲一直是负利率的状态。如果欧洲今年会把基准利率能够加回到 0 以上的话， 因为现在欧洲的债券收益率其实都已经回到 0 以上，这对欧元还是能够起到一定程度的提振的这个效 果。所以美元可能虽然还不太可能形成下跌的趋势，但是有可能在这个位置是一个筑顶的阶段。这从 这个角度来讲，香港市场的流动性，边际上是在改善的。那么香港的总市值现在处在很低的水平，它 和香港本地的货币的比值大概只有两倍。处于历史上绝对的低位。
港股如果要涨的话，可能比 A 股更容易涨起来。因为它的盘子很轻，而且又没有上面的套牢筹码 的问题，外资该卖的也都卖完。那上一次港股和 A 股的比值处于现在这个地位，大概只有 40%比例的 时候，接下来的三年的时间都是港股保 A 股。
A 股底部可能也可能也看到了，但是 A 股现在上涨缺乏驱动力。从国内自身的流动性来看，如果 我们前面谈的就是说居民贷款起不来，出口的增速又是回落的，在这种情况下 M1 增速要持续回升是 比较困难。因为 M1 它刻画的主要是企业存款。现在居民的储蓄上升，那只是企业和居民之间的转换， 或者说是理财账户和存款账户的转换，它并不能带来 M1 总量的抬升，M1 总量的抬升，它一般是需 要房地产市场的回暖或者出口回暖来实现，这是中国企业的主要收入来源，什么时候能够看到拐头向 上的时候，我们就可以对 A 股的流动性相对乐观一点。
从 A 股的估值角度来讲，确实现在是比较便宜了。但是 A 股的流通市值和 M2 的比值，现在还不 是处于一个非常低的水平，这是它和港股的一个很大的差别。也就是说 A 股的市值压力，由于过去扩 容带来压力对整个市场来讲还是不足够乐观。
从估值角度来讲，沪深 300 最低的时候大概跌到 3700 到 3800 这个区间，确实也是对应跟 2018 年还有 2020 年疫情时候的风险溢价的高点都是差不多的，大概在 6%。历史上来讲，风险溢价只要到 5% 以上，持有一年半指数的收益大概都能够有 20% 到 30%。所以说中期来讲，可以对市场保持乐观 的心态。
另外，现在公募基金的仓位是比较高的，明显的是高于过去市场调整尾声时候的水平。那就使得 未来如果市场形成反弹的话，就会带来一些赎回的压力。从持仓的结构来讲，现在大家还是集中在赛 道股，这也是不利的，一般来说，市场容易往上涨的持仓特征在行业上的集中度上，已经比较分散了。 所以在风格上我们现在倾向于还是看成长股或者赛道股只是看反弹，不觉得整个风格现在随着美债收 益率的回落，就能够很快地扭转这个风格。
为什么呢?因为实际上影响股票风格的核心不是美债的名义利率，而是美债实际利率，美债实际 利率的上升对于整个高估值和低估值股票的相对表现的影响是很大的。即使未来一段时间可能美债的 名义利率回落了，但是名义利率的回落的主要驱动是来自于通胀预期的回落，是来自于商品价格的调 整。在这个过程当中，实际利率是下不来的，它还是会维持在比较高的水平。所以说他对于整个风格 的切换还是会形成比较大的制约。那么这个就是我今天主要向要和大家分享内容，谢谢大家。#投资##价值投资日志[超话]#
徐小庆 2022下半年全球宏观与大类资产展望：中国国债:没有体现经济基本面
2022年5月24日
中国国内的债券。客观地讲，以中国目前的经济状态来讲，我们可以说国内的债券远远没有反应 中国经济下行的压力，现在的债券收益率，比如说 10 年期中国国债收益率还在 2.8 %左右对吧? 2016 年、2009 年的时候，都是到 2.5 %左右的位置。如果从经济基本面来讲，现在中国经济的下行压 力应该是比过去那两个时期都还要大。也就是说虽然基本面是非常支持债券做多的，但是大家还是不 敢去大量的去买。
那有两方面的原因，一是大家担心中美利差已经倒挂了，中国的债券收益率都已经低于美国国债 收益率了。实际上 2008 年以前不就是倒挂的嘛，如果说中国经济的增速确实有一个明显放缓的话， 倒挂它本身反应的就是经济预期，没有什么不合理。
中美利差倒挂的结果是会带来人民币的贬值压力，从中美利差看只是表面的逻辑，核心问题还是 中美的经济差异导致了人民币的下跌。但人民币这轮下跌，跌本身不奇怪，这轮人民币下跌的最大的 特点是什么呢?是跌得非常快。过去 20 个交易日，人币的贬值幅度是历史上最大的一次，贬值速度 非常快是超出市场预期的。
那人民币贬值快有什么好处呢?人民币贬值快的好处就是资本流出的压力释放掉了，你还没反应 过来就已经贬值到位了，无非你认为人民币要贬到 7 以上去。如果认为人民币汇率只是一个大的区间， 比如在 6 到 7 之间震荡，当汇率点贬到 6.8、6.9 这个位置的时候，你就算想跑也跑不掉了，或者说跑 也没啥意思了，价格可能已经把这个预期反应完了。所以说和过去比较缓慢的贬值相比，快速地贬值 了反而更好。这样既有助于减轻资本流出压力，也比较快地能够恢复经济的弹性。实际上汇率也是非 常重要的货币政策放松的工具了。我们过去用的比较少，而且汇率还不像利率，没有所谓的传导效率 低的问题。宽货币担心宽不了信用，但汇率对于中小企业的成本和竞争力的恢复，是有立竿见影的效 果。
所以人民币快速贬值，对货币政策本身并不构成特别大的制约。可以看到人民币汇率远期市场、 期权市场，并没有因为人民币的快快速贬值给予一个更高的贬值预期。不像 2018 年以前，那时候它 不是同向变化，是个反向变化，就是说你即期贬得多，大家预期远期就会贬得少。
所以在政策上，中美利差问题不是最重要的问题。但是客观上来讲，应该说央行还是比较在意这 一点。所以我们看到他最近的这些举措还是流露出了，不太愿意去调降政策利率，比如说这一次央行 降低 5 年期的 LPR，但是没有去调,1 年期 LPR。为什么不调 1 年期 LPR 呢?如果调了 1 年期 LPR， 你可能就要调 MLF 利率、逆回购利率。但是事实上整个回购利率的水平，现在反而是持续回落的， 也就是说在没有降息的情况下达到了实际降息的效果。
我们现在的整个 Shibor 利率现在已经跌破 2 %， 7 天回购利率基本上已经回到了 2020 年疫情时 候的水平。当然货币宽松不是政策带来的，而是经济不行带来的，没有融资需求。比如说 2022 年 4 月，社融、贷款这些数据都是大幅的下降。在没有需求的情况下，自然回购利率就会低于政策利率， 在 2020 年也是这样的。
但是这个局面央行也没有动力去修正，就是说央行默认了资金宽松的情况，是可以持续下去的。 为什么呢?
因为现在就业压力太大，我们三十一个大城市的调查失业率和年轻人 16 到 24 岁的人口失业率都 已经创历史新高。整个总的失业率，现在其实也是高于政府年初制定的这个 5.5% 的这个目标。央行 稳物价保就业，是两大主要的政策目标，在失业率这么高的情况下，维持资金面的宽松是央行希望看
到的。大家觉得可能会像 2020 年那样疫情过后，资金面会有一个 V 型的反转，回购利率会有一个明 显的回升，但是那个时候的失业率也是一个 V 型的反转。
当前的中国经济面临的很大困境是什么?私人部门的融资增速是很难起来，光靠复工复产带动 PMI 回升一些是没有办法让整个利率水平回升的。
大家看社融整体的数据，觉得好像还可以或者没有那么糟糕，这里面很大程度上是政府部门把今 年的地方专项债基本上都前置到上半年发行完成的。这跟 2019 年也比较像，到了下半年如果没有新 的特别国债的发行计划出来的话，实际上政府部门的融资增速会重新回落的。那私人部门是什么情况 呢?私人部门到 2022 年 4 月份的增速只有 9%，就是企业和居民加起来了只有 9%，是历史新低了。 这里面企业部门相对还好一点，企业部门在过去几个月融资还是有所恢复的。
企业部门从构成上来讲其实也有比较大的问题，它主要的恢复是靠票据和短贷来完成的。其实中 长期贷款增速也是持续回落的。企业债稍微好一点，因为企业债利率还是比贷款利率还是要低不少。 最担心的是居民部门。中国现在居民部门的信用收缩特征已经非常明显，今年 1 月到 4 月，居民
总的贷款增量已经跌到了 2011 年的水平，非常非常低的增量。居民的中长期贷款，大家关心的跟房 地产相关的这部分贷款，今年已经有两个月是负增长，在历史上是没有过的，2022 年 2 月和 4 月都是 负增长。
那么居民的中长期贷款为什么会出现负增长?首先我们要看到当下要刺激老百姓加杠杆，它的核
心问题并不是房贷利率的高低，也不是首付比例的高低，也不是限购限贷的这些问题，其实最重要的
还是收入和就业预期。因为过去我们所经历的房地产的周期当中，居民的收入预期和就业预期总体还
是比较稳定，这是居民部门能够加杠杆的很重要的一个基础。
在疫情后这两年中国景气度比较高的行业都是制造业，制造业的利润也确实是不错的。但是我们 没有看到制造业的高利润有效的转化为居民的收入。居民收入的增速和制造业利润的增速产生了比较 明显的劈叉。这是为什么呢?因为中国居民就业主要还是服务业为主，服务业吸纳的就业人数是最多 的。中低端服务业是疫情冲击，中高端服务业是行业监管的问题，景气度都是持续在下滑的，所以自 然也就导致了居民的收入的持续回落。央行自己调查的居民对未来收入信心的指数过去基本上都是在 54 以上，现在已经是到 50，就是预期收入不变了。
如果收入预期不改善的话，就会看到这么一个现象，居民的存款增量在迅速地回升，同时居民的 贷款增量在迅速的回落，这就是一个比较典型的居民开始收缩杠杆，增加预防性的储蓄的趋势。央行 的城镇储户问卷调查也显示就是愿意更多储蓄的占比其实也是创历史性高的。
当前的房贷利率的下限已经到了 4.25%，在这一次 LPR 调完之后再减 20 个点的话是 4.25%。那 4.25 %已经是处于历史地位了。在 2009 年、2016 年的时候，整个个人贷款的利率水平就是在目前这 个位置。但是 2009 年和 2014、2015 年的时候，居民收入是比现在要高不少，那个时候的居民收入增 长也是显著的高于贷款增速的。现在其实两者已经非常接近，所以在目前的房贷利率水平下，要去刺 激有效需求是不够。
另外也可以算一个账，就是说现在的理财收益率大概 2.5% 到 3%， 按揭贷款利率我们就按照 4.25% 来算的话，如果居民不买房和买房，那么他买了房之后他的预期收益要到多少，一年的房价涨 幅要达到多少才能够和不买房他可以做理财做一个比较。所以说三线如果没有刚需的，如果刨开刚需 的话就从投机的角度来讲，现在几乎就是没有。
这个比较就是大概什么结论呢?要预期一年房价要涨 4% 以上，你买房才是理性的选择。但实际 上我们回顾一下，从 2011 年到现在，中国主要的这些城市的涨幅基本上只有一线和二线城市的房价 是可以达到这个预期的。三线城市的房价的涨幅其实是很小，但是达不到这个预期的。所以说三线如 果没有刚需的支撑，从投机的角度来讲，现在几乎就是没有。整个三线三四线城市，占了全国房地产 销售的 70% ，所以说再通过居民买房来加杠杆很困难。
还有一个很关键的问题被市场忽视的是什么呢?事实上，现在我们看到的每月的居民中长期贷款 的增量下滑的速度和幅度是比我们看到的房地产的销售下滑的速度幅度还要快。比如说我们 2022 年 1 月到 4 月，住宅的销售面积大概是回落到 2016 年的水平。但是我们的居民中长期贷款的增量已经跌 到了 2015 年的水平。
为什么会出现这么明显的落差?大家在看居民贷款增量的时候，把它简单地等同为购房带来的新 增贷款。这两个完全不是一回事。因为居民贷款的最大特点就是每月会还款，随着我们整个居民贷款 总的存量越来越大之后，也就对应了每个月的还款额是在滚雪球式地持续增加。这和企业贷款是不一 样的，企业贷款是可以随时展期的，但是居民贷款还了就还了，他不会再续，这个数量现在到多少没 有官方的统计，但是我们可以基于历史数据做一个大致的测算，假定每一笔中长期贷款都是 20 年， 然后按照等额本金的方式来偿付的话，到现在我们每个月的居民房贷的还本额是 3000 亿。这是什么 概念呢?我们在过去几年居民贷款增量比较高的时候，单月的增量其实也就是 6000 到 8000 亿的量级。 换句话说，也就是说现在我们的还本额几乎可以抵消掉我们一半的信贷投放量。所以即使你对房地产 的销售乐观一些，认为购房的贷款的投放可以随着房地产的政策宽松回升。
但是由于每月有大量的还款，居民贷款的增量基本上是已经回不去了，未来可能就是处在比较低 的增长上。如果能够保持正的增增量，但这个增量也不会太高。这样的话，我们可以做一些简单的测 算。如果假定今年住宅的销售如果还能够保持在 16 年左右的水平的话，对应投放量有多少，再扣掉 还款的这部分，实际上到今年年底居民贷款的增速还是继续回落的，今年全年居民贷款增量大概只有 去年的一半，居民的贷款的余额增速大概到年底会回落到 6%。
假设企业部门的增速能够保持平稳的话，如果政府没有新的财政扩张的计划出来，几乎可以确定
的是到年底，整个全社会的社融增速是还会继续下滑并创新低。
所以目前债券市场并没有充分地体现这些预期。如果一定要选择一个方向的话，我还是认为目前 债券的做多的价值还是非常明显，尽管它绝对的利率水平已经比较低了。#投资##价值投资日志[超话]#
2022年5月24日
中国国内的债券。客观地讲，以中国目前的经济状态来讲，我们可以说国内的债券远远没有反应 中国经济下行的压力，现在的债券收益率，比如说 10 年期中国国债收益率还在 2.8 %左右对吧? 2016 年、2009 年的时候，都是到 2.5 %左右的位置。如果从经济基本面来讲，现在中国经济的下行压 力应该是比过去那两个时期都还要大。也就是说虽然基本面是非常支持债券做多的，但是大家还是不 敢去大量的去买。
那有两方面的原因，一是大家担心中美利差已经倒挂了，中国的债券收益率都已经低于美国国债 收益率了。实际上 2008 年以前不就是倒挂的嘛，如果说中国经济的增速确实有一个明显放缓的话， 倒挂它本身反应的就是经济预期，没有什么不合理。
中美利差倒挂的结果是会带来人民币的贬值压力，从中美利差看只是表面的逻辑，核心问题还是 中美的经济差异导致了人民币的下跌。但人民币这轮下跌，跌本身不奇怪，这轮人民币下跌的最大的 特点是什么呢?是跌得非常快。过去 20 个交易日，人币的贬值幅度是历史上最大的一次，贬值速度 非常快是超出市场预期的。
那人民币贬值快有什么好处呢?人民币贬值快的好处就是资本流出的压力释放掉了，你还没反应 过来就已经贬值到位了，无非你认为人民币要贬到 7 以上去。如果认为人民币汇率只是一个大的区间， 比如在 6 到 7 之间震荡，当汇率点贬到 6.8、6.9 这个位置的时候，你就算想跑也跑不掉了，或者说跑 也没啥意思了，价格可能已经把这个预期反应完了。所以说和过去比较缓慢的贬值相比，快速地贬值 了反而更好。这样既有助于减轻资本流出压力，也比较快地能够恢复经济的弹性。实际上汇率也是非 常重要的货币政策放松的工具了。我们过去用的比较少，而且汇率还不像利率，没有所谓的传导效率 低的问题。宽货币担心宽不了信用，但汇率对于中小企业的成本和竞争力的恢复，是有立竿见影的效 果。
所以人民币快速贬值，对货币政策本身并不构成特别大的制约。可以看到人民币汇率远期市场、 期权市场，并没有因为人民币的快快速贬值给予一个更高的贬值预期。不像 2018 年以前，那时候它 不是同向变化，是个反向变化，就是说你即期贬得多，大家预期远期就会贬得少。
所以在政策上，中美利差问题不是最重要的问题。但是客观上来讲，应该说央行还是比较在意这 一点。所以我们看到他最近的这些举措还是流露出了，不太愿意去调降政策利率，比如说这一次央行 降低 5 年期的 LPR，但是没有去调,1 年期 LPR。为什么不调 1 年期 LPR 呢?如果调了 1 年期 LPR， 你可能就要调 MLF 利率、逆回购利率。但是事实上整个回购利率的水平，现在反而是持续回落的， 也就是说在没有降息的情况下达到了实际降息的效果。
我们现在的整个 Shibor 利率现在已经跌破 2 %， 7 天回购利率基本上已经回到了 2020 年疫情时 候的水平。当然货币宽松不是政策带来的，而是经济不行带来的，没有融资需求。比如说 2022 年 4 月，社融、贷款这些数据都是大幅的下降。在没有需求的情况下，自然回购利率就会低于政策利率， 在 2020 年也是这样的。
但是这个局面央行也没有动力去修正，就是说央行默认了资金宽松的情况，是可以持续下去的。 为什么呢?
因为现在就业压力太大，我们三十一个大城市的调查失业率和年轻人 16 到 24 岁的人口失业率都 已经创历史新高。整个总的失业率，现在其实也是高于政府年初制定的这个 5.5% 的这个目标。央行 稳物价保就业，是两大主要的政策目标，在失业率这么高的情况下，维持资金面的宽松是央行希望看
到的。大家觉得可能会像 2020 年那样疫情过后，资金面会有一个 V 型的反转，回购利率会有一个明 显的回升，但是那个时候的失业率也是一个 V 型的反转。
当前的中国经济面临的很大困境是什么?私人部门的融资增速是很难起来，光靠复工复产带动 PMI 回升一些是没有办法让整个利率水平回升的。
大家看社融整体的数据，觉得好像还可以或者没有那么糟糕，这里面很大程度上是政府部门把今 年的地方专项债基本上都前置到上半年发行完成的。这跟 2019 年也比较像，到了下半年如果没有新 的特别国债的发行计划出来的话，实际上政府部门的融资增速会重新回落的。那私人部门是什么情况 呢?私人部门到 2022 年 4 月份的增速只有 9%，就是企业和居民加起来了只有 9%，是历史新低了。 这里面企业部门相对还好一点，企业部门在过去几个月融资还是有所恢复的。
企业部门从构成上来讲其实也有比较大的问题，它主要的恢复是靠票据和短贷来完成的。其实中 长期贷款增速也是持续回落的。企业债稍微好一点，因为企业债利率还是比贷款利率还是要低不少。 最担心的是居民部门。中国现在居民部门的信用收缩特征已经非常明显，今年 1 月到 4 月，居民
总的贷款增量已经跌到了 2011 年的水平，非常非常低的增量。居民的中长期贷款，大家关心的跟房 地产相关的这部分贷款，今年已经有两个月是负增长，在历史上是没有过的，2022 年 2 月和 4 月都是 负增长。
那么居民的中长期贷款为什么会出现负增长?首先我们要看到当下要刺激老百姓加杠杆，它的核
心问题并不是房贷利率的高低，也不是首付比例的高低，也不是限购限贷的这些问题，其实最重要的
还是收入和就业预期。因为过去我们所经历的房地产的周期当中，居民的收入预期和就业预期总体还
是比较稳定，这是居民部门能够加杠杆的很重要的一个基础。
在疫情后这两年中国景气度比较高的行业都是制造业，制造业的利润也确实是不错的。但是我们 没有看到制造业的高利润有效的转化为居民的收入。居民收入的增速和制造业利润的增速产生了比较 明显的劈叉。这是为什么呢?因为中国居民就业主要还是服务业为主，服务业吸纳的就业人数是最多 的。中低端服务业是疫情冲击，中高端服务业是行业监管的问题，景气度都是持续在下滑的，所以自 然也就导致了居民的收入的持续回落。央行自己调查的居民对未来收入信心的指数过去基本上都是在 54 以上，现在已经是到 50，就是预期收入不变了。
如果收入预期不改善的话，就会看到这么一个现象，居民的存款增量在迅速地回升，同时居民的 贷款增量在迅速的回落，这就是一个比较典型的居民开始收缩杠杆，增加预防性的储蓄的趋势。央行 的城镇储户问卷调查也显示就是愿意更多储蓄的占比其实也是创历史性高的。
当前的房贷利率的下限已经到了 4.25%，在这一次 LPR 调完之后再减 20 个点的话是 4.25%。那 4.25 %已经是处于历史地位了。在 2009 年、2016 年的时候，整个个人贷款的利率水平就是在目前这 个位置。但是 2009 年和 2014、2015 年的时候，居民收入是比现在要高不少，那个时候的居民收入增 长也是显著的高于贷款增速的。现在其实两者已经非常接近，所以在目前的房贷利率水平下，要去刺 激有效需求是不够。
另外也可以算一个账，就是说现在的理财收益率大概 2.5% 到 3%， 按揭贷款利率我们就按照 4.25% 来算的话，如果居民不买房和买房，那么他买了房之后他的预期收益要到多少，一年的房价涨 幅要达到多少才能够和不买房他可以做理财做一个比较。所以说三线如果没有刚需的，如果刨开刚需 的话就从投机的角度来讲，现在几乎就是没有。
这个比较就是大概什么结论呢?要预期一年房价要涨 4% 以上，你买房才是理性的选择。但实际 上我们回顾一下，从 2011 年到现在，中国主要的这些城市的涨幅基本上只有一线和二线城市的房价 是可以达到这个预期的。三线城市的房价的涨幅其实是很小，但是达不到这个预期的。所以说三线如 果没有刚需的支撑，从投机的角度来讲，现在几乎就是没有。整个三线三四线城市，占了全国房地产 销售的 70% ，所以说再通过居民买房来加杠杆很困难。
还有一个很关键的问题被市场忽视的是什么呢?事实上，现在我们看到的每月的居民中长期贷款 的增量下滑的速度和幅度是比我们看到的房地产的销售下滑的速度幅度还要快。比如说我们 2022 年 1 月到 4 月，住宅的销售面积大概是回落到 2016 年的水平。但是我们的居民中长期贷款的增量已经跌 到了 2015 年的水平。
为什么会出现这么明显的落差?大家在看居民贷款增量的时候，把它简单地等同为购房带来的新 增贷款。这两个完全不是一回事。因为居民贷款的最大特点就是每月会还款，随着我们整个居民贷款 总的存量越来越大之后，也就对应了每个月的还款额是在滚雪球式地持续增加。这和企业贷款是不一 样的，企业贷款是可以随时展期的，但是居民贷款还了就还了，他不会再续，这个数量现在到多少没 有官方的统计，但是我们可以基于历史数据做一个大致的测算，假定每一笔中长期贷款都是 20 年， 然后按照等额本金的方式来偿付的话，到现在我们每个月的居民房贷的还本额是 3000 亿。这是什么 概念呢?我们在过去几年居民贷款增量比较高的时候，单月的增量其实也就是 6000 到 8000 亿的量级。 换句话说，也就是说现在我们的还本额几乎可以抵消掉我们一半的信贷投放量。所以即使你对房地产 的销售乐观一些，认为购房的贷款的投放可以随着房地产的政策宽松回升。
但是由于每月有大量的还款，居民贷款的增量基本上是已经回不去了，未来可能就是处在比较低 的增长上。如果能够保持正的增增量，但这个增量也不会太高。这样的话，我们可以做一些简单的测 算。如果假定今年住宅的销售如果还能够保持在 16 年左右的水平的话，对应投放量有多少，再扣掉 还款的这部分，实际上到今年年底居民贷款的增速还是继续回落的，今年全年居民贷款增量大概只有 去年的一半，居民的贷款的余额增速大概到年底会回落到 6%。
假设企业部门的增速能够保持平稳的话，如果政府没有新的财政扩张的计划出来，几乎可以确定
的是到年底，整个全社会的社融增速是还会继续下滑并创新低。
所以目前债券市场并没有充分地体现这些预期。如果一定要选择一个方向的话，我还是认为目前 债券的做多的价值还是非常明显，尽管它绝对的利率水平已经比较低了。#投资##价值投资日志[超话]#
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