经济警讯！全球公债殖利率急跌，股市迄今仍忽视

全球公债殖利率快速且大幅下降，上周10年期德国及法国公债殖利率都降到历史低点，美债也降到2%以下，显示投资人担心经济衰退将临，并预期各国央行必须降低利率以预防衰退。这也使投资人转向高风险资产，推升金融市场风险。

公债殖利率剧降的起因很多，但迄今仍是忧虑大于实际。中国经济成长的确正在减缓，但还未出现危机；已开发国家的通膨预期虽大幅下降，但各项物价指标仅仅小降；美国的关税威胁虽不利于全球贸易，但迄未显现严重崩溃的信号。

殖利率下降的另一因素是，投资人认为全球经济受到人口老化及生产力偏弱的约束，不太可能加速成长，且通膨也不会急升。经济学者指出，各国央行无法确实掌控这些结构性因素，但情况却可能恶化，因此货币政策不得不偏向宽松。

欧洲人口老化比美国更严重，因此公债殖利率比美国更低。尤其德国连年缔造财政盈馀、及欧洲央行（ECB）持续大买，使德债供不应求，10年期殖利率降到负0.32%；德债太贵，也促使投资人转向法国、葡萄牙公债，使欧洲殖利率全面下降。

ECB放松信用虽带动殖利率下降，对欧元区经济帮助却不大，因银行业偏爱用新取得资金买公债，不愿对企业扩大放款，特别是中小企业。

美国殖利率下降对企业及购屋者带来机遇。富国集团指出，一些企业原本计划在下半年发债，现在提前行动，以锁定低利率。美国30年房贷平均利率半年前还接近5%，现已降到3.8%，激励购屋者借新还旧。

法国AXA保险集团投资长克里斯多指出，公债殖利率低，也促使寿险公司透过购买担保贷款凭证（CLO）及房贷担保证券（MBS），对企业及家庭提供贷款，以寻求较高的报酬率。他说，投资机构远离高安全性的公债，转入高风险的替代性投资产品，「正是海啸的开始」。

一些投资专家并担心殖利率全面下降，预示经济成长将进一步减缓，但股市迄今仍忽视这项警讯。

日本的大银行一直都是CLO AAA级的大买家，UBS估计其通过CLO的形式占据了杠杆贷款市场的三分之一。以其中最具代表性的日本农林中央金库为例，其CLO持仓在上个财年几乎翻了一番，达到7.4万亿日元（图1）。日本银行为什么会青睐CLO？主要是因为国内负利率政策导致收益率太低。另外一个原因是，AAA级和AA级的CLO从未出现过违约或本金损失，即便是在金融危机最严重的时候（图2）。近期，对冲成本的下降（美日交叉货币基点收窄，图3）也使CLO的回报率更加可观，经对冲后的CLO AAA级收益率近几个月来持续上升（图4）。

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