“当经济增长有压力的时候，整个信用比较宽松，此时金融、地产、有色金属、煤炭等周期行业的涨幅都是比较居前的。”
“前几年整个银行板块表现得比较拉胯，但大家一定要知道，如果我们拉长时间来看，银行盈利具有稳健性和韧性，能给大家带来二级市场的投资回报，其实都是不错的。”“相对而言，银行一直以来是A股非常有深度价值的一个行业。我们在评判银行的投资价值时，需要关注的就是它的净资产回报率够不够高，同时估值是否便宜。”“投资银行需要关注宏观的数据，比如社融和M2的增速、PMI、通胀等。银行在目前环境及历史复盘的相似环境中，处于较积极的环境里。”“银行的低估只是阶段性的，大家进行长远投资需要关注企业估值，估值低不意味着马上会涨，但这一定是一个必要条件。”“银行是百业之母，如果我们看好中国经济未来有光明的表现，就没有理由去看衰银行。今年银行的表现就比较好，在市场跌幅比较大的情况下起到了防守性和稳定器的作用。”4月12日，南方基金银行ETF及联接基金经理经理孙伟在直播中分享了关于银行板块的投资建议，作出上述判断。
问：最近银行板块的表现也非常亮眼，包括地产板块也受到提振，为什么说这两个板块特别吸引市场资金的青睐？孙伟：提到稳增长，可能大家比较容易想到就是银行、地产，为什么呢？可以从两个方面来考虑。首先，我们说的“增长”往往是指“GDP增长”，GDP非常重要的组成部分包括投资、出口和消费，投资里既包括基建投资，也包括地产投资，还有制造业投资，毫无疑问基建是国家稳增长非常重要的抓手，地产在国民经济中占比一直是非常重要的，尤其是地产上下游关联的产业链非常多。那么具体采用什么样的手段去稳增长呢？我们顶层有财政和货币两方面的政策，货币政策就离不开银行的宽松，包括信用的宽松。银行的资产规模往往也能在信用宽松的时候得到比较快的扩张。另一方面，我们复盘历史在稳增长的阶段，不管是2008、2009年次贷危机结束之后的4万亿刺激，还是2014、2015年的时候多次降准降息，我们看到，当经济增长有压力的时候，整个信用比较宽松，此时金融、地产、有色金属、煤炭等周期行业的涨幅都是比较居前的。所以这些板块不管是从投资逻辑还是复盘历史的角度来讲，都有足够的理由能引起市场的资金青睐。孙伟：如果大家手里有一定闲钱，我们可能首先想到的就是去办一张银行卡，把钱存到里面。然后可以用这笔钱去购买基金，可以去二级市场买一些股票，或者购买ETF产品（交易型开放式指数基金）进行投资等等，但前提是需要这样一张银行卡，这是银行最基本的吸储业务。银行其实就是一个存贷的载体，是一个间接融资的渠道。这个存贷其实就解决了需求方和供给方的资金匹配问题。比如我有需求想向主持人去借，可能我俩的资金、期限以及风险并不一定能完全匹配，但是银行就能用一个非常大的资金总量以及技术手段，把风险、期限、资金容量等问题解决掉，存贷业务就是银行最重要的收入和利润来源。息差收入是银行最大的一块收入，也是银行最大的利润来源。除此之外，银行还有其他的一些利润来源，比如中间收入，包括手续费收入、通道业务的代销费用等，还有一些银行进行自己的投资。银行曾经有过所谓的“黄金10年”，它的资产增速非常快，息差也很高，但在2012年之后，国内经历了利率市场化的趋势，现在银行的息差也就处在一个相对企稳的阶段。至少从去年来看，息差的进一步下行的空间是比较小的。我们可以从银行的贷款利率和它吸收存款的存款利率两个方面进行观察，还可以关注私人财务管理带来的衍生收入。问：当前投资者往往更关心企业未来的盈利能力，也就是成长性如何。您能给我们分析一下银行板块的成长性吗？孙伟：首先，对于不同的投资标的有不同的评判标准及不同的投资框架。有些标的我们可能倾向于用成长型的眼光去看，有些标的我们就要用价值投资的视角进行评估。什么是价值投资？好的标的同时具备好的价格，这是价值投资比较简单的表述。这个“价值”最直接的衡量指标就是它的市净率，我们用价格除以净资产得出一个比例，比例越低就说明价值属性越高。相对而言，银行一直以来是A股非常有深度价值的行业。而针对成长型标的，我们往往用 PE进行评判。但PE也是不够的，它面向过去，只能说明它过去的成长性怎么样，未来是怎么样的还很难说，所以我往往还会加上一个动态的PE及预计的PE，或者用PE去乘以未来增长率。比较适用的成长型板块包括A股的管理指数，（如创业板指数）；成长性的行业比如新能源、TMP相关的板块。至于银行，不能用简单地用PE或增长性去进行价值的评判，为什么呢？比如说大家买了1块钱面值的债券，每年给你5分钱的分红，这个债券应该值多少钱？虽然这5分钱每年都是固定的，它没有增长，但债券并不是因此就不值钱。这是一个最简单的永续债模型。此外， 在A股，REITs的产品（房地产基金）也受到投资者疯抢，大家可以去看一下它的隐含回报率是多少。这些永续债的利率水平并没有那么高，所以银行即使不增长，也应该有一个公允的定价，何况现实中的银行不少都实现了不低的利润增速。例如，中证全指银行行业指数的年化增长率大概为6%-7%。但这个增长不是主要矛盾。银行的ROE水平，不是靠净利润增长驱动的，而是靠净资产不断增加导致回报增长来驱动的。银行净资产的回报率大概处于11%-12%的水平，而市净率仅为0.6-0.7倍。我们在评判银行的投资价值时，需要关注的就是它的净资产回报率够不够高，同时估值是否便宜。
孙伟：银行是一个非常典型的对宏观经济敏感的行业，是百业之母，为国民经济命脉，承担为实体经济输血的功能，所以是一定会受到宏观经济的影响，受到国家货币政策的影响明显的行业。所以我们投资银行需要关注宏观的数据，比如社融和M2的增速、PMI、通胀等。拆解到行业的中观影响方面，刚才提到存贷业务对银行的收入贡献非常大，那么对于存贷业务而言，我们首先关注信贷业务的总量；其次关注它的价格即净息差；再次是资产的质量，可以关注拨备覆盖率。这就是“量价质”三个方面的因素。今年信贷不断扩张，一季度的收入数据总体是超预期的，信贷总量比较利好，再加上目前银行的资产质量也处在企稳改善的状态中，银行在目前环境及历史复盘的相似环境中，处于较积极的环境里（这些因素会起主导作用）。
孙伟：指标方面，我觉得最需要关注的是用市净率来衡量的估值水平，在估值低的时候进行布局，是非常好的投资方式。如果把投资时间拉到三年或更长的维度，我们买入时的估值水平和未来预期的投资回报是显著的负相关关系，买得越便宜，未来只要持有的时间足够长，我们拿到的回报理论上来说是应该越高的。假设目前大家买入银行的ETF，买入之后银行的估值完全不变，我们持有一年应该有14%-15%左右的回报。如果假设我们买入之后价格不变，再过一年它的估值就可能低于0.6倍了，这样的水平历史上也从来没有出现过。所以银行的低估只是阶段性的。比如2014年底银行迅速涨了百分之五六十，但在2014年前很长一段时间银行的估值是不断往下走的，证券也有类似情况。大家进行长远投资需要关注企业估值，估值低不意味着马上会涨，但这一定是一个必要条件。
孙伟：中国经济增长目前从高速增长转向了高质量发展。银行是百业之母，如果我们看好中国经济未来有光明的表现，就没有理由去看衰银行。今年银行的表现就比较好，在市场跌幅比较大的情况下起到了很好的防守性和稳定器的作用。所以我觉得从市场表现来看，我们肯定看好银行的未来发展，毕竟它的静态回报还是非常具有吸引力的。那么具体到银行的业态本身，虽然有一些细分的行业可能会随着人类文明的发展、社会习俗的变化而消失，但是在可预见的将来很难说不再需要银行这个板块。可能它会随着新技术的发展更新其外在形式，比如说大家看到现在的银行越来越强调大数据、金融、科技等风险的管控，也出现了智慧银行、数字银行等，但银行本身仍然是国民经济不可或缺的组成部分。所以只要大家对中国经济有信心，对我们国家的发展有信心，对银行也必然要具备一定的信心。可能前几年整个银行板块表现得比较拉胯，但大家一定要知道，如果我们拉长时间来看，银行盈利具有稳健性和韧性，能给大家带来二级市场的投资回报，其实都是不错的。
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