“从去年年底以来，大家对美联储的加息、经济前景以及股市流动性的担忧，带来了以新能源为主的科技赛道的调整，这可能影响成长股的估值，军工也在其中，所以也是迎来了一个杀估值的时期。”

“2021年军工全行业的净利润增长速度都在40%左右，而推算得出2022年、2023年增速都在30%左右，有所下降。”

“比较看好军工行业上游和中游，具体到细分子行业，比较倾向于4个近期的方向：更为看重信息化和材料，其次是航空装备和航天装备；此外，我们也关注到了船舶这一块，包括民船、军用的水面舰艇方向。”

“包括军工在内的高端装备值得配置，这是共同富裕、制造业升级的必然要求，而且军工有些领域的景气度已和国外可比，甚至占据更多市场份额。”

“怎么投高端装备呢? 有能力的话，先投 没上市的一级市场，这也是一个办法。投二级市场，可以买股票，但是买股票你自己要重视风险，还有买基金也是一种方法。”

“军工估值也不一定是马上就到了最底部，但是它会在比较接近底部的区间，如果拉的时间相对长一些，它是会回归到一个理性的估值状态。”

2月17日，招商基金研究部总监、“军工一哥”冯福章在直播路演中分析了今年军工板块的市场机会，做出了上述判断与分享。

军工板块的下跌的原因

问：想问一下冯总，今年年初以来，军工板块的下跌是暂时的回调还是基本面的一些变化，原因又有哪些？

冯福章：关于板块下跌的原因，我觉得有以下几个方面。

第一个就是这市场风格的变化，因为从去年年底以来，大家对美联储的加息、经济前景以及股市流动性的担忧，带来了以新能源为主的科技赛道的调整，这可能影响成长股的估值，军工也在其中，所以也是迎来了一个杀估值的时期。

第二个，在去年年报的业绩预告以及一些市场的传闻方面，有不少公司的业绩是低于预期的，尤其是有一些权重比较大的个股业绩低于预期，导致大家担心2022年的业绩也不可预测。

这两个我认为是主要原因。那么还有一些其他的原因，比如像担心军品价格的调整，也是一个原因。

在2015年，很多人认为军品定价机制改革可能会提高军品的价格，我们的观点是不一定，产品技术含量高的产品，或者过去定价并不充分的产品（像软件著作权），或者是一些技术含量比较高的、市场需求紧迫的产品，定价会提高。

但是对于一些总装线，对于一些机械加工，或一些供应比较充分的、竞争激烈的这些领域可能会面临一些降价，但降价的幅度还是可控的。所以产品价格的调整带来了一部分投资者对未来两年、甚至更长周期的行业盈利的担心，我觉得这也算是一个原因。

最后一个，如果从整个行业的增速来看，这个行业的增速可能会下降，这是客观实际的情况。

因为过去两年的增速很快，基数也变高了，所以增速是向下的，但这个（增速）放在全市场上看也还是不错，因为全市场很多行业的增速也都是这样，甚至可能本身它过去就没有军工增长快，它也是增速向下，这跟宏观大宏观的背景相关，也跟军工自己的高技术有关，所以我觉得这也有一些影响，但是主要是前两个原因。

2022年军工增速或下降为30%，
估值在接近底部

问 ：从成长性和估值匹配的角度，您是否可以分析一下当前军工板块的估值和明年的整体增速水平是怎么样的？

冯福章 : 判断行业的增速，我们有两种方法，一个是用上市公司加权来代表这个行业的增速，第二种是加了一些一级市场的标的。

我们经过分析，不管是用第一种方法还是第二种方法，2021年全行业的净利润增长速度都在40%左右。平均水平还是很有意义的，因为我们通过跟过去的数据的比较，能够得出这个行业的景气度的情况，这是全行业的情况。但是，有些个别公司的增速比较高，可能三位数以上的增长，也有一些是在30%以下。

对于2022年、2023年的行业景气度，我们也还是用这两种方法测算，甚至还加了一种方法，就按照整机厂的整机交付量再倒推回去，得出相关行业的增速，2022年、2023年都是在30%左右。

所以2022年和2023年跟2021年相比增速是有一些下降，这也是正常的。

如果说看更长时间的维度，我们更多的是看国防预算的这三个结构性的变化。

一个结构性变化就是国防预算占GDP的比重可能在提高，因为现在在1.2%~1.3%，而世界平均水平大概在2.2%左右，将来还是有提升的空间，就像习主席讲的，要让国防和军队的现代化建设进程与国家的现代化建设进程相适应，所以我们根据数据来预测，2022年的国防预算的增速应该在7%~7.5%之间，跟去年6.8%的增速相比还是不错的。

第二个结构性变化是在国防预算内部，装备费的比例是在提高，但目前没有官方数据，我们估计是在42%左右的水平。

第三个，在装备费用里面也有结构性的变化，可能会倾向于像航空装备、航天装备以及信息化，这些支出的增速会相对高一些，而一些传统的武器装备、地面装备，它的增速可能是受压缩的。

回到增长和估值是否匹配这个问题。以前军工的估值相对偏高的，但这几年回归到行业平均市盈率，主要公司的市盈率在50倍上下，所以估值也消化了不少。

如果看2022动态的PE，已经有一批公司是在30~40之间，也有个别的是低于30的，也还是有一部分是超过50倍的。

所以我们觉得估值也不一定是马上就到了最底部，但是它会在比较接近底部的区间，如果拉的时间相对长一些，它是会回归到一个理性的估值状态。

看好军工上中游，4个细分方向

问 ：您当前更看好军工板块哪几个细分子行业。

冯福章 :如果把行业分为上、中、下游，我还是比较看好上游和中游，具体到细分的子行业，我个人比较倾向于4个近期的方向，其中我觉得信息化和材料这两个方向是更为重要的，然后就是一些航空的装备和航天装备。

对于信息化的逻辑，新式装备上面的信息化占比提高，国产化率在提高以及更新换代的频率高，这是导致信息化在军工的各个子行业里面增速是第一名的主要原因。

第二个方面，我们觉得是材料这一块，在军工领域，现在对高温合金、钛合金以及高强钢的估值也比较高了，因为它增速确实比较快，甚至，同样都是金属材料看上去都差不多，但实际上里边成分的变化和一些其他因子的变化，它会极大的影响甚至决定武器装备的性能极大的影响，所以它越来越重要。

还有一些非金属材料，甚至过去几十年，我们的非金属材料很多还都是进口的，现在在碳纤维、石英材料以及陶瓷材料等非金属材料里，我们也要立足于国产化，在军工领域尤其要国产化。

还有航空装备，我觉得我们的机队的数量要提高，因为按照国外公布的，我们中国的军机的数量是3000左右，实际上美国是14000左右，如果我们要在本世纪中叶要建成世界一流军队，应该要达到可比国家的一半左右，所以这个数量的提升的空间很大。

另外还有结构性的改变，我们现在已有的机队构成里面，还有百分之四、五十是二代机，所以这些也是完全要更新换代掉。

所以一方面是数量提升，另外一方面是结构性的改善，也由此带来了在航空装备上面的信息化、铸装件和连接器、包括子系统的增长速度可能还快于整机，但是整机厂有自己逻辑，比如治理变好，成本费用控制下降。

但就航空装备而言，我们也是把主要精力放在中上游，下游的我们会挑一些重点公司，而且如果是下游的相关的方向和子行业，我们更多的还是为了模拟板块的走势，因为它市值大一些，它本身也代表着一些子行业的走势，这一点上在装备制造业的其他方向也是。

还有就是航天装备需求量很大，因为练兵备战是一个中长期的事情，实际上是一个补偿性的增长，相当于补库存或者增加战略储备，所以十四五期间航天特种装备的需求也是呈现一个比较高的景气度，虽然说有一些有些资产没有上市，但是我们还是可以找到一些像做元器件、做材料的、做连接器的、做结构件的等等。

除了这4个子行业之外，还有一些别的领域还是也非常好。甚至我们还关注到了像船舶这一块，包括民船、军用的水面舰艇这些方向。

军工在内的高端装备值得配置

问 ：对于普通投资者来说，他们应该怎样去配置高端装备或是军工板块？

冯福章 ：从两个方面来说，第一个就是包括军工在内的高端装备值得配置。第二个我觉得个人根据自己的风险偏好、个人的理解可以买个股或者是买基金，这是个人的选择。

关于包括军工在内的高端装备值得配置， 我从三句话讲：

第一句话，这是共同富裕，也决定了高端装备制造肯定要大发展。

我们统计下来，一旦抛弃制造业，国家贫富差距的指数增长特别快，因为制造业解决了很多的就业，它的工资的差距也没那么大，往往对解决国民的就业和共同富裕来说是很好的一个事情。

第二句，我觉得是制造业升级的必然要求。

制造业升级，国内的企业有自己的主动性，另外一方面也有倒逼，只有产品更比别人做得好，你性价比好，才能够在市场上生存，所以制造业升级也会带来高端装备制造业行业里面的很多机会。

还有一句，是指军工行业很多领域的景气度，比如医疗器械、一些刀具、数控机舱以及军工的一些电子元器件方向，跟国外的巨头已经基本上可比，甚至还占了更多市场份额。

所以从这三个方面我们认为高端装备制造是可投。

另外一方面，就是说怎么投。有能力的话，先投 没上市的一级市场，这也是一个办法。投二级市场，可以买股票，但是买股票你要自己重视风险，还有买基金也是一种方法。

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