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【招赢环球：九兴控股利润率回升】

本文摘自招银国际睿智投资

九兴控股（1836 HK）招银国际暂未予以评级

1、全球领先的鞋类开发商

九兴控股是全球领先的鞋类产品开发及制造商。九兴控股是全球领先的高质量鞋，类开发及制造商，年产量达5300万双，占全球市场份额的11％。客户是高端休闲和时尚品牌，如AlexanderWang，Bally，Givenchy，MarcJacobs，Prada，Tory Burch，ASH，Deckers，UGG以及运动和户外品牌，如耐克，UnderArmour，Timberland和TheNorthFace。

2、1季度销售收入回升

17年1季度销售收入回升，体育运动增长仍然快速，时尚和休闲类开始稳定，零售分部亦回升。九兴控股17年1季度的销售额增长约为10％（制造业增长率为7％，主要是产量增长，平均售价小幅下滑，以及零售分部增长15％），快于17财年管理层给予中单位数的目标，较16年上半年和下半年的销售额下跌9.6％和14.6％有大幅回升，主要是由于
1）体育类产品销售增长超过20％（耐克有中双位数的上涨，加上16年下半年新增了另一个快速增长的顶级品牌客户），
2）休闲和时尚类的销售开始平稳(16年销售下降了20％）。自从16年4季度以来，我们看到美国和中国对奢侈品，休闲和时装的需求都有所回升,

我们认为，这种积极的消费者情绪可能是由于资产价格升值而引发的，例如，美国股票（S＆P指数），中国房价达到新高。如果未来没有重大的意外或挫折，势头可能会持续下去，亦符合九兴控股客户在17财年和18财年的销售预测。

3、经营利润目标可实现

管理层在17财年给予的经营利润率目标应该是可以实现的。经营利润率从15财年的7.1％下降到16财年的5.4％，我们认为在17财年是有望回升到6%以上的，因为
1）皮革价格平稳，年头至今只上升3％，我们预计2017年皮革价格只有单位数幅度的上涨，
2）越南生产的利润率较高和占比逐渐扩大，预计其海外生产贡献将从16财年的32％上升至18财年的40％，
3）进一步将员工数目减至6万5千人（16财年为7万1千人和15财年为8万3千人）。

4、零售分部情况转好

零售分部也呈现强劲增长，最近两季，16财年4季度和17财年1季度的同店增长分别为12%和9%，这对本集团而言是正面的，因为我们推测过去几年零售分部每年亏损几百万美元，占集团净利润的1-3％，今年有望大幅减少。

5、估值不贵，但已经相对合理

目前现价的17财年市盈率为16倍，略高于5年平均水平，历史幅度为12倍至18倍，建议投资者等待更好的买入点。我们认为未来进一步的催化剂可能为
1）优于预期的客户的销售增长，
2）越南工厂的投产速度更快。

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