精神病治好了、睡眠正常了、成功停药五年未见复发！
值得思考的是：这个病人药物治疗与调序技术治疗的效果为什么相差如此悬殊？问题的关键出在哪里？
这是一个患精神分裂症的用户，在没接受调序技术治疗前，虽然已经用药治疗，但仍残留着：幻听、幻视、自言自语、乱跑、砸东西等精神分裂症状，以及焦虑等神经症症状，同时还有极度失眠。
经调序技术治疗后，以上病症全部消失，也就是幻听、幻视、自言自语、乱跑、砸东西等精神分裂症状消失、焦虑等神经症消失、睡眠由极度失眠。转变为睡眠正常。当前无任何尚存病症，恢复到了一如常人！并成功停药五年未见复发！这无疑是广大患者和家属渴望的治疗效果！
值得思考的是：这个病人药物治疗与调序技术治疗的效果为什么相差如此悬殊？问题的关键出在哪里？
对精神病的发病机制，我们早在2004年在《神经疾病与精神卫生》发表的题为：“走出精神病治疗的困惑”一文中就曾指出：“精神病是个脑的整体病症”、“精神病是人脑不同层次的动态相互作用失序、脑的整合机能失衡的表现”。（481页）
江开达在他2015年6月出版的高等医学院校教科书《精神病学》中指出：近年来越来越多的证据表明：“精神障碍大脑结果构或功能的异常并非局限于某一结构或某一脑区，而是源于神经环路或神经网络的异常”、“该病与多个脑区连接异常、环路功能活动紊乱、大脑网络整合功能下降密切相关”。（33页）
而药物的作用机制，在江开达2013年出版的第7版高校教科书《精神病学》中记载着：目前可用的抗精神病药物几乎都是阻断脑内多巴胺而具有抗精神病作用、传统的抗精神病药物主要有四种受体阻断作用、而新一代在阻断多巴胺D2受体的基础上，还通过阻断脑内5-羟色胺受体、增强抗精神病作用。（228页）
可见，抗精神病药物i治疗的理论认识与治疗机理严重脱节！！！靠在这种局部的《受体阻断》是不可能解决脑区连接异常、环路功能活动紊乱的、更不可能解决大脑网络整合功能下降问题。这是当前精神病药物的疗效存在局限性的关键！
出路在哪里？
可以说调序治疗技术的成功，开拓了一条精神病治疗成功的出路！
这里包括：
1、创新精神病理论、用整体观、系统论重新认识什么是精神病？精神病的发病机理是什么？
2、深入研究和深刻认识人最基本的生命规律和生理特征。
3、变革精神病治疗机理。
4、发明能对人脑实现《整体调序》的技术。
显然，沿袭《受体阻断》的思路是不会走出精神病治疗的困惑、实现精神病治疗的重大突破的。
对精神病发病机制的研究，他早在2004年就曾在《神经疾病与精神卫生》杂志上发表文章，提出：“精神病是人脑不同不同层次的相互作用失序、脑的整合作用失衡”的学术见解，即所谓：“失序、失衡”学说，对于如何解决这个“失序、失衡”问题，他在该文还指出：“借用生物体总是在一定的条件下，通过自组织机能自发地走向有序这一特征，从调节中枢神经元的代谢入手，引发更多的中枢神经元参与同步振荡，打通更多的突触联系，使结构熵下降，有序化程度提高，从而实现中枢神经元兴奋与抑制、脑的整合机能的协调统一。”到2016年彭所长又在《中国健康心理学杂志》发表了“自然界普遍存在的反立法则与生命科学”，他又提出：“生命遵循反立法则而有序”，他同时指出，“脑的重要功能是整合，这个整合是通过复杂的网络系统来实现的，网络系统之间存在着复杂、微妙的相互作用、这些相互作用失序、必定导致整合机能失衡。”因此彭所长提出：中枢神经环路相互作用偏离反立法则，是精神病关键的发病机制。
那么，如何使中枢神经环路间相互作用的这个偏离回归反立法则呢？这将是一个复杂的技术问题，绝不是药物治疗的《受体阻断》能解决的,在长时间的科研与临床实践中彭所长的另一个重大发现是：发现了同步化可以成序的成序机制！这个成序机对树突棘的数量与形态起调控作用，而树突棘的形成、生长、成熟、和消除等系列动态变化，代表了神经环路的布线过程及其修正，对大脑环路的精确化和脑功能成熟具有重大意义；彭所长运用他发明的调序治疗仪，成功地触动了这个成序机制不仅实现了神经环路从结构到功能的高度有序，也同时实现了神经环路间相互作用的的协调统一，即回归了反立法则。
所以，这项技术在应用实践中就实现了,精神病症可以消失、药物的副作用可以消失或明显减轻、认知损害可以消失、认知功能可以提高、情感意识可以恢复、睡眠可以改善、包括眼神面部表情可以恢复到一如常人,是一种全面康复!这是当前任何药物、任何其他技术都做不到的.
以上技术上的成功,借用了中枢神经环路一个重要的特征___可塑性,从神经元到神经环路都存在着可塑特性,人脑可因可塑特性而得病,也可因可塑特性而康复!
2018年杭州师范大学沈万华等人在线上发表文章，也提出：兴奋、抑制平衡被认为是神经环路稳定性和大脑正常功能的关键，破坏E/I与多种神经系统疾病有关，包括癫痫、精神分裂症、和孤独症谱系障碍。对大脑调控E/I平衡的具体机制研究，为通过治疗手段恢复大脑平衡奠定了基础。
事实上，调序治疗技术就是这种恢复大脑平衡的技术，已经公开问世20多年，并在应用实践中获得了成功！
这里，同样需要科学严谨的态度，对大胆的设想，灵敏的创新思维、进行小心的求证、艰苦的、反复的、百折不饶的实验研究。这个过程中，无论成功与失败都是财富。面对失败，要有不达目的誓不罢休的决心，但更需要求实的态度和慎密的思维；对待成功，需要永不休止、不懈地探索，在柳暗花明又一村时，要不懈地追求下一村。
对于科研结论，不轻易肯定，要反复推敲，要经得起反复重复，小心谨慎，对一个新的见解，一个科研的结论，首先要自己否定，然后求别人否定。如果自己和别人都无法否定了，这个见解，这个结论就接近真理了，然后再谨慎地发表。
最后，要让这项科技成果经得起时间，甚至是历史的检验！
归根到底是两点 ：一、该项技术实现了对人脑功能的《整体调序》，至今为止能对人脑实现《整体调序》的技术,国内外未见相同报道,也就是说:调序治疗技术,到目前为止,是世界独一无二的技术.二、人脑从结构到功能十分庞大复杂，这项技术是怎样对人脑实现 《整体调序》的呢？ 这一切都源于彭宗禹所长在长时 间的科研实践中的一个重大发现——同步化可以成序！这是人脑的一个重要生理特征，抓住这个重要的生理特征，在技术上从神经功能的同步化入手、实现了全脑多层次的神经功能同步化，这就解决了从膜电位、突触后功能、到突触棘、到神经环路、环路间的相互作用，呈现全脑有序化，于是全脑整合机能增强，精神病人实现了全面能康复！
大量精神病人应用这项技术获得《全面康复》的实践证明：这是一项很成功的精神病创新治疗技术，给广大精神病患者和家属带来了希望、开拓了一条出路！大量事实已经证明，哪位家属了解了这项技术，哪个病人就能得救！
值得思考的是：这个病人药物治疗与调序技术治疗的效果为什么相差如此悬殊？问题的关键出在哪里？
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经调序技术治疗后，以上病症全部消失，也就是幻听、幻视、自言自语、乱跑、砸东西等精神分裂症状消失、焦虑等神经症消失、睡眠由极度失眠。转变为睡眠正常。当前无任何尚存病症，恢复到了一如常人！并成功停药五年未见复发！这无疑是广大患者和家属渴望的治疗效果！
值得思考的是：这个病人药物治疗与调序技术治疗的效果为什么相差如此悬殊？问题的关键出在哪里？
对精神病的发病机制，我们早在2004年在《神经疾病与精神卫生》发表的题为：“走出精神病治疗的困惑”一文中就曾指出：“精神病是个脑的整体病症”、“精神病是人脑不同层次的动态相互作用失序、脑的整合机能失衡的表现”。（481页）
江开达在他2015年6月出版的高等医学院校教科书《精神病学》中指出：近年来越来越多的证据表明：“精神障碍大脑结果构或功能的异常并非局限于某一结构或某一脑区，而是源于神经环路或神经网络的异常”、“该病与多个脑区连接异常、环路功能活动紊乱、大脑网络整合功能下降密切相关”。（33页）
而药物的作用机制，在江开达2013年出版的第7版高校教科书《精神病学》中记载着：目前可用的抗精神病药物几乎都是阻断脑内多巴胺而具有抗精神病作用、传统的抗精神病药物主要有四种受体阻断作用、而新一代在阻断多巴胺D2受体的基础上，还通过阻断脑内5-羟色胺受体、增强抗精神病作用。（228页）
可见，抗精神病药物i治疗的理论认识与治疗机理严重脱节！！！靠在这种局部的《受体阻断》是不可能解决脑区连接异常、环路功能活动紊乱的、更不可能解决大脑网络整合功能下降问题。这是当前精神病药物的疗效存在局限性的关键！
出路在哪里？
可以说调序治疗技术的成功，开拓了一条精神病治疗成功的出路！
这里包括：
1、创新精神病理论、用整体观、系统论重新认识什么是精神病？精神病的发病机理是什么？
2、深入研究和深刻认识人最基本的生命规律和生理特征。
3、变革精神病治疗机理。
4、发明能对人脑实现《整体调序》的技术。
显然，沿袭《受体阻断》的思路是不会走出精神病治疗的困惑、实现精神病治疗的重大突破的。
对精神病发病机制的研究，他早在2004年就曾在《神经疾病与精神卫生》杂志上发表文章，提出：“精神病是人脑不同不同层次的相互作用失序、脑的整合作用失衡”的学术见解，即所谓：“失序、失衡”学说，对于如何解决这个“失序、失衡”问题，他在该文还指出：“借用生物体总是在一定的条件下，通过自组织机能自发地走向有序这一特征，从调节中枢神经元的代谢入手，引发更多的中枢神经元参与同步振荡，打通更多的突触联系，使结构熵下降，有序化程度提高，从而实现中枢神经元兴奋与抑制、脑的整合机能的协调统一。”到2016年彭所长又在《中国健康心理学杂志》发表了“自然界普遍存在的反立法则与生命科学”，他又提出：“生命遵循反立法则而有序”，他同时指出，“脑的重要功能是整合，这个整合是通过复杂的网络系统来实现的，网络系统之间存在着复杂、微妙的相互作用、这些相互作用失序、必定导致整合机能失衡。”因此彭所长提出：中枢神经环路相互作用偏离反立法则，是精神病关键的发病机制。
那么，如何使中枢神经环路间相互作用的这个偏离回归反立法则呢？这将是一个复杂的技术问题，绝不是药物治疗的《受体阻断》能解决的,在长时间的科研与临床实践中彭所长的另一个重大发现是：发现了同步化可以成序的成序机制！这个成序机对树突棘的数量与形态起调控作用，而树突棘的形成、生长、成熟、和消除等系列动态变化，代表了神经环路的布线过程及其修正，对大脑环路的精确化和脑功能成熟具有重大意义；彭所长运用他发明的调序治疗仪，成功地触动了这个成序机制不仅实现了神经环路从结构到功能的高度有序，也同时实现了神经环路间相互作用的的协调统一，即回归了反立法则。
所以，这项技术在应用实践中就实现了,精神病症可以消失、药物的副作用可以消失或明显减轻、认知损害可以消失、认知功能可以提高、情感意识可以恢复、睡眠可以改善、包括眼神面部表情可以恢复到一如常人,是一种全面康复!这是当前任何药物、任何其他技术都做不到的.
以上技术上的成功,借用了中枢神经环路一个重要的特征___可塑性,从神经元到神经环路都存在着可塑特性,人脑可因可塑特性而得病,也可因可塑特性而康复!
2018年杭州师范大学沈万华等人在线上发表文章，也提出：兴奋、抑制平衡被认为是神经环路稳定性和大脑正常功能的关键，破坏E/I与多种神经系统疾病有关，包括癫痫、精神分裂症、和孤独症谱系障碍。对大脑调控E/I平衡的具体机制研究，为通过治疗手段恢复大脑平衡奠定了基础。
事实上，调序治疗技术就是这种恢复大脑平衡的技术，已经公开问世20多年，并在应用实践中获得了成功！
这里，同样需要科学严谨的态度，对大胆的设想，灵敏的创新思维、进行小心的求证、艰苦的、反复的、百折不饶的实验研究。这个过程中，无论成功与失败都是财富。面对失败，要有不达目的誓不罢休的决心，但更需要求实的态度和慎密的思维；对待成功，需要永不休止、不懈地探索，在柳暗花明又一村时，要不懈地追求下一村。
对于科研结论，不轻易肯定，要反复推敲，要经得起反复重复，小心谨慎，对一个新的见解，一个科研的结论，首先要自己否定，然后求别人否定。如果自己和别人都无法否定了，这个见解，这个结论就接近真理了，然后再谨慎地发表。
最后，要让这项科技成果经得起时间，甚至是历史的检验！
归根到底是两点 ：一、该项技术实现了对人脑功能的《整体调序》，至今为止能对人脑实现《整体调序》的技术,国内外未见相同报道,也就是说:调序治疗技术,到目前为止,是世界独一无二的技术.二、人脑从结构到功能十分庞大复杂，这项技术是怎样对人脑实现 《整体调序》的呢？ 这一切都源于彭宗禹所长在长时 间的科研实践中的一个重大发现——同步化可以成序！这是人脑的一个重要生理特征，抓住这个重要的生理特征，在技术上从神经功能的同步化入手、实现了全脑多层次的神经功能同步化，这就解决了从膜电位、突触后功能、到突触棘、到神经环路、环路间的相互作用，呈现全脑有序化，于是全脑整合机能增强，精神病人实现了全面能康复！
大量精神病人应用这项技术获得《全面康复》的实践证明：这是一项很成功的精神病创新治疗技术，给广大精神病患者和家属带来了希望、开拓了一条出路！大量事实已经证明，哪位家属了解了这项技术，哪个病人就能得救！
【 國企信用債違約 監管層關注「有能力還却不還」容忍度很低】
溫凡 時和資產固定收益團隊主管
曾瀞漪 《金石財經》 主持人
曾瀞漪：關於信用債違約，上週五節目我們已經電話連線分析過，現在我們現場更仔細談。從11月10號開始河南永煤債出現信用違約之後，上個周末有更多家信用債違約出現。接下來也就是過去這5天發生的不只是有國企信用債違約，還包括發行商、中介商等等都牽扯在裡面。跟我們介紹一下最新的情況，究竟目前為止信用債違約的進展與影響如何？
溫凡：永煤上周違約之後這周提出了一個展期的方案，但是该方案並沒有獲得全体債權人的同意，也就是說它可能會後續要面臨更多的談判。第二就是紫光也在這周宣佈違約了。第三就是之前已經違約的遼寧國企華晨，在20号已經被瀋陽的法院裁定要進入破產重整程序，後續他所有的債務都要進行重組。從監管的角度來看，我們也發現監管方面開始對永煤這些債券一系列的中介机构、發行的投行包括一些評級機構，都開啟了自律調查，也就是說監管方面已經注意到這現象並且正在採取行動了。
曾瀞漪：光是這10天就有好幾家國企信用債違約，大家會關注一個問題，會不會有所謂的「系統性的風險」？
溫凡：是的，這個問題也是市場比較關注的。從最近情況來看，目前的影響還好，處在一個有限的範圍。主要影響在三個層面，第一就是同行業的，比如說跟永煤一樣處於煤炭行業的。第二個就是同地區，比如說河南的這些地方國企，可能會受到同一個行為模式的影響。第三就是同資質的，我們統稱這一類為弱資質地方國企，這一塊的企業债券目前的壓力比較大。但是整體來講還風險沒有擴散。與此同時我們可以看到監管方面首先已經有了反應，它採取一些行動來穩定市場的信心，另外其它一些區域的地方政府已經開始自救行為，比如說山西省政府已經召開了一次包括地方政府、金融機構和銀行的座談會，去溝通債務及再融资的一些情況，那麼大家穩定住信心保持好溝通之後，也可以維持住對山西這一塊企業債券的信心。
曾瀞漪：就像我們上個星期五也聊到，這個時候各方增加"溝通和協調"是特別重要的。但是金融市場是很現實的，當有這樣的違約出現，而且還是一家接一家的時候，波動就會起來。是不是有很多原本要發行的債券，就因此暫停了？如果這樣停止下去，對相關原定要發債的企業會帶來些什麼影響？
溫凡：瀞漪的觀察很準確。從10號永煤出事開始，一直到昨天19號9天的時間裡，我們已經觀察到大概有約400億的債券推遲或者取消發行。從環比來看，在出現違約事件之前，就是11月1號到10號，一共只有70億左右的債券推遲或取消發行。也就是說在信用事件之後，推遲或者取消發行的數量已經增加了差不多4、5倍。
那麼除此之外，即使是發行成功的這些債券，我們定量來看它的成本也比11月1號到10號的成本將近上漲一個百分點，顯示要麼就是發不出來，要麼就是發的更貴。對本來就是一些比較弱資質的企業的影響是，在原定的債務計畫被打打斷，之後對它的後續的發展都會有很不好的影響，有可能甚至形成惡性循環。
曾瀞漪：也就是說在目前經濟比較艱難的時候，如果有些企業本來真是要獲得通過發債來取得續命的資金的時候，現在取消，對它們來說影響確實會比較大一點。
溫凡：沒錯，要麼就是根本就發不上，要麼就是要以付出比原來更高的代價，這些對它們來講都是非常負面的。
曾瀞漪：我們曾經談到，關於企業違約有兩種情況，就是"有沒有能力還"和"有沒有意願還"。所以到目前為止這些違約事件，究竟是屬於哪一類的？在過程當中監管的態度又是如何的？
溫凡：我們目前看到的比如說華晨或者是永煤的例子的話，市場對他們的質疑就在這個地方。首先就是他們是否"有能力去還"？根據對他們的賬面分析，市場普遍認為他們還是有能力去還的，但是他們有沒有做出返款的動作？並沒有。他們到期之後都選擇了違約，所以是"有能力還而並沒有還"，就是市場普遍質疑他們"逃廢債”的地方。以永煤為例，他11月10號宣佈違約，11月2號的時候他宣佈無償劃轉旗下一個香港上市公司的股權，給了河南國資委下屬的另外一家公司，而且10月20號的時候，他還重新再進行了一次融資，在市場又發了一期債券，所以對這些行為是監管層比較質疑的。監管的自律調查也主要針對永煤在違約前發行的這一期債券，因為你如果之後要做重大的資產重組，比如說無償劃轉你的股權資產，或者是你已經預見到你可能要違約的話，那你就不應該再去發行債券。從事件也可以看到監管層對這種"有能力還却不還"，而且違約後仍然做再融資的行為是容忍度很低的。
曾瀞漪：也就是很關鍵的兩點："有沒有能力"和"有沒有意願"。在這次違約的債券事件中，還有一個市場比較關注的就是紫光債券信用債違約問題。因為紫光是中國的芯片半導體產業的龍頭之一，它的芯片設計或製造等等也是關於中國的高科技企業的發展。但是高科技企業的發展是需要很多錢，然後它的研發、製造周期又長，透過信用債來融資，是不是一個適合的方法？有沒有更好的方法可以幫助這樣周期長的高科技企業？
溫凡：紫光的事情的確非常可惜，就像瀞漪姐所說的，它們所發展的集成電路行業的確是一個需要很大資本投入，投資周期很長，在相當長的周期內可能都看不到回報的一個行業，從我們的角度來說，的確不太適合做信用投資。而且我們如果橫向比較國際上的經驗的話，包括三星、包括intel英特爾這些國際上的企業大多數依靠股權融資或者是政府補貼等等一系列的方式發展。但是是紫光為什麼會採用信用的方式，通过信貸融資的方式去發展，主要原因還是因為過去幾年是國家集成電路發展戰略一個重大的機遇期，因為時間窗口就擺在這裡，再加上國内融資環境的現況仍然是以信貸为主，所以它可能必須需要利用信用債的融資去抓住機遇，而在现在，信贷相對紧缩的週期裡遭遇了一些困難，所以我也覺得紫光違約非常可惜。希望在集成電路國產化發展的一個情況下，紫光不是孤軍奮戰，之後能夠受到各個方面的援助，共同的去發展好國家集成電路國產化的戰略。
曾瀞漪：中國債券市場發展，一直是一個很重要的金融市場開放和發展的方向。從這次國企信用債比較頻密式的違約，是不是能夠從當中找到一些經驗或者是說改善的地方，包括監管機構關注到的發行商、中介機構、評級機構在裡面等等也有問題，藉著這次事件有沒有可能好的提升一下？
溫凡：我覺得是非常有可能的，因為我們說信用發展市場發展最關鍵的是什麼，就是對風險的一個定價，這一次問題我覺得主要就是曝露在這裡。首先就是評級機構，評級機構的評級"顆粒度"太粗，這是中國的一個特點。比如說國際上他們從最高的3A到最低的3C，中間有將近16個不同的等級，但是在我們國家只有三種，就是AA、AA+和AAA，顆粒度太粗的話就無法服務比較精細的信用風險定價。
第二就是有一些非市場化的行為比較多。比如說近期這種逃廢債的行為，如果分析出來，他有能力可以去還債但卻不還，我們就無法對他的信用風險進行一個定價，或者說它沒有能力還，但是政府給了它一筆錢剛兌了，這也是一種非市場化無法定價的一個行為。
第三，這些中介機構，包括我們市場的基礎設施，還是需要去做一個互聯互通，因為現在中國的債券可以在兩個不同的市場交易，銀行和交易所 。將來如果想繼續發展，那麼把這兩家打通，增強資本流動，也是一個發展的方向。
曾瀞漪：我們可以看到中國的債券市場還是有很多可以提升的地方。目前看起來是不是還是很吸引國內外的投資者？雖然最近發生了這一波違約的事情。
溫凡：我們可以把國家的債券市場一分為二的看。首先一塊是利率債，也就是說以國債或者是國開為代表的一些代表政府信用的債券，另外一塊就是最近違約比較多的信用債，那我們先說利率債。可能因為我們的貨幣政策或其他原因，利率債的收益是遠遠超過其他國家的，所以這一塊對於國際投資者的吸引力是非常大，最近我們也一直看到有資金通過各種各樣的債券通的方式來流入。第二塊就是信用債，的確信用債最近是受到衝擊比較大，傳統意義上來說，也並不是一些外國投資者所青睞的一個對象，所以說這一塊可能還需要繼續加強。
曾瀞漪：中國的債券市場還是有很大的一個發展空間，就是要繼續改善相關的比較薄弱的環節。十四五期間，中國債券市場發展也肯定是中國金融市場發展的重點，有些什麼樣的方向可以提供我們參考的？
溫凡：我覺得起碼有兩個方向去發展，第一是擴大資本市場的雙向開放。因為中國的債券市場現在已經很大，規模已經是世界第二，但是雖然最近外資不停的流入，但整體的比例還比較低，大概是在2%左右，這一個數字和主流的市場比如說跟美國來比的話，差距是很大的。也就是說有非常大的空間可以繼續吸引外國投資者流入，從而幫助到資本市場的開放。第二就是十四五規劃裡面有提到要加強直接融資的比重，那債券也是非常重要的一個直接融資的方式，如果債券市場能夠獲得長足的發展，我相信有更多的投資者能夠參與到直接融資市場上來，那也可以幫助我們的金融市場來提供更多的選擇，增加市場的廣度和寬度。
曾瀞漪：這次新冠疫情的衝擊，我們看到全球的資本市場的一些變動，股票是其中一個，另外債市也是非常重要的。今年債市的積極發展，有國家的債券發行，還有地方政府的，還有企業等等。從這個角度看，是不是全球企業發債的前景還是值得期待的？
溫凡：我想也是回到我們剛剛談的利率債和信用債，分開來說。如果投資者的風險偏好不是很大，是比較保守的話，利率債在現在情況下是一個比較好的選擇，因為疫情還是比較影響經濟的發展。傳統意義上來說，如果經濟增長是比較偏弱的情況，利率債通常是比較吸引的投資方式，因為它具有避險的功能。第二就是信用債。像我們剛剛說的就是最近信用事件很多，其實不只是在中國，在其他地方我們也能看到，包括新興市場有一些有信用衝擊的出現，所以如果投資者對信用債感興趣的話，就要做一個信用分化的選擇，意思是在現在的這種疫情衝擊下，所有的經濟的復蘇比較慢，那麼本來資質相對較弱的發行人可能償還的能力要下降，所以投資他是不建議的，但是如果是信用資質比較好的一些的發行人發行的信用債的話，我覺得還是具有一定的吸引力的。
曾瀞漪：最近我請專家分析的時候，有人說垃圾債券、高收益率債券是明年很受看好的，你覺得如何？
溫凡：我覺得高收益債券也要分。有一些高收益債券裡面相對資質比較好的，和有一些相對資質比較弱的，這個我們叫信用下沉，意思是說高收益債券也有不同層次的信用，你下沉到最低就是風險最大。或者是說我們從基本面去分析，如果是十分依賴再融資的高收益債券也要小心，因為現在再融資的難度的確比較大。
曾瀞漪：謝謝溫凡到節目當中來，這次信用債市場的波動，實際上是中國提振債市素質的一個機會，但是投資者在投資的時候也要特別注意分析清楚，到底哪個是比較可靠的，符合自己的風險承受。
溫凡 時和資產固定收益團隊主管
曾瀞漪 《金石財經》 主持人
曾瀞漪：關於信用債違約，上週五節目我們已經電話連線分析過，現在我們現場更仔細談。從11月10號開始河南永煤債出現信用違約之後，上個周末有更多家信用債違約出現。接下來也就是過去這5天發生的不只是有國企信用債違約，還包括發行商、中介商等等都牽扯在裡面。跟我們介紹一下最新的情況，究竟目前為止信用債違約的進展與影響如何？
溫凡：永煤上周違約之後這周提出了一個展期的方案，但是该方案並沒有獲得全体債權人的同意，也就是說它可能會後續要面臨更多的談判。第二就是紫光也在這周宣佈違約了。第三就是之前已經違約的遼寧國企華晨，在20号已經被瀋陽的法院裁定要進入破產重整程序，後續他所有的債務都要進行重組。從監管的角度來看，我們也發現監管方面開始對永煤這些債券一系列的中介机构、發行的投行包括一些評級機構，都開啟了自律調查，也就是說監管方面已經注意到這現象並且正在採取行動了。
曾瀞漪：光是這10天就有好幾家國企信用債違約，大家會關注一個問題，會不會有所謂的「系統性的風險」？
溫凡：是的，這個問題也是市場比較關注的。從最近情況來看，目前的影響還好，處在一個有限的範圍。主要影響在三個層面，第一就是同行業的，比如說跟永煤一樣處於煤炭行業的。第二個就是同地區，比如說河南的這些地方國企，可能會受到同一個行為模式的影響。第三就是同資質的，我們統稱這一類為弱資質地方國企，這一塊的企業债券目前的壓力比較大。但是整體來講還風險沒有擴散。與此同時我們可以看到監管方面首先已經有了反應，它採取一些行動來穩定市場的信心，另外其它一些區域的地方政府已經開始自救行為，比如說山西省政府已經召開了一次包括地方政府、金融機構和銀行的座談會，去溝通債務及再融资的一些情況，那麼大家穩定住信心保持好溝通之後，也可以維持住對山西這一塊企業債券的信心。
曾瀞漪：就像我們上個星期五也聊到，這個時候各方增加"溝通和協調"是特別重要的。但是金融市場是很現實的，當有這樣的違約出現，而且還是一家接一家的時候，波動就會起來。是不是有很多原本要發行的債券，就因此暫停了？如果這樣停止下去，對相關原定要發債的企業會帶來些什麼影響？
溫凡：瀞漪的觀察很準確。從10號永煤出事開始，一直到昨天19號9天的時間裡，我們已經觀察到大概有約400億的債券推遲或者取消發行。從環比來看，在出現違約事件之前，就是11月1號到10號，一共只有70億左右的債券推遲或取消發行。也就是說在信用事件之後，推遲或者取消發行的數量已經增加了差不多4、5倍。
那麼除此之外，即使是發行成功的這些債券，我們定量來看它的成本也比11月1號到10號的成本將近上漲一個百分點，顯示要麼就是發不出來，要麼就是發的更貴。對本來就是一些比較弱資質的企業的影響是，在原定的債務計畫被打打斷，之後對它的後續的發展都會有很不好的影響，有可能甚至形成惡性循環。
曾瀞漪：也就是說在目前經濟比較艱難的時候，如果有些企業本來真是要獲得通過發債來取得續命的資金的時候，現在取消，對它們來說影響確實會比較大一點。
溫凡：沒錯，要麼就是根本就發不上，要麼就是要以付出比原來更高的代價，這些對它們來講都是非常負面的。
曾瀞漪：我們曾經談到，關於企業違約有兩種情況，就是"有沒有能力還"和"有沒有意願還"。所以到目前為止這些違約事件，究竟是屬於哪一類的？在過程當中監管的態度又是如何的？
溫凡：我們目前看到的比如說華晨或者是永煤的例子的話，市場對他們的質疑就在這個地方。首先就是他們是否"有能力去還"？根據對他們的賬面分析，市場普遍認為他們還是有能力去還的，但是他們有沒有做出返款的動作？並沒有。他們到期之後都選擇了違約，所以是"有能力還而並沒有還"，就是市場普遍質疑他們"逃廢債”的地方。以永煤為例，他11月10號宣佈違約，11月2號的時候他宣佈無償劃轉旗下一個香港上市公司的股權，給了河南國資委下屬的另外一家公司，而且10月20號的時候，他還重新再進行了一次融資，在市場又發了一期債券，所以對這些行為是監管層比較質疑的。監管的自律調查也主要針對永煤在違約前發行的這一期債券，因為你如果之後要做重大的資產重組，比如說無償劃轉你的股權資產，或者是你已經預見到你可能要違約的話，那你就不應該再去發行債券。從事件也可以看到監管層對這種"有能力還却不還"，而且違約後仍然做再融資的行為是容忍度很低的。
曾瀞漪：也就是很關鍵的兩點："有沒有能力"和"有沒有意願"。在這次違約的債券事件中，還有一個市場比較關注的就是紫光債券信用債違約問題。因為紫光是中國的芯片半導體產業的龍頭之一，它的芯片設計或製造等等也是關於中國的高科技企業的發展。但是高科技企業的發展是需要很多錢，然後它的研發、製造周期又長，透過信用債來融資，是不是一個適合的方法？有沒有更好的方法可以幫助這樣周期長的高科技企業？
溫凡：紫光的事情的確非常可惜，就像瀞漪姐所說的，它們所發展的集成電路行業的確是一個需要很大資本投入，投資周期很長，在相當長的周期內可能都看不到回報的一個行業，從我們的角度來說，的確不太適合做信用投資。而且我們如果橫向比較國際上的經驗的話，包括三星、包括intel英特爾這些國際上的企業大多數依靠股權融資或者是政府補貼等等一系列的方式發展。但是是紫光為什麼會採用信用的方式，通过信貸融資的方式去發展，主要原因還是因為過去幾年是國家集成電路發展戰略一個重大的機遇期，因為時間窗口就擺在這裡，再加上國内融資環境的現況仍然是以信貸为主，所以它可能必須需要利用信用債的融資去抓住機遇，而在现在，信贷相對紧缩的週期裡遭遇了一些困難，所以我也覺得紫光違約非常可惜。希望在集成電路國產化發展的一個情況下，紫光不是孤軍奮戰，之後能夠受到各個方面的援助，共同的去發展好國家集成電路國產化的戰略。
曾瀞漪：中國債券市場發展，一直是一個很重要的金融市場開放和發展的方向。從這次國企信用債比較頻密式的違約，是不是能夠從當中找到一些經驗或者是說改善的地方，包括監管機構關注到的發行商、中介機構、評級機構在裡面等等也有問題，藉著這次事件有沒有可能好的提升一下？
溫凡：我覺得是非常有可能的，因為我們說信用發展市場發展最關鍵的是什麼，就是對風險的一個定價，這一次問題我覺得主要就是曝露在這裡。首先就是評級機構，評級機構的評級"顆粒度"太粗，這是中國的一個特點。比如說國際上他們從最高的3A到最低的3C，中間有將近16個不同的等級，但是在我們國家只有三種，就是AA、AA+和AAA，顆粒度太粗的話就無法服務比較精細的信用風險定價。
第二就是有一些非市場化的行為比較多。比如說近期這種逃廢債的行為，如果分析出來，他有能力可以去還債但卻不還，我們就無法對他的信用風險進行一個定價，或者說它沒有能力還，但是政府給了它一筆錢剛兌了，這也是一種非市場化無法定價的一個行為。
第三，這些中介機構，包括我們市場的基礎設施，還是需要去做一個互聯互通，因為現在中國的債券可以在兩個不同的市場交易，銀行和交易所 。將來如果想繼續發展，那麼把這兩家打通，增強資本流動，也是一個發展的方向。
曾瀞漪：我們可以看到中國的債券市場還是有很多可以提升的地方。目前看起來是不是還是很吸引國內外的投資者？雖然最近發生了這一波違約的事情。
溫凡：我們可以把國家的債券市場一分為二的看。首先一塊是利率債，也就是說以國債或者是國開為代表的一些代表政府信用的債券，另外一塊就是最近違約比較多的信用債，那我們先說利率債。可能因為我們的貨幣政策或其他原因，利率債的收益是遠遠超過其他國家的，所以這一塊對於國際投資者的吸引力是非常大，最近我們也一直看到有資金通過各種各樣的債券通的方式來流入。第二塊就是信用債，的確信用債最近是受到衝擊比較大，傳統意義上來說，也並不是一些外國投資者所青睞的一個對象，所以說這一塊可能還需要繼續加強。
曾瀞漪：中國的債券市場還是有很大的一個發展空間，就是要繼續改善相關的比較薄弱的環節。十四五期間，中國債券市場發展也肯定是中國金融市場發展的重點，有些什麼樣的方向可以提供我們參考的？
溫凡：我覺得起碼有兩個方向去發展，第一是擴大資本市場的雙向開放。因為中國的債券市場現在已經很大，規模已經是世界第二，但是雖然最近外資不停的流入，但整體的比例還比較低，大概是在2%左右，這一個數字和主流的市場比如說跟美國來比的話，差距是很大的。也就是說有非常大的空間可以繼續吸引外國投資者流入，從而幫助到資本市場的開放。第二就是十四五規劃裡面有提到要加強直接融資的比重，那債券也是非常重要的一個直接融資的方式，如果債券市場能夠獲得長足的發展，我相信有更多的投資者能夠參與到直接融資市場上來，那也可以幫助我們的金融市場來提供更多的選擇，增加市場的廣度和寬度。
曾瀞漪：這次新冠疫情的衝擊，我們看到全球的資本市場的一些變動，股票是其中一個，另外債市也是非常重要的。今年債市的積極發展，有國家的債券發行，還有地方政府的，還有企業等等。從這個角度看，是不是全球企業發債的前景還是值得期待的？
溫凡：我想也是回到我們剛剛談的利率債和信用債，分開來說。如果投資者的風險偏好不是很大，是比較保守的話，利率債在現在情況下是一個比較好的選擇，因為疫情還是比較影響經濟的發展。傳統意義上來說，如果經濟增長是比較偏弱的情況，利率債通常是比較吸引的投資方式，因為它具有避險的功能。第二就是信用債。像我們剛剛說的就是最近信用事件很多，其實不只是在中國，在其他地方我們也能看到，包括新興市場有一些有信用衝擊的出現，所以如果投資者對信用債感興趣的話，就要做一個信用分化的選擇，意思是在現在的這種疫情衝擊下，所有的經濟的復蘇比較慢，那麼本來資質相對較弱的發行人可能償還的能力要下降，所以投資他是不建議的，但是如果是信用資質比較好的一些的發行人發行的信用債的話，我覺得還是具有一定的吸引力的。
曾瀞漪：最近我請專家分析的時候，有人說垃圾債券、高收益率債券是明年很受看好的，你覺得如何？
溫凡：我覺得高收益債券也要分。有一些高收益債券裡面相對資質比較好的，和有一些相對資質比較弱的，這個我們叫信用下沉，意思是說高收益債券也有不同層次的信用，你下沉到最低就是風險最大。或者是說我們從基本面去分析，如果是十分依賴再融資的高收益債券也要小心，因為現在再融資的難度的確比較大。
曾瀞漪：謝謝溫凡到節目當中來，這次信用債市場的波動，實際上是中國提振債市素質的一個機會，但是投資者在投資的時候也要特別注意分析清楚，到底哪個是比較可靠的，符合自己的風險承受。
训练打卡day23
1⃣️ 椭圆机热身10min
2⃣️ 大腿外展内收22.5kg20×5组
3⃣️ 15kg坐姿平拉20×5组
4⃣️4kg哑铃侧平举15×3组 哑铃弯举15×3组
5⃣️ 引体向上49.5kg5×1组 8×4组
6⃣️ 墙壁俯卧撑100×2组
7⃣️ 7.5kg酒杯深蹲20×2组
nm又没跳成绳 小脚趾破皮了磨得好痛
弟弟真是直男实锤 我刚刚说我磨破脚了 结果tm他问我在单车房一直做啥呢[二哈]
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