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#淡定从容爱茅台+理论平和论茅台# 专题研究｜白酒：板块基本面环比改善，宏观催化看好整体估值反弹【中泰食品】
原创 范劲松、何长天 2022-09-27 08:41 发表于加拿大
基本面环比改善，宏观催化看好白酒板块估值的整体反弹：板块基本面环比改善、龙头业绩确定性增长下不乏超预期可能；而宏观层面随着离岸人民币对美元跌破“7”整数关口，短期来看市场将保持宽货币、宽信用的经济环境，我们认为反馈到资本市场价值股赛道走势将好于成长股赛道，持续看好白酒复苏行情；
回款：总体稳健，部分公司提前锁定全年目标。各价格带龙头回款端在三季度末有望做到全年任务的80%以上，地产酒龙头和千元价格带品牌尤其领先；送礼需求对于高端超高端以及次高端地产酒300以上产品的拉动明显，地产酒整体动销情况稳定；
批价：改变颓势、高端白酒需求刚性，整体节奏把握良好：茅台强需求下上半年在i茅台问世达到低点后，随着端午和中秋旺季到来逐渐平稳上升；五粮液目前严格管控下批价略有回升，力争量价平衡；老窖目前批价稳定；整体来看高端白酒终端需求仍然比较旺；全国化次高端受回款要求、费用投放和终端需求等多重因素下二季度探底后下半年旺季复苏；
库存：整体低位，高端酒库存管理最优，次高端随消费场景复苏环比改善明显：高端酒整体库存水平较低，茅台按月打款发货渠道管控良好。五粮液、老窖淡季控货效果显著、渠道管理不断加强；全国化次高端库存水平较为分化，汾酒强者恒强，舍得控货顺利库存水平良好，酒鬼酒加强回款抢占资金资源；地产酒普遍补库存，库存水平略有上升整体良性；
当前时点如何看白酒板块的演绎：
报表来看，下半年高端酒和地产酒龙头任务不重，全年目标完成较为轻松，次高端和二线地产酒全年节奏同比去年更为均衡下半年需作出一定进度上的追赶；合同负债和现金流较强的公司例如老窖汾酒和古井在下半年报表质量预计仍有较强表现。高端酒达成率节奏全国化次高端全年重心后移，汾酒节奏全年均衡化下半年增速均值回归、酒鬼达成率较高下半年关注渠道变化、舍得下半年仍需经营增速；地产酒龙头完成度较高全年任务轻松下半年看渠道动作和超预期可能；二线地产酒关注市场复苏的增长弹性回归情况；
关注有超预期逻辑的演绎：茅台非标产品的投放量和渠道改革、古井洋河今世缘在渠道改革和内部动力释放带来的增长转化；其次关注次高端库存和动销恢复后的增速反弹；新品或改版亦可贡献增长：海之蓝的增速释放、梦9手工版的改版、品味舍得5代的推出效应、酒鬼酒的文创等；渠道或产品价格梳理工作的体现：五粮液的经典重新增长、今世缘V3价格费用的梳理、酒鬼酒的渠道管理改善等。
风险提示：经济下行影响中高端白酒需求，政策风险，新冠疫情反复风险，食品安全风险，渠道调研数据样本不充分，不能准确反映行业整体的风险，研报使用信息数据更新不及时的风险。
报告正文
白酒板块：基本面环比改善，看好白酒板块估值的整体反弹：
板块基本面环比改善、龙头业绩确定性增长下不乏超预期可能；而随着离岸人民币对美元跌破“7”整数关口，短期来看市场将保持宽货币、宽信用的经济环境，我们认为反馈到资本市场价值股赛道走势将好于成长股赛道，持续看好白酒复苏行情；
回款：总体稳健，高端酒和地产酒部分公司提前锁定全年目标
需求端来看：送礼需求对于高端超高端以及次高端地产酒300以上产品的拉动明显，尤其是次高端单品的增速环比复苏明显例如青20、四开梦3水晶版等；宴席尤其是上半年延后的喜宴回补对于中档、次高端白酒的拉动较早体现，且在国庆还会有一波明显动销；地产酒整体动销情况稳定，古井贡酒：受益于商务宴请恢复以及送礼需求增加，高端产品古16、古20动销情况较好；洋河：梦6+动销环比有所提升；迎驾贡酒：整体动销良性；今世缘：八月份表现超预期，主要是公司主动压货和终端自主行，以及备货政策优惠和备货意愿导致备货增长，目前价格比较稳定，预计整体波动不会很大。
全年任务进度来看：当前节点高端和地产酒龙头、部分次高端品牌回款水平较高，三季度末近乎完成全年回款目标，四季度将有时间做价格和渠道的梳理，部分次高端品牌下半年仍有回款任务；
批价：改变颓势
高端白酒需求刚性，整体节奏把握良好：茅台强需求下在上半年i茅台问世达到低点后，随着端午和中秋旺季到来逐渐平稳上升；整体动销良好，七月开始大经销商和零售商开始惜售，不怎么发货，九月初前价格持续上涨，九月份茅台到货提前，同时企业备货送礼在中秋节前完成，九月七号开始价格出现部分回落，目前整箱批价3220元，散瓶批价2800元；五粮液目前批价在980元左右略有回升，力争量价平衡；老窖目前批价稳定在920元左右；整体来看高端白酒终端需求仍然比较旺；
全国化次高端受回款要求、费用投放和终端需求等多重因素下二季度探底后下半年旺季复苏；山西汾酒目前玻汾批价在520-525元之间，青20批价355-360元，青30复兴版批价810元，整体价格略有回落；酒鬼酒目前终端价格基本稳定，传承打款价在308元；剑南春批价405-410元之间，与中秋节前差距不大。
库存：整体低位，高端酒库存管理最优，次高端随消费场景复苏环比改善明显：
高端酒整体库存水平较低，茅台按月打款发货渠道管控良好。目前库存水平在15天左右；五粮液、老窖淡季控货效果显著、渠道管理不断加强，目前五粮液库存一个月左右，老窖库存1.5个月；
全国化次高端库存水平较为分化，汾酒强者恒强，目前整体库存保持在20天左右，青花库存疫情期间略微增加旺季以来小幅下行；舍得控货顺利库存水平良好；酒鬼酒加强回款抢占资金资源库存对比去年底和今年年初提升，目前库存水平在三个月左右；
地产酒普遍补库存，库存水平略有上升整体良性：苏酒方面洋河端午节中秋发货后库存略升，目前库存水平在2个月左右；今世缘渠道库存控制较好旺季略有上升；徽酒方面古井二季度后半程加速回款发货后库存略升，迎驾整体平稳。
当前时点如何看白酒板块的演绎
下半年来看：回款端在三季度末基本板块龙头有望做到全年任务的80%以上，地产酒龙头和千元价格带品牌尤其领先；报表来看，下半年高端酒和地产酒龙头任务不重，全年目标完成较为轻松，次高端和二线地产酒全年节奏同比去年更为均衡下半年需作出一定进度上的追赶；合同负债和现金流较强的公司例如老窖汾酒和古井在下半年报表质量预计仍有较强表现。
全国化次高端全年重心后移，汾酒节奏全年均衡化下半年增速均值回归、酒鬼达成率较高下半年关注渠道变化、舍得下半年仍需经营增速；地产酒龙头完成度较高全年任务轻松下半年看渠道动作和超预期可能；二线地产酒关注市场复苏的增长弹性回归情况；
关注有超预期逻辑的演绎：
茅台非标产品的投放量和渠道改革、古井洋河今世缘在渠道改革和内部动力释放带来的增长转化；其次关注次高端库存和动销恢复后的增速反弹；新品或改版亦可贡献增长：海之蓝的增速释放、梦9手工版的改版、品味舍得5代的推出效应、酒鬼酒的文创等；渠道或产品价格梳理工作的体现：五粮液的经典重新增长、今世缘V3价格费用的梳理、酒鬼酒的渠道管理改善等。
高档酒推荐：坚定看好贵州茅台的稳定增长和渠道改革对于营收利润的不断转化；坚定看好泸州老窖各产品线的量价表现超预期可能；持续关注五粮液的价格和渠道梳理以及产品线的拔高；
全国化次高端推荐：坚定看好汾酒的终端势能和清香复苏带来的全国化趋势以及中档酒的省外开拓；关注酒鬼酒的任务完成、下半年节奏和渠道价格的管控梳理；关注舍得渠道恢复带来的增速重新回归；
地产酒推荐：坚定看好区域经济α和消费经济双加持的徽酒龙头古井贡酒的稳定增长和产品升级；看好洋河增长极突破带来的增速维持；关注终端需求场景恢复对于迎驾贡酒增速的重新拉动。
风险提示
经济下行影响中高端白酒需求。当前白酒消费以商务和大众消费为主，消费能力和意愿受居民收入水平和经济周期影响，若经济下行明显，整体中高端白酒的需求会受到一定影响。
政策风险。白酒行业需求、税率等受政策影响较大，如相关政策出现变动，可能会对企业营收、利润有较大影响。
新冠疫情反复风险。疫情加剧下白酒消费场景减少，可能对白酒行业景气度造成冲击。
食品安全风险。食品安全问题是红线，一旦发生将对白酒行业产生较大负面冲击。
渠道调研数据样本不充分，不能准确反映行业整体的风险。
研报使用信息数据更新不及时的风险。
原创 范劲松、何长天 2022-09-27 08:41 发表于加拿大
基本面环比改善，宏观催化看好白酒板块估值的整体反弹：板块基本面环比改善、龙头业绩确定性增长下不乏超预期可能；而宏观层面随着离岸人民币对美元跌破“7”整数关口，短期来看市场将保持宽货币、宽信用的经济环境，我们认为反馈到资本市场价值股赛道走势将好于成长股赛道，持续看好白酒复苏行情；
回款：总体稳健，部分公司提前锁定全年目标。各价格带龙头回款端在三季度末有望做到全年任务的80%以上，地产酒龙头和千元价格带品牌尤其领先；送礼需求对于高端超高端以及次高端地产酒300以上产品的拉动明显，地产酒整体动销情况稳定；
批价：改变颓势、高端白酒需求刚性，整体节奏把握良好：茅台强需求下上半年在i茅台问世达到低点后，随着端午和中秋旺季到来逐渐平稳上升；五粮液目前严格管控下批价略有回升，力争量价平衡；老窖目前批价稳定；整体来看高端白酒终端需求仍然比较旺；全国化次高端受回款要求、费用投放和终端需求等多重因素下二季度探底后下半年旺季复苏；
库存：整体低位，高端酒库存管理最优，次高端随消费场景复苏环比改善明显：高端酒整体库存水平较低，茅台按月打款发货渠道管控良好。五粮液、老窖淡季控货效果显著、渠道管理不断加强；全国化次高端库存水平较为分化，汾酒强者恒强，舍得控货顺利库存水平良好，酒鬼酒加强回款抢占资金资源；地产酒普遍补库存，库存水平略有上升整体良性；
当前时点如何看白酒板块的演绎：
报表来看，下半年高端酒和地产酒龙头任务不重，全年目标完成较为轻松，次高端和二线地产酒全年节奏同比去年更为均衡下半年需作出一定进度上的追赶；合同负债和现金流较强的公司例如老窖汾酒和古井在下半年报表质量预计仍有较强表现。高端酒达成率节奏全国化次高端全年重心后移，汾酒节奏全年均衡化下半年增速均值回归、酒鬼达成率较高下半年关注渠道变化、舍得下半年仍需经营增速；地产酒龙头完成度较高全年任务轻松下半年看渠道动作和超预期可能；二线地产酒关注市场复苏的增长弹性回归情况；
关注有超预期逻辑的演绎：茅台非标产品的投放量和渠道改革、古井洋河今世缘在渠道改革和内部动力释放带来的增长转化；其次关注次高端库存和动销恢复后的增速反弹；新品或改版亦可贡献增长：海之蓝的增速释放、梦9手工版的改版、品味舍得5代的推出效应、酒鬼酒的文创等；渠道或产品价格梳理工作的体现：五粮液的经典重新增长、今世缘V3价格费用的梳理、酒鬼酒的渠道管理改善等。
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白酒板块：基本面环比改善，看好白酒板块估值的整体反弹：
板块基本面环比改善、龙头业绩确定性增长下不乏超预期可能；而随着离岸人民币对美元跌破“7”整数关口，短期来看市场将保持宽货币、宽信用的经济环境，我们认为反馈到资本市场价值股赛道走势将好于成长股赛道，持续看好白酒复苏行情；
回款：总体稳健，高端酒和地产酒部分公司提前锁定全年目标
需求端来看：送礼需求对于高端超高端以及次高端地产酒300以上产品的拉动明显，尤其是次高端单品的增速环比复苏明显例如青20、四开梦3水晶版等；宴席尤其是上半年延后的喜宴回补对于中档、次高端白酒的拉动较早体现，且在国庆还会有一波明显动销；地产酒整体动销情况稳定，古井贡酒：受益于商务宴请恢复以及送礼需求增加，高端产品古16、古20动销情况较好；洋河：梦6+动销环比有所提升；迎驾贡酒：整体动销良性；今世缘：八月份表现超预期，主要是公司主动压货和终端自主行，以及备货政策优惠和备货意愿导致备货增长，目前价格比较稳定，预计整体波动不会很大。
全年任务进度来看：当前节点高端和地产酒龙头、部分次高端品牌回款水平较高，三季度末近乎完成全年回款目标，四季度将有时间做价格和渠道的梳理，部分次高端品牌下半年仍有回款任务；
批价：改变颓势
高端白酒需求刚性，整体节奏把握良好：茅台强需求下在上半年i茅台问世达到低点后，随着端午和中秋旺季到来逐渐平稳上升；整体动销良好，七月开始大经销商和零售商开始惜售，不怎么发货，九月初前价格持续上涨，九月份茅台到货提前，同时企业备货送礼在中秋节前完成，九月七号开始价格出现部分回落，目前整箱批价3220元，散瓶批价2800元；五粮液目前批价在980元左右略有回升，力争量价平衡；老窖目前批价稳定在920元左右；整体来看高端白酒终端需求仍然比较旺；
全国化次高端受回款要求、费用投放和终端需求等多重因素下二季度探底后下半年旺季复苏；山西汾酒目前玻汾批价在520-525元之间，青20批价355-360元，青30复兴版批价810元，整体价格略有回落；酒鬼酒目前终端价格基本稳定，传承打款价在308元；剑南春批价405-410元之间，与中秋节前差距不大。
库存：整体低位，高端酒库存管理最优，次高端随消费场景复苏环比改善明显：
高端酒整体库存水平较低，茅台按月打款发货渠道管控良好。目前库存水平在15天左右；五粮液、老窖淡季控货效果显著、渠道管理不断加强，目前五粮液库存一个月左右，老窖库存1.5个月；
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关注有超预期逻辑的演绎：
茅台非标产品的投放量和渠道改革、古井洋河今世缘在渠道改革和内部动力释放带来的增长转化；其次关注次高端库存和动销恢复后的增速反弹；新品或改版亦可贡献增长：海之蓝的增速释放、梦9手工版的改版、品味舍得5代的推出效应、酒鬼酒的文创等；渠道或产品价格梳理工作的体现：五粮液的经典重新增长、今世缘V3价格费用的梳理、酒鬼酒的渠道管理改善等。
高档酒推荐：坚定看好贵州茅台的稳定增长和渠道改革对于营收利润的不断转化；坚定看好泸州老窖各产品线的量价表现超预期可能；持续关注五粮液的价格和渠道梳理以及产品线的拔高；
全国化次高端推荐：坚定看好汾酒的终端势能和清香复苏带来的全国化趋势以及中档酒的省外开拓；关注酒鬼酒的任务完成、下半年节奏和渠道价格的管控梳理；关注舍得渠道恢复带来的增速重新回归；
地产酒推荐：坚定看好区域经济α和消费经济双加持的徽酒龙头古井贡酒的稳定增长和产品升级；看好洋河增长极突破带来的增速维持；关注终端需求场景恢复对于迎驾贡酒增速的重新拉动。
风险提示
经济下行影响中高端白酒需求。当前白酒消费以商务和大众消费为主，消费能力和意愿受居民收入水平和经济周期影响，若经济下行明显，整体中高端白酒的需求会受到一定影响。
政策风险。白酒行业需求、税率等受政策影响较大，如相关政策出现变动，可能会对企业营收、利润有较大影响。
新冠疫情反复风险。疫情加剧下白酒消费场景减少，可能对白酒行业景气度造成冲击。
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