邵宇 陈达飞：货币主义的失灵与幽灵——兼谈央行二季度货币政策报告“专栏”
来源：一瓣
作者：邵宇（东方证券首席经济学家、总裁助理，中国首席经济学家论坛理事）、陈达飞（东方证券宏观研究员、财富研究中心主管）
写在前面的话：
去年10月开始写作通货膨胀专题，并持续提示通胀风险（通胀，等风来（PPT）| 通胀，等风来！（全文）），认为在关注短期脉冲的同时，不应忽视四大转变：全球化逆转、人口老龄化、政治意识形态左转（新自由主义的“终结”）和货币政策重回“适应主义”。此外，还有最低工资立法，新一轮资本开支周期等等……其中专门有一节内容讨论货币政策问题，提示慎言货币主义失灵，强调2008年之后三轮QE与低通胀并存的经验不能外推至后疫情时代。但大多数读者可能并未重视这一提法，也没有引起投资者重视。微博上有细心的读者已经注意到，央行二季度货币政策执行报告中有一篇专栏——“正确认识货币与通胀的关系”与我在文中的表述基本一致。
央行二季度货币政策执行报告专栏一：正确认识货币与通胀的关系
有观点认为，2008年国际金融危机后，主要发达经济体长期货币超发但并未出现通胀，说明货币和通胀之间的关系失灵，因此把央行通过资产购买扩张货币，作为既可以刺激经济又不会带来通胀的“灵丹妙药”。对此，要合理看待2008年危机后和2020年疫情后两种量化宽松政策的区别，正确认识货币和通胀之间的关系。
一种是以增加基础货币为主的量化宽松政策，真正的货币增长有限。2008年国际金融危机后的近十年，尽管主要发达经济体长期处于低通胀的成因较多，包括供给端的全球化、技术进步，需求端的人口老龄化、债务透支、贫富分化等；但从货币视角看，2008年三季度末至2017年末，美、欧、日央行虽然实施量化宽松政策，大幅扩表增加基础货币，但货币供应量（广义货币）的年均增速仅分别为6.5%、2.8%和2.7%，与同期3.1%、1.8%和0.4%的名义GDP平均增速大体相当，这是发达经济体没有引发明显通胀的根本原因。
图片
应当看到，在现代银行信用货币制度下，货币创造的直接主体是银行而非央行，央行购买国债等量化宽松并不必然带动货币增长。基础货币不同于货币，基础货币主要是满足银行体系准备金和支付清算的需要，而货币才是经济主体使用流通的资金，是由银行通过贷款等资产扩张创造的。从长期看，货币与通胀关系密切，而不是基础货币。2008年危机后，美国等发达经济体央行购买国债，增加了银行体系的超额准备金，但由于央行只是主要购买了市场上的存量国债，并没有明显的财政赤字货币化，且银行体系通过贷款创造货币的积极性也不高，使得这部分超额准备金淤积在银行体系，货币并没有显著增加。从金融危机前的2008年8月末至2017年末，美、欧、日央行资产负债表分别累计扩张了375%、209%和375%，而同期货币供应量仅分别累计增长了80%、30%和27%，扩张幅度明显落后。
另一种是疫情后央行和财政配合大量增加货币的量化宽松政策，推动2021年全球通胀明显升温。2020年疫情暴发以来，面对疫情冲击、为支持经济恢复，主要发达经济体实施了极度宽松货币政策和大规模财政刺激的政策组合，由政府主导推动货币增长。从背后的机理看，央行购买国债增加超额准备金，财政新增发债推动银行超额准备金转为财政存款，财政向家庭、企业支出使得财政存款转为经济主体存款，这些行为相互交织配套，货币因此增加。2020年，美联储共购买了约52%的新增国债，由此支持财政支出形成的货币供应量占美国新增M2的61%。2020年末，美、欧、日货币供应量分别同比增长24.9%、12.3%和7.6%，而名义GDP增速分别为-2.3%、-5%和-4%，货币增长大幅偏离了名义GDP增速。从物价走势看，美国通胀形势最为严峻，其货币扩张相对名义GDP增速的偏离也最大。6月美CPI达到了创13年新高的5.4%，较上年末上升4个百分点，当月欧、日CPI分别较上年末上升了2.2个和1.4个百分点。还应当看到，政府主导增加广义货币，也会带来破坏财经纪律、损坏银行体系市场化货币创造能力、经济内生活力不足等诸多不利的后遗症。
补充一张疫情期间美国财政赤字货币化的BS表：
图片
总体而言，货币与通胀的关系没有变化，货币大量超发必然导致通胀，稳住通胀的关键还是要管住货币。当前我国通胀压力整体可控，这很大程度得益于我国货币供应量增速自去年5月起就领先其他大型经济体逐步回归正常，今年6月末我国M2增速为8.6%，与疫情前基本相当，与名义经济增速基本匹配，从宏观上稳住了物价。下一步，货币政策要坚持稳字当头，稳健的货币政策灵活精准、合理适度，保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配，坚持央行和财政两个“钱袋子”定位，从根本上保持物价水平总体稳定。
下面是我们2021年3月发表在《财经》上的原文：
货币主义的失灵与幽灵
通胀是一个全球化现象，应慎言货币主义失灵。全球同步大放水的结果，只能是水漫金山。
要理解美联储的行为，需要联系所处的时代背景，包括但不限于：政治-意识形态、主流经济思想、宏观经济环境、金融风险，还需要考虑部门间的协同，尤其是和财政部和总统经济顾问委员会（CEA）。
美联储货币政策框架演变
美联储的货币政策目标常被表述为“双重任务”——充分就业和物价稳定。实际上，联邦储备法案一直在修订。不同时期，货币政策的重心不同，而这又决定了货币政策规则的差异。
详情链接：https://t.cn/A6Icmzpq
来源：一瓣
作者：邵宇（东方证券首席经济学家、总裁助理，中国首席经济学家论坛理事）、陈达飞（东方证券宏观研究员、财富研究中心主管）
写在前面的话：
去年10月开始写作通货膨胀专题，并持续提示通胀风险（通胀，等风来（PPT）| 通胀，等风来！（全文）），认为在关注短期脉冲的同时，不应忽视四大转变：全球化逆转、人口老龄化、政治意识形态左转（新自由主义的“终结”）和货币政策重回“适应主义”。此外，还有最低工资立法，新一轮资本开支周期等等……其中专门有一节内容讨论货币政策问题，提示慎言货币主义失灵，强调2008年之后三轮QE与低通胀并存的经验不能外推至后疫情时代。但大多数读者可能并未重视这一提法，也没有引起投资者重视。微博上有细心的读者已经注意到，央行二季度货币政策执行报告中有一篇专栏——“正确认识货币与通胀的关系”与我在文中的表述基本一致。
央行二季度货币政策执行报告专栏一：正确认识货币与通胀的关系
有观点认为，2008年国际金融危机后，主要发达经济体长期货币超发但并未出现通胀，说明货币和通胀之间的关系失灵，因此把央行通过资产购买扩张货币，作为既可以刺激经济又不会带来通胀的“灵丹妙药”。对此，要合理看待2008年危机后和2020年疫情后两种量化宽松政策的区别，正确认识货币和通胀之间的关系。
一种是以增加基础货币为主的量化宽松政策，真正的货币增长有限。2008年国际金融危机后的近十年，尽管主要发达经济体长期处于低通胀的成因较多，包括供给端的全球化、技术进步，需求端的人口老龄化、债务透支、贫富分化等；但从货币视角看，2008年三季度末至2017年末，美、欧、日央行虽然实施量化宽松政策，大幅扩表增加基础货币，但货币供应量（广义货币）的年均增速仅分别为6.5%、2.8%和2.7%，与同期3.1%、1.8%和0.4%的名义GDP平均增速大体相当，这是发达经济体没有引发明显通胀的根本原因。
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应当看到，在现代银行信用货币制度下，货币创造的直接主体是银行而非央行，央行购买国债等量化宽松并不必然带动货币增长。基础货币不同于货币，基础货币主要是满足银行体系准备金和支付清算的需要，而货币才是经济主体使用流通的资金，是由银行通过贷款等资产扩张创造的。从长期看，货币与通胀关系密切，而不是基础货币。2008年危机后，美国等发达经济体央行购买国债，增加了银行体系的超额准备金，但由于央行只是主要购买了市场上的存量国债，并没有明显的财政赤字货币化，且银行体系通过贷款创造货币的积极性也不高，使得这部分超额准备金淤积在银行体系，货币并没有显著增加。从金融危机前的2008年8月末至2017年末，美、欧、日央行资产负债表分别累计扩张了375%、209%和375%，而同期货币供应量仅分别累计增长了80%、30%和27%，扩张幅度明显落后。
另一种是疫情后央行和财政配合大量增加货币的量化宽松政策，推动2021年全球通胀明显升温。2020年疫情暴发以来，面对疫情冲击、为支持经济恢复，主要发达经济体实施了极度宽松货币政策和大规模财政刺激的政策组合，由政府主导推动货币增长。从背后的机理看，央行购买国债增加超额准备金，财政新增发债推动银行超额准备金转为财政存款，财政向家庭、企业支出使得财政存款转为经济主体存款，这些行为相互交织配套，货币因此增加。2020年，美联储共购买了约52%的新增国债，由此支持财政支出形成的货币供应量占美国新增M2的61%。2020年末，美、欧、日货币供应量分别同比增长24.9%、12.3%和7.6%，而名义GDP增速分别为-2.3%、-5%和-4%，货币增长大幅偏离了名义GDP增速。从物价走势看，美国通胀形势最为严峻，其货币扩张相对名义GDP增速的偏离也最大。6月美CPI达到了创13年新高的5.4%，较上年末上升4个百分点，当月欧、日CPI分别较上年末上升了2.2个和1.4个百分点。还应当看到，政府主导增加广义货币，也会带来破坏财经纪律、损坏银行体系市场化货币创造能力、经济内生活力不足等诸多不利的后遗症。
补充一张疫情期间美国财政赤字货币化的BS表：
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总体而言，货币与通胀的关系没有变化，货币大量超发必然导致通胀，稳住通胀的关键还是要管住货币。当前我国通胀压力整体可控，这很大程度得益于我国货币供应量增速自去年5月起就领先其他大型经济体逐步回归正常，今年6月末我国M2增速为8.6%，与疫情前基本相当，与名义经济增速基本匹配，从宏观上稳住了物价。下一步，货币政策要坚持稳字当头，稳健的货币政策灵活精准、合理适度，保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配，坚持央行和财政两个“钱袋子”定位，从根本上保持物价水平总体稳定。
下面是我们2021年3月发表在《财经》上的原文：
货币主义的失灵与幽灵
通胀是一个全球化现象，应慎言货币主义失灵。全球同步大放水的结果，只能是水漫金山。
要理解美联储的行为，需要联系所处的时代背景，包括但不限于：政治-意识形态、主流经济思想、宏观经济环境、金融风险，还需要考虑部门间的协同，尤其是和财政部和总统经济顾问委员会（CEA）。
美联储货币政策框架演变
美联储的货币政策目标常被表述为“双重任务”——充分就业和物价稳定。实际上，联邦储备法案一直在修订。不同时期，货币政策的重心不同，而这又决定了货币政策规则的差异。
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#浪浪钉[超话]#
请大家耐心的看完下面的两张图，不要说什么支棱起来，现在特殊时期，要冷静不要上头不要带粉籍对战，安安静静的，会做数据的做数据，铺广场其他不要做，激进党按黑粉处理，带双人大名的wb 名字能改占时都还改掉还有双人头像，各位wb 内容尤其【产出太太】[求饶]的文和图以及发表过第三家言论的wb 内容占时都关闭，转成仅自己可见吧，谢谢各位耐心看完！！！坚持住，我们会赢的[牛轰轰拥抱]
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#“莱芜杀医案”患儿家属起诉医院案开庭#
“我被执行死刑后，你带着儿子改嫁吧！要不然你自己带着孩子太辛苦了！”这是山东省仅出生2天就病死的女婴父亲陈建利留给妻儿的最后一句话。
想圆儿女双去的梦，却不想是噩梦的开始
7月15日，据源点新闻深度报道，女婴的母亲孟丽（化名），今年34岁，家住山东省济南市钢城区，她的丈夫是做装修工作的，二人育有一个儿子，今年13岁，三口之家过的很幸福美满，但是还可以更美满，夫妻俩还想要一个女儿，实现儿女双全的梦想。
2015年，孟丽怀孕了，这对于夫妻俩来说，就是梦想实现的开端，孟丽的预产期在2016年1月中旬。十月怀胎很快就过去了，2016年1月19日凌晨1点左右，孟丽感到肚子疼，于是家里人立刻将她送至附近的莱芜钢铁集团有限公司医院（以下简称莱钢医院，今济南市第八人民医院）准备生产，入院诊断报告上面显示：孟丽胎膜早破。
2016年1月19日早上7点左右，孟丽顺产一名女婴，重6斤多。女儿的出生让孟丽全家人开心不已，夫妻俩终于实现了儿女双全的梦想，凑成了一个好字。同时，医院对新生儿的评分为10分，看到如此健康漂亮的女儿，夫妻俩更是喜上眉梢。
可是，好景不长，让夫妻俩揪心的事情发生了，女儿出生第二天便出现了发热的症状，医生随即对女婴进行了医治，但是，医治过后女儿的病情并没有好转，反而越来越严重了。
于是，在1月21日孟丽女儿转到莱钢医院儿科病房继续救治，结果病情依然没有好转，在经过儿科医生李宝华与陈建利沟通之后，陈建利于2016年1月21日18时30分许在放弃治疗等相关材料上签字确认，事后女儿被抱回老家，安葬在了一座山上。
质问女婴死因 医院置之不理
女儿的离开，对夫妻俩的打击很大，这个世界还没有张开眼睛看一眼就走了，面前的这一切让孟丽夫妻根本无法接受，同时，他们也怀疑女儿的真正死因究竟是什么？命名新生儿评分为100分的女儿怎么就死亡了呢？
孟丽夫妻曾多次找到医院，希望院方公布抢救方案和女儿具体的死因，但是院方一直拒绝透露。为什么自己的女儿死前经历过什么，院方就是不透露呢？其中是不是有什么猫腻呢？院方的态度让夫妻俩气愤不已，于是在冲动之下将医院给砸了，一些办公设备被砸坏了，赔偿了2万元。
孟丽回忆当时的情况说，他们认为莱钢医院的诊疗存在问题，多次要求医院赔偿，但是对方对于他们诉求根本置之不理，所以在多次协商无果之下，丈夫陈建利对于该医院及女儿的主治医生李宝华产生怨恨。
陈建利因怨恨砍杀医生李宝华
在2016年10月3日8点左右，陈建利再次前往莱钢医院，并在途中购买单刃砍刀一把，放入随身携带的绿色帆布包内。当天10点左右，陈建利进入莱钢医院外科楼五楼儿科病房找到了正在医生休息室的李宝华，质问李宝华其女儿死因及赔偿问题。
因不满李宝华答复与敷衍的态度，同时想起自己早夭的女儿，越想越生气的陈建利趁李宝华接听电话的机会，直接抽出事先准备好的砍刀猛力朝着李宝华的头部砍去，李宝华匆忙跑出门外，陈建利持刀紧紧追赶至医生办公室门口，又猛力朝着李宝华头部砍了两刀，进入医生办公室后又连续用力砍击李宝华头部数刀，致其颅骨粉碎，脑浆迸裂，当场死亡。
有其他医护人员发现情况后，想要进入办公室救治，但被陈建利持刀阻止，随后被赶到的出警人员控制住。
法院判陈建利死刑
此事发生四天后，陈建利被抓捕归案。2018年7月27日，原莱芜市中级人民法院依法对被告人陈建利故意杀人一案公开宣判，以被告人陈建利犯故意杀人罪判处死刑。
宣判后，陈建利不服，遂上诉到山东省高院。2019年7月3日，山东省高级人民法院对陈建利故意杀人案二审宣判，裁定驳回上诉，维持原判。经最高人民法院复核，2020年6月12日上午，陈建利被执行死刑。
夫妻最后一面，丈夫暖心叮嘱
在经过大半年后，此事似乎是尘埃落定了，在陈建利被行刑前夕，与妻子孟丽见了面，其告诉孟丽：“我被执行死刑后，你带着儿子改嫁吧！要不然你自己带着孩子太辛苦了！”
虽然陈建利如此告诉孟丽，但是孟丽并没有那么做，这些年来，她一直在独自抚养孩子和赡养婆婆，至今也没有改嫁。
再上诉：婴儿诊疗期间存在错误
在孟丽看来，日子一直会这样平淡地过下去，结果在孩子丈夫执行死刑半年后，也就是2020年12月25日，北京法源司法科学证据鉴定中心出具了一份司法鉴定意见书，打破了一家人平静的生活。
司法鉴定意见书中称，莱钢医院在对其女儿的诊疗过程中存在医疗过错，与她女儿的死亡结果具有一定的因果关系，医疗过错与损害后果之间的原因及程度，从技术鉴定立场评价建议为“次要程度范围”。
基于司法鉴定意见书中所述，孟丽再次将莱钢医院告上济南市钢城区法院，她要求莱钢医院赔偿女儿死亡赔偿金87万余元，以及丧葬费和精神抚慰金等，共计105万余元。
此前，莱钢医院院长曾在陈建利故意杀人案的一审证言中提到，事发后，医院曾召集全体院领导和相关职能部门人员参加会议讨论认为医院没有过错。
7月15日庭审中，莱钢医院虽然承认司法鉴定意见书的真实性，但仍强调，院方治疗过程无过错。
经过审理，法院宣布休庭，该案将择期宣判。
网友感慨：都有错处
此事经过网络报道后，迅速引起网友们的关注与热议，网友们也纷纷发表了自己的看法，双方都有错处，刚开始如果能妥善处理此事，可能以后的事情都不会发生了。
也有网友表示，有很多医院的医生护士本就很不负责任，并举出了自己身边发生的例子。
对于此事，你怎么看？
“我被执行死刑后，你带着儿子改嫁吧！要不然你自己带着孩子太辛苦了！”这是山东省仅出生2天就病死的女婴父亲陈建利留给妻儿的最后一句话。
想圆儿女双去的梦，却不想是噩梦的开始
7月15日，据源点新闻深度报道，女婴的母亲孟丽（化名），今年34岁，家住山东省济南市钢城区，她的丈夫是做装修工作的，二人育有一个儿子，今年13岁，三口之家过的很幸福美满，但是还可以更美满，夫妻俩还想要一个女儿，实现儿女双全的梦想。
2015年，孟丽怀孕了，这对于夫妻俩来说，就是梦想实现的开端，孟丽的预产期在2016年1月中旬。十月怀胎很快就过去了，2016年1月19日凌晨1点左右，孟丽感到肚子疼，于是家里人立刻将她送至附近的莱芜钢铁集团有限公司医院（以下简称莱钢医院，今济南市第八人民医院）准备生产，入院诊断报告上面显示：孟丽胎膜早破。
2016年1月19日早上7点左右，孟丽顺产一名女婴，重6斤多。女儿的出生让孟丽全家人开心不已，夫妻俩终于实现了儿女双全的梦想，凑成了一个好字。同时，医院对新生儿的评分为10分，看到如此健康漂亮的女儿，夫妻俩更是喜上眉梢。
可是，好景不长，让夫妻俩揪心的事情发生了，女儿出生第二天便出现了发热的症状，医生随即对女婴进行了医治，但是，医治过后女儿的病情并没有好转，反而越来越严重了。
于是，在1月21日孟丽女儿转到莱钢医院儿科病房继续救治，结果病情依然没有好转，在经过儿科医生李宝华与陈建利沟通之后，陈建利于2016年1月21日18时30分许在放弃治疗等相关材料上签字确认，事后女儿被抱回老家，安葬在了一座山上。
质问女婴死因 医院置之不理
女儿的离开，对夫妻俩的打击很大，这个世界还没有张开眼睛看一眼就走了，面前的这一切让孟丽夫妻根本无法接受，同时，他们也怀疑女儿的真正死因究竟是什么？命名新生儿评分为100分的女儿怎么就死亡了呢？
孟丽夫妻曾多次找到医院，希望院方公布抢救方案和女儿具体的死因，但是院方一直拒绝透露。为什么自己的女儿死前经历过什么，院方就是不透露呢？其中是不是有什么猫腻呢？院方的态度让夫妻俩气愤不已，于是在冲动之下将医院给砸了，一些办公设备被砸坏了，赔偿了2万元。
孟丽回忆当时的情况说，他们认为莱钢医院的诊疗存在问题，多次要求医院赔偿，但是对方对于他们诉求根本置之不理，所以在多次协商无果之下，丈夫陈建利对于该医院及女儿的主治医生李宝华产生怨恨。
陈建利因怨恨砍杀医生李宝华
在2016年10月3日8点左右，陈建利再次前往莱钢医院，并在途中购买单刃砍刀一把，放入随身携带的绿色帆布包内。当天10点左右，陈建利进入莱钢医院外科楼五楼儿科病房找到了正在医生休息室的李宝华，质问李宝华其女儿死因及赔偿问题。
因不满李宝华答复与敷衍的态度，同时想起自己早夭的女儿，越想越生气的陈建利趁李宝华接听电话的机会，直接抽出事先准备好的砍刀猛力朝着李宝华的头部砍去，李宝华匆忙跑出门外，陈建利持刀紧紧追赶至医生办公室门口，又猛力朝着李宝华头部砍了两刀，进入医生办公室后又连续用力砍击李宝华头部数刀，致其颅骨粉碎，脑浆迸裂，当场死亡。
有其他医护人员发现情况后，想要进入办公室救治，但被陈建利持刀阻止，随后被赶到的出警人员控制住。
法院判陈建利死刑
此事发生四天后，陈建利被抓捕归案。2018年7月27日，原莱芜市中级人民法院依法对被告人陈建利故意杀人一案公开宣判，以被告人陈建利犯故意杀人罪判处死刑。
宣判后，陈建利不服，遂上诉到山东省高院。2019年7月3日，山东省高级人民法院对陈建利故意杀人案二审宣判，裁定驳回上诉，维持原判。经最高人民法院复核，2020年6月12日上午，陈建利被执行死刑。
夫妻最后一面，丈夫暖心叮嘱
在经过大半年后，此事似乎是尘埃落定了，在陈建利被行刑前夕，与妻子孟丽见了面，其告诉孟丽：“我被执行死刑后，你带着儿子改嫁吧！要不然你自己带着孩子太辛苦了！”
虽然陈建利如此告诉孟丽，但是孟丽并没有那么做，这些年来，她一直在独自抚养孩子和赡养婆婆，至今也没有改嫁。
再上诉：婴儿诊疗期间存在错误
在孟丽看来，日子一直会这样平淡地过下去，结果在孩子丈夫执行死刑半年后，也就是2020年12月25日，北京法源司法科学证据鉴定中心出具了一份司法鉴定意见书，打破了一家人平静的生活。
司法鉴定意见书中称，莱钢医院在对其女儿的诊疗过程中存在医疗过错，与她女儿的死亡结果具有一定的因果关系，医疗过错与损害后果之间的原因及程度，从技术鉴定立场评价建议为“次要程度范围”。
基于司法鉴定意见书中所述，孟丽再次将莱钢医院告上济南市钢城区法院，她要求莱钢医院赔偿女儿死亡赔偿金87万余元，以及丧葬费和精神抚慰金等，共计105万余元。
此前，莱钢医院院长曾在陈建利故意杀人案的一审证言中提到，事发后，医院曾召集全体院领导和相关职能部门人员参加会议讨论认为医院没有过错。
7月15日庭审中，莱钢医院虽然承认司法鉴定意见书的真实性，但仍强调，院方治疗过程无过错。
经过审理，法院宣布休庭，该案将择期宣判。
网友感慨：都有错处
此事经过网络报道后，迅速引起网友们的关注与热议，网友们也纷纷发表了自己的看法，双方都有错处，刚开始如果能妥善处理此事，可能以后的事情都不会发生了。
也有网友表示，有很多医院的医生护士本就很不负责任，并举出了自己身边发生的例子。
对于此事，你怎么看？
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