【海信家电20年报分析及保守估值】结论   $海信家电(SZ000921)$   $海信家电(00921)$  保守估值157.5亿人民币。公司股本13.6亿，当前港股13.96港币/股，对应市值190亿港币，约合160亿人民币，A股17.7人民币/股，对应市值241亿人民币，均处于合理估值范围内。公司简介        公司前身系1984年成立的广东顺德珠江冰箱厂，1992年改制为股份公司，公司名称为广东科龙电器股份有限公司。1996年在香港上市，1999年在A股上市。2006年青岛海信空调受让广东格林柯尔所持有的26.43%的股权，成为第一大股东。  2007年完成股权分置改革后，青岛海信空调持有23.63%的股权。2007年更名为海信科龙电器股份有限公司。2008年度开始，青岛海信空调通过二级市场陆续增持股份，至 2009年末青岛海信空调持有股权比例为25.22%。    2010年重大资产重组，向青岛海信空调发行 362,048,187 股，购买的海信（山东）空调有限公司 100%股权、海信（浙 江）空调有限公司 51%股权、海信日立49% 股权、海信（北京）电器有限公司 55%股权、青岛海信模具有限公司 78.70%股权以及海信营销之冰箱、空调等白电营销业务及资产。    2018年更名为海信家电集团股份有限公司。2019年以2500万受让海信日立0.2%的股权以及修改海信日立《公司章程》，调整海信日立董事会架构，于 2019 年 9 月 30 日起把海信日立及其附属公司纳入合并报表范围。以此计算，当时对海信日立的估值为125亿，以18年16亿净利润计算，PE为7.8，以18年60.7亿净资产计算，PB为2.06。    2020年，原间接控股股东海信集团控股公司深化混改，引入战略投资者青岛新丰，股权结构进一步分散，从而导致公司由青岛市国资委实际控制变为无实际控制人，海信集团有限公司也不再为本公司的间接控股股东。目前主要从事冰箱，洗衣机，家用空调，中央空调业务，2020年营收483.9亿，扣非净利润11亿。近年，中央空调贡献的净利润占扣非净利润之比超过70%，是公司价值的主要来源，下文主要讨论该业务。    青岛海信日立空调系统有限公司成立于2003年1月8日，是由海信集团与日立空调共同投资，合资双方分工明确，管理销售方面由海信负责，生产设备、技术和品质把控则由日立掌控，海信家电持股49.2%。行业概况    国内中央空调市场规模从2009年的340亿左右增长至2019年的近千亿，年化增长约9.6%，值得注意的是2019-2020年市场规模连续下降2年，2020年部分受到疫情影响，也可能意味着行业空间见顶。近年来，随着居民收入增长，加上制冷技术尤其是多联机和小型水冷机的发展，中央空调逐渐进入居民领域，精装房的发展更是为中央空调的家用渗透提供通路。    中央空调的公建应用场景覆盖工业专业场所（如核电站、芯片生产洁净室、大型数据中心、制药车间等）、 商业场所（城市综合体、酒店、办公楼及购物中心等）、以及市政场所（学校、博物馆、轨道交通和车站等）与 精装房等。    按品种划分，中央空调可分为多联机、单元机、水机，末端等多个类型。不同类型的中央空调在产品结构、运行方式上有所区别，分别适用于不同的建筑和细分场景：    1、多联机是氟系统循环的中央空调机组，通常由一台室外机通过配管连接两台或两台以上室内机组成。室 外侧采用风冷换热形式、室内侧采用直接蒸发换热形式。相比其他机型，多联机节约能源，运行费用低，运行可靠，适应性好，制冷制热温度范围宽，自由度高，安装和计费方便。因而多联机的使用最为广泛，在中小型建筑和部分公共建筑中尤为常见。当前市场、技术领导企业主要为日系品牌，如大金、日立、东芝等。     2、单元机是小型的水循环空调机组，通过热泵把水制热或制冷，通过水管把水送到房间。单元机的优点在 于造价便宜，性价比高。但目前大部分单元机为定频产品，无法根据室内温度灵活调节，同时还存在耗电量大， 安全性差、噪音大的缺点，更适合相对小空间的住宅使用，如客餐厅吊装等。本土品牌在单元机市场的份额较大，如格力、美的等。    3、水机主要由制冷机、冷却水循环系统、冷冻水循环系统、风机盘管系统和冷却塔组成，工作时先制冷或 加热热媒水，再送至风机盘管空调系统处，由新风或混合风在末端将热能或冷能送入指定地段。水机运行时可 以持续保持空气湿润，出风柔和，噪音较小，舒适度高，但造价昂贵、附件较多、室外机体型庞大，一般用于大型建筑、别墅用户、高端写字楼等。目前美系品牌在水机市场占据领导地位，如江森自控约克、开利、麦克维尔、特灵等。    中央空调主要存在三支力量（美系、日系、国产），其中冷水机领域美系占主导、多联机方面日系在处于龙头位置，单元机为国产品牌垄断，末端各支力量均有份额。1.在中央空调众多品类中，多联机和冷水机的市场占比和技术含量最高。与多联机相比，冷水机没有精准的冷媒分配和控制系统， 技术含量较多联机低，核心技术集中在压缩机。2.消费升级和地产全装修有利于家用中央空调市场增长    多联机由于舒适度高、美观方便等原因，一直受到消费者广泛青睐，当下占据国内中央空调市场的半壁江 山。产业在线数据显示，2019 年中央空调整体规模接近 1000 亿元，其中多联机占比 48%，占据绝对主体地位。家用中央空调中多联机占比70%左右，其余基本为单元机（分体式空调的外观变形）。 结构变动来看，多联机与单元机占比提升明显。2009-2019 年国内多联机占比由 34%提升 14pct 至 48%，单元机由12%提升10pct至22%，背后体现的是户式中央空调逐步崛起的发展趋势。与之相对，水机市场占比由 26% 下降 9pct 至 17%左右，近三年逐步趋于稳定。多联机占比可能已经见顶。    大金、日立、美的、格力、东芝占据多联机市场前五位置， CR5 超过 70%。依靠长期深耕与技术、服务优势，目前大金、日立等两家日系品牌领跑国内市场。    日立是中央空调市场的龙头之一。2019 年上半年，日立在多联机领域市占率为 17.01%，仅次于大金位列第二；而在工建市场精装渠道，日立领先于大金、东芝和美的、格力等其他国产品牌，市场份额排名第一。 约克是传统水冷机组的龙头，凭借着优秀的技术，约克在中央空调中离心机组、风冷螺杆机组、水冷螺杆 机组、模块机组市场份额位居前列。在多联机领域同样占有约 1.2%的份额，其业务注入形成有效补充。    日立+约克+海信，份额跃升龙头。海信家电自身的中央空调业务原属于行业二线梯队，2019 年市场份额约 为 2.6%，但并表后海信家电旗下三大品牌的市占率上升至 15.6%，与美的、格力、大金形成四龙头局面，市场竞争力迅速提升。而在中央空调行业占比最高的多联机领域，日立+海信+约克的市占率高达 24%，超越龙头大金位列第一。公司分析可以发现：1.现金充裕，流动资产减存货加定期存款比负债多25.6亿，2. 少数股东权益占比32%，较高，主要是海信日立的少数股东权益36亿可以发现：1.少数股东损益占比高达43%，主要是海信日立的少数股东损益，2.净利率不高，只有5.9%。公司与海信系公司之间有大量的关联交易，这里面有没有利益输送很难判断。海信日立    2020年营收133.3亿，净利润21.3亿，同比均增长11%，近5年营收，净利润年化增长23%，20%，增速高于多联机整体增速，市场占有率不断提高。资产负债率50%左右，ROE 30%左右，净利率16%左右，近8年累计分红比例40%。拥有日立，约克，海信3个品牌，主打多联机，约克多联机中国区业务于2018年自江森自控转移至海信日立旗下。日立定位最高端，约克次之，海信位居第三梯队。多联机市场大金和日立稳居前两位。    公司披露的信息不够透明，无法得知海信日立的现金流，详细的资产负债表，利润表，具体的业务信息，对估值造成困难。    中央空调具备“大宗、高客单值、维修复杂”的产品属性，使得消费者在选购中央空调产品时会更加注重各品牌产品性能、参数的细微差距，这也是日立、大金等日系央空品牌市占率较高的客观原因。长期以来，多联机核心技术掌握在大金、日立等日系空调企业手中。公司的优势是本土化的营销和全球化的技术产品。护城河1.核心技术领先2.相对规模优势保守估值    公司的业务按照盈利能力可分为海信日立的中央空调和其他（包含冰箱，洗衣机，传统家用空调等）。其他业务近7年的平均ROE为5.2%并且仅有一年超过10%，年平均ROE略高于无风险收益率，保守估值为净资产减半，即31.5亿。 从历史数据看，中央空调市场规模和多联机占比可能都已经见顶，多联机产品2020年市场规模同比增长2%。预计未来海信日立营收，净利润增速会下降，取5%。综上所述，保守估值256亿，以20年亿净利润21.3计算，PE约为12，以20年70.9亿净资产计算，PB为3.6。    那么海信家电估值=31.5+256*0.492约等于157.5亿人民币。公司股本13.6亿，当前港股13.96港币/股，对应市值190亿港币，约合160亿人民币，A股17.7人民币/股，对应市值241亿人民币，均处于合理估值范围内。

【探秘！邢台7大古长城遗址】

在邢台市西部与山西交界处存有大段明长城，它位于太行山山脊分水岭上，北起内丘县的嵩都岭，南至沙河市的黄背岩，呈东北——西南走向，时断时续，时起时伏，沿太行山山脊分水岭走势，回旋穿插，高低错落，绵亘于崇山峻岭之间，这段长城被称作邢台长城。邢台长城是世界文化遗产中国万里长城的一部分。

邢台境内的明长城是由多处关隘组成的。根据调查，关隘有：内丘县的鹤度岭、锦绣堂、烧梁关，信都区的马岭关、黄榆关、支锅岭、风门岭、清风岭、路罗岭、王山铺、水岭、夫子岩、黑虎关、货郎神口，沙河市的黄背岩、数道岩等近二十处，每处关隘一般由城墙、关门、营堡、官厅、敌楼、烽火台组成，建筑材料多为当地的毛石。

鹤度岭长城

鹤度岭长城位于邢台内丘县侯家庄乡小岭底村的鹤度岭上，“山顶最高，唯鹤可度，故名”。上原有门楼，镶嵌“鹤度仙踪”石匾,由关门、营堡及向两侧延伸的长城组成。有月牙城，长五十丈许，高丈五尺，在月牙城北墙内侧岩石上有两处摩崖题记，一处为“万年天险”，左下方刻“周恪题”，另一处在“万年天险”左下方2米处，中间大字为阴刻竖行楷书“鹤度仙踪”，右刻寸楷“房山县知县陆宗龙书”，左下方刻“管工典史杨廷珊立”，后又刻五人姓名。陆宗龙，贵阳人，万历初年任唐山县知县，此题记为当时其在任时偕同僚到此所书。

马岭关长城

马岭关长城，位于信都区宋家庄乡明水掌村西偏北的马岭上,太行山最高处的白虎山(不老青山)与牛群垴之间，北距鹤度岭长城8.5公里。“马岭口，在府西北一百六十里，居民千家，山势险要，下有涧沟二十余丈，名曰鬼谷，相传为王诩(鬼谷子)藏修处，其南六十里为清风岭口，山势高耸，盛夏无暑气，二口皆有关墙，为明时戍守处，与黄榆关相犄角”。马岭关为太行五大雄关之一，东、南、北三面环山，西临深涧，中为小型盆地，平坦处可容三五百人，筑东、西二道城墙，各开一关门，南北峰巅各有烽火台，西坡有敌台，涧上有桥。沟涧之上现存单孔石拱桥为清代修建，在一块清代修桥碑上写道：“东连齐鲁，西接秦晋，别无他路可行人通往。”由此可见，马岭关有重要的地理交通位置。马岭关“旧设有东、西二门，敌楼、吊桥、官厅、营房、防守军兵”，两座烽火台分别位于北面、南面山峰上，相距约1.5公里，两座烽火台位于马岭关海拔最高处，登台瞭望，关门内外尽收眼底，发现敌情，迅速点燃烽火，及时传递情报。马岭关自古为兵家必争之地，在明代以前就筑有关隘。据《汉书》记载，韩信伐赵，沿太行山西麓北进，就曾驻军马岭关，指挥汉军作战。在关门顶上，有一通明代残碑，碑额篆书“邢州西山关隘”，碑文中有“明嘉靖……”等字，当于明嘉靖年间刻立，是修筑马岭关长城的记事碑，可见明嘉靖年间曾大规模修建马岭关长城，现存马岭关长城即是此时修筑的。

黄榆岭长城

黄榆岭长城，位于信都区冀家村乡营里村西南2.3公里的黄榆岭上，北距马岭关11公里，长城即沿山脊修建。“黄榆岭，在城西一百八十里，形险道冲，旧设有边墙、敌楼、官厅、营房、防守军兵，今废。”明初，都城在南京时，就有明朝兵将驻守黄榆关，“洪武三年，置巡司戍守。”“土木堡之变”后，更设重兵防守于此。

支锅岭长城

支锅岭长城，位于信都区浆水乡营房台村西南3.5公里的山岭上，因附近三座山岭起伏，状如支锅，故名，北距黄榆关8公里，西与山西省和顺县毗邻，支锅岭长城建于明嘉靖二十一年（1542年），呈东南、西北走向。关门位于长城中段，门额嵌有石匾，横书“支锅形胜”，右侧三行竖书寸楷“总督蓟辽都御史杨□巡抚保定都御史孙□整饬大名兵备副史姜”，左侧刻字被毁，可辨认“□明□□”，墩台上尚存城楼遗址.

黄背岩长城

黄背岩长城，位于邢台沙河市蝉房乡栗岩坪村西南的山岭上，西南与武安市相邻，西北距支锅岭长城20公里，为明长城要塞之一。长城大体走向为西北——东南，略呈“Z”形，总长度约2000米，是邢台境内现存最长的一处，在长城东侧保存一通明代石碑，双色线阴刻竖行“郭公关”三个大楷字，单字高30厘米，宽25厘米，右侧竖写寸楷：“直隶顺德府督工同知关西郭□□□垣。”左侧书：“嘉靖二十一年壬寅岁仲夏吉旦典史高文□□。”据《顺德府志》记载，郭公关为顺德府同知郭从路督工修建，故名。

大岭口长城

大岭口长城在邢台沙河市蝉房乡石盆村西北十多里处，东接大寨山，西接五指山，北邻信都区，修建于明嘉靖二十一年（1542年），《畿辅通志》载：“数道岩口东十里为大岭口，其西三十五里为黄背岩口，皆有关墙，旧为兵防要口。”上有边墙一道，今城墙与门洞存留完好。

大岭口长城沿五指山与大寨山主峰之间的山梁修筑，墙体顺山势起伏，两端直至悬崖，大致呈东西走向，全长约520米，用不规则条石、白灰砌墙，内夯黄土、碎石。关门以东100多米保存较完好，高4.3米，墙基厚3.8米，顶宽3米，唯垛口已被破坏。其余长城墙体倒塌严重，残高多在0.8-2米之间。

关门位于长城中段偏西处，拱形券门，用灰砖、白灰起券，单砖规格为0.31×0.16×0.075（米），券门宽1.9米，高3.2米。在关门东侧，保存一处建筑台基，东西长6米，南北宽5米，残高1米，当为营房或官厅遗址。

在这段长城上现存两座敌台，均为毛石、白灰砌墙，内夯黄土、碎石。1号敌台位于长城东端，呈正方形，台基边长6米，残高2.5米，残顶边长5米；2号敌台位于关门西侧，亦呈正方形，台基边长5米，残高4.2米，残顶边长5米。

货郎神长城

货郎神长城是信都区与山西省交界处太行山山脊上的一处明长城关隘。此处层峦叠嶂，山高谷深，风光秀美。明代曾有驻军防守，营盘棋布，旌旗招展，乃明长城要塞之一。清代诗人宋岳在《货郎神口》一诗中写道：万峰回合此天关，坐拥旌旗月满天。岁熟定知民瘼少，时平应见羽书闲……诗人在描绘货郎神口群峰起伏，营盘棋布，旌旗招展，肃穆庄严的同时，又饱含激情地期盼五谷丰登，战事平息，人民安居乐业，读来发人深思。

邢台长城文化

邢台古长城关隘，规模宏大，建筑雄奇。城堞垛口在峰峦掩映、山岚笼罩下时隐时现，更加雄伟壮观。战时可作为边塞之防守，平时可装点山川之壮美。历代戍边武将巡逻至此抒发豪情，文人骚客游历至此即兴吟咏，留下很多诗词歌赋。明代顺德府知府李攀龙一次来此巡视，曾以《黄榆岭》为题即兴吟诗。诗中有“西来山色照邢襄，北走并州拥太行。巨鹿秋荫沙渺渺，石门寒气雨沧沧”之句。诗人以茫茫山峰，渺渺秋光，沧沧雨雾描绘了邢襄大地的秀丽风光。并展开诗思神游于晋冀平原和太行山区之间，寄发了怀古之幽情。（来源：掌上邢台客户端）

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(出处: 宝贝回家论坛)二伯陈世楷（陈世佳）人勤劳踏实，曾当过村里的会计。1993年7月初与家中亲人闹矛盾离家出走至今。以前寻找时听村中街坊讲，他在广州市荔湾区见过他，也有说在佛山市顺德区与南海区租田种地和养猪过，但都没寻找到，总感觉他在广东省内生活，特希望社会爱心人士多多提供消息帮助我们一下，谢谢。