汪涛：房地产下行将如何演变，政策放松有何可期？
汪涛为中国首席经济学家论坛理事，瑞银亚洲经济研究主管，首席中国经济学家
房地产活动走弱是经济增长的主要下行风险之一
当前房地产市场走弱不仅仅是由于政策收紧，更是长期房地产需求走弱和恒大债务事件溢出效应等因素共同作用的结果。我们预计未来几个季度房地产活动或将进一步走弱；如果不适度放松政策，2022年房地产销售和新开工或将下跌20%以上、投资下跌10%以上。鉴于房地产活动通过直接和间接渠道合计拉动中国GDP增长25%左右，上述潜在的房地产下行或将导致经济硬着陆（2022年GDP增速降至4%或以下）。同时，这也将导致债务违约率显著上升，令银行体系和地方政府承压。
政策务实而不教条，预计政策将适度放松以缓解下行压力
我们认为政府现在比过去更加注重遏制过高的房地产杠杆和房价上涨。不过，这样做的目的是为了降低房地产相关风险，而不是为了实现某些硬性指标。2021年上半年房地产活动强劲增长，近几个月上游大宗商品价格和PPI居高不下、与房地产活动下行脱钩，这些因素可能掩盖了房地产活动下行的严重性，一定程度上解释了为什么迄今为止政策并没有明显放松。我们预计未来几个月政府将适度放松政策以缓解房地产市场的下行压力，维护宏观和金融体系的稳定性。在基准预测下，我们预计房地产销售和新开工在2022年中开始企稳，全年下跌10-12%。
政策放松有何可期？
开发商融资和现金流有待改善，具体措施可以包括：适度放松房贷限制、加快房贷审批，放松开发商获取银行贷款和在岸债券市场融资的限制，合理放松部分预售资金过紧的管控等。部分地方政府可以放松目前偏紧的限购和限价政策，加快公租房建设。此外，政府还可以提振基建投资，通过降准和放松信贷政策支持信贷温和反弹。若11-12月房地产和经济数据表现不佳，12月中举行的中央经济工作会议可能会提出稳定房地产行业发展、并加大财政支持力度，随后可能会降准。到明年3月，房地产市场的走弱幅度和相关影响应会更为清晰，在两会期间或之后可能会出台更积极的政策放松。
存在政策放松时点滞后或力度不足的风险
基准情形下我们预计政府将逐步放松相关政策，但也存在政策放松时点滞后或力度不足的风险。政府可能对房地产活动下行的严重性估计不足，或者地方政府可能会被其他目标分散精力。如果未能及时疏通开发商融资和现金流渠道，可能会使目前资产负债表相对健康的公司陷入困境。此外，如果政策放松的时间过晚，购房者的预期和情绪可能很难扭转。不过最近政府已开始边际放松房地产政策。未来值得重点关注的时点包括12月的中央经济工作会议、1月初各政府部门的年度工作计划和领导层发言，以及3月初全国两会。同时，投资者还应关注2021年底信贷增长和基建投资是否会反弹。
目前的房地产活动下行是由多种因素造成的，并不仅仅因为政策收紧。在经历了由高速增长和城市化驱动的二十年繁荣时期后，在过去数年中，房地产作为经济增长引擎的重要性已有所下降。随着主要购房群体（25-44岁）人口下降和进城农民工数量增长放缓，且城市居民住房自有率已高达80%以上，居民部门杠杆率也已经升至可支配收入的100%以上，支撑中国房地产需求的基本面因素进一步走弱。棚改货币化安置推动了2016-18年住房需求超过实际潜在水平，但这一支撑因素现在已经消退。此外，疫情后的房地产被抑制需求释放也已基本结束。为了控制房价并遏制房地产杠杆和相关风险，政府收紧了房地产开发商的融资，并在2021年初收紧了房贷，以抑制主要城市房价的持续攀升。自2021年年中以来，恒大债务问题导致其他开发商的融资渠道基本被切断、市场情绪走弱，同时购房者担心住房无法交付和房价下跌（参见解析中国房地产行业）。这些因素共同导致三季度和10月房地产销售和新开工出现双位数下跌（三季度同比分别下跌12.5%和17.4%，10月份分别同比下跌21.7%和33.1%）。9月份房地产投资开始同比下跌，10月份同比跌幅小幅扩大到5.4%。
房地产活动下行可能会对经济和金融体系产生较大负面影响。如此前所述，房地产活动下行主要通过建设活动（以及房地产服务业）对其他经济部门产生影响，对居民的财务状况影响有限。这是因为房地产活动（包括住宅和非住宅）通过直接和间接渠道合计拉动中国GDP增长25%左右，但居民购房首付比例较高，意味着居民部门杠杆可控。房地产建设活动大幅走弱可能拖累建材和机械等需求下滑，以及影响家电和汽车消费，我们估计房地产活动下跌10%可能拖累GDP增速约2.5个百分点（包括多轮影响）。此外，土地出让金和房地产行业相关税收占地方政府整体预算收入的三分之一左右，这些收入减少也可能削弱地方政府投资基建的能力，不过增加地方政府债券发行可以部分抵消其影响。另一方面，房地产活动走弱对消费的影响应有限，因为住房抵押贷款规模较小，且过去10-20年房价也已翻了几番。不过，房地产活动下跌必然会冲击劳动力市场，进而拖累消费。房地产活动走弱对金融体系的冲击可能远远超过开发商债务和房贷违约率上升所带来的影响，因为我们估计银行对房地产行业的总敞口可能相当于银行总贷款规模的50-60%。很大一部分信托和理财产品资金流入了房地产，并且许多地方政府融资平台和部分企业借款都以土地和房产作为抵押。虽然提高监管容忍度和增加流动性可以控制系统性风险，但未来几年违约和不良贷款都可能会令银行和其他金融机构承压。
详情链接：https://t.cn/A6xN1r13
汪涛为中国首席经济学家论坛理事，瑞银亚洲经济研究主管，首席中国经济学家
房地产活动走弱是经济增长的主要下行风险之一
当前房地产市场走弱不仅仅是由于政策收紧，更是长期房地产需求走弱和恒大债务事件溢出效应等因素共同作用的结果。我们预计未来几个季度房地产活动或将进一步走弱；如果不适度放松政策，2022年房地产销售和新开工或将下跌20%以上、投资下跌10%以上。鉴于房地产活动通过直接和间接渠道合计拉动中国GDP增长25%左右，上述潜在的房地产下行或将导致经济硬着陆（2022年GDP增速降至4%或以下）。同时，这也将导致债务违约率显著上升，令银行体系和地方政府承压。
政策务实而不教条，预计政策将适度放松以缓解下行压力
我们认为政府现在比过去更加注重遏制过高的房地产杠杆和房价上涨。不过，这样做的目的是为了降低房地产相关风险，而不是为了实现某些硬性指标。2021年上半年房地产活动强劲增长，近几个月上游大宗商品价格和PPI居高不下、与房地产活动下行脱钩，这些因素可能掩盖了房地产活动下行的严重性，一定程度上解释了为什么迄今为止政策并没有明显放松。我们预计未来几个月政府将适度放松政策以缓解房地产市场的下行压力，维护宏观和金融体系的稳定性。在基准预测下，我们预计房地产销售和新开工在2022年中开始企稳，全年下跌10-12%。
政策放松有何可期？
开发商融资和现金流有待改善，具体措施可以包括：适度放松房贷限制、加快房贷审批，放松开发商获取银行贷款和在岸债券市场融资的限制，合理放松部分预售资金过紧的管控等。部分地方政府可以放松目前偏紧的限购和限价政策，加快公租房建设。此外，政府还可以提振基建投资，通过降准和放松信贷政策支持信贷温和反弹。若11-12月房地产和经济数据表现不佳，12月中举行的中央经济工作会议可能会提出稳定房地产行业发展、并加大财政支持力度，随后可能会降准。到明年3月，房地产市场的走弱幅度和相关影响应会更为清晰，在两会期间或之后可能会出台更积极的政策放松。
存在政策放松时点滞后或力度不足的风险
基准情形下我们预计政府将逐步放松相关政策，但也存在政策放松时点滞后或力度不足的风险。政府可能对房地产活动下行的严重性估计不足，或者地方政府可能会被其他目标分散精力。如果未能及时疏通开发商融资和现金流渠道，可能会使目前资产负债表相对健康的公司陷入困境。此外，如果政策放松的时间过晚，购房者的预期和情绪可能很难扭转。不过最近政府已开始边际放松房地产政策。未来值得重点关注的时点包括12月的中央经济工作会议、1月初各政府部门的年度工作计划和领导层发言，以及3月初全国两会。同时，投资者还应关注2021年底信贷增长和基建投资是否会反弹。
目前的房地产活动下行是由多种因素造成的，并不仅仅因为政策收紧。在经历了由高速增长和城市化驱动的二十年繁荣时期后，在过去数年中，房地产作为经济增长引擎的重要性已有所下降。随着主要购房群体（25-44岁）人口下降和进城农民工数量增长放缓，且城市居民住房自有率已高达80%以上，居民部门杠杆率也已经升至可支配收入的100%以上，支撑中国房地产需求的基本面因素进一步走弱。棚改货币化安置推动了2016-18年住房需求超过实际潜在水平，但这一支撑因素现在已经消退。此外，疫情后的房地产被抑制需求释放也已基本结束。为了控制房价并遏制房地产杠杆和相关风险，政府收紧了房地产开发商的融资，并在2021年初收紧了房贷，以抑制主要城市房价的持续攀升。自2021年年中以来，恒大债务问题导致其他开发商的融资渠道基本被切断、市场情绪走弱，同时购房者担心住房无法交付和房价下跌（参见解析中国房地产行业）。这些因素共同导致三季度和10月房地产销售和新开工出现双位数下跌（三季度同比分别下跌12.5%和17.4%，10月份分别同比下跌21.7%和33.1%）。9月份房地产投资开始同比下跌，10月份同比跌幅小幅扩大到5.4%。
房地产活动下行可能会对经济和金融体系产生较大负面影响。如此前所述，房地产活动下行主要通过建设活动（以及房地产服务业）对其他经济部门产生影响，对居民的财务状况影响有限。这是因为房地产活动（包括住宅和非住宅）通过直接和间接渠道合计拉动中国GDP增长25%左右，但居民购房首付比例较高，意味着居民部门杠杆可控。房地产建设活动大幅走弱可能拖累建材和机械等需求下滑，以及影响家电和汽车消费，我们估计房地产活动下跌10%可能拖累GDP增速约2.5个百分点（包括多轮影响）。此外，土地出让金和房地产行业相关税收占地方政府整体预算收入的三分之一左右，这些收入减少也可能削弱地方政府投资基建的能力，不过增加地方政府债券发行可以部分抵消其影响。另一方面，房地产活动走弱对消费的影响应有限，因为住房抵押贷款规模较小，且过去10-20年房价也已翻了几番。不过，房地产活动下跌必然会冲击劳动力市场，进而拖累消费。房地产活动走弱对金融体系的冲击可能远远超过开发商债务和房贷违约率上升所带来的影响，因为我们估计银行对房地产行业的总敞口可能相当于银行总贷款规模的50-60%。很大一部分信托和理财产品资金流入了房地产，并且许多地方政府融资平台和部分企业借款都以土地和房产作为抵押。虽然提高监管容忍度和增加流动性可以控制系统性风险，但未来几年违约和不良贷款都可能会令银行和其他金融机构承压。
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#每日古典鉴赏#
开了个新标签，除了本子和各种玻璃制品之外也分享点别的。
不过也是有名无实罢了，只能做一点分享，充其量仅有赏没有鉴。
古典音乐并不阳春白雪，但高山仰止，或许开始听仅因为一段旋律悦耳，但它却会深入内心，在不同的心境下反复浮出水面。
今天分享的是勃拉姆斯第一交响曲第二乐章。
约翰奈斯·勃拉姆斯是有史以来最伟大的作曲家之一。他生活在一个变革的时代，身处浪漫主义大潮中却坚守古典主义的技法，堪称古典主义集大成者但是格律之下却暗涌着难以克制的强烈情感，如同海浪一般。我总在他的音乐当中听到拧巴别扭和悲剧色彩，但是依然深爱。
这一乐章是整部交响最慢的乐章。带有孤独的情调，但并不流于伤感，反而格外温暖真挚。让人想起阳光灿烂罕有人迹但春风如面的郊野。
鉴赏版本：卡拉扬与柏林爱乐，如图
开了个新标签，除了本子和各种玻璃制品之外也分享点别的。
不过也是有名无实罢了，只能做一点分享，充其量仅有赏没有鉴。
古典音乐并不阳春白雪，但高山仰止，或许开始听仅因为一段旋律悦耳，但它却会深入内心，在不同的心境下反复浮出水面。
今天分享的是勃拉姆斯第一交响曲第二乐章。
约翰奈斯·勃拉姆斯是有史以来最伟大的作曲家之一。他生活在一个变革的时代，身处浪漫主义大潮中却坚守古典主义的技法，堪称古典主义集大成者但是格律之下却暗涌着难以克制的强烈情感，如同海浪一般。我总在他的音乐当中听到拧巴别扭和悲剧色彩，但是依然深爱。
这一乐章是整部交响最慢的乐章。带有孤独的情调，但并不流于伤感，反而格外温暖真挚。让人想起阳光灿烂罕有人迹但春风如面的郊野。
鉴赏版本：卡拉扬与柏林爱乐，如图
最近经常做梦，所有的梦都与你有关，但你却从未露面。你在世之时，我们从来没有推心置腹的交流过，互相谈不上多么贴心。你虽对人夸我是孝顺体贴的孩子，如今想来，我也不过是流于形式的表达。
你走之后的日子，似乎并没有多大变化，除了我从心理上迅速的强大起来。有妈的人，不管多大年龄都是孩子。这是真的！我已成长，顶梁柱一般撑起一个家，内心坚如磐石，不脆弱、不依赖，因为突然明白，我是别人的依靠，无法软弱，也不能柔弱。不管狂风暴雨，小小的麻雀妈妈也会勇敢地为小麻雀们挡风遮雨，这是你从小讲给我听的故事。
我给奶奶打电话了，问问她身体。你和爸一直对奶奶当年的行为心怀芥蒂，我明白。但是，那些重男轻女不公平的对待，幼小的我并不记得，于我，奶奶就是那个跳进粪坑把我抱出来给我洗澡的人，是那个见证我在这世界上存在、成长的人。这样的人越来越少，最后大概也就剩我自己了吧。呵，人生，不过如此！
你走之后的日子，似乎并没有多大变化，除了我从心理上迅速的强大起来。有妈的人，不管多大年龄都是孩子。这是真的！我已成长，顶梁柱一般撑起一个家，内心坚如磐石，不脆弱、不依赖，因为突然明白，我是别人的依靠，无法软弱，也不能柔弱。不管狂风暴雨，小小的麻雀妈妈也会勇敢地为小麻雀们挡风遮雨，这是你从小讲给我听的故事。
我给奶奶打电话了，问问她身体。你和爸一直对奶奶当年的行为心怀芥蒂，我明白。但是，那些重男轻女不公平的对待，幼小的我并不记得，于我，奶奶就是那个跳进粪坑把我抱出来给我洗澡的人，是那个见证我在这世界上存在、成长的人。这样的人越来越少，最后大概也就剩我自己了吧。呵，人生，不过如此！
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