文章 样板市场制度套利1 | 金融的本质是制度套利
制度套利拓宽了套利的内涵
套利具有两种不同的含义，金融工程理论的视角和金融工程市场实践的视角。综合各家的观点，笔者给出套利的定义：是利用市场经济中价格体系的不完善，通过买卖获取利润的行为或过程。这是一个市场套利的定义。
本书将套利的概念拓展到了制度套利。制度套利的定义是利用制度中价格决定机制和价格体系的不完善，通过非生产性的活动获取利益的行为或过程。这一定义从两个方面对市场套利进行了拓展。
第一是市场套利只是基于特定的市场机制进行的，而制度套利基于所有类型的机制进行的。
第二是市场套利是通过买卖的市场交易活动，而制度套利包括各类非直接生产性的活动。
从广义的套利而言，任何金融机构的业务都可视为某种意义或某种程度的套利。比如：银行的存贷款业务，就可以看作风险套利、流动性套利与期限套利的组合。
银行通过持有大量的不同企业的贷款头寸，汇集大量的风险，相比投资者自己贷款给企业而言，根据大数定律，不完全相关的风险聚集后总体风险将会降低，因而可以赚取风险套利的利润。
另外，银行将投资者（此处是储户）的短期存款用于长期贷款，赚取期限套利的利润。同时，银行提供刚性兑付，实际上充当了做市商的角色。
制度经济学的制度从广义的角度是指一切限制人的行为的非自然的事物。广义的制度内涵非常丰富，既有法律、法规等成形的制度，也有风俗、惯例、道德等无形的制度，甚至文化语言思维方式等也因为能够限制人的行为，而可以被看成是一种制度。
通常而言，制度经济学将正式制度、非正式制度和实施机制视为制度的三大基本要素。
制度约束了人的行为，人则在追求利益最大化的动机之下，通过一切方式突破制度的约束。人们突破制度约束，谋求利益的行为，就是制度套利。制度套利拓展了监管套利的范围。监管套利可以看作一种特殊的制度套利，即突破监管制度约束以谋求利益的行为。
制度套利比市场套利更具一般性。市场是人类设计或是博弈形成的一种机制。因此市场套利可以视为制度套利的一种特例。制度套利理论认为，有制度必然有套利。这是由人的追求利益的本性决定的。
人，生而自由，却无时无刻不被限制。
人在社会中开展经济活动，必然受到制度的限制。制度套利的存在，使得制度无法达到制度制定的目的。因此，人还要受到制度套利的限制。制度及制度套利，构成了人开展经济活动，实现利益最大化的边界条件。这种边界条件是社会性的。经典经济学更多的是讨论人在实现利益最大化时的自然边界条件，即稀缺的资源的限制。
在金融体系里，社会边界条件相比自然边界条件，对于金融活动的影响更为重大。因此，研究制度套利对于金融工程师，有着重要的意义。当然，本书的目的只是为了让金融工程师们在进行金融工程时，能够有效防范制度套利。制度套利尤其是其中的违背制度的套利，是不被法律法规所认可的。如果为了一已私利，从事这种类型的套利，将会自食苦果。
制度套利扬弃现有金融学和经济经典理论，以制度经济学和博弈论为基础，直接从更底层的人性及利益博弈，讨论金融体系中的各类现象。限于主题，关于制度套利没有展开。
有兴趣者可以关注后续作者的专门著作《制度套利及其防范》。
套利的现实约束条件：资金的获取与头寸的构建
由于短贷长投，因此银行普遍都面临着挤兑的流动性风险，挤兑事件发生后如果没有及时得到有效应对，将会产生“预期的自我实现”，使银行立即陷入破产境地。
美国历史上曾多次发生过类似挤兑导致原本经营良好的银行破产事件，直到美联储的设立以及存款保险制度的确立才得以解决。
作为最后贷款人的中央银行，中国人民银行也起到提供流动性的作用，即当银行出现流动性问题，可以提供再贴现或贷款解决银行的流动性问题，而因为有了央行的隐性承诺，挤兑事件基本就不会出现。
但是，部分是由于历史和发展路径的原因，部分是由于资本市场在中国金融市场仍然处于相对不重要地位的原因，央行对于资本市场的流动性问题关注不够，目前并没有明确的法律法规和制度来防范资本市场的流动性问题，这使得资本市场上以回购或拆借获得资金构建杠杆头寸进行套利的金融机构面临着巨大的流动性风险。
当长期资本管理公司出现流动性困境的时候，美联储曾出面组织华尔街各大金融机构进行挽救，从而避免了金融市场的崩盘；
当美国金融市场在2008年由于“次贷危机”出现崩盘迹象时，也是美联储大显身手，联合美国财政部力挽狂澜于不倒。
同样的流动性问题出现在中国的资本市场时，中国人民银行将会如何应对，对金融机构和投资者而言，仍然充满不确定性，这阻碍了套利的进行，因而某种程度也影响了金融市场的有效性。
传统的金融教科书，提到中央银行是“银行的银行”。这一观点，在当前的金融体系中，已经体现出其局限性。
中央银行应该是“金融机构的银行”或“所有人的银行”，即整个金融体系或经济体系的最后流动性提供者，而不仅是为银行提供最后流动性。银行获得流动性之后，流动性从银行体系向其他体系传导存在不确定性和阻碍。正是这种不确定性和阻碍，使得资本市场蕴含了较大的风险。
这种风险在2015年股市异常波动和2018年的股市大跌中得到体现。
上面提到，现实中的套利与理论中的无风险套利间的最大区别在于，前者受到可用资金的限制，这使得套利者可能无法构建足够的理想头寸。
市场套利作为资本市场金融机构最重要的市场治理手段。头寸无法有效构建的客观现实，使得中国的金融体系无法通过套利活动而提高自身的有效性。各种无法利用金融理论解释的价格现象层出不穷，有效市场假设根本不能成立。
资产证券化，尤其是将资本市场已有的证券通过发行债务担保证券实现再证券化，能够为套利者提供资金以供其构建头寸。
套利需要构建头寸，要想撬动更多的资金，还需要运用杠杆。固定收益市场一个常用的构建杠杆的手段，就是回购交易。回购交易实质上也可视为一种结构性融资工具，与债务担保证券的产品结构有诸多相似之处。
回购交易分为卖断式回购与质押式回购，区别在于所有权是否转移。
回购交易中，需要资金的一方，将其拥有的金融产品，出让给出让资金的一方，并承诺在一定时期后以一定的价格购回。购回价格和出让价格之差，即为资金需求方的融资成本。
通过回购交易，将回购的资金用于再购买证券，再用证券进行回购交易，如此往复，套利者很容易构建杠杆了。
成熟的资本市场中，回购交易通常都需要对金融产品进行一定的价格折扣（hair cut），并通过逐日盯市和催交保证金制度来防范风险。这种特性使得回购交易具有非常明显的资产融资的特点，其基本上已经摆脱了对融资主体信用的依賴，而将风险控制放在资产质量本身。这种成熟的市场环境，是套利者的福地。
而中国市场却远未发展到这一地步。
首先，回购交易对于券种有相对严格的限制，通常只有利率债和信用级别非常高的信用债券才能被用作回购交易的抵押品。
其次，回购交易对交易对手的限制非常严格，这使得回购交易仍然没有摆脱对融资主体信用的依赖。
现实中，只有信用级别相对较高的金融机构才能被大部分金融机构接受作为交易对手。
另外，逐日盯市和催交保证金制度没有被真正严格执行过。
回购交易很多时候与更多不是基于商业信用，而是基于各家机构的业务人员之间的人情关系。尤其是还有很多本质为回购交易的交易为规避监管，采取代持的方式进行。这些不成熟和不规范的地方，既不利于金融市场效率的提高，也容易滋生腐败和违规。
从系统工程的角度来分析，当前阻碍资本市场发展的一个更大的问题是非银行类金融机构无法从中央银行处通过回购、再贴现和再贷款等方式获得流动性支持。
这使得资本市场的主力机构如证券公司、基金公司、保险类机构投资者，在流动性风险管理方面存在先天的短板，从而也使得资本市场的发展天然内置了市场主体无法管理和控制的不稳定性。这正如央行成立之前，周期性遭遇挤兑的商业银行体系。
关于套利的一般观点：一切金融工程的本质都是套利
套利活动使得无套利，金融工程理论的视角。无套利是指已知一系列工具及其价格{P1,P2,…,Pn},如果在建立头寸时不花费成本，同时在未来还可产生非负的收益，这种情况是不存在的，价格为负但是未来零收益的资产组合也是不存在的。如果市场价格{P1,P2,…,Pn}具备这样的特性，那么我们认为它们是无套利的。
理论上的套利，要求满足套利既不需要任何资金或成本投入，也不用承担任何风险。
市场实践者的角度，套利通常意味着要构建有风险的头寸。这些头寸的构建需要资金投入，而且可能会产生损失，但是仍然有更大的获得较高盈利的可能性。另外，在特定的金融监管体系里，构建头寸需要一系列的前提条件。这些限定条件，也使得金融市场只能无限逼近无套利的理想状态，而永远无法达到这一理想状态。
由于中国目前正处于经济转型的关键时期，市场经济制度尚谈不上完善，金融制度作为经济制度改革的深水区，更是处在不发达、不完善的阶段，在中国，存在大量的套利机会。因此，基于实践的需要，对套利进行研究非常关键。马歇尔在其教材《金融工程》中有关于套利的精彩论述，可惜着墨不多。
市场套利的定义，是利用市场中价格体系的不完善，通过买卖价差获取利润。套利活动实质上是一种市场治理的手段。套利与投资的区别在于目的不同：
投资目的在于买，在于投入资金以获得增值，
而套利的目的在于买和卖，在于利用市场不完善赚取差价。
国内有时称投资股票为“炒股”。炒股的人无论是否有意，实际都是在通过交易进行套利，试图通过低买高卖谋取市场定价机制不完善的利益。
市场机制的有效性通过套利活动得以保证，因此可以认为，衡量经济的市场化程度可以以该市场中存在着的套利机会多寡以及套利机会存续时间的长短来判断。套利机会越多、同样的套利机会持续时间越长，则说明市场化程度越低。极度有效的市场，将不存在任何有利润的套利机会，市场有效性和无套利机会在某种意义上是等价的。
由于金融市场上实施套利行为相比其他市场更方便和快速，这使得金融市场相比其他市场而言是相对有效的。金融市场套利机会的存在总是暂时的，一旦存在套利机会，投资者就会很快实施套利而使得市场又回到无套利机会的均衡中。
因此，无套利均衡被用于对金融产品进行定价，即金融产品在市场的合理价格是这个价格使得市场不存在无风险套利机会，这就是无风险套利定价原理或者简称为无套利定价原理。
无套利定价原理要求套利活动在无风险的状态下进行。然而在实际的交易活动中，纯粹零风险的套利活动比较罕见。因此实际的交易者在套利时往往不要求零风险，套利活动有相当大一部分是存在风险的套利。
作为金融学理论的无风险套利，其有很多假设，包括可以无条件获得无限量的资金以构建双向头寸相互抵补因而不需要资金、资金的成本为无风险利率、相同现金流分布的金融产品具备相同的价格。
但是我们前面提到，市场的有效性或者说相同现金流具备相同的价格是由于套利活动产生的均衡结果，而在无套利定价理论中又被作为线性复制的理论前提，这里面存在着逻辑上的循环论证。套利在时间、空间、制度都不受限制、交易对手不存在违约即没有信用风险从而只需考虑市场价格因素等。
金融工程学意义上的套利是一种实践，而不是一种理论。我们必须要充分考虑到这些假设成立的前提条件。
在实践中，正是这种假设前提的不成立，导致很多意想不到的套利失败。
从另一面，如果对于这种前提假设条件的适用性进行研究，则可以利用金融工程学原理以及这种前提假设条件不成立下形成的新的套利机会，进行套利。
中国的金融体系对于套利者的套利行为而言，最大的限制来自低成本资金的获得及头寸的构建。在商业银行垄断资金的情况下，商业银行的投资判断事实上主导着资本市场固定收益产品的定价，这使得固定收益产品市场经常出现投资趋同现象，其他投资者被逼随着商业银行的指挥棒行动。与商业银行或主流投资者对市场走势抱有不同观点的套利者，根本无法构建头寸。这一点在中小企业私募债中表现的最为明显。
中国的金融体系对于套利者的另一方面的限制，来自各类金融监管制度。这些监管制度的存在：
一方面限制了市场化套利。
另一方面又推动了金融机构的包括监管套利在内的各类制度套利活动。
～～
～～～～～～
～～～～～～
～
制度套利拓宽了套利的内涵
套利具有两种不同的含义，金融工程理论的视角和金融工程市场实践的视角。综合各家的观点，笔者给出套利的定义：是利用市场经济中价格体系的不完善，通过买卖获取利润的行为或过程。这是一个市场套利的定义。
本书将套利的概念拓展到了制度套利。制度套利的定义是利用制度中价格决定机制和价格体系的不完善，通过非生产性的活动获取利益的行为或过程。这一定义从两个方面对市场套利进行了拓展。
第一是市场套利只是基于特定的市场机制进行的，而制度套利基于所有类型的机制进行的。
第二是市场套利是通过买卖的市场交易活动，而制度套利包括各类非直接生产性的活动。
从广义的套利而言，任何金融机构的业务都可视为某种意义或某种程度的套利。比如：银行的存贷款业务，就可以看作风险套利、流动性套利与期限套利的组合。
银行通过持有大量的不同企业的贷款头寸，汇集大量的风险，相比投资者自己贷款给企业而言，根据大数定律，不完全相关的风险聚集后总体风险将会降低，因而可以赚取风险套利的利润。
另外，银行将投资者（此处是储户）的短期存款用于长期贷款，赚取期限套利的利润。同时，银行提供刚性兑付，实际上充当了做市商的角色。
制度经济学的制度从广义的角度是指一切限制人的行为的非自然的事物。广义的制度内涵非常丰富，既有法律、法规等成形的制度，也有风俗、惯例、道德等无形的制度，甚至文化语言思维方式等也因为能够限制人的行为，而可以被看成是一种制度。
通常而言，制度经济学将正式制度、非正式制度和实施机制视为制度的三大基本要素。
制度约束了人的行为，人则在追求利益最大化的动机之下，通过一切方式突破制度的约束。人们突破制度约束，谋求利益的行为，就是制度套利。制度套利拓展了监管套利的范围。监管套利可以看作一种特殊的制度套利，即突破监管制度约束以谋求利益的行为。
制度套利比市场套利更具一般性。市场是人类设计或是博弈形成的一种机制。因此市场套利可以视为制度套利的一种特例。制度套利理论认为，有制度必然有套利。这是由人的追求利益的本性决定的。
人，生而自由，却无时无刻不被限制。
人在社会中开展经济活动，必然受到制度的限制。制度套利的存在，使得制度无法达到制度制定的目的。因此，人还要受到制度套利的限制。制度及制度套利，构成了人开展经济活动，实现利益最大化的边界条件。这种边界条件是社会性的。经典经济学更多的是讨论人在实现利益最大化时的自然边界条件，即稀缺的资源的限制。
在金融体系里，社会边界条件相比自然边界条件，对于金融活动的影响更为重大。因此，研究制度套利对于金融工程师，有着重要的意义。当然，本书的目的只是为了让金融工程师们在进行金融工程时，能够有效防范制度套利。制度套利尤其是其中的违背制度的套利，是不被法律法规所认可的。如果为了一已私利，从事这种类型的套利，将会自食苦果。
制度套利扬弃现有金融学和经济经典理论，以制度经济学和博弈论为基础，直接从更底层的人性及利益博弈，讨论金融体系中的各类现象。限于主题，关于制度套利没有展开。
有兴趣者可以关注后续作者的专门著作《制度套利及其防范》。
套利的现实约束条件：资金的获取与头寸的构建
由于短贷长投，因此银行普遍都面临着挤兑的流动性风险，挤兑事件发生后如果没有及时得到有效应对，将会产生“预期的自我实现”，使银行立即陷入破产境地。
美国历史上曾多次发生过类似挤兑导致原本经营良好的银行破产事件，直到美联储的设立以及存款保险制度的确立才得以解决。
作为最后贷款人的中央银行，中国人民银行也起到提供流动性的作用，即当银行出现流动性问题，可以提供再贴现或贷款解决银行的流动性问题，而因为有了央行的隐性承诺，挤兑事件基本就不会出现。
但是，部分是由于历史和发展路径的原因，部分是由于资本市场在中国金融市场仍然处于相对不重要地位的原因，央行对于资本市场的流动性问题关注不够，目前并没有明确的法律法规和制度来防范资本市场的流动性问题，这使得资本市场上以回购或拆借获得资金构建杠杆头寸进行套利的金融机构面临着巨大的流动性风险。
当长期资本管理公司出现流动性困境的时候，美联储曾出面组织华尔街各大金融机构进行挽救，从而避免了金融市场的崩盘；
当美国金融市场在2008年由于“次贷危机”出现崩盘迹象时，也是美联储大显身手，联合美国财政部力挽狂澜于不倒。
同样的流动性问题出现在中国的资本市场时，中国人民银行将会如何应对，对金融机构和投资者而言，仍然充满不确定性，这阻碍了套利的进行，因而某种程度也影响了金融市场的有效性。
传统的金融教科书，提到中央银行是“银行的银行”。这一观点，在当前的金融体系中，已经体现出其局限性。
中央银行应该是“金融机构的银行”或“所有人的银行”，即整个金融体系或经济体系的最后流动性提供者，而不仅是为银行提供最后流动性。银行获得流动性之后，流动性从银行体系向其他体系传导存在不确定性和阻碍。正是这种不确定性和阻碍，使得资本市场蕴含了较大的风险。
这种风险在2015年股市异常波动和2018年的股市大跌中得到体现。
上面提到，现实中的套利与理论中的无风险套利间的最大区别在于，前者受到可用资金的限制，这使得套利者可能无法构建足够的理想头寸。
市场套利作为资本市场金融机构最重要的市场治理手段。头寸无法有效构建的客观现实，使得中国的金融体系无法通过套利活动而提高自身的有效性。各种无法利用金融理论解释的价格现象层出不穷，有效市场假设根本不能成立。
资产证券化，尤其是将资本市场已有的证券通过发行债务担保证券实现再证券化，能够为套利者提供资金以供其构建头寸。
套利需要构建头寸，要想撬动更多的资金，还需要运用杠杆。固定收益市场一个常用的构建杠杆的手段，就是回购交易。回购交易实质上也可视为一种结构性融资工具，与债务担保证券的产品结构有诸多相似之处。
回购交易分为卖断式回购与质押式回购，区别在于所有权是否转移。
回购交易中，需要资金的一方，将其拥有的金融产品，出让给出让资金的一方，并承诺在一定时期后以一定的价格购回。购回价格和出让价格之差，即为资金需求方的融资成本。
通过回购交易，将回购的资金用于再购买证券，再用证券进行回购交易，如此往复，套利者很容易构建杠杆了。
成熟的资本市场中，回购交易通常都需要对金融产品进行一定的价格折扣（hair cut），并通过逐日盯市和催交保证金制度来防范风险。这种特性使得回购交易具有非常明显的资产融资的特点，其基本上已经摆脱了对融资主体信用的依賴，而将风险控制放在资产质量本身。这种成熟的市场环境，是套利者的福地。
而中国市场却远未发展到这一地步。
首先，回购交易对于券种有相对严格的限制，通常只有利率债和信用级别非常高的信用债券才能被用作回购交易的抵押品。
其次，回购交易对交易对手的限制非常严格，这使得回购交易仍然没有摆脱对融资主体信用的依赖。
现实中，只有信用级别相对较高的金融机构才能被大部分金融机构接受作为交易对手。
另外，逐日盯市和催交保证金制度没有被真正严格执行过。
回购交易很多时候与更多不是基于商业信用，而是基于各家机构的业务人员之间的人情关系。尤其是还有很多本质为回购交易的交易为规避监管，采取代持的方式进行。这些不成熟和不规范的地方，既不利于金融市场效率的提高，也容易滋生腐败和违规。
从系统工程的角度来分析，当前阻碍资本市场发展的一个更大的问题是非银行类金融机构无法从中央银行处通过回购、再贴现和再贷款等方式获得流动性支持。
这使得资本市场的主力机构如证券公司、基金公司、保险类机构投资者，在流动性风险管理方面存在先天的短板，从而也使得资本市场的发展天然内置了市场主体无法管理和控制的不稳定性。这正如央行成立之前，周期性遭遇挤兑的商业银行体系。
关于套利的一般观点：一切金融工程的本质都是套利
套利活动使得无套利，金融工程理论的视角。无套利是指已知一系列工具及其价格{P1,P2,…,Pn},如果在建立头寸时不花费成本，同时在未来还可产生非负的收益，这种情况是不存在的，价格为负但是未来零收益的资产组合也是不存在的。如果市场价格{P1,P2,…,Pn}具备这样的特性，那么我们认为它们是无套利的。
理论上的套利，要求满足套利既不需要任何资金或成本投入，也不用承担任何风险。
市场实践者的角度，套利通常意味着要构建有风险的头寸。这些头寸的构建需要资金投入，而且可能会产生损失，但是仍然有更大的获得较高盈利的可能性。另外，在特定的金融监管体系里，构建头寸需要一系列的前提条件。这些限定条件，也使得金融市场只能无限逼近无套利的理想状态，而永远无法达到这一理想状态。
由于中国目前正处于经济转型的关键时期，市场经济制度尚谈不上完善，金融制度作为经济制度改革的深水区，更是处在不发达、不完善的阶段，在中国，存在大量的套利机会。因此，基于实践的需要，对套利进行研究非常关键。马歇尔在其教材《金融工程》中有关于套利的精彩论述，可惜着墨不多。
市场套利的定义，是利用市场中价格体系的不完善，通过买卖价差获取利润。套利活动实质上是一种市场治理的手段。套利与投资的区别在于目的不同：
投资目的在于买，在于投入资金以获得增值，
而套利的目的在于买和卖，在于利用市场不完善赚取差价。
国内有时称投资股票为“炒股”。炒股的人无论是否有意，实际都是在通过交易进行套利，试图通过低买高卖谋取市场定价机制不完善的利益。
市场机制的有效性通过套利活动得以保证，因此可以认为，衡量经济的市场化程度可以以该市场中存在着的套利机会多寡以及套利机会存续时间的长短来判断。套利机会越多、同样的套利机会持续时间越长，则说明市场化程度越低。极度有效的市场，将不存在任何有利润的套利机会，市场有效性和无套利机会在某种意义上是等价的。
由于金融市场上实施套利行为相比其他市场更方便和快速，这使得金融市场相比其他市场而言是相对有效的。金融市场套利机会的存在总是暂时的，一旦存在套利机会，投资者就会很快实施套利而使得市场又回到无套利机会的均衡中。
因此，无套利均衡被用于对金融产品进行定价，即金融产品在市场的合理价格是这个价格使得市场不存在无风险套利机会，这就是无风险套利定价原理或者简称为无套利定价原理。
无套利定价原理要求套利活动在无风险的状态下进行。然而在实际的交易活动中，纯粹零风险的套利活动比较罕见。因此实际的交易者在套利时往往不要求零风险，套利活动有相当大一部分是存在风险的套利。
作为金融学理论的无风险套利，其有很多假设，包括可以无条件获得无限量的资金以构建双向头寸相互抵补因而不需要资金、资金的成本为无风险利率、相同现金流分布的金融产品具备相同的价格。
但是我们前面提到，市场的有效性或者说相同现金流具备相同的价格是由于套利活动产生的均衡结果，而在无套利定价理论中又被作为线性复制的理论前提，这里面存在着逻辑上的循环论证。套利在时间、空间、制度都不受限制、交易对手不存在违约即没有信用风险从而只需考虑市场价格因素等。
金融工程学意义上的套利是一种实践，而不是一种理论。我们必须要充分考虑到这些假设成立的前提条件。
在实践中，正是这种假设前提的不成立，导致很多意想不到的套利失败。
从另一面，如果对于这种前提假设条件的适用性进行研究，则可以利用金融工程学原理以及这种前提假设条件不成立下形成的新的套利机会，进行套利。
中国的金融体系对于套利者的套利行为而言，最大的限制来自低成本资金的获得及头寸的构建。在商业银行垄断资金的情况下，商业银行的投资判断事实上主导着资本市场固定收益产品的定价，这使得固定收益产品市场经常出现投资趋同现象，其他投资者被逼随着商业银行的指挥棒行动。与商业银行或主流投资者对市场走势抱有不同观点的套利者，根本无法构建头寸。这一点在中小企业私募债中表现的最为明显。
中国的金融体系对于套利者的另一方面的限制，来自各类金融监管制度。这些监管制度的存在：
一方面限制了市场化套利。
另一方面又推动了金融机构的包括监管套利在内的各类制度套利活动。
～～
～～～～～～
～～～～～～
～
#索斐乳胶#
生产工厂坐落于泰国南部，工厂直接建立在橡胶园林区，自有橡胶林，优质原液新鲜采集，多层过滤，拥有独立的生产配方和第四代先进的生产线，后续进行高于市场上绝大数的三道水洗工艺，从生产工厂、质检部门、国内仓库实行三道质检品质把控，只为把最纯正的高品质乳胶寝具送到每位消费者手中。#乳胶床垫# https://t.cn/A6qr0Pbh
生产工厂坐落于泰国南部，工厂直接建立在橡胶园林区，自有橡胶林，优质原液新鲜采集，多层过滤，拥有独立的生产配方和第四代先进的生产线，后续进行高于市场上绝大数的三道水洗工艺，从生产工厂、质检部门、国内仓库实行三道质检品质把控，只为把最纯正的高品质乳胶寝具送到每位消费者手中。#乳胶床垫# https://t.cn/A6qr0Pbh
小微金融破局：能否复制消费信贷爆发的神话
2019 06/19 17:44 馨金融 企鹅号
小微金融的进化背后，是国内金融科技行业底层基础设施升级和市场参与者商业模式变化的共同结果。但是千里之行，这也是刚开始的一小步而已。
——馨金融
馨金融/整理
随着2019年监管政策的持续「加码」，小微金融在新金融领域的热度只增不减。从持牌机构到金融科技公司，从资金到产品和服务，无数资源正在涌向这个一直处境尴尬的细分领域。
1931年，英国政治家麦克米伦第一次系统性地提出了关于小微企业融资困难的理论——「麦克米伦缺口」，即金融机构不愿意按照中小企业的融资条件对其提供资金供给，尤其是长期资金支持，致使中小企业普遍存在融资约束和融资缺口 ，到如今，这一困扰了全球金融业务近百年的问题，依然没有得出一个完美的答案。
世界银行2018年1月发布的中小微企业融资缺口报告显示，全球发展中国家仍有46%的中小微企业受到完全或部分融资约束，融资缺口高达 5.2 万亿美元。
聚焦于国内，受到市场结构、金融机构运营模式等因素的影响，小微企业融资困难的问题就显得更为突出。前述世界银行报告显示，在中国 5600 万家的中小微企业中，有超过 41% 的企业存在融资约束，中小微企业的融资供给仅能满足潜在融资需求的 57%，融资缺口接近1.9万亿美元，约占同期GDP的17%。
不过，近几年来随着新金融行业的崛起，整个互联网行业、金融行业基础设施的完善，技术手段的升级，一些以往阻碍小微金融业务发展的问题开始得以解决。与此同时，国内C端消费金融业务的创新发展模式也为B端金融服务的优化和发展提供了参考。
最近，新流财经在深圳举报了一场关于小微金融的研讨会，京东金融、新网银行、微众税银、金蝶金融等多家企业分享了自己的经验。
于我而言，一个最深刻的感受是，整个小微金融服务领域，从市场参与者到竞合格局，从获客到风控再到贷后管理，都在发生一场前所未有的变革。
1
「基础设施」升级
对于很多行业而言，商业模式的创新固然是一个行业发展的重要因素，但被大多数人忽视的是，外部环境的变化、底层基础设施的完善同样是支撑商业模式升级的必要条件。
C端消费金融的爆发是一个最为典型的例子——场景内获客、结合行为数据而单纯的信贷数据进行风控判断，通过数字化和人工智能手段进行全流程管理。
但这一切的前提是，过去十年是消费互联网高速发展的十年，从O2O到电商，从社交到共享出行，移动支付无处不在，一切皆可数字化。
小微金融服务也是如此。
过去十几年里，从国外引进的IPC模式经过了高歌猛进的时代，终于被验证并不可行。本质上还是因为无论是获客还是风控，都无法摆脱对于人的依赖。由此衍生的风险无法避免，而且效率低下、成本高昂，于是终究被抛弃。
很多人将消费金融的发展路径视作小微金融的破局之道，但无论是要实现客户的精细画像、优化运营流程还是创新的风险管理，首先都要有过一个合适的「土壤」——数据。
从眼下的趋势来看，无论是从社会政府服务的层面，还是企业对于新技术和模式的应用层面，小微金融服务的「基础设施」都在逐渐的完善之中。
「随着中国税务体系越来越规范，从营改增到金税三期，数据的效率在逐渐凸显」，微众税银CRO许卫强调，「我们现在强调大数据，但其实金税三期才是真正意义上超级庞大的大数据系统，而且未来将进一步实现实现税务网络互联，逐步建成基于互联网的纳税服务信息化平台」。
事实上，正是有了这样的「土壤」，以微众税银为代表的金融科技公司才能通过自己的技术能力，识别不同类型的企业用户，并且提供从精准营销到风控审批再到贷后监控的全流程服务。
另外一个很有代表性的例子就是金蝶。作为一家以财务软件、ERP企业管理软件起家的公司，金蝶在近几年启动了一次非常重要的转型——云转型。
金蝶征信CEO董聪在交流会上提到，「云转型最大的好处，就是可以跟客户紧密连接。我们可以连接到企业，连接到企业主，连接到企业的管理人员，连接到企业的一些场景，订货、销售、现金、票据等等各种各样的场景，甚至可以通过企业的场景连接到企业的客户」。
SaaS云服务模式下，比起传统银行的模式，场景内的获客效率本身要高得多。而且，新的技术手段使得流量的运营、转化变得更加精准。
董聪介绍到，金蝶会在场景内嵌入一个金融的服务入口，如果有用户进行点击，后续就会有AI机器人进行主动呼出，获取用户贷款意愿并进行跟进，「这就是我们在SaaS时代跟进和挖掘销售线索的方式，与以往销售的骚扰电话截然不同」。
当然，连接和介入企业服务，不只能够帮助优化营销方式，其在数据维度的多元、数据明细的颗粒度和可溯源性，都能够直接为风险控制提供判断。此外，通过对于被服务企业进行长期数据的监控，金蝶还可以提供穿透到企业的风险管理等。
事实上，无论是微众税银还是金蝶征信，他们都是这个时代小微金融服务进化的缩影——一方面，基础设施的完善使得可采集、可利用、可量化的数据维度不断增加；另一方面，人工智能、云计算等技术的应用又使得这些数据得以发挥更大的价值。
2
小微金融难题待解
虽然这些新的市场参会方、新的技术手段和服务模式清除了小微融资中的一部分障碍，但还有许多难题待解。
首先，数据维度的增加固然为小微融资提供了很好的抓手，但依然没有给出最优解。
新网银行首席运营官刘波在演讲中提到，很多人觉得今天整个小微金融市场上的数据源少，其实今天的数据源不是过少，而是过多。只是每一个数据都有很高的缺失度，不能覆盖全部，单纯用某一个数据源都是不保险的。
与此同时，数据的准确和真实度的问题，也需要通过交叉验证来解决。据许卫透露，即便是前述覆盖率较高的税务数据，数据的真实度也刚刚从前几年的50%提升至70%~80%的水平。
数据源本身存在的限制之外，对于小微金融服务而言，基于不同场景和行业，不同客户类型，大数据建模的难度也更高。
事实上，眼下大多数公司推进小微金融业务的逻辑确实和消费金融类似，都是依靠数据做风险管理。收集数据之后建模、做决策树，然后通过更多客户的使用反馈不断优化模型和策略。
但是即使是一样的情况下，小微的风险比消费信贷的风险要难管理得多。
因为要积累这些做模型策略数据的难度非常大，一笔小微贷款业务的体量可能是消费金融的数十倍不止，贷款时间也要长很多。如果要积累到足够的样本，需要花费大量的时间和资金成本。
「通常小微信贷模型和策略比起消费信贷的模型和策略，稳定性会差一些」，大数金融联合创始人陈志坚表示，「一是由于开发的时候样本数量较少，二是小微企业客户天生受到市场景气程度的影响很大，而外部的影响是再好的模型和策略都没有办法抵抗的，这就对风控技术提出了更高的要求」。
这些困难也使得小微贷款的真实坏账表现依然远高于其他资产类型，换言之，小微金融的难题远为真正解决。
眼下，一切只是刚刚开始而已。
免责声明：本文来自腾讯新闻客户端自媒体，不代表威海科技的观点和立场。
2019 06/19 17:44 馨金融 企鹅号
小微金融的进化背后，是国内金融科技行业底层基础设施升级和市场参与者商业模式变化的共同结果。但是千里之行，这也是刚开始的一小步而已。
——馨金融
馨金融/整理
随着2019年监管政策的持续「加码」，小微金融在新金融领域的热度只增不减。从持牌机构到金融科技公司，从资金到产品和服务，无数资源正在涌向这个一直处境尴尬的细分领域。
1931年，英国政治家麦克米伦第一次系统性地提出了关于小微企业融资困难的理论——「麦克米伦缺口」，即金融机构不愿意按照中小企业的融资条件对其提供资金供给，尤其是长期资金支持，致使中小企业普遍存在融资约束和融资缺口 ，到如今，这一困扰了全球金融业务近百年的问题，依然没有得出一个完美的答案。
世界银行2018年1月发布的中小微企业融资缺口报告显示，全球发展中国家仍有46%的中小微企业受到完全或部分融资约束，融资缺口高达 5.2 万亿美元。
聚焦于国内，受到市场结构、金融机构运营模式等因素的影响，小微企业融资困难的问题就显得更为突出。前述世界银行报告显示，在中国 5600 万家的中小微企业中，有超过 41% 的企业存在融资约束，中小微企业的融资供给仅能满足潜在融资需求的 57%，融资缺口接近1.9万亿美元，约占同期GDP的17%。
不过，近几年来随着新金融行业的崛起，整个互联网行业、金融行业基础设施的完善，技术手段的升级，一些以往阻碍小微金融业务发展的问题开始得以解决。与此同时，国内C端消费金融业务的创新发展模式也为B端金融服务的优化和发展提供了参考。
最近，新流财经在深圳举报了一场关于小微金融的研讨会，京东金融、新网银行、微众税银、金蝶金融等多家企业分享了自己的经验。
于我而言，一个最深刻的感受是，整个小微金融服务领域，从市场参与者到竞合格局，从获客到风控再到贷后管理，都在发生一场前所未有的变革。
1
「基础设施」升级
对于很多行业而言，商业模式的创新固然是一个行业发展的重要因素，但被大多数人忽视的是，外部环境的变化、底层基础设施的完善同样是支撑商业模式升级的必要条件。
C端消费金融的爆发是一个最为典型的例子——场景内获客、结合行为数据而单纯的信贷数据进行风控判断，通过数字化和人工智能手段进行全流程管理。
但这一切的前提是，过去十年是消费互联网高速发展的十年，从O2O到电商，从社交到共享出行，移动支付无处不在，一切皆可数字化。
小微金融服务也是如此。
过去十几年里，从国外引进的IPC模式经过了高歌猛进的时代，终于被验证并不可行。本质上还是因为无论是获客还是风控，都无法摆脱对于人的依赖。由此衍生的风险无法避免，而且效率低下、成本高昂，于是终究被抛弃。
很多人将消费金融的发展路径视作小微金融的破局之道，但无论是要实现客户的精细画像、优化运营流程还是创新的风险管理，首先都要有过一个合适的「土壤」——数据。
从眼下的趋势来看，无论是从社会政府服务的层面，还是企业对于新技术和模式的应用层面，小微金融服务的「基础设施」都在逐渐的完善之中。
「随着中国税务体系越来越规范，从营改增到金税三期，数据的效率在逐渐凸显」，微众税银CRO许卫强调，「我们现在强调大数据，但其实金税三期才是真正意义上超级庞大的大数据系统，而且未来将进一步实现实现税务网络互联，逐步建成基于互联网的纳税服务信息化平台」。
事实上，正是有了这样的「土壤」，以微众税银为代表的金融科技公司才能通过自己的技术能力，识别不同类型的企业用户，并且提供从精准营销到风控审批再到贷后监控的全流程服务。
另外一个很有代表性的例子就是金蝶。作为一家以财务软件、ERP企业管理软件起家的公司，金蝶在近几年启动了一次非常重要的转型——云转型。
金蝶征信CEO董聪在交流会上提到，「云转型最大的好处，就是可以跟客户紧密连接。我们可以连接到企业，连接到企业主，连接到企业的管理人员，连接到企业的一些场景，订货、销售、现金、票据等等各种各样的场景，甚至可以通过企业的场景连接到企业的客户」。
SaaS云服务模式下，比起传统银行的模式，场景内的获客效率本身要高得多。而且，新的技术手段使得流量的运营、转化变得更加精准。
董聪介绍到，金蝶会在场景内嵌入一个金融的服务入口，如果有用户进行点击，后续就会有AI机器人进行主动呼出，获取用户贷款意愿并进行跟进，「这就是我们在SaaS时代跟进和挖掘销售线索的方式，与以往销售的骚扰电话截然不同」。
当然，连接和介入企业服务，不只能够帮助优化营销方式，其在数据维度的多元、数据明细的颗粒度和可溯源性，都能够直接为风险控制提供判断。此外，通过对于被服务企业进行长期数据的监控，金蝶还可以提供穿透到企业的风险管理等。
事实上，无论是微众税银还是金蝶征信，他们都是这个时代小微金融服务进化的缩影——一方面，基础设施的完善使得可采集、可利用、可量化的数据维度不断增加；另一方面，人工智能、云计算等技术的应用又使得这些数据得以发挥更大的价值。
2
小微金融难题待解
虽然这些新的市场参会方、新的技术手段和服务模式清除了小微融资中的一部分障碍，但还有许多难题待解。
首先，数据维度的增加固然为小微融资提供了很好的抓手，但依然没有给出最优解。
新网银行首席运营官刘波在演讲中提到，很多人觉得今天整个小微金融市场上的数据源少，其实今天的数据源不是过少，而是过多。只是每一个数据都有很高的缺失度，不能覆盖全部，单纯用某一个数据源都是不保险的。
与此同时，数据的准确和真实度的问题，也需要通过交叉验证来解决。据许卫透露，即便是前述覆盖率较高的税务数据，数据的真实度也刚刚从前几年的50%提升至70%~80%的水平。
数据源本身存在的限制之外，对于小微金融服务而言，基于不同场景和行业，不同客户类型，大数据建模的难度也更高。
事实上，眼下大多数公司推进小微金融业务的逻辑确实和消费金融类似，都是依靠数据做风险管理。收集数据之后建模、做决策树，然后通过更多客户的使用反馈不断优化模型和策略。
但是即使是一样的情况下，小微的风险比消费信贷的风险要难管理得多。
因为要积累这些做模型策略数据的难度非常大，一笔小微贷款业务的体量可能是消费金融的数十倍不止，贷款时间也要长很多。如果要积累到足够的样本，需要花费大量的时间和资金成本。
「通常小微信贷模型和策略比起消费信贷的模型和策略，稳定性会差一些」，大数金融联合创始人陈志坚表示，「一是由于开发的时候样本数量较少，二是小微企业客户天生受到市场景气程度的影响很大，而外部的影响是再好的模型和策略都没有办法抵抗的，这就对风控技术提出了更高的要求」。
这些困难也使得小微贷款的真实坏账表现依然远高于其他资产类型，换言之，小微金融的难题远为真正解决。
眼下，一切只是刚刚开始而已。
免责声明：本文来自腾讯新闻客户端自媒体，不代表威海科技的观点和立场。
✋热门推荐