《香蜜沉沉烬如霜》这部剧已经刷过很多遍了，读大学的时候在刷，毕业了闲暇时间依然还刷，主要是因为这部剧制作精良，演员赏心悦目，台词走心。
刷了那么多遍，最让我有印象的依旧是润玉。罗云熙之前跳芭蕾舞多年，身姿轻盈，饰演的润玉一袭白衣不染纤尘，就像神仙的模样。杨紫饰演的锦觅灵动可爱，邓伦饰演的凤凰痴情苏感……都非常出色。
言归正传，本篇文章是写润玉的文。“未经他人苦，莫劝他人善，”这是真的。
于润玉而言，旭凤是他杀母仇人的儿子，是夺妻之人，杀母夺妻，润玉恨旭凤及天后没有问题，报仇也是情理之中。
曾经的润玉，已经低调到昼伏夜出了，可是天后依然忌惮他、随时想监视他、栽赃他、打压他。
如果天后在润玉求她放过簌离的时候肯“网开一面”谈条件，无论是锦觅还是天帝之位润玉都会放弃，可惜天后偏偏要赶尽杀绝，非要把人没有尊严地踩在脚底下。
当有一天，“闲云野鹤”也做不了了，非生即死，谁会不选择生呢。
旭凤跟润玉谈让他放弃锦觅:“天界的权利我不会与你争”，还记得当初水神问润玉“可知若为此约有何代价”时，润玉答约“无非削神籍，贬下界”，旭凤想抢人未婚妻，还想让人家主动解约，不知道是想得太美还是太天真。
还有，后者那是“筹码”吗？旭凤不争帝位他妈不替他争么？旭凤不害润玉、他能管好他妈不害润玉么？也是，这方面他从来都不需要自己争。所以对于润玉而言，旭凤的话很幼稚也很讽刺，他劝不了润玉。
润玉因为这个婚约，从一开始都不知道水神那状态这辈子会不会有孩子就填了，他守着这个婚姻单身那么多年，自己的弟弟都开始和穗禾在父母之约下快谈婚论嫁了，他还在等着他那个可能要下辈子才会出来的未婚妻。他孤独的等了那么多年，凭什么要他主动放弃。
骂他“弑父屠弟”，然则太微和旭凤又有哪一个是他亲自动手杀的呢？润玉对天帝只是给了他一杯茶，这杯茶的作用就是想让他父亲能够坐在那老老实实的听他数落几句，把憋在心里几千年的怨气顺一下。
是了，不然，这条忍了几千年又气性大的应龙，恐怕会被他自己活活憋死:一口气不来，往何处安身。他是条龙，他不发威别真把他当锦鲤啊。
而旭凤，则是锦觅动手杀的。
九霄云殿上，其实润玉从来没有觉得自己一定能够打赢旭凤，所以他和旭凤对决的时候，才会用可能只有他自己听得到的声音说“只愿来生有我没你”。
水神被杀之事，如果是润玉的嫌疑恐怕早被拿下了，而旭凤则依然无恙，这世间本来就没有公平可言。
对比当年旭凤抓彦佑替润玉洗脱嫌疑之举，润玉是不够坦荡，但是时移事异，对着杀母、夺妻之人又有多少人能够毫无嫌隙呢。
天后被关后润玉去看她，在得知儿子丈夫都灰飞烟灭之后，天后问润玉“旭凤何辜？”这话其实对于润玉而言就是个笑话，于是他立即就反问“我母、锦觅、龙鱼族水族何辜”，是了，荼姚把润玉的母族灭族了，把他龙鱼族故地据为己有，那么多生灵，润玉没有灭了鸟族，就谈不上比她坏，我就不会厌恶他这个角色人设。
当然，最让人喜欢的还是润玉的“智计无双”，他居然可以在鸟族了扶持棋子，让天后和旭凤（仇人、对手）的母族为自己所用，真不愧是“天下为公”。是了，到了后来，一个小小的八百里龙鱼族故地怎么可能满足得了他，古代藩王才会有封地，润玉又岂会止步。
当他站在九霄云殿中间位置上，十分正常的说着“废后在洞庭湖大动干戈、涂炭生灵”的时候，他敢说、他能说，天帝和众仙也无异议，那一刻又说明他以前有多冤，而如今又有多大权在握。
之后还有一处，彦佑问他:你总是这么滴水不漏、无可指摘，累不累？润玉回答是:总比死了要强。
是了，本来就不同。
其实我不知道润玉究竟爱不爱锦觅，他无疑是喜欢她的，也承担未婚夫的责任去照顾她，损耗一半仙寿，如何也算不得无情。可是大婚造反的那一刻，也不得不说，润玉心里不仅仅有锦觅。
不成功便成仁，有些东西，他都想要。
其实换个思路，锦觅替润玉杀了旭凤，也算润玉登位的大功臣，润玉给她天后之位，也算很当。
还有那个叔父，既然当年太微“也是”屠兄上位，丹朱依然可以支持太微并且日子过得舒舒服服，就只能说明他其实也没有那么嫉恶如仇，只不过是站队罢了，而在润玉旭凤这一代，他把宝早已押旭凤了罢了。
至于天帝，其实他对润玉多少也是有情的，毕竟把当年私会簌离用的“夜神”名号封给了润玉、毕竟把当年簌离的人鱼泪手串戴到了润玉手腕上，毕竟坚决支持润玉锦觅联姻，除了缓和与水神关系，也是信任润玉，给他一个大靠山，想让他安稳一世。
一个细节，一场家宴，天帝天后上座，凤凰抚箜篌，一众仙友落座品茗，润玉不在场。
这个细节可以认为家宴其他人一家人其乐融融润玉这个儿子却可有可无，但是随后一个细节，是这时候水神想进殿看门的却先来报天帝并说“水神仙上求见”，而润玉随后却可以直接进殿，门口看门的只在外报一声“夜神殿下到”，也可以看出来，天宫确实是润玉的家，一些皇子的寻常权限，还是有的。
只不过，天帝素来玩制衡，相比之下，随制衡而来的亲情也就不太亮眼与让人感动了。
另外，不得不说，天后倒台以后，旭凤和穗禾真玩不过润玉，看看场景就知道，许多时候，是润玉站着，穗禾或旭凤跪着，在天后倒台之后。所以，天后忌惮润玉，也确实润玉这条应龙很强。毕竟，自己儿子是个凤凰，润玉可是真龙呢。
其实润玉是一个非常珍惜对他好的人的人，比如说对鲤儿和邝露，尤其是邝露。邝露是个好姑娘，即使是她喜欢润玉，可是从来没有想害锦觅，即使锦觅在璇玑宫昏迷半年日日靠她照顾，她也没有使点手段让她再也起不来。
当初璇玑宫里，在润玉不在场的时候，她甚至都能下意识地帮着润玉和了听争锦觅，直接说锦觅和她家大殿四千年前便有婚约，锦觅算她璇玑宫人，怼旭凤不守规矩。还……吵赢了。
还有水神认女，润玉在上殿前权衡利弊的时候，邝露甚至在说服润玉去追求爱情（锦觅），真的是事事以润玉意志为先了。还带动她爹倒向润玉，帮着润玉造反造势，对润玉很重要的一个人。
润玉登位后，封她为上元仙子，九天仙女都要对她毕恭毕敬行礼问安，还给她封地；给她进出他的寝宫及九霄云殿的权利，给她站在她身边不需要跪拜天帝的权利；
最重要的是，他不忍心拒绝邝露，邝露偶尔实在想顶撞他也就反驳了，也没事，之后见面尴尬事都不会提，就当过去了。润玉，自然是信任与偏爱邝露的。还是挺希望她能和润玉相伴到老的。
就，未经他人苦，莫劝他人善吧。你怎么看待呢？欢迎品评哦。
刷了那么多遍，最让我有印象的依旧是润玉。罗云熙之前跳芭蕾舞多年，身姿轻盈，饰演的润玉一袭白衣不染纤尘，就像神仙的模样。杨紫饰演的锦觅灵动可爱，邓伦饰演的凤凰痴情苏感……都非常出色。
言归正传，本篇文章是写润玉的文。“未经他人苦，莫劝他人善，”这是真的。
于润玉而言，旭凤是他杀母仇人的儿子，是夺妻之人，杀母夺妻，润玉恨旭凤及天后没有问题，报仇也是情理之中。
曾经的润玉，已经低调到昼伏夜出了，可是天后依然忌惮他、随时想监视他、栽赃他、打压他。
如果天后在润玉求她放过簌离的时候肯“网开一面”谈条件，无论是锦觅还是天帝之位润玉都会放弃，可惜天后偏偏要赶尽杀绝，非要把人没有尊严地踩在脚底下。
当有一天，“闲云野鹤”也做不了了，非生即死，谁会不选择生呢。
旭凤跟润玉谈让他放弃锦觅:“天界的权利我不会与你争”，还记得当初水神问润玉“可知若为此约有何代价”时，润玉答约“无非削神籍，贬下界”，旭凤想抢人未婚妻，还想让人家主动解约，不知道是想得太美还是太天真。
还有，后者那是“筹码”吗？旭凤不争帝位他妈不替他争么？旭凤不害润玉、他能管好他妈不害润玉么？也是，这方面他从来都不需要自己争。所以对于润玉而言，旭凤的话很幼稚也很讽刺，他劝不了润玉。
润玉因为这个婚约，从一开始都不知道水神那状态这辈子会不会有孩子就填了，他守着这个婚姻单身那么多年，自己的弟弟都开始和穗禾在父母之约下快谈婚论嫁了，他还在等着他那个可能要下辈子才会出来的未婚妻。他孤独的等了那么多年，凭什么要他主动放弃。
骂他“弑父屠弟”，然则太微和旭凤又有哪一个是他亲自动手杀的呢？润玉对天帝只是给了他一杯茶，这杯茶的作用就是想让他父亲能够坐在那老老实实的听他数落几句，把憋在心里几千年的怨气顺一下。
是了，不然，这条忍了几千年又气性大的应龙，恐怕会被他自己活活憋死:一口气不来，往何处安身。他是条龙，他不发威别真把他当锦鲤啊。
而旭凤，则是锦觅动手杀的。
九霄云殿上，其实润玉从来没有觉得自己一定能够打赢旭凤，所以他和旭凤对决的时候，才会用可能只有他自己听得到的声音说“只愿来生有我没你”。
水神被杀之事，如果是润玉的嫌疑恐怕早被拿下了，而旭凤则依然无恙，这世间本来就没有公平可言。
对比当年旭凤抓彦佑替润玉洗脱嫌疑之举，润玉是不够坦荡，但是时移事异，对着杀母、夺妻之人又有多少人能够毫无嫌隙呢。
天后被关后润玉去看她，在得知儿子丈夫都灰飞烟灭之后，天后问润玉“旭凤何辜？”这话其实对于润玉而言就是个笑话，于是他立即就反问“我母、锦觅、龙鱼族水族何辜”，是了，荼姚把润玉的母族灭族了，把他龙鱼族故地据为己有，那么多生灵，润玉没有灭了鸟族，就谈不上比她坏，我就不会厌恶他这个角色人设。
当然，最让人喜欢的还是润玉的“智计无双”，他居然可以在鸟族了扶持棋子，让天后和旭凤（仇人、对手）的母族为自己所用，真不愧是“天下为公”。是了，到了后来，一个小小的八百里龙鱼族故地怎么可能满足得了他，古代藩王才会有封地，润玉又岂会止步。
当他站在九霄云殿中间位置上，十分正常的说着“废后在洞庭湖大动干戈、涂炭生灵”的时候，他敢说、他能说，天帝和众仙也无异议，那一刻又说明他以前有多冤，而如今又有多大权在握。
之后还有一处，彦佑问他:你总是这么滴水不漏、无可指摘，累不累？润玉回答是:总比死了要强。
是了，本来就不同。
其实我不知道润玉究竟爱不爱锦觅，他无疑是喜欢她的，也承担未婚夫的责任去照顾她，损耗一半仙寿，如何也算不得无情。可是大婚造反的那一刻，也不得不说，润玉心里不仅仅有锦觅。
不成功便成仁，有些东西，他都想要。
其实换个思路，锦觅替润玉杀了旭凤，也算润玉登位的大功臣，润玉给她天后之位，也算很当。
还有那个叔父，既然当年太微“也是”屠兄上位，丹朱依然可以支持太微并且日子过得舒舒服服，就只能说明他其实也没有那么嫉恶如仇，只不过是站队罢了，而在润玉旭凤这一代，他把宝早已押旭凤了罢了。
至于天帝，其实他对润玉多少也是有情的，毕竟把当年私会簌离用的“夜神”名号封给了润玉、毕竟把当年簌离的人鱼泪手串戴到了润玉手腕上，毕竟坚决支持润玉锦觅联姻，除了缓和与水神关系，也是信任润玉，给他一个大靠山，想让他安稳一世。
一个细节，一场家宴，天帝天后上座，凤凰抚箜篌，一众仙友落座品茗，润玉不在场。
这个细节可以认为家宴其他人一家人其乐融融润玉这个儿子却可有可无，但是随后一个细节，是这时候水神想进殿看门的却先来报天帝并说“水神仙上求见”，而润玉随后却可以直接进殿，门口看门的只在外报一声“夜神殿下到”，也可以看出来，天宫确实是润玉的家，一些皇子的寻常权限，还是有的。
只不过，天帝素来玩制衡，相比之下，随制衡而来的亲情也就不太亮眼与让人感动了。
另外，不得不说，天后倒台以后，旭凤和穗禾真玩不过润玉，看看场景就知道，许多时候，是润玉站着，穗禾或旭凤跪着，在天后倒台之后。所以，天后忌惮润玉，也确实润玉这条应龙很强。毕竟，自己儿子是个凤凰，润玉可是真龙呢。
其实润玉是一个非常珍惜对他好的人的人，比如说对鲤儿和邝露，尤其是邝露。邝露是个好姑娘，即使是她喜欢润玉，可是从来没有想害锦觅，即使锦觅在璇玑宫昏迷半年日日靠她照顾，她也没有使点手段让她再也起不来。
当初璇玑宫里，在润玉不在场的时候，她甚至都能下意识地帮着润玉和了听争锦觅，直接说锦觅和她家大殿四千年前便有婚约，锦觅算她璇玑宫人，怼旭凤不守规矩。还……吵赢了。
还有水神认女，润玉在上殿前权衡利弊的时候，邝露甚至在说服润玉去追求爱情（锦觅），真的是事事以润玉意志为先了。还带动她爹倒向润玉，帮着润玉造反造势，对润玉很重要的一个人。
润玉登位后，封她为上元仙子，九天仙女都要对她毕恭毕敬行礼问安，还给她封地；给她进出他的寝宫及九霄云殿的权利，给她站在她身边不需要跪拜天帝的权利；
最重要的是，他不忍心拒绝邝露，邝露偶尔实在想顶撞他也就反驳了，也没事，之后见面尴尬事都不会提，就当过去了。润玉，自然是信任与偏爱邝露的。还是挺希望她能和润玉相伴到老的。
就，未经他人苦，莫劝他人善吧。你怎么看待呢？欢迎品评哦。
【卖方研报】医药基金投资机会
关于配置时点
医药下半年要找好的买点，每年都如此，今年可能要提前，原因是医药今年阶段性落后非常多，过去连着4个月医药都是市场表现最差的行业之一。但是每个月跟踪的医药基本面没有任何问题，而且今年基本面新的增长点比过去几年可能还要更明确更强。
为什么认为下半年可以找机会来加仓医药？因为下半年在医药择时的收益有可能会比明年单纯在医药行业选股收益要高，目前找个一段时间买进去，一般到年底或者年初，这段时间医药收益是非常可观的，
一般第二年对组合贡献最好的个股，基本上也都是在四季度左右开始重仓买入的个股。
具体对于当下医药投资的看法有以下几点：
第一点，行业比较来看，新能源可能向上的动能仍然比较强，周期现在是价格的高点，但是后面会不会回调？至少在这个位置上性价比没什么问题。大众消费可能阶段性基本面会较弱，且短时间很难有明显的改善。主要原因包括在冬奥之前经济重启或者管控放松得可能性不大。且进入冬季后，疫情风险会大幅增加。虽然大家都接种了新冠疫苗，接种比例很高，但是现在离我们中国人接种的新冠疫苗的峰值点已经超过6个月，基本上灭活苗在6个月后抗体的滴度会明显下降，而且我们接种都是灭活疫苗，根据其他国家的数据观察，针对德尔塔毒株的有效率可能在50%以下。这样到冬天，如果一旦有地方出现一点苗头，就有可能爆发。所以最保守的估计在冬奥会到明年的上半年之前都不会有太大的防御措施的改变。
目前资金最多的几个大板块中，医药的基本面完全没有这个问题，之前虽然大家都在讲集采，但是目前组合中已基本没有集采的品种。目前政策的风险是分几个级别，风险级别最高的是集采，其次是非医保品种。在19年的时候，我们曾经还重点的投资过非医保品种，后来发现非医保品种，包括医美、眼科、齿科等所谓的消费医疗，也有各种各样的政策打压。其他子板块比如CXO属于政策风险相对比较弱的，但是今年上半年也出了一个小政策，肿瘤临床的指导原则，但这个政策影响不大。一是因为CXO是tob的，客户都是药厂；二是因为CXO收入的来源百分之七八十都是海外，所以国内政策对海外药厂如何投资不会有太大的影响。
生物制药上游
我们今年又继续进一步挖掘了一个新的板块——生物制药的上游，或者说CXO的上游。从创新药的流程上，临床前一期二期三期临床，然后到商业化，所有的创新药产品都要经过这个流程往市场上推。
前几年我们看CXO的繁荣，实际上是D端的繁荣（CDMO的D），主要是帮忙做了一个研发，研发
的这段主要在临床前、一期二期临床，这个地方是景气度最高的。过两年之后，我们发现大量的产品现在开始进入三期、以及商业化阶段。那么商业化它的产能需求跟以前做临床的需求完全不是一个量级。所以随着前几年的临床研究情绪的高点逐渐往后推移，接下来我们认为景气度最强、爆发增长性最高的就是在生物制药的上游领域。
之前上游板块配置不多，明年会是这个板块最繁荣的时候，很多最优秀的公司都是在明年开始上市，所以今年要提前做布局。比如像东富龙，虽然最近有调整，但问题不大，符合我们这个大逻辑。顺着这个逻辑推移，所有东西都是验证的，包括泰格医药。前几年泰格医药的订单增长是最慢的，像药明康德、康龙化成都有50%-60%的订单增速，泰格只有20%-30%。但今年就反过来，从半年报来看，泰格医药订单的增长到百分之七八十。因为泰格医药主要是做大临床，收入的大头是在三期，所以可以看到从临床前到一期二期三期，再到商业化，景气度的波峰逐渐在往后推移。
从我们在投资的布局角度来看，上游的资产处在一个什么位置呢？
第一，在接下来2~3年中，它的增长动能可能最强，也就是波峰刚好到上游。一级市场上很多项目在过去两年业绩增长了6~7倍，甚至10倍，而且未来几年基本上预期都是每年翻番的增速。
第二，生物药上游的大部分公司，实际上之前大家都觉得不太像医药，而是交叉学科。所以之前给它的定价属于非药物的定价，比如说机械行业、化工、电子等其他行业的定价，但是他们实际上医药属性非常强，所以如果运气好的话，它有可能从一个低估值行业的估值切换到高估值行业的估值。像美股的这种做生物药上游的公司，基本上估值中枢都到七八十倍PE。
过去两年A股的CXO公司，实际上也是跟着全球CXO订单景气的趋势一起起来的，全球CXO的beta很强，那么中国的CXO又是全球CXO的alpha，因为中国的bio-tech大量的爆发，所以需求更强，而且中国的公司效率也更高。所以在过去两年里中国CXO表现是冠压全球的。
同样，在未来几年，我认为上游大概率也是如此，因为中国的上游公司有本土进口替代的机会，我们认为存在很大的投资机会，尤其是当我们CXO板块稳定了之后，如果能找对公司的话，上游的收益就会很亮眼。这是我们对A股加港股医药投资主线的判断。
外部性风险
那么医药中便宜的资产怎么办？因为现在医药上市的公司有600家，除了CXO或者上游这两个强的板块，其余500多家公司现在是不是要抄底？我认为还没到抄底的时候。主要原因不在医药行业之内，而是企业的外部性风险。
我们以前选股一般只用看商业模式、企业家、财务、行业竞争格局等，都是从市场竞争的角度来选择
赢家，选择跑得最快的马。但从今年开始有所变化，只选出市场竞争里最优秀的赢家，可能也没法兑现很好的股价涨幅，主要原因就是这些公司今年多了一个新的风险——外部性风险。什么叫外部性？就是在市场经济之外的影响，比如对社会的影响、对政策的敏感度，都是接下来可能相当长时间必须要考虑的一个因素。
比如像医美在年初的时候涨得很好，但医美有比较强的负外部性，媒体发生不要有容貌焦虑。所以对待大量的做终端产品的市场，都要评估它的外部性风险。
交流环节
Q1：像集采等政策实质上有什么样的影响？
集采等政策主要影响市场对医药板块的预期。总体上来说，外部性风险还没有到底的位置，所以即使这些股票的业绩都非常好，比如从18年到现在，包括医保品种集采品种，业绩总体上实现了一个比较好的增长。医保集采这种严苛的机制并不会伤害医药行业的利润到很夸张的程度，这个行业本身是一个营运能力很强的行业，但是投资者会对它存在不同的预期、从而对估值产生影响。所以在目前这个时间段，主要是担心外部性风险，如果什么时候出现政策性的转机，可能这500多家公司里面可以找到好多个翻倍的
公司，但是可能不是现在。
Q2：医疗服务这一块怎么看？
医疗服务的政策风险我觉得是基本解除了，之前大家也很担心要出政策，主要担心有两个：第一，对民营医疗的发展，我们国内政策鼓励支持了10年，但是从去年四季度看，医疗服务的支持政策有一点松动。总体上是感受到监管部门对公立医院在抗疫期间的表现是更加满意的，公立医院在五六年前是禁止扩张的，主要是避免资源过度集中，所以在过去大型的公立医院一直是被政策压制发展的，这也使得民营医
疗在过去10年有一个比较温和的政策环境，一些优秀的民营医疗能够很快的发展起来。
但今年因为抗疫的表现（民营医疗大部分在疫情期间根据抗疫政策都是关门的），监管层认为公立医疗体系可能仍然是中国医疗体系的中坚，所以从去年四季度开始，对公立大医院的发展禁令就完全解除了。大量的公立医院在今年开始甩出来订单要扩建，这个会带来民营医疗服务竞争格局中长期的变化。以体检为例，美年健康曾经也是非常看好的公司，但是你会发现它起来之后，大家忽略这个行业的竞争变化是什么？就是公立医院大量的开始增加体检的投入，甚至推出几千块钱很好的套餐，那使得大量市场从民营的体检里面开始分流，这个变化是我们从医疗服务切切实实感到的。
第二，还有一个变化就是从去年下半年开始公立医院开始出现新的国考政策，国考是考什么？以前的
公立医院院长是没人管他的，想怎么发展就怎么发展，但是现在国考政策有点像公立医院院长考核他们的GDP，设置各种指标，比如诊疗人次的指标、收入指标、盈利指标，包括学科建设的指标都来了，那么要完成这个指标怎么办？就需要投入增加，科室增加、人才增加，这个在一年之简直是180度的转变。去年之前监管层对公立医院的想法还是压制，让民营更好的发展，今天一下子反过来还给公立医院设置了KPI，那后面公立医疗可能会突飞猛进的往前发展，这个是这个行业变化需要考虑的一点。
在这个基础之上，监管应该不会出政策打压民营医疗，这是我的判断，对民营医疗应该不会说发文章专门打压，因为现在确实公立医疗资源供给是不够的，还是要鼓励民营发展，但是接下来就是一个公立跟民营两方平等竞争的状态，这个时候就要重新再看一看，至少我认为原来投的民营医疗的逻辑，至少一半
可能就不适合再投，但是剩下的一半有可能会涨得更好。
Q3：您对大家传统比较看好的眼科、口腔怎么看？
眼科、口腔传统都是民营医疗比较强，所以目前从服务体验上还是有差距的。另外比如口腔，民营医疗的定价远远高于公立医疗，前面这段时间种植牙也集采了，同样一个种植牙类项目，虽然服务差别、服务定价差距很大，但是同样一个产品的价格差距不是那么大，这个项目会不会因为集采的原因，把整个价格体系又搞通了之后，在一个通缩的市场里面，是否还能够获得很高的利润，值得关注。尤其是估值确实
很贵，这个时候我觉得可能波动会加大。
Q4：公立医院的扩建是各类都在扩，还是说是重症或者是专项去支持的一些医疗服务在扩建？
实际上是用国考这种方式做指挥棒，相当于通过考察院长，为了提高收入，提高各方面绩效，肯定要想办法拓宽新的增长来源。公立医院要么是开新院区，要么就开新科室，无非这么几个路径，那么可能会
有的竞争就是开新科室，把以前传统上民营比较强的领域也把它拉起来，比如体检和医美。
Q5：新冠之后的mRNA这条线对行业未来的影响也很大，包括细胞基因治疗这一块怎么看？
细胞基因治疗一定是下一个风口，可能现在还没有标的，但这个一定是未来投资的最重要的领域之一，问题是最好的标的不在A股，也不在港股。mRNA最好的公司是两家海外公司——Biontech和Moderna。第一点，他们的临床数据是95%以上的保护率，这个基本上后无来者，临床数据上其他公司已经很难PK过。
第二点，这两个公司已经把这个市场的大头全部吃掉了，mRNA疫苗最开始获得这个市场的认可，获得市场准入，这个门槛在早期先发优势非常巨大。考虑到现在变异株越来越多，使得现在做新冠临床非常困难，很难找到对照组，由于伦理原因很难给病人打安慰剂，所以三期临床都比较难做。即使真的做起来
三期临床，效果也很难达到90%的保护率，所以mRNA的新冠疫苗有可能未来都是它的市场。
第三点，按照现在的盈利预测，mRNA疫苗还是在涨价的，这两家公司每家未来三年利润可以达到1000亿美金。这么多的现金进入这两个公司，使得他们在mRNA领域的先发优势基本锁定，后来者很难追上，他们拿到这么多现金后用来做并购等等。所以这个行业你要是真的投资，应该是这两个美股最好，国内除非它很便宜，能做出来可以考虑。
mRNA疫苗确实是个趋势，从明年开始，你能看到mRNA不单单是在做新冠疫苗，它会替代现有的流感市场，mRNA做流感疫苗应该是秒杀现在的所有的流感疫苗。不仅临床效果更好，做得也更快、更准，它不需要提前9个月来研判当年会是什么样的流感病毒，目前流行什么病毒，根据现状很快就可以搞出针对这个流行株的流感疫苗。包括做肿瘤药、做细胞因子，做什么抗体药都可以用mRNA重新做一遍，只是以前没有花这么多的精力和时间来做而已。
另外，基因治疗这条线，实际上基因治疗是一个革命性的技术，比如说眼科，基因治疗解决盲人的问题，有的人天生就眼盲打一针下去，一辈子就解决问题了，不需要再打了。所以后面细胞基因治疗的订单数是指数级的增加，谁在这一块做得比较好，后面就会抢占先机，就跟十年前的药明生物一样，药明生物在十年前刚开始进入到这样一个生物药、单抗药的这样一个CDMO领域，后来很快的成长起来。我们也在尝试性的买一些做细胞基因公司，比如港股金斯瑞生物科技、A股博腾股份等，他们都在做布局，包括药明的药明生基也在做细胞基因的布局，订单增长都很快，但体量目前还不大。总之，细胞基因治疗这个
方向是确定的，但是A股是不是最好的标的，我认为现在还要再等待。
关于配置时点
医药下半年要找好的买点，每年都如此，今年可能要提前，原因是医药今年阶段性落后非常多，过去连着4个月医药都是市场表现最差的行业之一。但是每个月跟踪的医药基本面没有任何问题，而且今年基本面新的增长点比过去几年可能还要更明确更强。
为什么认为下半年可以找机会来加仓医药？因为下半年在医药择时的收益有可能会比明年单纯在医药行业选股收益要高，目前找个一段时间买进去，一般到年底或者年初，这段时间医药收益是非常可观的，
一般第二年对组合贡献最好的个股，基本上也都是在四季度左右开始重仓买入的个股。
具体对于当下医药投资的看法有以下几点：
第一点，行业比较来看，新能源可能向上的动能仍然比较强，周期现在是价格的高点，但是后面会不会回调？至少在这个位置上性价比没什么问题。大众消费可能阶段性基本面会较弱，且短时间很难有明显的改善。主要原因包括在冬奥之前经济重启或者管控放松得可能性不大。且进入冬季后，疫情风险会大幅增加。虽然大家都接种了新冠疫苗，接种比例很高，但是现在离我们中国人接种的新冠疫苗的峰值点已经超过6个月，基本上灭活苗在6个月后抗体的滴度会明显下降，而且我们接种都是灭活疫苗，根据其他国家的数据观察，针对德尔塔毒株的有效率可能在50%以下。这样到冬天，如果一旦有地方出现一点苗头，就有可能爆发。所以最保守的估计在冬奥会到明年的上半年之前都不会有太大的防御措施的改变。
目前资金最多的几个大板块中，医药的基本面完全没有这个问题，之前虽然大家都在讲集采，但是目前组合中已基本没有集采的品种。目前政策的风险是分几个级别，风险级别最高的是集采，其次是非医保品种。在19年的时候，我们曾经还重点的投资过非医保品种，后来发现非医保品种，包括医美、眼科、齿科等所谓的消费医疗，也有各种各样的政策打压。其他子板块比如CXO属于政策风险相对比较弱的，但是今年上半年也出了一个小政策，肿瘤临床的指导原则，但这个政策影响不大。一是因为CXO是tob的，客户都是药厂；二是因为CXO收入的来源百分之七八十都是海外，所以国内政策对海外药厂如何投资不会有太大的影响。
生物制药上游
我们今年又继续进一步挖掘了一个新的板块——生物制药的上游，或者说CXO的上游。从创新药的流程上，临床前一期二期三期临床，然后到商业化，所有的创新药产品都要经过这个流程往市场上推。
前几年我们看CXO的繁荣，实际上是D端的繁荣（CDMO的D），主要是帮忙做了一个研发，研发
的这段主要在临床前、一期二期临床，这个地方是景气度最高的。过两年之后，我们发现大量的产品现在开始进入三期、以及商业化阶段。那么商业化它的产能需求跟以前做临床的需求完全不是一个量级。所以随着前几年的临床研究情绪的高点逐渐往后推移，接下来我们认为景气度最强、爆发增长性最高的就是在生物制药的上游领域。
之前上游板块配置不多，明年会是这个板块最繁荣的时候，很多最优秀的公司都是在明年开始上市，所以今年要提前做布局。比如像东富龙，虽然最近有调整，但问题不大，符合我们这个大逻辑。顺着这个逻辑推移，所有东西都是验证的，包括泰格医药。前几年泰格医药的订单增长是最慢的，像药明康德、康龙化成都有50%-60%的订单增速，泰格只有20%-30%。但今年就反过来，从半年报来看，泰格医药订单的增长到百分之七八十。因为泰格医药主要是做大临床，收入的大头是在三期，所以可以看到从临床前到一期二期三期，再到商业化，景气度的波峰逐渐在往后推移。
从我们在投资的布局角度来看，上游的资产处在一个什么位置呢？
第一，在接下来2~3年中，它的增长动能可能最强，也就是波峰刚好到上游。一级市场上很多项目在过去两年业绩增长了6~7倍，甚至10倍，而且未来几年基本上预期都是每年翻番的增速。
第二，生物药上游的大部分公司，实际上之前大家都觉得不太像医药，而是交叉学科。所以之前给它的定价属于非药物的定价，比如说机械行业、化工、电子等其他行业的定价，但是他们实际上医药属性非常强，所以如果运气好的话，它有可能从一个低估值行业的估值切换到高估值行业的估值。像美股的这种做生物药上游的公司，基本上估值中枢都到七八十倍PE。
过去两年A股的CXO公司，实际上也是跟着全球CXO订单景气的趋势一起起来的，全球CXO的beta很强，那么中国的CXO又是全球CXO的alpha，因为中国的bio-tech大量的爆发，所以需求更强，而且中国的公司效率也更高。所以在过去两年里中国CXO表现是冠压全球的。
同样，在未来几年，我认为上游大概率也是如此，因为中国的上游公司有本土进口替代的机会，我们认为存在很大的投资机会，尤其是当我们CXO板块稳定了之后，如果能找对公司的话，上游的收益就会很亮眼。这是我们对A股加港股医药投资主线的判断。
外部性风险
那么医药中便宜的资产怎么办？因为现在医药上市的公司有600家，除了CXO或者上游这两个强的板块，其余500多家公司现在是不是要抄底？我认为还没到抄底的时候。主要原因不在医药行业之内，而是企业的外部性风险。
我们以前选股一般只用看商业模式、企业家、财务、行业竞争格局等，都是从市场竞争的角度来选择
赢家，选择跑得最快的马。但从今年开始有所变化，只选出市场竞争里最优秀的赢家，可能也没法兑现很好的股价涨幅，主要原因就是这些公司今年多了一个新的风险——外部性风险。什么叫外部性？就是在市场经济之外的影响，比如对社会的影响、对政策的敏感度，都是接下来可能相当长时间必须要考虑的一个因素。
比如像医美在年初的时候涨得很好，但医美有比较强的负外部性，媒体发生不要有容貌焦虑。所以对待大量的做终端产品的市场，都要评估它的外部性风险。
交流环节
Q1：像集采等政策实质上有什么样的影响？
集采等政策主要影响市场对医药板块的预期。总体上来说，外部性风险还没有到底的位置，所以即使这些股票的业绩都非常好，比如从18年到现在，包括医保品种集采品种，业绩总体上实现了一个比较好的增长。医保集采这种严苛的机制并不会伤害医药行业的利润到很夸张的程度，这个行业本身是一个营运能力很强的行业，但是投资者会对它存在不同的预期、从而对估值产生影响。所以在目前这个时间段，主要是担心外部性风险，如果什么时候出现政策性的转机，可能这500多家公司里面可以找到好多个翻倍的
公司，但是可能不是现在。
Q2：医疗服务这一块怎么看？
医疗服务的政策风险我觉得是基本解除了，之前大家也很担心要出政策，主要担心有两个：第一，对民营医疗的发展，我们国内政策鼓励支持了10年，但是从去年四季度看，医疗服务的支持政策有一点松动。总体上是感受到监管部门对公立医院在抗疫期间的表现是更加满意的，公立医院在五六年前是禁止扩张的，主要是避免资源过度集中，所以在过去大型的公立医院一直是被政策压制发展的，这也使得民营医
疗在过去10年有一个比较温和的政策环境，一些优秀的民营医疗能够很快的发展起来。
但今年因为抗疫的表现（民营医疗大部分在疫情期间根据抗疫政策都是关门的），监管层认为公立医疗体系可能仍然是中国医疗体系的中坚，所以从去年四季度开始，对公立大医院的发展禁令就完全解除了。大量的公立医院在今年开始甩出来订单要扩建，这个会带来民营医疗服务竞争格局中长期的变化。以体检为例，美年健康曾经也是非常看好的公司，但是你会发现它起来之后，大家忽略这个行业的竞争变化是什么？就是公立医院大量的开始增加体检的投入，甚至推出几千块钱很好的套餐，那使得大量市场从民营的体检里面开始分流，这个变化是我们从医疗服务切切实实感到的。
第二，还有一个变化就是从去年下半年开始公立医院开始出现新的国考政策，国考是考什么？以前的
公立医院院长是没人管他的，想怎么发展就怎么发展，但是现在国考政策有点像公立医院院长考核他们的GDP，设置各种指标，比如诊疗人次的指标、收入指标、盈利指标，包括学科建设的指标都来了，那么要完成这个指标怎么办？就需要投入增加，科室增加、人才增加，这个在一年之简直是180度的转变。去年之前监管层对公立医院的想法还是压制，让民营更好的发展，今天一下子反过来还给公立医院设置了KPI，那后面公立医疗可能会突飞猛进的往前发展，这个是这个行业变化需要考虑的一点。
在这个基础之上，监管应该不会出政策打压民营医疗，这是我的判断，对民营医疗应该不会说发文章专门打压，因为现在确实公立医疗资源供给是不够的，还是要鼓励民营发展，但是接下来就是一个公立跟民营两方平等竞争的状态，这个时候就要重新再看一看，至少我认为原来投的民营医疗的逻辑，至少一半
可能就不适合再投，但是剩下的一半有可能会涨得更好。
Q3：您对大家传统比较看好的眼科、口腔怎么看？
眼科、口腔传统都是民营医疗比较强，所以目前从服务体验上还是有差距的。另外比如口腔，民营医疗的定价远远高于公立医疗，前面这段时间种植牙也集采了，同样一个种植牙类项目，虽然服务差别、服务定价差距很大，但是同样一个产品的价格差距不是那么大，这个项目会不会因为集采的原因，把整个价格体系又搞通了之后，在一个通缩的市场里面，是否还能够获得很高的利润，值得关注。尤其是估值确实
很贵，这个时候我觉得可能波动会加大。
Q4：公立医院的扩建是各类都在扩，还是说是重症或者是专项去支持的一些医疗服务在扩建？
实际上是用国考这种方式做指挥棒，相当于通过考察院长，为了提高收入，提高各方面绩效，肯定要想办法拓宽新的增长来源。公立医院要么是开新院区，要么就开新科室，无非这么几个路径，那么可能会
有的竞争就是开新科室，把以前传统上民营比较强的领域也把它拉起来，比如体检和医美。
Q5：新冠之后的mRNA这条线对行业未来的影响也很大，包括细胞基因治疗这一块怎么看？
细胞基因治疗一定是下一个风口，可能现在还没有标的，但这个一定是未来投资的最重要的领域之一，问题是最好的标的不在A股，也不在港股。mRNA最好的公司是两家海外公司——Biontech和Moderna。第一点，他们的临床数据是95%以上的保护率，这个基本上后无来者，临床数据上其他公司已经很难PK过。
第二点，这两个公司已经把这个市场的大头全部吃掉了，mRNA疫苗最开始获得这个市场的认可，获得市场准入，这个门槛在早期先发优势非常巨大。考虑到现在变异株越来越多，使得现在做新冠临床非常困难，很难找到对照组，由于伦理原因很难给病人打安慰剂，所以三期临床都比较难做。即使真的做起来
三期临床，效果也很难达到90%的保护率，所以mRNA的新冠疫苗有可能未来都是它的市场。
第三点，按照现在的盈利预测，mRNA疫苗还是在涨价的，这两家公司每家未来三年利润可以达到1000亿美金。这么多的现金进入这两个公司，使得他们在mRNA领域的先发优势基本锁定，后来者很难追上，他们拿到这么多现金后用来做并购等等。所以这个行业你要是真的投资，应该是这两个美股最好，国内除非它很便宜，能做出来可以考虑。
mRNA疫苗确实是个趋势，从明年开始，你能看到mRNA不单单是在做新冠疫苗，它会替代现有的流感市场，mRNA做流感疫苗应该是秒杀现在的所有的流感疫苗。不仅临床效果更好，做得也更快、更准，它不需要提前9个月来研判当年会是什么样的流感病毒，目前流行什么病毒，根据现状很快就可以搞出针对这个流行株的流感疫苗。包括做肿瘤药、做细胞因子，做什么抗体药都可以用mRNA重新做一遍，只是以前没有花这么多的精力和时间来做而已。
另外，基因治疗这条线，实际上基因治疗是一个革命性的技术，比如说眼科，基因治疗解决盲人的问题，有的人天生就眼盲打一针下去，一辈子就解决问题了，不需要再打了。所以后面细胞基因治疗的订单数是指数级的增加，谁在这一块做得比较好，后面就会抢占先机，就跟十年前的药明生物一样，药明生物在十年前刚开始进入到这样一个生物药、单抗药的这样一个CDMO领域，后来很快的成长起来。我们也在尝试性的买一些做细胞基因公司，比如港股金斯瑞生物科技、A股博腾股份等，他们都在做布局，包括药明的药明生基也在做细胞基因的布局，订单增长都很快，但体量目前还不大。总之，细胞基因治疗这个
方向是确定的，但是A股是不是最好的标的，我认为现在还要再等待。
七岁的时候爸爸买了你回来，十五年过去了，爸爸走的那天你在院子里叫了一天，你也已经到了老年，即使很多年没见，每当我回到家你还是会冲着我摇尾巴；如今奶奶也要离开了，你的一只眼睛已经瞎了，也许很多年以后再回来，再也见不到那个活蹦乱跳的小狗在院子里冲我摇尾巴；就像已经离开的人，只活在了我们的回忆里。
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