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沈明高:实体经济内循环赋能资本市场外循环
以下文章来源于北大金融评论杂志
作者沈明高为中国首席经济学家论坛理事,广发证券首席全球经济学家;欧亚菲、蔡俊韬为广发全球首席经济学家研究小组成员
构建“双循环”新格局,是我国经济从高速增长向高质量发展转型的必然选择。其一,无论是外循环还是内循环,单一循环都不足以推动我国经济的可持续增长,外循环增量不足需要靠内循环递补,而且内循环强,外循环才稳。其二,向投资要效率,向消费要增量,形成以消费增量为核心的自驱型增长模式。其三,实体经济内循环,可以赋能资本市场外循环,开启我国资本市场发展2.0版。
到目前为止,除小国和部分区域经济之外,没有一个国家或经济体的现代化建设是建立在单循环的基础之上的。上个世纪,在美国成功赶超英国之后,德国、日本和前苏联等三大经济体试图赶超美国,但最终都没有成功。尽管各有各的时空背景等特殊原因,这三个经济体面临的一个共同挑战是,难于以自身的单循环经济赶超美国的双循环经济。
一、捕捉全球增量
自改革开放以来,我国面临的外部环境已经发生了根本变化,根据全球经济增长增量的区域性变化,可以粗略划分为三个阶段。
(一)发达国家消费,新兴市场生产(投资)
改革开放初期,我国政府提出参与国际经济大循环,主线是对外开放,基本要点可以简单概括为“发达国家消费,新兴市场生产”。
从全球增长的逻辑来看,G20经济体中,发达国家的消费决定了新兴市场经济的投资需求:一方面,发达国家的消费增速决定了其进口增速(图1);另一方面,新兴市场国家的出口增速决定了其投资增速(图2)。由此推理,发达国家的消费增速决定了新兴市场国家的投资增速,除亚洲金融危机时期外,两者高度正相关。如果我们将投资近似于产能投资来看的话,在过去相当长时间内,全球已形成了“发达国家消费,新兴市场生产”的全球产业分工模式。1978年,我国GDP仅为G20的2.7%,以廉价劳动力为基本特征的中国经济,和以美国为代表的发达国家经济具有高度的互补性,作为新兴市场的一个部分,我国参与外循环将全球化推上新台阶。
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(二)美国消费,中国生产
随着时间的推移,部分发达经济体失去了可持续增长的能力(图3)。从季度名义GDP总量看,日本从1995年开始就进入平台期,2012年虽有一个小高潮,名义GDP水平有所上升,但也是昙花一现,目前现价汇率计算的季度平均GDP只是1995年的91.4%。欧洲名义GDP的平台期始于2008年,现在季度平均GDP水平只是当初的89.1%。
日本与欧洲经济失去了复苏能力,中国经济占新兴市场的比重不断上升,全球经济格局演变为“美国消费,中国生产”。本世纪以来,新兴市场经济对G20增长的贡献快速上升,但投资贡献远快于消费贡献。在整个九十年代,新兴市场投资与消费占G20的比重基本相当,略低于15%。2000年以后,投资占比增长近两倍到接近45%,消费占比则增加不到一倍,我国是造成这一差异化发展的主要来源。从2000年到2020年,我国投资占G20的比重从5.7%快速提升到32%,同期占G20新兴市场的比重从39%增加到73.7%。
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(三)中国消费,中国生产
未来美国经济会否内卷化,即日本化或欧洲化?到目前为止所有的假设都是否定的。二战以来的经验证明,美国经济和市场具有很强的修复能力,如没有明显的例外,新冠疫情之后,仍然可以为复苏铺平道路。只是在社会分化、刺激政策接近极限的大背景下,美国经济复苏的力度或不如从前。
换句话说,仅靠美国的消费增量,已不可能支持我国经济的高速增长,我国经济已经开始从过去的生产约束向未来的消费约束转变。
与此同时,在全球总需求(投资与消费)增量不足的大背景下,我国的消费增量将成为全球增长不可或缺的一个部分。我国消费增量与发达国家的消费增量一起,成为推动全球经济增长的混合动力。类似地,仅仅依靠发达国家消费增量,或仅仅依靠我国的消费增量,都不足以带动全球经济回到正常增长的轨道。
由此,我们可以勾画出我国双循环新格局的两大基本特点。第一,未来我国经济增长从主要依赖外循环,转向内外双循环并重;需要说明的是,到目前为止,还没有一个现代化经济,是只靠外循环或只靠内循环建成的。第二,内循环中,增长的增量主要来自消费,资源配置要从重投资转向投资与消费并重,再转向重消费,投资与生产将更加注重效率的提升。归根结底,双循环经济就是“向投资和生产要效率,向消费要增量”,从而构成“中国消费,中国生产”的内循环,与“美国消费,中国生产”的外循环并举,为我国现代化建设提供双驱力。
未来15年,是畅通和形成我国双循环经济的关键时期。从长期的视角看,人口老龄化是日欧失去复苏能力的主要原因之一(图4)。目前,我国65岁以上人口占比低于日本、欧洲和美国,然而,预计到2035年前后,这一比值将会超过美国,人口老龄化对我国经济增长的负面影响将会显现出来。构建双循环经济,就是要利用这15年时间,将我国消费从消费小国打造成为全球消费大国。
详情链接:https://t.cn/A6VVz2iN
以下文章来源于北大金融评论杂志
作者沈明高为中国首席经济学家论坛理事,广发证券首席全球经济学家;欧亚菲、蔡俊韬为广发全球首席经济学家研究小组成员
构建“双循环”新格局,是我国经济从高速增长向高质量发展转型的必然选择。其一,无论是外循环还是内循环,单一循环都不足以推动我国经济的可持续增长,外循环增量不足需要靠内循环递补,而且内循环强,外循环才稳。其二,向投资要效率,向消费要增量,形成以消费增量为核心的自驱型增长模式。其三,实体经济内循环,可以赋能资本市场外循环,开启我国资本市场发展2.0版。
到目前为止,除小国和部分区域经济之外,没有一个国家或经济体的现代化建设是建立在单循环的基础之上的。上个世纪,在美国成功赶超英国之后,德国、日本和前苏联等三大经济体试图赶超美国,但最终都没有成功。尽管各有各的时空背景等特殊原因,这三个经济体面临的一个共同挑战是,难于以自身的单循环经济赶超美国的双循环经济。
一、捕捉全球增量
自改革开放以来,我国面临的外部环境已经发生了根本变化,根据全球经济增长增量的区域性变化,可以粗略划分为三个阶段。
(一)发达国家消费,新兴市场生产(投资)
改革开放初期,我国政府提出参与国际经济大循环,主线是对外开放,基本要点可以简单概括为“发达国家消费,新兴市场生产”。
从全球增长的逻辑来看,G20经济体中,发达国家的消费决定了新兴市场经济的投资需求:一方面,发达国家的消费增速决定了其进口增速(图1);另一方面,新兴市场国家的出口增速决定了其投资增速(图2)。由此推理,发达国家的消费增速决定了新兴市场国家的投资增速,除亚洲金融危机时期外,两者高度正相关。如果我们将投资近似于产能投资来看的话,在过去相当长时间内,全球已形成了“发达国家消费,新兴市场生产”的全球产业分工模式。1978年,我国GDP仅为G20的2.7%,以廉价劳动力为基本特征的中国经济,和以美国为代表的发达国家经济具有高度的互补性,作为新兴市场的一个部分,我国参与外循环将全球化推上新台阶。
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(二)美国消费,中国生产
随着时间的推移,部分发达经济体失去了可持续增长的能力(图3)。从季度名义GDP总量看,日本从1995年开始就进入平台期,2012年虽有一个小高潮,名义GDP水平有所上升,但也是昙花一现,目前现价汇率计算的季度平均GDP只是1995年的91.4%。欧洲名义GDP的平台期始于2008年,现在季度平均GDP水平只是当初的89.1%。
日本与欧洲经济失去了复苏能力,中国经济占新兴市场的比重不断上升,全球经济格局演变为“美国消费,中国生产”。本世纪以来,新兴市场经济对G20增长的贡献快速上升,但投资贡献远快于消费贡献。在整个九十年代,新兴市场投资与消费占G20的比重基本相当,略低于15%。2000年以后,投资占比增长近两倍到接近45%,消费占比则增加不到一倍,我国是造成这一差异化发展的主要来源。从2000年到2020年,我国投资占G20的比重从5.7%快速提升到32%,同期占G20新兴市场的比重从39%增加到73.7%。
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(三)中国消费,中国生产
未来美国经济会否内卷化,即日本化或欧洲化?到目前为止所有的假设都是否定的。二战以来的经验证明,美国经济和市场具有很强的修复能力,如没有明显的例外,新冠疫情之后,仍然可以为复苏铺平道路。只是在社会分化、刺激政策接近极限的大背景下,美国经济复苏的力度或不如从前。
换句话说,仅靠美国的消费增量,已不可能支持我国经济的高速增长,我国经济已经开始从过去的生产约束向未来的消费约束转变。
与此同时,在全球总需求(投资与消费)增量不足的大背景下,我国的消费增量将成为全球增长不可或缺的一个部分。我国消费增量与发达国家的消费增量一起,成为推动全球经济增长的混合动力。类似地,仅仅依靠发达国家消费增量,或仅仅依靠我国的消费增量,都不足以带动全球经济回到正常增长的轨道。
由此,我们可以勾画出我国双循环新格局的两大基本特点。第一,未来我国经济增长从主要依赖外循环,转向内外双循环并重;需要说明的是,到目前为止,还没有一个现代化经济,是只靠外循环或只靠内循环建成的。第二,内循环中,增长的增量主要来自消费,资源配置要从重投资转向投资与消费并重,再转向重消费,投资与生产将更加注重效率的提升。归根结底,双循环经济就是“向投资和生产要效率,向消费要增量”,从而构成“中国消费,中国生产”的内循环,与“美国消费,中国生产”的外循环并举,为我国现代化建设提供双驱力。
未来15年,是畅通和形成我国双循环经济的关键时期。从长期的视角看,人口老龄化是日欧失去复苏能力的主要原因之一(图4)。目前,我国65岁以上人口占比低于日本、欧洲和美国,然而,预计到2035年前后,这一比值将会超过美国,人口老龄化对我国经济增长的负面影响将会显现出来。构建双循环经济,就是要利用这15年时间,将我国消费从消费小国打造成为全球消费大国。
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