【长江航运保持良好韧性 ——2020年三季度长江干线水运生产形势分析】#航运资讯# [星星]#港口#
第三季度，国际经济形势依然较为严峻，全球贸易额与去年同期相比减少5%。国内经济不断向好，当季国内生产总值（GDP）增速达4.9%，推动前三季度GDP增速实现了由负转正的跨越。市场需求逐步回升，9月份中国制造业采购经理指数（PMI）为51.5%，连续7个月处于扩张区间。
第三季度长江干线水路运输市场需求较为强劲，虽然受到长江流域强降雨等不利因素影响，但运输生产总体实现同比增长。前三季度，长江航运受新冠肺炎疫情和长江流域强降雨影响，先后在2月、7月经历了两个低谷，但总体保持良好韧性，恢复增长的动力较为强劲。
外贸货物吞吐量保持正增长
第三季度长江干线港口完成货物吞吐量8.4亿吨，同比增长3.3%，环比减少1.6%。前三季度长江干线港口累计完成货物吞吐量23.65亿吨，同比增长0.4%。其中长江干线港口累计完成外贸货物吞吐量3.3亿吨，同比增长5.5%；完成内贸货物吞吐量20.3亿吨，同比减少0.4%。
散货主要的八大货类“五升三降”。第三季度煤炭及制品吞吐量1.6亿吨、矿物性建筑材料吞吐量2.0亿吨，同比分别减少8.2%、4.4%，金属矿石吞吐量1.7亿吨，同比增长11.3%。其他货类中，石油天然气及制品、水泥、非金属矿石同比分别减少5.1%、2.2%、20.3%；钢铁、粮食、化工原料及制品吞吐量同比分别增长64.1%、24.2%、1.1%。
累计来看，前三季度金属矿石、矿建材料、钢铁、粮食吞吐量实现增长，分别为12.5%、4.1%、35.7%、7.5%；煤炭及制品、石油天然气及制品、水泥、非金属矿石、化工原料及制品吞吐量同比分别减少11.6%、8.2%、2.0%、5.6%、3.2%。
前三季度，长江干线港口完成集装箱吞吐量1390.5万TEU，同比减少2.9%。其中，外贸集装箱598.0万TEU，同比减少1.7%；内贸集装箱792.6万TEU,同比减少3.9%。但第三季度实现正增长，完成吞吐量533.8万TEU，同比增长7.3%。其中，外贸集装箱235.1万TEU，同比增长14.0%；内贸集装箱298.8万TEU，同比增长2.5%。
旅客吞吐量提升。8月1日长江干线省际客船恢复运行后，旅客运输景气度有所提升，尤其是9月份长江干线港口完成旅客吞吐量14.8万人，是1—8月旅客吞吐量总和的两倍多。三季度旅客吞吐量17.8万人，同比减少86.1%。
引航船舶数量、净吨大幅增长，累计数量接近去年同期。三季度长江引航中心引航船舶1.7万艘次，同比增长10.0%。其中，引领国内航线船舶0.5万艘次，同比增长2.4%；引领国际航线船舶1.2万艘次，同比增长13.2%。引航船舶净吨位为1.8亿，同比增长11.2%。今年前9月，长江引航中心引航船舶4.6万艘次，同比减少1.6%。
形势较一季度明显好转
前三季度长江干线港口货物运输总体呈现向好发展的态势，专业化运输方式加快恢复。分季度来看，长江干线港口货物吞吐量一季度同比减少4.2%，二、三季度不断向好，港口货物吞吐量同比分别增长3.8%、3.3%。
从运输区段看，下游港口表现稳健，上游港口吞吐量下降明显。前三季度，长江下游区域港口货物吞吐量同比增长2.9%，中游区域基本持平，上游区域同比减少12.9%。自年初以来，下游江苏段港口表现一直较为平稳，在面对各种困难局面时发挥了“压舱石”的效果；中游各省港口克服疫情、洪水等不利因素影响，其港口吞吐量逐步接近去年同期水平；上游四川、重庆港口吞吐量下滑较为明显，三峡船闸及升船机货物通过量9617万吨，同比减少11.7%。
从运输方式看，专业化运输正在逐步恢复，增长动力较为强劲。其中——
集装箱运输快速恢复。在国外疫情仍然具有较多不确定性的情况下，国内产业链优势凸显，推动集装箱运输需求出现大幅增长。三季度，长江干线港口集装箱吞吐量实现同比、环比双增长，尤其是外贸航线集装箱吞吐量同比实现14.0%的较大增幅，一举扭转上半年外贸航线颓势。虽然前三季度集装箱吞吐量仍未达到去年同期水平，但降幅正在不断缩窄。
液货危险品运输降幅收窄。受油品消费需求下降、化工企业开工不足等因素影响，上半年石油天然气及制品、化工原料及制品吞吐量同比降幅接近一成。进入三季度，长江干线成品油、化工原料及制品吞吐量实现同比增长，原油、液化天然气吞吐量较去年同期仍有所下滑，液货危险品运输总体表现好于前期。前三季度液货危险品港口吞吐量较去年同期减少6.0%，降幅进一步收窄。
商品车滚装运输加速恢复。二季度以来，长江干线港口滚装汽车运输逐步恢复，多地推出新一轮的促消费政策，特别是加大了对汽车等重点领域的支持力度，汽车消费势头向好。三季度滚装汽车运输恢复速度加快，长江干线港口滚装汽车吞吐量较二季度增长367.0%。受前期运输低迷影响，前三季度滚装汽车吞吐量同比仍下降六成，但降幅较前期快速缩窄。
旅客运输渐进式恢复增长。在统筹推进疫情防控和经济社会发展的方针指引下，国内游轮载客率上限已相继从50%提升到70%，再到目前的90%，客运量、客船载客率等指标也逐步提升。但由于旅游者信心不足，市场开发较为艰难，旅客运输总体呈现渐进式恢复增长的态势，距离恢复到正常水平仍需要一段时间。
景气和信心指数持续回升
从相关指数跟踪情况来看，前三季度长江航运价格总体平稳，景气和信心指数持续回升。
干散货运价指数先跌后涨。2020年前三季度，受国内外新冠肺炎疫情，长江干散货综合运价指数一季度环比下降6.68%，二季度环比下降9.00%，三季度迎来百年一遇的洪水，运价指数环比上升16.75%。综合运价指数维持在684-847点之间调整。长江干散货综合运价指数9月较去年同期上升2.85%，其中，煤炭、金属矿石、矿建材料、非金属矿石9月运价指数较上年同期分别上升4.96%、7.15%、-4.29%、-3.20%。
集装箱运价指数下降。2020年前三季度，新冠肺炎疫情影响国际贸易和国内贸易，工业生产处于恢复状态，面临一定压力。长江集装箱综合运价指数1季度环比基本持平，二季度环比下降5.5%，三季度环比下降0.3%，综合运价指数在989.1-1057.4点之间。长江集装箱综合运价指数9月同比下降5.7%，上游区域集装箱运价指数同比增长0.2%，中游区域、下游区域集装箱运价指数分别同比下降6.0%、17.5%。
2020年前三季度长江航运景气指数分别为89.01点、95.43点、98.41点，企业信心指数分别为85.80点、90.12点、99.77点，其中景气指数前三季度均处于不景气区，信心指数除三季度外均处于不景气区。
从企业类型看，前三季度港口企业景气指数均高于航运企业，其中，一季度、二季度港口企业以及一季度至三季度航运企业景气指数均处于不景气区，三季度港口企业景气指数回升至景气区。从区域分布看，前三季度下游景气水平均好于上、中游。
从运输分类看，除一季度外，二季度和三季度货运景气水平均好于客运。从主要运输货种看，除三季度外，一季度、二季度液体散货运输景气指数均好于干散货、集装箱、滚装汽车。
四季度有望延续增长势头
二季度以来，国内GDP进入正增长区间，经济形势不断向好，制造业市场需求稳定，对长江航运市场发展构成了有力支撑。四季度，各地纷纷喊出全力冲刺的口号，预计国内经济仍将维持稳中有进的发展格局。与此同时，新冠肺炎疫情在秋冬季有卷土重来的可能，与美国在政治、经济等领域的摩擦持续，这些因素可能为我国经济发展带来不利影响。
受宏观经济形势影响，预计四季度长江航运市场将延续增长势头，全年总体呈现温和增长态势。部分领域形势预测如下：
干散货运输市场小幅增长。四季度受取暖等因素影响，社会用电量需求增长，煤炭消费量有望回升；基建、制造业等领域的稳步发展，对金属矿石、矿建材料等干散货需求构成了有力支撑；房地产市场趋于平稳，对矿建材料、水泥等需求或将有所下降，四季度总体预计保持小幅增长。
集装箱运输快速增长。四季度，欧美等国迎来感恩节、圣诞节等重要节日，将从中国进口大量节日物资，长江航运外贸集装箱运输预计仍将保持较快增速。我国着力构建“双循环”发展格局，国内市场需求将进一步释放，内贸集装箱运输也有望企稳增长。预计四季度集装箱运输有望延续三季度增长势头。
液货危险品运输总体持平。受国际原油价格上涨及前期国内加大储备量等因素影响，近期原油进口量出现较大幅度下滑。四季度，市场对成品油、化工原料及制品的需求有望进一步回暖，预计液货危险品运输总体与去年同期持平。
旅游客运市场进一步恢复，仍难达去年同期水平。目前，长江旅游客运市场较前期已有明显恢复。但受客源不足等因素影响，游轮市场整体难以恢复到去年同期水平。同时，秋冬季疫情防控压力增加，旅游客运市场还面临一些不确定因素。预计四季度长江干线旅游客运市场进一步恢复，但同比仍将有较大幅度下降。
第三季度，国际经济形势依然较为严峻，全球贸易额与去年同期相比减少5%。国内经济不断向好，当季国内生产总值（GDP）增速达4.9%，推动前三季度GDP增速实现了由负转正的跨越。市场需求逐步回升，9月份中国制造业采购经理指数（PMI）为51.5%，连续7个月处于扩张区间。
第三季度长江干线水路运输市场需求较为强劲，虽然受到长江流域强降雨等不利因素影响，但运输生产总体实现同比增长。前三季度，长江航运受新冠肺炎疫情和长江流域强降雨影响，先后在2月、7月经历了两个低谷，但总体保持良好韧性，恢复增长的动力较为强劲。
外贸货物吞吐量保持正增长
第三季度长江干线港口完成货物吞吐量8.4亿吨，同比增长3.3%，环比减少1.6%。前三季度长江干线港口累计完成货物吞吐量23.65亿吨，同比增长0.4%。其中长江干线港口累计完成外贸货物吞吐量3.3亿吨，同比增长5.5%；完成内贸货物吞吐量20.3亿吨，同比减少0.4%。
散货主要的八大货类“五升三降”。第三季度煤炭及制品吞吐量1.6亿吨、矿物性建筑材料吞吐量2.0亿吨，同比分别减少8.2%、4.4%，金属矿石吞吐量1.7亿吨，同比增长11.3%。其他货类中，石油天然气及制品、水泥、非金属矿石同比分别减少5.1%、2.2%、20.3%；钢铁、粮食、化工原料及制品吞吐量同比分别增长64.1%、24.2%、1.1%。
累计来看，前三季度金属矿石、矿建材料、钢铁、粮食吞吐量实现增长，分别为12.5%、4.1%、35.7%、7.5%；煤炭及制品、石油天然气及制品、水泥、非金属矿石、化工原料及制品吞吐量同比分别减少11.6%、8.2%、2.0%、5.6%、3.2%。
前三季度，长江干线港口完成集装箱吞吐量1390.5万TEU，同比减少2.9%。其中，外贸集装箱598.0万TEU，同比减少1.7%；内贸集装箱792.6万TEU,同比减少3.9%。但第三季度实现正增长，完成吞吐量533.8万TEU，同比增长7.3%。其中，外贸集装箱235.1万TEU，同比增长14.0%；内贸集装箱298.8万TEU，同比增长2.5%。
旅客吞吐量提升。8月1日长江干线省际客船恢复运行后，旅客运输景气度有所提升，尤其是9月份长江干线港口完成旅客吞吐量14.8万人，是1—8月旅客吞吐量总和的两倍多。三季度旅客吞吐量17.8万人，同比减少86.1%。
引航船舶数量、净吨大幅增长，累计数量接近去年同期。三季度长江引航中心引航船舶1.7万艘次，同比增长10.0%。其中，引领国内航线船舶0.5万艘次，同比增长2.4%；引领国际航线船舶1.2万艘次，同比增长13.2%。引航船舶净吨位为1.8亿，同比增长11.2%。今年前9月，长江引航中心引航船舶4.6万艘次，同比减少1.6%。
形势较一季度明显好转
前三季度长江干线港口货物运输总体呈现向好发展的态势，专业化运输方式加快恢复。分季度来看，长江干线港口货物吞吐量一季度同比减少4.2%，二、三季度不断向好，港口货物吞吐量同比分别增长3.8%、3.3%。
从运输区段看，下游港口表现稳健，上游港口吞吐量下降明显。前三季度，长江下游区域港口货物吞吐量同比增长2.9%，中游区域基本持平，上游区域同比减少12.9%。自年初以来，下游江苏段港口表现一直较为平稳，在面对各种困难局面时发挥了“压舱石”的效果；中游各省港口克服疫情、洪水等不利因素影响，其港口吞吐量逐步接近去年同期水平；上游四川、重庆港口吞吐量下滑较为明显，三峡船闸及升船机货物通过量9617万吨，同比减少11.7%。
从运输方式看，专业化运输正在逐步恢复，增长动力较为强劲。其中——
集装箱运输快速恢复。在国外疫情仍然具有较多不确定性的情况下，国内产业链优势凸显，推动集装箱运输需求出现大幅增长。三季度，长江干线港口集装箱吞吐量实现同比、环比双增长，尤其是外贸航线集装箱吞吐量同比实现14.0%的较大增幅，一举扭转上半年外贸航线颓势。虽然前三季度集装箱吞吐量仍未达到去年同期水平，但降幅正在不断缩窄。
液货危险品运输降幅收窄。受油品消费需求下降、化工企业开工不足等因素影响，上半年石油天然气及制品、化工原料及制品吞吐量同比降幅接近一成。进入三季度，长江干线成品油、化工原料及制品吞吐量实现同比增长，原油、液化天然气吞吐量较去年同期仍有所下滑，液货危险品运输总体表现好于前期。前三季度液货危险品港口吞吐量较去年同期减少6.0%，降幅进一步收窄。
商品车滚装运输加速恢复。二季度以来，长江干线港口滚装汽车运输逐步恢复，多地推出新一轮的促消费政策，特别是加大了对汽车等重点领域的支持力度，汽车消费势头向好。三季度滚装汽车运输恢复速度加快，长江干线港口滚装汽车吞吐量较二季度增长367.0%。受前期运输低迷影响，前三季度滚装汽车吞吐量同比仍下降六成，但降幅较前期快速缩窄。
旅客运输渐进式恢复增长。在统筹推进疫情防控和经济社会发展的方针指引下，国内游轮载客率上限已相继从50%提升到70%，再到目前的90%，客运量、客船载客率等指标也逐步提升。但由于旅游者信心不足，市场开发较为艰难，旅客运输总体呈现渐进式恢复增长的态势，距离恢复到正常水平仍需要一段时间。
景气和信心指数持续回升
从相关指数跟踪情况来看，前三季度长江航运价格总体平稳，景气和信心指数持续回升。
干散货运价指数先跌后涨。2020年前三季度，受国内外新冠肺炎疫情，长江干散货综合运价指数一季度环比下降6.68%，二季度环比下降9.00%，三季度迎来百年一遇的洪水，运价指数环比上升16.75%。综合运价指数维持在684-847点之间调整。长江干散货综合运价指数9月较去年同期上升2.85%，其中，煤炭、金属矿石、矿建材料、非金属矿石9月运价指数较上年同期分别上升4.96%、7.15%、-4.29%、-3.20%。
集装箱运价指数下降。2020年前三季度，新冠肺炎疫情影响国际贸易和国内贸易，工业生产处于恢复状态，面临一定压力。长江集装箱综合运价指数1季度环比基本持平，二季度环比下降5.5%，三季度环比下降0.3%，综合运价指数在989.1-1057.4点之间。长江集装箱综合运价指数9月同比下降5.7%，上游区域集装箱运价指数同比增长0.2%，中游区域、下游区域集装箱运价指数分别同比下降6.0%、17.5%。
2020年前三季度长江航运景气指数分别为89.01点、95.43点、98.41点，企业信心指数分别为85.80点、90.12点、99.77点，其中景气指数前三季度均处于不景气区，信心指数除三季度外均处于不景气区。
从企业类型看，前三季度港口企业景气指数均高于航运企业，其中，一季度、二季度港口企业以及一季度至三季度航运企业景气指数均处于不景气区，三季度港口企业景气指数回升至景气区。从区域分布看，前三季度下游景气水平均好于上、中游。
从运输分类看，除一季度外，二季度和三季度货运景气水平均好于客运。从主要运输货种看，除三季度外，一季度、二季度液体散货运输景气指数均好于干散货、集装箱、滚装汽车。
四季度有望延续增长势头
二季度以来，国内GDP进入正增长区间，经济形势不断向好，制造业市场需求稳定，对长江航运市场发展构成了有力支撑。四季度，各地纷纷喊出全力冲刺的口号，预计国内经济仍将维持稳中有进的发展格局。与此同时，新冠肺炎疫情在秋冬季有卷土重来的可能，与美国在政治、经济等领域的摩擦持续，这些因素可能为我国经济发展带来不利影响。
受宏观经济形势影响，预计四季度长江航运市场将延续增长势头，全年总体呈现温和增长态势。部分领域形势预测如下：
干散货运输市场小幅增长。四季度受取暖等因素影响，社会用电量需求增长，煤炭消费量有望回升；基建、制造业等领域的稳步发展，对金属矿石、矿建材料等干散货需求构成了有力支撑；房地产市场趋于平稳，对矿建材料、水泥等需求或将有所下降，四季度总体预计保持小幅增长。
集装箱运输快速增长。四季度，欧美等国迎来感恩节、圣诞节等重要节日，将从中国进口大量节日物资，长江航运外贸集装箱运输预计仍将保持较快增速。我国着力构建“双循环”发展格局，国内市场需求将进一步释放，内贸集装箱运输也有望企稳增长。预计四季度集装箱运输有望延续三季度增长势头。
液货危险品运输总体持平。受国际原油价格上涨及前期国内加大储备量等因素影响，近期原油进口量出现较大幅度下滑。四季度，市场对成品油、化工原料及制品的需求有望进一步回暖，预计液货危险品运输总体与去年同期持平。
旅游客运市场进一步恢复，仍难达去年同期水平。目前，长江旅游客运市场较前期已有明显恢复。但受客源不足等因素影响，游轮市场整体难以恢复到去年同期水平。同时，秋冬季疫情防控压力增加，旅游客运市场还面临一些不确定因素。预计四季度长江干线旅游客运市场进一步恢复，但同比仍将有较大幅度下降。
【权威专家剖析蚂蚁：网络小贷管理办法深刻影响业务环境 暂缓上市赋予投资者重新选择权 】
蚂蚁金服暂缓上市的风波不知何日才能平息，但是暂缓上市背后的逻辑已经引起市场各方的高度关注。从目前的信息来看，银保监会、央行日前发布《网络小额贷款业务管理暂行办法（征求意见稿）》（以下简称《办法》）是蚂蚁集团被暂缓IPO的核心诱因。
有权威金融专家接受证券时报记者采访时分析，《办法》出台之后，蚂蚁集团业务环境将发生重大变化。比如，根据《办法》蚂蚁集团只能保留一家全国经营的控股小贷公司，因此需要放弃对花呗或借呗中一家公司的控制权并转为参股。同时，蚂蚁集团需要大幅增加表内贷款规模。此外，蚂蚁集团的单户网贷余额受到限制，有可能改变其营收增长逻辑，而蚂蚁集团存量的ABS规模等也需要收缩。
“受金融科技监管政策变化影响，公司基本面情况可能发生变化，如仍按照原发行价格配售，投资者可能将被迫承担更高的后市风险，暂缓上市将给投资者充分消化新增信息并重新选择的权利，”有机构人士对证券时报记者分析。
政策变化改变业务环境 小贷业务或需增加资金本1000亿
在11月2日四部委约谈蚂蚁集团实控人和高层、央行发布网络小贷管理办法后，几乎所有的分析师都认同，政策环境的变化背景下，需要对金融科技公司的发展模式进行重构。
前述金融专家对证券时报记者分析，网络小贷管理办法对蚂蚁集团的业务会有全方位的影响。
首先看来，蚂蚁集团的跨省经营需要行政审批。目前蚂蚁集团有两个在全国经营信贷业务的公司，分别是重庆市蚂蚁商诚小额贷款有限公司（借贷业务即借呗）和重庆市蚂蚁小微小额贷款有限公司（借贷业务即花呗）。根据《办法》第5条，蚂蚁集团应当就花呗和借呗在全国范围内经营业务向银保监会申请行政许可，从此纳入银保监会的监管框架。
蚂蚁集团也不能再同时拥有借呗和花呗。《办法》第20条规定，同一投资人及其关联方、一致行动人作为主要股东参股跨省级行政区域经营网络小额贷款业务的小额贷款公司的数量不得超过2家，或控股跨省级行政区域经营网络小额贷款业务的小额贷款公司的数量不得超过1家。蚂蚁集团旗下有2家控股跨省级行政区域经营网络小额贷款业务的公司，因此需要放弃对花呗或借呗中一家公司的控制权并转为参股。
在经营杠杆方面，蚂蚁集团需要大幅增加表内贷款规模。《办法》第十五条规定，在单笔联合贷款中，经营网络小额贷款业务的小额贷款公司的出资比例不得低于30%。以目前的联合贷款规模1.8万亿元计算，蚂蚁集团对应的表内贷款余额至少为5400亿元，远高于目前的362亿元的表内贷款余额。根据《关于加强小额贷款公司监督管理的通知》确定的表内贷款最多5倍杠杆的原则，算上目前的其他表内资产，蚂蚁集团旗下的小贷公司资本金需要扩充到1400亿元的规模，远高于目前花呗和借呗公司合计的注册资本358亿元，这意味如果保持当下的业务规模，其资本金需要增加超过1000亿元。
在业务规模上，蚂蚁集团的单户网贷余额受到限制。根据《办法》，对自然人的单户网络小额贷款余额原则上不得超过人民币30万元，不得超过其最近3年年均收入的三分之一，该两项金额中的较低者为贷款金额最高限额；对法人或其他组织及其关联方的单户网络小额贷款余额原则上不得超过人民币100万元。
该条款限制了花呗或借呗的单户网贷余额，对花呗或借呗的额度发放产生显著影响，但是目前监管部门尚未明确年均收入的监管口径，如何认定年均收入尚待明确。
此外，蚂蚁集团旗下的小贷公司需要向支付宝定向增资，并统一支付宝及小贷公司的注册地，以满足互联网平台持股小贷公司股份及注册地统一的监管要求。蚂蚁集团上市后，也需要进一步修改公司章程以满足5年内不转让小贷公司股权的要求。蚂蚁集团需要向借呗公司增资10亿元，以满足最低50亿元的注册资本要求。
值得注意的是，根据《办法》，蚂蚁集团旗下的小贷公司必须在《网络小额贷款业务管理暂行办法》施行后1年内完全达到该办法规定的要求；施行后3年内取得跨省经营资质，未取得跨省经营资质前必须将小贷规模控制在存量范围内，逐步缩减并清零。
金融行业资深分析师王蓬博则认为，网络小贷管理办法中影响较大的条款是对于联合贷款出资比例的限制。“当出资比例大幅提高，对它将来业务规模的扩张可能会造成重大影响，（同样的资本金）它以后能够撬动的资金可能会远低于现在，以后杠杆率可能是10到12倍，符合巴塞尔协议对银行风控的管理方向。”
也有分析人士认为，以蚂蚁集团现如今庞大的体量，完全可以转消金公司和网商银行，且新规出台后，很多中小网贷机构运营门槛被抬高，但需求还存在，这部分需求只能由蚂蚁这种被规范以后仍有资金能力的机构来操作，反而有利于市场集中。
暂缓上市赋予投资者重新选择权
蚂蚁集团IPO过程中，估值不断走高，直到暂缓上市的前一天，香港市场的暗盘价格相对发行价仍然溢价高达50%。狂热追捧背后，是对蚂蚁集团当下业务的持续看好，但是网络小贷管理办法，蚂蚁集团在招股书中重点提示的“监管变化的风险”就径直落到了投资者面前。
分析认为，蚂蚁集团此前的估值分析都是建立在原有的业务逻辑基础上，但是现在政策环境产生了重大变化，蚂蚁估值的逻辑已经改变。
参与蚂蚁集团网下申购的机构人士亦表示，当蚂蚁集团上市后，其二级市场面临的定价时的估值环境已和上市前发生巨大变化。
从这一角度出发，蚂蚁集团暂缓IPO的逻辑就变得更加清晰。
“受金融科技监管政策变化影响，公司基本面情况可能发生变化，如仍按照原发行价格配售，投资者可能将被迫承担更高的后市风险，暂缓上市将给投资者充分消化新增信息并重新选择的权利”，有机构人士对证券时报记者表示。
证监会新闻发言人日前也表示，蚂蚁集团暂缓科创板上市是上交所依法依规做出的决定。金融监管部门的监管约谈和近期金融科技监管环境的变化，可能对蚂蚁集团业务结构和盈利模式产生重大影响，属于上市前发生的重大事项。本着保护投资者合法权益，充分透明准确披露信息，切实维护市场公平公正的原则，上交所依据科创板注册管理办法相关规定作出了暂缓蚂蚁集团上市的决定。
“避免蚂蚁集团在监管政策环境发生重大变化的情况下仓促上市，是对投资者和市场负责任的做法，体现了敬畏市场、敬畏法治的精神。相信这一决定将有利于资本市场长远发展，有利于增强境内外投资者的信任和信心。”证监会发言人表示。
蚂蚁金服暂缓上市的风波不知何日才能平息，但是暂缓上市背后的逻辑已经引起市场各方的高度关注。从目前的信息来看，银保监会、央行日前发布《网络小额贷款业务管理暂行办法（征求意见稿）》（以下简称《办法》）是蚂蚁集团被暂缓IPO的核心诱因。
有权威金融专家接受证券时报记者采访时分析，《办法》出台之后，蚂蚁集团业务环境将发生重大变化。比如，根据《办法》蚂蚁集团只能保留一家全国经营的控股小贷公司，因此需要放弃对花呗或借呗中一家公司的控制权并转为参股。同时，蚂蚁集团需要大幅增加表内贷款规模。此外，蚂蚁集团的单户网贷余额受到限制，有可能改变其营收增长逻辑，而蚂蚁集团存量的ABS规模等也需要收缩。
“受金融科技监管政策变化影响，公司基本面情况可能发生变化，如仍按照原发行价格配售，投资者可能将被迫承担更高的后市风险，暂缓上市将给投资者充分消化新增信息并重新选择的权利，”有机构人士对证券时报记者分析。
政策变化改变业务环境 小贷业务或需增加资金本1000亿
在11月2日四部委约谈蚂蚁集团实控人和高层、央行发布网络小贷管理办法后，几乎所有的分析师都认同，政策环境的变化背景下，需要对金融科技公司的发展模式进行重构。
前述金融专家对证券时报记者分析，网络小贷管理办法对蚂蚁集团的业务会有全方位的影响。
首先看来，蚂蚁集团的跨省经营需要行政审批。目前蚂蚁集团有两个在全国经营信贷业务的公司，分别是重庆市蚂蚁商诚小额贷款有限公司（借贷业务即借呗）和重庆市蚂蚁小微小额贷款有限公司（借贷业务即花呗）。根据《办法》第5条，蚂蚁集团应当就花呗和借呗在全国范围内经营业务向银保监会申请行政许可，从此纳入银保监会的监管框架。
蚂蚁集团也不能再同时拥有借呗和花呗。《办法》第20条规定，同一投资人及其关联方、一致行动人作为主要股东参股跨省级行政区域经营网络小额贷款业务的小额贷款公司的数量不得超过2家，或控股跨省级行政区域经营网络小额贷款业务的小额贷款公司的数量不得超过1家。蚂蚁集团旗下有2家控股跨省级行政区域经营网络小额贷款业务的公司，因此需要放弃对花呗或借呗中一家公司的控制权并转为参股。
在经营杠杆方面，蚂蚁集团需要大幅增加表内贷款规模。《办法》第十五条规定，在单笔联合贷款中，经营网络小额贷款业务的小额贷款公司的出资比例不得低于30%。以目前的联合贷款规模1.8万亿元计算，蚂蚁集团对应的表内贷款余额至少为5400亿元，远高于目前的362亿元的表内贷款余额。根据《关于加强小额贷款公司监督管理的通知》确定的表内贷款最多5倍杠杆的原则，算上目前的其他表内资产，蚂蚁集团旗下的小贷公司资本金需要扩充到1400亿元的规模，远高于目前花呗和借呗公司合计的注册资本358亿元，这意味如果保持当下的业务规模，其资本金需要增加超过1000亿元。
在业务规模上，蚂蚁集团的单户网贷余额受到限制。根据《办法》，对自然人的单户网络小额贷款余额原则上不得超过人民币30万元，不得超过其最近3年年均收入的三分之一，该两项金额中的较低者为贷款金额最高限额；对法人或其他组织及其关联方的单户网络小额贷款余额原则上不得超过人民币100万元。
该条款限制了花呗或借呗的单户网贷余额，对花呗或借呗的额度发放产生显著影响，但是目前监管部门尚未明确年均收入的监管口径，如何认定年均收入尚待明确。
此外，蚂蚁集团旗下的小贷公司需要向支付宝定向增资，并统一支付宝及小贷公司的注册地，以满足互联网平台持股小贷公司股份及注册地统一的监管要求。蚂蚁集团上市后，也需要进一步修改公司章程以满足5年内不转让小贷公司股权的要求。蚂蚁集团需要向借呗公司增资10亿元，以满足最低50亿元的注册资本要求。
值得注意的是，根据《办法》，蚂蚁集团旗下的小贷公司必须在《网络小额贷款业务管理暂行办法》施行后1年内完全达到该办法规定的要求；施行后3年内取得跨省经营资质，未取得跨省经营资质前必须将小贷规模控制在存量范围内，逐步缩减并清零。
金融行业资深分析师王蓬博则认为，网络小贷管理办法中影响较大的条款是对于联合贷款出资比例的限制。“当出资比例大幅提高，对它将来业务规模的扩张可能会造成重大影响，（同样的资本金）它以后能够撬动的资金可能会远低于现在，以后杠杆率可能是10到12倍，符合巴塞尔协议对银行风控的管理方向。”
也有分析人士认为，以蚂蚁集团现如今庞大的体量，完全可以转消金公司和网商银行，且新规出台后，很多中小网贷机构运营门槛被抬高，但需求还存在，这部分需求只能由蚂蚁这种被规范以后仍有资金能力的机构来操作，反而有利于市场集中。
暂缓上市赋予投资者重新选择权
蚂蚁集团IPO过程中，估值不断走高，直到暂缓上市的前一天，香港市场的暗盘价格相对发行价仍然溢价高达50%。狂热追捧背后，是对蚂蚁集团当下业务的持续看好，但是网络小贷管理办法，蚂蚁集团在招股书中重点提示的“监管变化的风险”就径直落到了投资者面前。
分析认为，蚂蚁集团此前的估值分析都是建立在原有的业务逻辑基础上，但是现在政策环境产生了重大变化，蚂蚁估值的逻辑已经改变。
参与蚂蚁集团网下申购的机构人士亦表示，当蚂蚁集团上市后，其二级市场面临的定价时的估值环境已和上市前发生巨大变化。
从这一角度出发，蚂蚁集团暂缓IPO的逻辑就变得更加清晰。
“受金融科技监管政策变化影响，公司基本面情况可能发生变化，如仍按照原发行价格配售，投资者可能将被迫承担更高的后市风险，暂缓上市将给投资者充分消化新增信息并重新选择的权利”，有机构人士对证券时报记者表示。
证监会新闻发言人日前也表示，蚂蚁集团暂缓科创板上市是上交所依法依规做出的决定。金融监管部门的监管约谈和近期金融科技监管环境的变化，可能对蚂蚁集团业务结构和盈利模式产生重大影响，属于上市前发生的重大事项。本着保护投资者合法权益，充分透明准确披露信息，切实维护市场公平公正的原则，上交所依据科创板注册管理办法相关规定作出了暂缓蚂蚁集团上市的决定。
“避免蚂蚁集团在监管政策环境发生重大变化的情况下仓促上市，是对投资者和市场负责任的做法，体现了敬畏市场、敬畏法治的精神。相信这一决定将有利于资本市场长远发展，有利于增强境内外投资者的信任和信心。”证监会发言人表示。
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