郭磊：如何看二季度经济数据
来源：郭磊宏观茶座
郭磊为广发证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事
报告摘要
第一，6月处于疫情后常态化恢复的第一个月，逻辑上经济数据应有改善，但不至于太高。实际出来的数字也基本符合这一特征。从六大口径来看，出口、工业、服务业、投资、消费、地产销售同比增速均好于前值；其中除出口之外的指标仍低于疫情之前。主要经济指标中，较上个月降幅扩大的只有地产投资。
第二，工业增加值6月同比增长3.9%，显著高于5月的0.7%。从工业环比数据中，我们能看到之前所说的“超季节性脉冲”，5月环比为4.2%、6月为0.8%。从主要工业品产量同比来看，长三角分布较集中的产业链的好转仍是主要带动，汽车是反弹最明显的，机床、工业机器人亦增速上行；其余的领域，煤炭、水泥增速有所好转；钢材有色玻璃等变化不大；集成电路增速持平；智能手机产量增速下行。
第三，社零6月同比3.1%，高于5月的-6.7%，除汽车外的社零同比增速为1.8%。我们可以把消费品分为几类：一是疫情期间几乎没有损失，目前增速也很稳定的，如粮油食品、药品；二是疫情期间增速“砸坑”比较深，目前恢复也比较迅速、短期零售同比比疫情前更高的，如汽车、手机、化妆品；三是疫情期间“砸坑”比较深，但恢复需要有一个过程，目前增速仍明显低于疫情前的，如服装、餐饮、日用品；四是存在附加链条影响，有待于地产销售进一步好转的，如装潢、家具、家电等。从以上特征看，消费仍有进一步修复的空间。
第四，投资同比增长5.8%，高于5月的4.7%。其结构特征是“基建上拉，地产拖累”。基建投资维持在非常活跃的状态，单月同比高达12%。预计后续仍将是这样一个结构。政策在基建领域姿态积极，后续不排除还会有增量政策工具，叠加去年隐性债务化解导致下半年基数较低，基建维持偏高增速可以期待；对于地产来说，一则销售好转背景下产能可能进一步出清；二则前期拿地数据偏低；三则信用分化，投资斜率预计低于销售斜率。
第五，就业整体改善，城镇调查失业率下降至5.5%，25-59岁调查失业率下降至4.5%。但值得注意的是，青年人群的结构性就业压力依旧比较明显，16-24岁调查失业率进一步走高为19.3%。目前这一分项上行可能尚未结束，这个存在毕业季的季节性，一般7月才是每年高点。
第六，二季度GDP同比增长0.4%，无疑是全年的一个谷底位置。这个单季增速稍低于市场一致预期（WIND口径1.1%）；不过实际上，6月工业、消费、服务业等主要数据并没有低于预期的点，消费增速甚至略超预期。除计算问题外，市场可能是稍微高估了二季度建筑业的增加值，它没有工业那么透明，而这部分在6月受地产数据拖累。
第七，地产是短期宏观面的一个关键变量，6月销售降幅有所收窄，在销售回款影响下资金来源亦降幅收窄；但同时，新开工、施工、竣工、土地购置等投资端指标降幅仍在惯性扩大。且高频数据显示，7月上旬30城地产销售不及6月。7月以来，海外衰退预期、区域疫情、地产状况是宏观面的三个扰动变量。其中我们倾向于海外衰退可能没那么快；区域疫情作为这轮常态化防控的压力测试也能通过，有效控制应该问题不大，而这对应经济继续环比修复的前提仍未破坏；只有地产领域尚待积极信号改变目前预期。
正文
6月处于疫情后常态化恢复的第一个月，逻辑上经济数据应有改善，但不至于太高。实际出来的数字也基本符合这一特征。从六大口径来看，出口、工业、服务业、投资、消费、地产销售同比增速均好于前值；除出口之外的指标仍低于疫情之前。主要经济指标中，较上个月降幅扩大的只有地产投资。
6月出口同比17.9%，高于前值的16.9%；工业增加值同比3.9%，高于前值的0.7%；服务业生产指数同比1.3%，高于前值的-5.1%；固定资产投资同比5.6%，高于前值的4.6%；社会消费品零售总额同比3.1%，高于前值的-6.7%。地产销售同比-18.3%，高于前值的-31.8%。
6月地产投资同比增长-9.4%，低于前值的-7.8%。
工业增加值6月同比增长3.9%，显著高于5月的0.7%。从工业环比数据中，我们能看到之前所说的“超季节性脉冲”，5月环比为4.2%、6月为0.8%。从主要工业品产量同比来看，长三角分布较集中的产业链的好转仍是主要带动，汽车是反弹最明显的，机床、工业机器人亦增速上行；其余的领域，煤炭、水泥增速有所好转；钢材有色玻璃等变化不大；集成电路增速持平；智能手机产量增速下行。
6月汽车产量同比26.8%，显著高于5月的-4.8%和4月的-43.5%。
6月金属切削机床产量同比-11.7%，高于前值的-18.0%；工业机器人产量同比2.5%，高于前值的-13.7%。
6月原煤产量同比15.3%，高于前值的10.3%；水泥产量同比-12.9%，高于前值的-17.0%。
6月粗钢、钢材、有色产量同比分别为-3.3%（前值-3.5%）、-2.3%（前值-2.3%）、3.2%（前值3.3%）。
6月集成电路产量同比为-10.4%（前值-10.4%）；智能手机产量同比为-6.8%（前值-6.3%）。
图片1
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郭磊为广发证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事
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第一，6月处于疫情后常态化恢复的第一个月，逻辑上经济数据应有改善，但不至于太高。实际出来的数字也基本符合这一特征。从六大口径来看，出口、工业、服务业、投资、消费、地产销售同比增速均好于前值；其中除出口之外的指标仍低于疫情之前。主要经济指标中，较上个月降幅扩大的只有地产投资。
第二，工业增加值6月同比增长3.9%，显著高于5月的0.7%。从工业环比数据中，我们能看到之前所说的“超季节性脉冲”，5月环比为4.2%、6月为0.8%。从主要工业品产量同比来看，长三角分布较集中的产业链的好转仍是主要带动，汽车是反弹最明显的，机床、工业机器人亦增速上行；其余的领域，煤炭、水泥增速有所好转；钢材有色玻璃等变化不大；集成电路增速持平；智能手机产量增速下行。
第三，社零6月同比3.1%，高于5月的-6.7%，除汽车外的社零同比增速为1.8%。我们可以把消费品分为几类：一是疫情期间几乎没有损失，目前增速也很稳定的，如粮油食品、药品；二是疫情期间增速“砸坑”比较深，目前恢复也比较迅速、短期零售同比比疫情前更高的，如汽车、手机、化妆品；三是疫情期间“砸坑”比较深，但恢复需要有一个过程，目前增速仍明显低于疫情前的，如服装、餐饮、日用品；四是存在附加链条影响，有待于地产销售进一步好转的，如装潢、家具、家电等。从以上特征看，消费仍有进一步修复的空间。
第四，投资同比增长5.8%，高于5月的4.7%。其结构特征是“基建上拉，地产拖累”。基建投资维持在非常活跃的状态，单月同比高达12%。预计后续仍将是这样一个结构。政策在基建领域姿态积极，后续不排除还会有增量政策工具，叠加去年隐性债务化解导致下半年基数较低，基建维持偏高增速可以期待；对于地产来说，一则销售好转背景下产能可能进一步出清；二则前期拿地数据偏低；三则信用分化，投资斜率预计低于销售斜率。
第五，就业整体改善，城镇调查失业率下降至5.5%，25-59岁调查失业率下降至4.5%。但值得注意的是，青年人群的结构性就业压力依旧比较明显，16-24岁调查失业率进一步走高为19.3%。目前这一分项上行可能尚未结束，这个存在毕业季的季节性，一般7月才是每年高点。
第六，二季度GDP同比增长0.4%，无疑是全年的一个谷底位置。这个单季增速稍低于市场一致预期（WIND口径1.1%）；不过实际上，6月工业、消费、服务业等主要数据并没有低于预期的点，消费增速甚至略超预期。除计算问题外，市场可能是稍微高估了二季度建筑业的增加值，它没有工业那么透明，而这部分在6月受地产数据拖累。
第七，地产是短期宏观面的一个关键变量，6月销售降幅有所收窄，在销售回款影响下资金来源亦降幅收窄；但同时，新开工、施工、竣工、土地购置等投资端指标降幅仍在惯性扩大。且高频数据显示，7月上旬30城地产销售不及6月。7月以来，海外衰退预期、区域疫情、地产状况是宏观面的三个扰动变量。其中我们倾向于海外衰退可能没那么快；区域疫情作为这轮常态化防控的压力测试也能通过，有效控制应该问题不大，而这对应经济继续环比修复的前提仍未破坏；只有地产领域尚待积极信号改变目前预期。
正文
6月处于疫情后常态化恢复的第一个月，逻辑上经济数据应有改善，但不至于太高。实际出来的数字也基本符合这一特征。从六大口径来看，出口、工业、服务业、投资、消费、地产销售同比增速均好于前值；除出口之外的指标仍低于疫情之前。主要经济指标中，较上个月降幅扩大的只有地产投资。
6月出口同比17.9%，高于前值的16.9%；工业增加值同比3.9%，高于前值的0.7%；服务业生产指数同比1.3%，高于前值的-5.1%；固定资产投资同比5.6%，高于前值的4.6%；社会消费品零售总额同比3.1%，高于前值的-6.7%。地产销售同比-18.3%，高于前值的-31.8%。
6月地产投资同比增长-9.4%，低于前值的-7.8%。
工业增加值6月同比增长3.9%，显著高于5月的0.7%。从工业环比数据中，我们能看到之前所说的“超季节性脉冲”，5月环比为4.2%、6月为0.8%。从主要工业品产量同比来看，长三角分布较集中的产业链的好转仍是主要带动，汽车是反弹最明显的，机床、工业机器人亦增速上行；其余的领域，煤炭、水泥增速有所好转；钢材有色玻璃等变化不大；集成电路增速持平；智能手机产量增速下行。
6月汽车产量同比26.8%，显著高于5月的-4.8%和4月的-43.5%。
6月金属切削机床产量同比-11.7%，高于前值的-18.0%；工业机器人产量同比2.5%，高于前值的-13.7%。
6月原煤产量同比15.3%，高于前值的10.3%；水泥产量同比-12.9%，高于前值的-17.0%。
6月粗钢、钢材、有色产量同比分别为-3.3%（前值-3.5%）、-2.3%（前值-2.3%）、3.2%（前值3.3%）。
6月集成电路产量同比为-10.4%（前值-10.4%）；智能手机产量同比为-6.8%（前值-6.3%）。
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【弘则FICC章左昊——6月份&二季度经济数据点评】环比改善动能较弱，地产投资仍是最大拖累
1、6月经济数据整体较5月进一步改善，但幅度仍然比较有限，在疫情的影响已经大幅消散的6月份，报复性的消费和极有韧性的出口似乎仍然没有提供足够强的环比改善动能，在地产投资的拖累下，整体经济仍然呈现缓慢复苏的态势。
2、地产数据方面，6月商品房销售面积同比-18%，较前值有所反弹，但还远远称不上好，仍然是历史上剔除疫情月份后最差的增速水平。尤其考虑到6月一二线城市有明显脉冲式销售增量的情况下，这个-18%就显得有点“无力”了，背后是广大的三四线地产销售仍然十分疲软。在近期停贷问题的发酵下，以及7月一二线城市重新回落的背景下，我们大概率会看到7月数据重新走差，更进一步下半年地产销售也仍然存在进一步恶化的风险（同比于2020年来看的话），问题主要在于三四线城市。
3、6月新开工面积同比-45%，甚至没有比疫情月份更好，继续创造历史最差表现。现阶段地产链条整体降杠杆的过程中，前端的投资活动（拿地、新开工）都看不到什么起色的可能性。
4、施工面积继续降至-2.8%，竣工面积累计同比也掉至-21.5%。往后看，如果销售看不到明显的改善，整个投资链条都始终承压，并且烂尾问题如果进一步扩散会造成更大的民生问题。我们需要且呼吁政府出台比较强有力的保交房措施，要切实推动停工项目重新复工，这样才有希望看到悲观情绪的逆转，否则地产对于整体经济和金融体系造成的尾部风险不容小觑。
5、6月基建投资同比8%左右，维持住了大个位数的增速水平。但真正的考验还是在下半年，在专项债发行完毕后，土地出让收入的下滑对财政收入的影响会愈发明显，减税降费政策和疫情的冲击也会影响可用于基建投资的财政资金体量，我们预计下半年基建投资增速大概率较上半年会有所回落。
6、6月工业增加值同比反弹至3.9%，继续强势且超预期的出口支撑住了工业生产。但目前海外的耐用品需求已经出现了非常明显的下行趋势，尽管我们可能能维持住去全球市场中的贸易份额，但总需求的回落还是会逐渐对出口产生冲击，下半年出口增速也将面临下行压力。
7、6月社零同比小幅回升至3.1%，但考虑到6月存在一定的报复性消费需求（比如旅游），后续消费恢复的增速也将逐渐趋于平缓。同时考虑到零星病例对于生活方式的系统性影响，下半年的消费增速中枢可能也很难达到5%以上的水平。
8、二季度GDP增速最后收官于0.4%，保证了不出现负增长的底线，但比市场预期的还是差了一些。不过就像之前的社融数据一样，大家都知道好的宏观数据，真的太好反而对市场是利空；而大家都知道不好的宏观数据，真的太差，反而是利多，因为市场会预期更大力度的刺激。但问题就在这里，后续我们还能看到什么大规模的刺激呢？从目前的情况来看，恐怕我们很难预期再有更令人兴奋的宏观政策了，总体经济将在当下的政策环境下砥砺前行。
1、6月经济数据整体较5月进一步改善，但幅度仍然比较有限，在疫情的影响已经大幅消散的6月份，报复性的消费和极有韧性的出口似乎仍然没有提供足够强的环比改善动能，在地产投资的拖累下，整体经济仍然呈现缓慢复苏的态势。
2、地产数据方面，6月商品房销售面积同比-18%，较前值有所反弹，但还远远称不上好，仍然是历史上剔除疫情月份后最差的增速水平。尤其考虑到6月一二线城市有明显脉冲式销售增量的情况下，这个-18%就显得有点“无力”了，背后是广大的三四线地产销售仍然十分疲软。在近期停贷问题的发酵下，以及7月一二线城市重新回落的背景下，我们大概率会看到7月数据重新走差，更进一步下半年地产销售也仍然存在进一步恶化的风险（同比于2020年来看的话），问题主要在于三四线城市。
3、6月新开工面积同比-45%，甚至没有比疫情月份更好，继续创造历史最差表现。现阶段地产链条整体降杠杆的过程中，前端的投资活动（拿地、新开工）都看不到什么起色的可能性。
4、施工面积继续降至-2.8%，竣工面积累计同比也掉至-21.5%。往后看，如果销售看不到明显的改善，整个投资链条都始终承压，并且烂尾问题如果进一步扩散会造成更大的民生问题。我们需要且呼吁政府出台比较强有力的保交房措施，要切实推动停工项目重新复工，这样才有希望看到悲观情绪的逆转，否则地产对于整体经济和金融体系造成的尾部风险不容小觑。
5、6月基建投资同比8%左右，维持住了大个位数的增速水平。但真正的考验还是在下半年，在专项债发行完毕后，土地出让收入的下滑对财政收入的影响会愈发明显，减税降费政策和疫情的冲击也会影响可用于基建投资的财政资金体量，我们预计下半年基建投资增速大概率较上半年会有所回落。
6、6月工业增加值同比反弹至3.9%，继续强势且超预期的出口支撑住了工业生产。但目前海外的耐用品需求已经出现了非常明显的下行趋势，尽管我们可能能维持住去全球市场中的贸易份额，但总需求的回落还是会逐渐对出口产生冲击，下半年出口增速也将面临下行压力。
7、6月社零同比小幅回升至3.1%，但考虑到6月存在一定的报复性消费需求（比如旅游），后续消费恢复的增速也将逐渐趋于平缓。同时考虑到零星病例对于生活方式的系统性影响，下半年的消费增速中枢可能也很难达到5%以上的水平。
8、二季度GDP增速最后收官于0.4%，保证了不出现负增长的底线，但比市场预期的还是差了一些。不过就像之前的社融数据一样，大家都知道好的宏观数据，真的太好反而对市场是利空；而大家都知道不好的宏观数据，真的太差，反而是利多，因为市场会预期更大力度的刺激。但问题就在这里，后续我们还能看到什么大规模的刺激呢？从目前的情况来看，恐怕我们很难预期再有更令人兴奋的宏观政策了，总体经济将在当下的政策环境下砥砺前行。
【6月份&二季度经济数据点评】环比改善动能较弱，地产投资仍是最大拖累
1、6月经济数据整体较5月进一步改善，但幅度仍然比较有限，在疫情的影响已经大幅消散的6月份，报复性的消费和极有韧性的出口似乎仍然没有提供足够强的环比改善动能，在地产投资的拖累下，整体经济仍然呈现缓慢复苏的态势。
2、地产数据方面，6月商品房销售面积同比-18%，较前值有所反弹，但还远远称不上好，仍然是历史上剔除疫情月份后最差的增速水平。尤其考虑到6月一二线城市有明显脉冲式销售增量的情况下，这个-18%就显得有点'无力"了，背后是广大的三四线地产销售仍然十分疲软。在近期停贷问题的发酵下，以及7月一二线城市重新回落的背景下，我们大概率会看到7月数据重新走差，更进一步下半年地产销售也仍然存在进一步恶化的风险(同比于2020年来看的话)，问题主要在于三四线城市。
3、6月新开工面积同比-45%，甚至没有比疫情月份更好，继续创造历史最差表现。现阶段地产链条整体降杠杆的过程中，前端的投资活动(拿地、新开工)）都看不到什么起色的可能性。
4、施工面积继续降至-2.8%，竣工面积累计同比也掉至-21.5%。往后看，如果销售看不到明显的改善，整个投资链条都始终承压，并且烂尾问题如果进一步扩散会造成更大的民生问题。我们需要且呼吁政府出台比较强有力的保交房措施，要切实推动停工项目重新复工，这样才有希望看到悲观情绪的逆转，否则地产对于整体经济和金融体系造成的尾部风险不容小觑。
5、6月基建投资同比8%左右，维持住了大个位数的增速水平。但真正的考验还是在下半年，在专项债发行完毕后，土地出让收入的下滑对财政收入的影响会愈发明显，减税降费政策和疫情的冲击也会影响可用于基建投资的财政资金体量，我们预计下半年基建投资增速大概率较上半年会有所回落。
6、6月工业增加值同比反弹至3.9%，继续强势且超预期的出口支撑住了工业生产。但目前海外的耐用品需求已经出现了非常明显的下行趋势，尽管我们可能能维持住去全球市场中的贸易份额，但总需求的回落还是会逐渐对出口产生冲击，下半年出口增速也将面临下行压力。
7、6月社零同比小幅回升至3.1%，但考虑到6月存在一定的报复性消费需求（比如旅游)，后续消费恢复的增速也将逐渐趋于平缓。同时考虑到零星病例对于生活方式的系统性影响，下半年的消费增速中枢可能也很难达到5%以上的水平。
8、二季度GDP增速最后收官于0.4%，保证了不出现负增长的底线，但比市场预期的还是差了一些。不过就像之前的社融数据一样，大家都知道好的宏观数据，真的太好反而对市场是利空;而大家都知道不好的宏观数据，真的太差，反而是利多，因为市场会预期更大力度的刺激。但问题就在这里，后续我们还能看到什么大规模的刺激呢?从目前的情况来看，恐怕我们很难预期再有更令人兴奋的宏观政策了，总体经济将在当下的政策环境下砥砺前行。
1、6月经济数据整体较5月进一步改善，但幅度仍然比较有限，在疫情的影响已经大幅消散的6月份，报复性的消费和极有韧性的出口似乎仍然没有提供足够强的环比改善动能，在地产投资的拖累下，整体经济仍然呈现缓慢复苏的态势。
2、地产数据方面，6月商品房销售面积同比-18%，较前值有所反弹，但还远远称不上好，仍然是历史上剔除疫情月份后最差的增速水平。尤其考虑到6月一二线城市有明显脉冲式销售增量的情况下，这个-18%就显得有点'无力"了，背后是广大的三四线地产销售仍然十分疲软。在近期停贷问题的发酵下，以及7月一二线城市重新回落的背景下，我们大概率会看到7月数据重新走差，更进一步下半年地产销售也仍然存在进一步恶化的风险(同比于2020年来看的话)，问题主要在于三四线城市。
3、6月新开工面积同比-45%，甚至没有比疫情月份更好，继续创造历史最差表现。现阶段地产链条整体降杠杆的过程中，前端的投资活动(拿地、新开工)）都看不到什么起色的可能性。
4、施工面积继续降至-2.8%，竣工面积累计同比也掉至-21.5%。往后看，如果销售看不到明显的改善，整个投资链条都始终承压，并且烂尾问题如果进一步扩散会造成更大的民生问题。我们需要且呼吁政府出台比较强有力的保交房措施，要切实推动停工项目重新复工，这样才有希望看到悲观情绪的逆转，否则地产对于整体经济和金融体系造成的尾部风险不容小觑。
5、6月基建投资同比8%左右，维持住了大个位数的增速水平。但真正的考验还是在下半年，在专项债发行完毕后，土地出让收入的下滑对财政收入的影响会愈发明显，减税降费政策和疫情的冲击也会影响可用于基建投资的财政资金体量，我们预计下半年基建投资增速大概率较上半年会有所回落。
6、6月工业增加值同比反弹至3.9%，继续强势且超预期的出口支撑住了工业生产。但目前海外的耐用品需求已经出现了非常明显的下行趋势，尽管我们可能能维持住去全球市场中的贸易份额，但总需求的回落还是会逐渐对出口产生冲击，下半年出口增速也将面临下行压力。
7、6月社零同比小幅回升至3.1%，但考虑到6月存在一定的报复性消费需求（比如旅游)，后续消费恢复的增速也将逐渐趋于平缓。同时考虑到零星病例对于生活方式的系统性影响，下半年的消费增速中枢可能也很难达到5%以上的水平。
8、二季度GDP增速最后收官于0.4%，保证了不出现负增长的底线，但比市场预期的还是差了一些。不过就像之前的社融数据一样，大家都知道好的宏观数据，真的太好反而对市场是利空;而大家都知道不好的宏观数据，真的太差，反而是利多，因为市场会预期更大力度的刺激。但问题就在这里，后续我们还能看到什么大规模的刺激呢?从目前的情况来看，恐怕我们很难预期再有更令人兴奋的宏观政策了，总体经济将在当下的政策环境下砥砺前行。
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