【拆股神|解密巴菲特：从56年实战买卖记录看价值投资的真相(中)】《拆股神|解密巴菲特：从56年实战买卖记录看价值投资的真相(上)》发出后，引发了一些朋友的反思和探讨。确实我们太多依赖从巴菲特的书籍和言谈中去理解投资，而对他过去几十年宝贵的实战买卖记录不够重视，也很少有人真正去整理、分析和归纳他过去几十年宝贵的实战买卖记录。某种程度上说，这些宝贵的实战买卖记录甚至更为重要，或者说至少结合这些记录能更有助于我们理解巴菲特的投资之道。魔方君鼓起勇气从巴菲特实战交易记录的角度去探索价值投资的真相，并不是怀疑价值投资的有效性。恰恰相反，巴菲特是魔方君非常敬佩的投资大师之一。毫无疑问，巴菲特已经用实战业绩证明了价值投资的有效。巴菲特的实战投资业绩不敢说后无来者，到目前为止可以肯定的是前无古人的，可以说巴菲特是价值投资领域最接近神的人。正是因为对巴菲特真正发自内心的敬佩，才促使魔方君更愿意将巴菲特当做人而不是当作神来看待。同时，魔方君也相信巴菲特既不愿意看到人们误解他的投资之道，也不愿意看到人们因为教条主义而走上歧途。事实上，巴菲特的搭档芒格也说过，“伯克希尔·哈撒韦的方法是依据现实的投资问题而不断调整变化的”（见《穷查理宝典》第224页）。魔方君最希望的是这几篇文章能作为理解巴菲特投资之道的一份参考材料，如果能够有助于从实战的角度更好的理解巴菲特所说的话，魔方君就问心无愧了。在上篇中，魔方君主要就如下六个问题进行了探索：股神的实战投资水平到底如何？股神炒短线么？股神会卖飞么？股神会割肉么？股神真的完全是高抛低吸么？股神害怕黑天鹅么？原本魔方君想通过两篇文章来探索价值投资实战的真相，但考虑到内容很多，魔方君也希望尽可能进行全方位多维度的更全面详细的解读，尽可能还原价值投资的实战操作，故决定分上、中和下三篇文章来进行阐述。本文是巴菲特价值投资真相专题的中篇，魔方君将就如下问题进行探索：股神做仓位和资金管理么？股神是否有偏爱的行业或赛道？2019年9月13日的武汉江滩   摄影：魔方君 1．股神做仓位和资金管理么？通常价值投资给人的印象就是买入后就不管了，然后打高尔夫或游山玩水。那么，真相真的是如此么？魔方君通过对巴菲特实战交易记录的整理分析后发现，咱们的巴爷爷可真没闲着。在1994-2020期间巴菲特交易的56只重仓股中，有38只有加仓或减仓的操作，占比达到67%以上。也就是说平均每3只重仓股中有大概2只都会进行加仓或减仓的仓位管理操作。图表：巴菲特1994-2020重仓股仓位管理明细估算资料来源：伯克希尔官网、Bloomberg、魔方拆股在持有超过10年的重仓股中，只有3只是买入后一直不动。另外16只在持有期间都会进行或多或少的加仓或减仓的操作，占比超过84%。也就是说，在巴菲特的长线重仓股中，平均每5只中就有大概4只会进行加仓或减仓的仓位管理操作。比较典型的有如下几只：Wells Fargo & Company，在1994至2020共27年时间里，巴菲特总共进行了21次加仓减仓操作。ConocoPhillips在持有的15年间，总共进行了11次加仓或减仓的操作。Johnson& Johnson和US Bancorp在持有的15年间，进行了10次加仓或减仓的操作。The Procter & Gamble Company在持有的16年间，进行了11次加仓或减仓的操作。Wal-Mart Stores,Inc在持有的16年间，进行了10次加仓或减仓的操作。InternationalBusiness Machines Corp在持有的10年间，进行了9次加仓或减仓的操作。图表：巴菲特1994-2020持有10年以上的重仓股仓位管理明细估算资料来源：伯克希尔官网、Bloomberg、魔方拆股再看下持有不到3年的重仓股，总共有4只进行了加仓或减仓的操作，占比超过20%。也就是说，即便是短线持有的重仓股，每5只中也有一只会进行加仓或减仓的操作。图表：巴菲特1994-2020持有不到3年的重仓股仓位管理明细估算资料来源：伯克希尔官网、Bloomberg、魔方拆股2．股神是否有偏重的行业或赛道？在巴菲特公开的资料中，关于买入优质企业和评估企业价值的很多，但很少有关于他谈论行业或赛道的。在实战中，股神是否有偏重的行业或赛道？魔方君以GICS（Global Industry Classification Standard） Level 1作为行业分类标准，对巴菲特1994-2020期间交易的重仓股进行了行业分类整理。从1994-2020期间巴菲特交易的所有重仓股来看，出现在金融行业（Financials）、必需消费品（Consumer Staples）、通信服务（Communication Services）、健康医疗（Health Care）以及工业（Industrials）五大行业的重仓股个数占比接近79%。尤其是金融行业（Financials），配置的重仓股个数占比达到30%。图表：1994-2020巴菲特全部重仓股的总体行业分布资料来源：伯克希尔官网、Bloomberg、魔方拆股从绝对金额来看，总体上，巴菲特在Financials上配置的数额逐年不断在增长，在Information Technology上配置的数额从2011年开始呈现逐年加速增长的态势。在Consumer Staples上配置的数额虽有波动但整体保持基本稳定的水平。巴菲特在其他行业上配置的数额较小且变化比较随机。图表：1994-2020巴菲特重仓股行业配置演变资料来源：伯克希尔官网、Bloomberg、魔方拆股从配置金额的占比来看，总体上，巴菲特在Consumer Staples上配置的份额比例呈现逐年下降的态势。在Communication Services的占比总体也在降低，在2020年位列第三。而在Information Technology上配置的份额比例从2011年开始则呈现逐年增长的态势，并在2020年占比取代Financials夺得第一。巴菲特在Financials上配置的比例虽有波动但整体保持基本稳定的水平，在2020年位列第二。Materials在2013年之后则没有配置。其他行业份额很低且变化比较随机。2011年之前，巴菲特在Consumer Staples和Financials两大行业上配置的重仓股比例超过80%， 2011年之后，巴菲特在Consumer Staples、Financials和Information Technology三大行业上配置的重仓股比例超过80%。2020年，Information Technology取代Consumer Staples成为巴菲特最爱的行业。图表：1994-2020巴菲特重仓股行业配置份额演变资料来源：伯克希尔官网、Bloomberg、魔方拆股从巴菲特全部持仓个股2016-2020每年的行业占比来看，持仓由2016年主要集中在Consumer Staples、Financials和Information Technology三大行业演变成2020年集中在Financials和Information Technology两大行业。巴菲特在Information Technology上配置的比例不断提升并在2020年取代Financials成为巴菲特的行业最爱。图表：巴菲特持仓行业配置份额演变资料来源： Bloomberg为了能够与整体市场形成对比，魔方君以GICS（Global Industry Classification Standard） Level 1作为行业分类标准，对标普500指数进行了行业分类整理。可以看出，Utilities、Health Care、Industrials、Consumer Discretionary和Materials虽然有波动但占比整体比较平稳。Energy市值总额和占比总体上都是下降的趋势。Consumer Staples和Financials这两个行业的市值总额虽然有一定的增长，但占比都是在下降。而Information Technology和Communication Services不仅市值总额增长很快，在标普500指数的占比也在不断上升。尤其是Information Technology，在2008年标普500指数的行业市值占比上超越Financials，夺得第一，而且此后连续13年稳坐第一。图表：标普500指数成份股行业市值演变资料来源：Bloomberg、魔方拆股图表：标普500指数成份股行业市值份额演变资料来源：Bloomberg、魔方拆股图表：标普500指数成份股行业市值份额2020和2001对比资料来源：Bloomberg、魔方拆股在巴菲特不断提高Information Technology行业仓位的过程中，苹果（AAPL）是主要配置的个股。魔方君发现，苹果（AAPL）在2007年市值进入标普500指数前30，位列第17位。之后用了四年的时间，在2011年市值排名第一。从2012年开始，除了2018年仅次于微软排名第二外，其他的9年时间均排名第一。综合来看，巴菲特由前期的Consumer Staples和Financials两大重仓行业演变成Consumer Staples、Financials和Information Technology三大行业并重。Information Technology取代Consumer Staples成为巴菲特最爱的行业。Information Technology在2008年成为标普500指数的领头行业，2011年苹果（AAPL）成为Information Technology和标普500指数和领头企业。2011年，巴菲特建仓Information Technology行业，尤其是在2016年通过建仓领头企业苹果（AAPL）并不断加仓使得Information Technology行业的配置比例不断提升直到成为重仓配置行业。从这点看，巴菲特更倾向于在科技行业的成熟阶段选择成熟的企业并通过仓位管理来进行配置。当然这只是单个行业单一股票的案例。在下篇，魔方君将重点探索巴菲特在价值投资的实战中是如何干的问题。将试图寻找巴菲特建仓、加仓、减仓和清仓时点的实战规律，以及行业选择和个股选择体现出来的实战准则。

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【李扬：超低利率新常态——全球货币百年未有之大变局】全球利率超低乃至出现负值，已经成为绵延数年且涉及的国家日益增多的金融现象。一种现象长期、反复出现，预示着可能存在某种我们尚不熟悉的规律或趋势。探讨这些规律或趋势，应当成为未来金融研究的重要任务之一。

中国社会科学院学部委员、国家金融与发展实验室理事长李扬在《北大金融评论》上发表文章指出，全球的长期超低利率和负利率格局恶化了中国的国际金融环境。目前中国还是唯一的保持正常货币环境的国家，利率仍保持正的水平，就使得中外息差成为套利对象。面对全球超低利率（负利率）趋势，中国在向双循环新格局转型的过程中，货币政策应该更为关注中国经济的内部均衡，不应简单与发达国家竞争或追随其政策，更不宜为维持外部均衡而牺牲内部均衡。https://t.cn/A6cB0Njq