#英格兰2比2比利时#2：2！皇马巨星压哨绝杀救主，英格兰避免连败，比利时痛失好局
欧洲杯的脚步日益临近，众多球队都在抓住最后时间进行热热身。作为2支夺冠的大热门球队，英格兰与比利时在这个比赛日相遇，蒂莱曼斯梅开二度2次为比利时取得领先，伊万-托尼点射，贝林厄姆终场前打进绝平，英格兰2:2逼平比利时，避免了热身赛的2连败。
英格兰现世界排名第3，比利时则排名第4，双方在前几天的热身赛都未能取胜。索斯盖特继续演练阵容，伊万-托尼与鲍恩、福登组成进攻线；曼联小将梅努迎来国家队首次首发并与贝林厄姆，赖斯2位巨星搭档；奇尔韦尔、邓克、斯通斯和孔萨形成后防线，皮克福德继续把守球门。比利时这边，德布劳内因为受伤没有入围本次大名单，卢卡库担任队长；特罗萨德、卡斯塔涅、蒂勒曼斯、多库等多位在英超效力的球员也纷纷进入了首发当中。
开场之后的英格兰有些运气欠佳，第10分钟，斯通斯就因为受伤被戈麦斯撤下；1分钟过后，皮克福德长传出球被俱乐部队友奥纳纳断下，蒂勒曼斯接球后随即起脚低射入网打破僵局，0:1！丢球后的三狮军团立马醒悟，第16分钟，梅努中场摆脱直传，贝林厄姆接球后立马直塞，伊万-托尼突入禁区被维尔通亨放倒，主裁判果断直指十二码，伊万-托尼操刀主罚稳稳命中，1:1！这是伊万-托尼在国家队的首粒进球。
第20分钟，英格兰中圈失误，蒂莱曼斯斜塞边路，多库带球闪出角度后劲射， 皮克福德倒地将球扑出；第26分钟，福登开出角球，邓克后点摆渡，前点的鲍恩接力补射入网，可惜稍稍越位，进球无效。第33分钟，鲍恩右路内切兜射打高，随后泽尔斯传球出现失误，可惜贝林厄姆门前面对大好机会一脚挑射直接高出了横梁。
久攻不下，英格兰反而被对手打了个措手不及；第37分钟，比利时快速反击，蒂莱曼斯后场送出过顶长传，邓克回追滑铲出现失误，卢卡库轻松持球后外脚背传中，蒂莱曼斯后点鱼跃冲顶头球完成梅开二度，比利时再次反超比分，1:2！
面对落后的局面，英格兰在下半场大举压上，第50分钟，福登推进分球，伊万-托尼前插劲射，泽尔斯将球扑出；第53分钟，戈麦斯传中，贝林厄姆的头球又偏离了球门。第66分钟，福登突破到禁区被放倒在地，主裁判却毫无表示，贝林厄姆迅速跟进传中，梅努的爆射又被维尔通亨挡出，而后索斯盖特连续调兵遣将换上戈登，沃特金斯加强进攻。
终于是在第95分钟，麦迪逊底线前回敲，贝林厄姆点球点抽射打进绝平进球，2:2！球迷调侃贝林厄姆这是皇马担任大腿，回到国家队同样也是关键先生。最终英格兰2:2逼平比利时，避免了在温布利的尴尬2连败。
欧洲杯的脚步日益临近，众多球队都在抓住最后时间进行热热身。作为2支夺冠的大热门球队，英格兰与比利时在这个比赛日相遇，蒂莱曼斯梅开二度2次为比利时取得领先，伊万-托尼点射，贝林厄姆终场前打进绝平，英格兰2:2逼平比利时，避免了热身赛的2连败。
英格兰现世界排名第3，比利时则排名第4，双方在前几天的热身赛都未能取胜。索斯盖特继续演练阵容，伊万-托尼与鲍恩、福登组成进攻线；曼联小将梅努迎来国家队首次首发并与贝林厄姆，赖斯2位巨星搭档；奇尔韦尔、邓克、斯通斯和孔萨形成后防线，皮克福德继续把守球门。比利时这边，德布劳内因为受伤没有入围本次大名单，卢卡库担任队长；特罗萨德、卡斯塔涅、蒂勒曼斯、多库等多位在英超效力的球员也纷纷进入了首发当中。
开场之后的英格兰有些运气欠佳，第10分钟，斯通斯就因为受伤被戈麦斯撤下；1分钟过后，皮克福德长传出球被俱乐部队友奥纳纳断下，蒂勒曼斯接球后随即起脚低射入网打破僵局，0:1！丢球后的三狮军团立马醒悟，第16分钟，梅努中场摆脱直传，贝林厄姆接球后立马直塞，伊万-托尼突入禁区被维尔通亨放倒，主裁判果断直指十二码，伊万-托尼操刀主罚稳稳命中，1:1！这是伊万-托尼在国家队的首粒进球。
第20分钟，英格兰中圈失误，蒂莱曼斯斜塞边路，多库带球闪出角度后劲射， 皮克福德倒地将球扑出；第26分钟，福登开出角球，邓克后点摆渡，前点的鲍恩接力补射入网，可惜稍稍越位，进球无效。第33分钟，鲍恩右路内切兜射打高，随后泽尔斯传球出现失误，可惜贝林厄姆门前面对大好机会一脚挑射直接高出了横梁。
久攻不下，英格兰反而被对手打了个措手不及；第37分钟，比利时快速反击，蒂莱曼斯后场送出过顶长传，邓克回追滑铲出现失误，卢卡库轻松持球后外脚背传中，蒂莱曼斯后点鱼跃冲顶头球完成梅开二度，比利时再次反超比分，1:2！
面对落后的局面，英格兰在下半场大举压上，第50分钟，福登推进分球，伊万-托尼前插劲射，泽尔斯将球扑出；第53分钟，戈麦斯传中，贝林厄姆的头球又偏离了球门。第66分钟，福登突破到禁区被放倒在地，主裁判却毫无表示，贝林厄姆迅速跟进传中，梅努的爆射又被维尔通亨挡出，而后索斯盖特连续调兵遣将换上戈登，沃特金斯加强进攻。
终于是在第95分钟，麦迪逊底线前回敲，贝林厄姆点球点抽射打进绝平进球，2:2！球迷调侃贝林厄姆这是皇马担任大腿，回到国家队同样也是关键先生。最终英格兰2:2逼平比利时，避免了在温布利的尴尬2连败。
光模块下跌点评
光模块板块今日一度快速下跌，下跌表现发酵后，市场核心讨论有几点：
1、季度末资金调仓？我们认为不具有这么大的冲击力。
2、华为申请光模块相关专利？海思本就有光模块业务，且应用的下游市场主要是华为生态相关，对海外链影响有限。
3、"光学噩梦"言论？ 原文表义是，Quantum-X800系列交换机性能大幅提升后，胖树架构下2层X800交换机可支持集群数增加。我们这里先不讨论GB200层是使用800G还是1.6T，都假设为后者（2个800G和1个1.6T对光模块厂商的影响差别不那么大）。
文章提出的观点其实核心影响的是2048-10368个GPU之间的集群的组网层数——原先用64个400G端口的QM97交换机组网时，2层交换机最多连2048卡，现在用144个端口的X800交换机组网，2层交换机可以连接10368卡。
⭕【影响有限，结果仍高于大部分市场预期】
大部分机构对1.6T光模块的测算，原本大多是按照2x-2.5x于B GPU的比例，考虑到这层影响，我们按照1:2的极限假设做对比测算。假设2025年B系列出货量250万片，H系列出货量为180万片，TPU等出货量150万片。
则： 1）按照【1:2.5】的比例关系测算，25年AI芯片对应需求约为400万只1.6T+950万只800G；
2）按照【1:2】的比例关系测算，25年AI芯片对应需求约为320万只1.6T+900万只800G
市场此前对B GPU明年需求量的潜在上修，并未在光模块板块演绎，因此即使在情景2）中，我们认为测算出的市场需求，仍比多数预期更积极。
$中际旭创(SZ300308)$ $天孚通信(SZ300394)$ $新易盛(SZ300502)$
光模块板块今日一度快速下跌，下跌表现发酵后，市场核心讨论有几点：
1、季度末资金调仓？我们认为不具有这么大的冲击力。
2、华为申请光模块相关专利？海思本就有光模块业务，且应用的下游市场主要是华为生态相关，对海外链影响有限。
3、"光学噩梦"言论？ 原文表义是，Quantum-X800系列交换机性能大幅提升后，胖树架构下2层X800交换机可支持集群数增加。我们这里先不讨论GB200层是使用800G还是1.6T，都假设为后者（2个800G和1个1.6T对光模块厂商的影响差别不那么大）。
文章提出的观点其实核心影响的是2048-10368个GPU之间的集群的组网层数——原先用64个400G端口的QM97交换机组网时，2层交换机最多连2048卡，现在用144个端口的X800交换机组网，2层交换机可以连接10368卡。
⭕【影响有限，结果仍高于大部分市场预期】
大部分机构对1.6T光模块的测算，原本大多是按照2x-2.5x于B GPU的比例，考虑到这层影响，我们按照1:2的极限假设做对比测算。假设2025年B系列出货量250万片，H系列出货量为180万片，TPU等出货量150万片。
则： 1）按照【1:2.5】的比例关系测算，25年AI芯片对应需求约为400万只1.6T+950万只800G；
2）按照【1:2】的比例关系测算，25年AI芯片对应需求约为320万只1.6T+900万只800G
市场此前对B GPU明年需求量的潜在上修，并未在光模块板块演绎，因此即使在情景2）中，我们认为测算出的市场需求，仍比多数预期更积极。
$中际旭创(SZ300308)$ $天孚通信(SZ300394)$ $新易盛(SZ300502)$
GB200大机柜铜缆更新
博通的会，除了上调24年AI半导体收入到100亿美金，信息量非常大大，再次确认了高速铜缆在大型集群中的重要性，一个由 4000 个 GPU 组成的集群，你需要 8000-1万个光模块，但光学元件，即使是最好的，每年至少也有2%-5% 的故障率，这就是为什么一些大型云客户会告诉你，每个月可能会遇到多达 15 次故障。实际上，光学设备还会消耗大量电力和成本。
英伟达在发布最新一代处理器时也考虑到了该因素，集群产品更多的采用了高速铜缆的方案，英伟达的铜缆及连接器主要供应商为安费诺、泰克和M公司，其中安费诺泰科和M公司是长期战略伙伴。这些产品主要用于高速通信，而奕东电子不涉及此领域。鼎通科技专注于高速线缆连接头的生产，占其业务的60%以上，其产品包括屏蔽壳和铜芯。鼎通在铜缆头价值链中占比至少30%，单个铜缆头价值15美金，每条铜缆需两个铜缆头，共30美金。一个机柜含5000条线，铜缆头总价值约15万美金，铜线材约7万美金。预计到2025年，英伟达将出货5万个NVL72机柜。考虑到鼎通的30%价值占比、30%市场占有率以及20%的净利润率，其潜在盈利可观。
【博通投资者会议要点】
事件概览：博通公司（AVGO.OQ）于2024年3月20日举办了主题为“Enabling AI in Infrastructure”投资者会议，公司从技术、产业趋势、公司战略角度系统性地介绍了半导体和基础设施软件两个分部如何赋能整个AI产业的发展。
1、大语言模型的训练对于算力规模提出了极高的要求，博通由此强调了AI时代可扩展的大规模数据中心的重要性。公司的以太网技术对于提升数据中心内部的连接和整体算力效能起到了至关重要的作用。博通的Tomahawk和Jericho交换机产品所搭建的计算网络可以提升数据中心算力的整体运行效率，避免算力闲置和浪费。博通强调其以太网产品性能相比InfiniBand高10%，而价格只有InfiniBand的一半。
2、PCle产品加速迭代。PCle作为一种低延迟、广泛使用的协议被广泛用于AI服务器间的互联，随着AI服务器复杂程度加深，PCle渗透率将持续提高。博通介绍了其PCIe Gen5开关，，并宣布了5纳米retimer芯片，该芯片可以提供更长的覆盖范围，同时减少35%的功耗。公司正在加速PCIe技术的发展，并计划在未来一年内开始对PCIe Gen 6开关进行采样测试。
3、博通是唯一一家提供大容量100G VCSEL 产品的公司，同时公司的200G VCSEL正在进行开发，验证了公司在光学技术领域的领先地位。
4、公司在AI领域的收入占比将进一步提速，预计2024年半导体部门中AI收入将超过100亿美元，高于此前半导体部门25%收入占比的指引。
5、博通通过对VMware的整合并购正在加速构建面向AI的生态系统。目前公司拥有超过300，000家客户在VMware上运行其数据中心，公司已完成了与英伟达DPU和GPU的集成已方便客户进行优化和调整，公司同样正在和英特尔和AMD合作。
【GB200大机柜铜缆研究和求证情况更新】
求证1：2万台大机柜和5万台大机柜的说法，之前说法应该是2万台大机柜，今晚开始各大卖方口径已经变成5万台大机柜。且数据来源有2个：工业富联的CEO对5.8万台出货指引+microsoft在25q1单季度订单指引为1万台套。
但是5万台大机柜是使用72卡和36卡并不知道。如果是72卡则需要360万卡，这个数有点夸张，但是如果考虑台积电最新的cowos 25年继续翻倍的指引，量上有保障。但是还是认为这个数夸张了。大概率5万台大机柜里面有很多36卡。所以综合算50卡一台，250万台最好。相当于3.47万台大机柜，对比之前预期2万台大机柜。还是显著超预期。
进一步超预期的点：大机柜的量被供应链的供货证实，目前都是指引阶段，大机柜往72卡升级等。都可以上调核心公司的目标收入和利润。
求证2:1台72卡大机柜的铜缆组件价值量；有各种说法，一些平台算法22万美金，通信卖方算法100万人民币。立讯算法200万人民币以上等。
真实算法为需要考虑3种线：外部线72卡*18台nv switch=1296根 1800G/S的传输铜缆；沃尔和立讯专家分别从单铜缆和单pin角度算出来，适用于海外出口的铜缆模组，一根线单价在1500~3000人民币；合计194万~388万人民币/台套；
第二种线是内部线，nv switch的铜缆上面会有450G/S的pcie GEN5.0线材；以及nvswitch内部的线材。这些线材一条售价在80人民币附近，加起来接近80万人民币。
架构看下图
求证3，关于沃尔；沃尔持有乐庭，乐庭已经不分拆，且沃尔持股乐庭在90%以上股权
乐庭23年可以提供单通道112G，16通道1800G；24年可以提供单通道224G，8通道1800G的铜缆。国内领先。
份额：安费诺等公司30%份额委外，且未来逐步提升到50%；中国占安费诺委外的50%以上，乐庭占中国份额50%以上。
0.3*0.5*0.6=9%的份额
5万台机柜，假设72卡，单机柜铜缆组件价值230+80=310万，至少200~300万之间。则5万台机柜1500亿市场。但是不一定是72卡，假设是50卡平均。则对应3.5万机柜，对应1050亿市场增量。
铜线占比这里面的30%，铜线为1050*0.3=315亿；
NV的份额预期：安费诺70%、泰科+莫仕+立讯30%；早期立讯5~10%。安费诺+泰科+莫仕的委外，乐庭都会参与。
乐庭：315*0.3*0.5*0.6=28.35亿；考虑到未来份额从7.5%提升到15%，则乐庭委外从28.35亿到56.7亿。这里面还有一个打折，乐庭委外的报价，预估为安费诺的成本，考虑到安费诺综合毛利率33%，则报价打7折
乐庭收入为：20~40亿。毛利率112G的在40%以上，224G的在50~60%，则综合净利率112G在20%以上，224G在30%以上。则对应利润为早期4~8亿利润，提升到6~12亿利润增量。
弹性：5万机柜从50卡到72卡，乐庭收入会再增长50%。
估值倍数：考虑到铜进光退，25年给予30X的估值，4~8亿利润对应120~240亿市值增量，中位数180亿；6~12亿利润对应180~360亿市值增量，中位数270亿。两者取均值合计225亿市值增量。
公司原有业务25年10亿利润，年化8%成长，给予11~12X，对应110~120亿市值。 市值：225+110=335亿市值。
乐观：总利润为10+12=22亿，22X25~30=500~600亿市值。
博通的会，除了上调24年AI半导体收入到100亿美金，信息量非常大大，再次确认了高速铜缆在大型集群中的重要性，一个由 4000 个 GPU 组成的集群，你需要 8000-1万个光模块，但光学元件，即使是最好的，每年至少也有2%-5% 的故障率，这就是为什么一些大型云客户会告诉你，每个月可能会遇到多达 15 次故障。实际上，光学设备还会消耗大量电力和成本。
英伟达在发布最新一代处理器时也考虑到了该因素，集群产品更多的采用了高速铜缆的方案，英伟达的铜缆及连接器主要供应商为安费诺、泰克和M公司，其中安费诺泰科和M公司是长期战略伙伴。这些产品主要用于高速通信，而奕东电子不涉及此领域。鼎通科技专注于高速线缆连接头的生产，占其业务的60%以上，其产品包括屏蔽壳和铜芯。鼎通在铜缆头价值链中占比至少30%，单个铜缆头价值15美金，每条铜缆需两个铜缆头，共30美金。一个机柜含5000条线，铜缆头总价值约15万美金，铜线材约7万美金。预计到2025年，英伟达将出货5万个NVL72机柜。考虑到鼎通的30%价值占比、30%市场占有率以及20%的净利润率，其潜在盈利可观。
【博通投资者会议要点】
事件概览：博通公司（AVGO.OQ）于2024年3月20日举办了主题为“Enabling AI in Infrastructure”投资者会议，公司从技术、产业趋势、公司战略角度系统性地介绍了半导体和基础设施软件两个分部如何赋能整个AI产业的发展。
1、大语言模型的训练对于算力规模提出了极高的要求，博通由此强调了AI时代可扩展的大规模数据中心的重要性。公司的以太网技术对于提升数据中心内部的连接和整体算力效能起到了至关重要的作用。博通的Tomahawk和Jericho交换机产品所搭建的计算网络可以提升数据中心算力的整体运行效率，避免算力闲置和浪费。博通强调其以太网产品性能相比InfiniBand高10%，而价格只有InfiniBand的一半。
2、PCle产品加速迭代。PCle作为一种低延迟、广泛使用的协议被广泛用于AI服务器间的互联，随着AI服务器复杂程度加深，PCle渗透率将持续提高。博通介绍了其PCIe Gen5开关，，并宣布了5纳米retimer芯片，该芯片可以提供更长的覆盖范围，同时减少35%的功耗。公司正在加速PCIe技术的发展，并计划在未来一年内开始对PCIe Gen 6开关进行采样测试。
3、博通是唯一一家提供大容量100G VCSEL 产品的公司，同时公司的200G VCSEL正在进行开发，验证了公司在光学技术领域的领先地位。
4、公司在AI领域的收入占比将进一步提速，预计2024年半导体部门中AI收入将超过100亿美元，高于此前半导体部门25%收入占比的指引。
5、博通通过对VMware的整合并购正在加速构建面向AI的生态系统。目前公司拥有超过300，000家客户在VMware上运行其数据中心，公司已完成了与英伟达DPU和GPU的集成已方便客户进行优化和调整，公司同样正在和英特尔和AMD合作。
【GB200大机柜铜缆研究和求证情况更新】
求证1：2万台大机柜和5万台大机柜的说法，之前说法应该是2万台大机柜，今晚开始各大卖方口径已经变成5万台大机柜。且数据来源有2个：工业富联的CEO对5.8万台出货指引+microsoft在25q1单季度订单指引为1万台套。
但是5万台大机柜是使用72卡和36卡并不知道。如果是72卡则需要360万卡，这个数有点夸张，但是如果考虑台积电最新的cowos 25年继续翻倍的指引，量上有保障。但是还是认为这个数夸张了。大概率5万台大机柜里面有很多36卡。所以综合算50卡一台，250万台最好。相当于3.47万台大机柜，对比之前预期2万台大机柜。还是显著超预期。
进一步超预期的点：大机柜的量被供应链的供货证实，目前都是指引阶段，大机柜往72卡升级等。都可以上调核心公司的目标收入和利润。
求证2:1台72卡大机柜的铜缆组件价值量；有各种说法，一些平台算法22万美金，通信卖方算法100万人民币。立讯算法200万人民币以上等。
真实算法为需要考虑3种线：外部线72卡*18台nv switch=1296根 1800G/S的传输铜缆；沃尔和立讯专家分别从单铜缆和单pin角度算出来，适用于海外出口的铜缆模组，一根线单价在1500~3000人民币；合计194万~388万人民币/台套；
第二种线是内部线，nv switch的铜缆上面会有450G/S的pcie GEN5.0线材；以及nvswitch内部的线材。这些线材一条售价在80人民币附近，加起来接近80万人民币。
架构看下图
求证3，关于沃尔；沃尔持有乐庭，乐庭已经不分拆，且沃尔持股乐庭在90%以上股权
乐庭23年可以提供单通道112G，16通道1800G；24年可以提供单通道224G，8通道1800G的铜缆。国内领先。
份额：安费诺等公司30%份额委外，且未来逐步提升到50%；中国占安费诺委外的50%以上，乐庭占中国份额50%以上。
0.3*0.5*0.6=9%的份额
5万台机柜，假设72卡，单机柜铜缆组件价值230+80=310万，至少200~300万之间。则5万台机柜1500亿市场。但是不一定是72卡，假设是50卡平均。则对应3.5万机柜，对应1050亿市场增量。
铜线占比这里面的30%，铜线为1050*0.3=315亿；
NV的份额预期：安费诺70%、泰科+莫仕+立讯30%；早期立讯5~10%。安费诺+泰科+莫仕的委外，乐庭都会参与。
乐庭：315*0.3*0.5*0.6=28.35亿；考虑到未来份额从7.5%提升到15%，则乐庭委外从28.35亿到56.7亿。这里面还有一个打折，乐庭委外的报价，预估为安费诺的成本，考虑到安费诺综合毛利率33%，则报价打7折
乐庭收入为：20~40亿。毛利率112G的在40%以上，224G的在50~60%，则综合净利率112G在20%以上，224G在30%以上。则对应利润为早期4~8亿利润，提升到6~12亿利润增量。
弹性：5万机柜从50卡到72卡，乐庭收入会再增长50%。
估值倍数：考虑到铜进光退，25年给予30X的估值，4~8亿利润对应120~240亿市值增量，中位数180亿；6~12亿利润对应180~360亿市值增量，中位数270亿。两者取均值合计225亿市值增量。
公司原有业务25年10亿利润，年化8%成长，给予11~12X，对应110~120亿市值。 市值：225+110=335亿市值。
乐观：总利润为10+12=22亿，22X25~30=500~600亿市值。
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