台积电：2022 年代工产能持续紧张
黄乐平、闫慧辰等 华泰证券科技研究
3Q21 业绩回顾：毛利率/ASP 好于市场预期，公司上调全年收入增速至 24%
台积电公布3Q21业绩：营收148.8亿美元，环比增长12.0%，同比增长22.6%，符合公司先前146-149亿美元指引，主要受5nm、7nm先进制程的强劲需求推动。毛利率为51.3%，环比上升1.3pct，同比下降2.1pct，高于此前公司法说会公布指引毛利率区间的中位数（50.5%）及彭博一致预期（50.8%）。ASP 3Q环比上升5%到4,081美金（等效12寸）。公司预计4Q21将实现收入154 -157亿美元，中位数环比增长 4.5%，毛利率预计在 51% 至 53% 之间。公司上调2021年全年收入增速指引至24%（之前20%），毛利率将超过50%。
汽车“缺芯” 3Q 开始边际缓解，晶圆产能紧张有望持续到2022年全年
根据法说会，台积电认为汽车芯片客户的“缺货”情况3Q21已看到缓解，传导至OEM仍需数季度。台积电同时指出汽车供应链相当长且复杂，台积电在全球汽车芯片市场的份额约为15%，公司无法解决整个行业的供应链问题。公司认为短期全球晶圆产能供给紧张格局仍然持续，并预计其产能供给紧张将持续2021年全年，并有望延续至2022年。台积电在已经宣布的三年1000亿美金资本开支以外，新宣布在日本投资设立晶圆厂。预计2022年开始建厂，初步规划以22纳米至28纳米成特殊工艺为主，将于2024年量产。展望2021-25年，公司相信在5G，HPC等推动下，能够保持15%收入年均复合增速不变。
新技术研发：N3 按计划 2H22 进入量产
公司在法说会透露，基于Finfet技术的N3研发步入正轨，在逻辑密度与成本控制上较N5有显著优势。公司完成基于N3的HPC和智能手机应用平台的开发，客户参与度高（高于N5）。公司预计N3于2021年开始风险试产，2H22开始投产。此外公司推出N3E作为 N3 系列的扩展，制造工艺上有所改进，具有更好的性能、功率和产量。N3E的量产计划在 N3 之后的一年内进行。
华泰观点：产能持续进展，关注代工/设备产业链
1)随着台积电等代工企业涨价，我们认为设计公司毛利率未来几个季度可能逐步进入下行周期, 但从台积电业绩来看，代工行业还处于量价齐升的上行通道。
2)在5G、HPC等需求的持续增长推动下，台积电资本开支强度持续保持高强度，日本建厂项目落地推动资本开支增加，利好半导体设备等产业链公司。
风险提示：全球半导体行业进入下行周期，手机等下游需求不及预期。
台积电 3Q21 毛利率超市场预期，缺货有望持续至2022年
3Q21 业绩回顾
公司3Q21实现收入4146.7亿新台币（约合148.8亿美元），环比增长12.0%，同比增长22.6%，符合公司先前146-149亿美元指引，主要受手机、HPC、IOT和汽车相关应用对5nm、7nm先进制程的强劲需求推动。3Q21公司单季度毛利率为51.3%，环比上升1.3pct，同比下降2.1pct，高于此前公司指引毛利率区间的中位数（50.5%）；3Q21营业利润率41.2%，超过先前指引（38.5%-40.5%）。2Q毛利率环比上升主要受益于1）后道盈利能力提升，及2）产品组合优化。
按应用平台收入拆分：台积电3Q21收入结构中，智能手机收入环比上升15%，占比为44%；HPC收入环比提升9%，占比37%；IoT环比上升23%，占比9%，；汽车收入环比增加5%，占比4%，环比持平；数字消费电子环比下降2%，占比3%。按制程收入拆分：3Q21收入结构中5nm/7nm/16nm占比分别为18%/34%/13%，先进制程收入占比达66%（定义16nm以下为先进制程）。公司3Q21资本开支约为67.7亿美金。
4Q21 及 2021 全年业绩展望
展望4Q21，公司预计在5nm强劲需求的推动下，4Q21将实现收入154 -157亿美元，中位数环比增长 4.5%，毛利率预计在 51% 至 53% 之间。营业利润率介于39%至41%之间，均超过市场一致预期。展望2021全年，公司预计全年收入增速可达24%，尽管受折旧，5nm爬坡等影响，全年毛利率仍将超过50%，全年资本开支为300亿美金。
观点更新
行业指引
产能紧张有望延续至2022年，行业库存水位有望保持高位。台积电认为在长期5G 和 HPC相关应用以及包括汽车 PC、服务器、网络和智能手机在内的许多终端设备中硅含量增长和短期供应保障的多重影响下，目前行业供需紧张局面仍然延续，台积电预计产能紧张局面将持续2021年全年，并有望延续至2022年。台积电表示，在新冠疫情造成的供应链扰乱及地缘政治风险提升的多重影响下，为保障供应能力，台积电主要客户及供应链库存水位将保持高位。
汽车行业“缺芯”3季度开始缓解，传导至OEM仍需数季度。汽车供应链相当长且复杂，台积电在全球汽车芯片市场的份额约为15%，公司无法解决整个行业的供应链挑战，同时东南亚的封锁影响了汽车芯片供应。今年上半年公司积极采取措施为汽车客户解决芯片供应挑战，公司看到从三季度开始汽车客户订单开始减少，但传导至OEM厂仍需数季度时间。
黄乐平、闫慧辰等 华泰证券科技研究
3Q21 业绩回顾：毛利率/ASP 好于市场预期，公司上调全年收入增速至 24%
台积电公布3Q21业绩：营收148.8亿美元，环比增长12.0%，同比增长22.6%，符合公司先前146-149亿美元指引，主要受5nm、7nm先进制程的强劲需求推动。毛利率为51.3%，环比上升1.3pct，同比下降2.1pct，高于此前公司法说会公布指引毛利率区间的中位数（50.5%）及彭博一致预期（50.8%）。ASP 3Q环比上升5%到4,081美金（等效12寸）。公司预计4Q21将实现收入154 -157亿美元，中位数环比增长 4.5%，毛利率预计在 51% 至 53% 之间。公司上调2021年全年收入增速指引至24%（之前20%），毛利率将超过50%。
汽车“缺芯” 3Q 开始边际缓解，晶圆产能紧张有望持续到2022年全年
根据法说会，台积电认为汽车芯片客户的“缺货”情况3Q21已看到缓解，传导至OEM仍需数季度。台积电同时指出汽车供应链相当长且复杂，台积电在全球汽车芯片市场的份额约为15%，公司无法解决整个行业的供应链问题。公司认为短期全球晶圆产能供给紧张格局仍然持续，并预计其产能供给紧张将持续2021年全年，并有望延续至2022年。台积电在已经宣布的三年1000亿美金资本开支以外，新宣布在日本投资设立晶圆厂。预计2022年开始建厂，初步规划以22纳米至28纳米成特殊工艺为主，将于2024年量产。展望2021-25年，公司相信在5G，HPC等推动下，能够保持15%收入年均复合增速不变。
新技术研发：N3 按计划 2H22 进入量产
公司在法说会透露，基于Finfet技术的N3研发步入正轨，在逻辑密度与成本控制上较N5有显著优势。公司完成基于N3的HPC和智能手机应用平台的开发，客户参与度高（高于N5）。公司预计N3于2021年开始风险试产，2H22开始投产。此外公司推出N3E作为 N3 系列的扩展，制造工艺上有所改进，具有更好的性能、功率和产量。N3E的量产计划在 N3 之后的一年内进行。
华泰观点：产能持续进展，关注代工/设备产业链
1)随着台积电等代工企业涨价，我们认为设计公司毛利率未来几个季度可能逐步进入下行周期, 但从台积电业绩来看，代工行业还处于量价齐升的上行通道。
2)在5G、HPC等需求的持续增长推动下，台积电资本开支强度持续保持高强度，日本建厂项目落地推动资本开支增加，利好半导体设备等产业链公司。
风险提示：全球半导体行业进入下行周期，手机等下游需求不及预期。
台积电 3Q21 毛利率超市场预期，缺货有望持续至2022年
3Q21 业绩回顾
公司3Q21实现收入4146.7亿新台币（约合148.8亿美元），环比增长12.0%，同比增长22.6%，符合公司先前146-149亿美元指引，主要受手机、HPC、IOT和汽车相关应用对5nm、7nm先进制程的强劲需求推动。3Q21公司单季度毛利率为51.3%，环比上升1.3pct，同比下降2.1pct，高于此前公司指引毛利率区间的中位数（50.5%）；3Q21营业利润率41.2%，超过先前指引（38.5%-40.5%）。2Q毛利率环比上升主要受益于1）后道盈利能力提升，及2）产品组合优化。
按应用平台收入拆分：台积电3Q21收入结构中，智能手机收入环比上升15%，占比为44%；HPC收入环比提升9%，占比37%；IoT环比上升23%，占比9%，；汽车收入环比增加5%，占比4%，环比持平；数字消费电子环比下降2%，占比3%。按制程收入拆分：3Q21收入结构中5nm/7nm/16nm占比分别为18%/34%/13%，先进制程收入占比达66%（定义16nm以下为先进制程）。公司3Q21资本开支约为67.7亿美金。
4Q21 及 2021 全年业绩展望
展望4Q21，公司预计在5nm强劲需求的推动下，4Q21将实现收入154 -157亿美元，中位数环比增长 4.5%，毛利率预计在 51% 至 53% 之间。营业利润率介于39%至41%之间，均超过市场一致预期。展望2021全年，公司预计全年收入增速可达24%，尽管受折旧，5nm爬坡等影响，全年毛利率仍将超过50%，全年资本开支为300亿美金。
观点更新
行业指引
产能紧张有望延续至2022年，行业库存水位有望保持高位。台积电认为在长期5G 和 HPC相关应用以及包括汽车 PC、服务器、网络和智能手机在内的许多终端设备中硅含量增长和短期供应保障的多重影响下，目前行业供需紧张局面仍然延续，台积电预计产能紧张局面将持续2021年全年，并有望延续至2022年。台积电表示，在新冠疫情造成的供应链扰乱及地缘政治风险提升的多重影响下，为保障供应能力，台积电主要客户及供应链库存水位将保持高位。
汽车行业“缺芯”3季度开始缓解，传导至OEM仍需数季度。汽车供应链相当长且复杂，台积电在全球汽车芯片市场的份额约为15%，公司无法解决整个行业的供应链挑战，同时东南亚的封锁影响了汽车芯片供应。今年上半年公司积极采取措施为汽车客户解决芯片供应挑战，公司看到从三季度开始汽车客户订单开始减少，但传导至OEM厂仍需数季度时间。
#FDA孤儿药# 【礼新医药Claudin 18.2 ADC获得NMPA新药临床批件】
10月14日，礼新医药（LaNova Medicines）核心产品之一的LM-302 抗体偶联药物项目正式取得中国NMPA IND批件。同年6月，该项目已经先期取得美国FDA IND批件，并获得FDA孤⼉药资格认定（胰腺癌，胃癌及胃⻝管交界部癌）。本研究是一项随机、多中心临床试验，旨在初步评估LM-302产品的安全用药剂量和初步的有效性。
LM-302是礼新医药拥有自主知识产权和全球权益的基于Claudin 18.2抗体偶联药物的I类新药，目前处于中、美I期临床阶段。LM-302能特异靶向Claudin 18.2阳性的肿瘤细胞并通过内吞进入肿瘤细胞，释放小分子毒素，从而起到抗肿瘤作用。LM-302临床前研究数据显示出良好的安全性及体内外活性，尤其在Claudin 18.2低表达的肿瘤模型中也显示出良好的药效。
关于礼新医药
礼新医药是一家由生物医药界资深专业人士创立的已经进入临床阶段的肿瘤创新药物研发公司。公司具备早期研发、转化医学、临床开发的全链条新药研发能力，并得到多家明星资本的鼎力支持。礼新医药依托多次跨膜蛋白核心技术平台及下游ADC、双抗等工具平台，打造了具有“全球首创”及“同类最优”潜力的生物创新药管线，已成功将多个创新药产品推向中外临床阶段。公司立足中国，面向全球，为肿瘤患者生命健康保驾护航。
10月14日，礼新医药（LaNova Medicines）核心产品之一的LM-302 抗体偶联药物项目正式取得中国NMPA IND批件。同年6月，该项目已经先期取得美国FDA IND批件，并获得FDA孤⼉药资格认定（胰腺癌，胃癌及胃⻝管交界部癌）。本研究是一项随机、多中心临床试验，旨在初步评估LM-302产品的安全用药剂量和初步的有效性。
LM-302是礼新医药拥有自主知识产权和全球权益的基于Claudin 18.2抗体偶联药物的I类新药，目前处于中、美I期临床阶段。LM-302能特异靶向Claudin 18.2阳性的肿瘤细胞并通过内吞进入肿瘤细胞，释放小分子毒素，从而起到抗肿瘤作用。LM-302临床前研究数据显示出良好的安全性及体内外活性，尤其在Claudin 18.2低表达的肿瘤模型中也显示出良好的药效。
关于礼新医药
礼新医药是一家由生物医药界资深专业人士创立的已经进入临床阶段的肿瘤创新药物研发公司。公司具备早期研发、转化医学、临床开发的全链条新药研发能力，并得到多家明星资本的鼎力支持。礼新医药依托多次跨膜蛋白核心技术平台及下游ADC、双抗等工具平台，打造了具有“全球首创”及“同类最优”潜力的生物创新药管线，已成功将多个创新药产品推向中外临床阶段。公司立足中国，面向全球，为肿瘤患者生命健康保驾护航。
八大券商主题策略：煤炭处在被投资者挖掘阶段 能否开启新一轮估值提升行情？
川财证券：进入冬季持续旺盛的需求！对年内煤炭板块行情保持乐观态度
动力煤主力价格不断刷新历史高位，“增长保供”政策效果尚未显现。“十一”前后，国资监管部门召开就煤电央企保供增产召开相关会议，山西、内蒙等主要煤炭供应地，需落实对外省的煤炭保供数量，同时，内蒙等煤炭主产区仍有近一亿吨核增产能待释放，依法依规的前提下，目前全力增产是国内保供的主要政策基调。但是尽管近期多数煤矿努力增产保供，但产量释放相对有限。叠加山西地区暴雨对煤矿停产的影响，产地供应依旧紧张，产能尽快恢复尚需时日。与此同时，动力煤价格不断攀升，主力合约已经迈入1600元/吨，可以看到保供政策效果仍需要一定时间。
进口总体不及预期，叠加气候大会催化，供需结构决定煤炭板块具有中长期投资机会。今年以来，蒙古国受到疫情影响，进口量同样不及预期，海外进口相较去年有较大幅度的降低。同时COP26将于11月在格拉斯哥举行，英国此前希望COP26成为“让煤炭走进历史”的峰会。基本可以预见，未来煤炭中期供给将继续紧缺。总体来看，进入冬季持续旺盛的需求，使得Q3、Q4煤价环比上涨成为大概率事件，我们对年内板块行情保持乐观态度，建议关注业绩弹性逐步放大的题材。相关标的：陕西煤业、平煤股份、山西焦煤、兖州煤业等。
华金证券：长期逻辑切换 煤炭景气岂在朝暮
未来相对看好动力煤板块：①供给释放怎么看？四季度增量主要为保供，预计其他行业用煤仍短缺。危险作业罪列入刑法，矿方超产意愿降低。远期看煤炭产能增长速度明显放缓。②进口煤能否快速增量？海外价格持续攀升，进口煤料难以快速放量。③能耗双控与拉闸限电可能带来的影响？基于能耗双控和拉闸限电情景分别对煤炭各链条进行敏感性测试，整体来看预计动力煤需求端至少未来2个季度将保持相对强势，炼焦煤或将呈现供需两弱的局面，相对看好动力煤。④动力煤走势将如何演绎？短期内价格或有波动，动力煤价长期中枢料抬升。长协机制变相许可煤价中枢抬升，市场煤占比降低或导致市场价弹性更大。
本轮煤价上涨是在双碳、双控和双限大背景下的供需错配，同时长期逻辑已经切换，未来煤价有望高位运行。四季度子板块排序为动力煤>焦煤>焦炭。看好兖州煤业(全球煤价上涨，国内和海外产能双受益；煤炭和煤化工并驾齐驱；业绩弹性大同时兼具高分红属性)、陕西煤业(同时具备规模与禀赋优势的动力煤龙头；业绩确定性强；高分红)、中国神华(煤炭产能规模全行业第一；完善的全产业链，业绩确定性极强；双碳、双控和双限背景下有望享受煤电双击)、晋控煤业(增量预期；受益山西国改)、山西焦煤(焦煤龙头；增量预期；受益山西国改)、潞安环能(市场煤比例大；受益山西国改)。
天风证券：华北地区冬储煤进入集中采购期 动力煤的需求依然强劲
当前位置，客户仍然看好煤炭板块投资机会，请问煤炭行业基本面是否还是紧？对于动力煤：三季度以来，供应端因能耗双控、环保检查等因素持续偏紧，虽然保供增产措施持续推进，但增产效果不及预期。国家发改委持续保供稳价下，晋陕蒙保供政策相继出台，或将缓解供应紧张局面。
需求端，气温自九月开始下降，居民用电下降，但电力局势紧张，多地拉闸限电强势开展，进入十月北方供暖冬储刚需，对价格仍有支撑。整体来看，动力煤供需仍处偏紧状态，1-8月，我国动力煤供需总缺口达1.02亿吨。
炼焦煤：前三季度，受安全环保检查频繁等影响，优质主焦煤、肥煤整体供应持续偏紧。同时，蒙古国受疫情等影响，上半年通关量不及预期，导致炼焦煤供应持续受限，1-8月，我国炼焦精煤供需总缺口为1710万吨。
焦煤和动力煤接下去一季度内价格会如何发展？对于动力煤供给端，近期多数煤矿增产保供，但产量释放有限，且外销量较少。叠加国庆少数煤矿放假检修、以及山西地区暴雨影响27座煤矿停产等影响，产地供应依旧紧张。需求端，进入十月，虽已处于传统淡季，但在用电量增幅依旧可观，沿海电厂库存回升缓慢，华北地区冬储煤进入集中采购期，动力煤的需求依然强劲，从而支撑动力煤价高位运行。
对于炼焦煤供给端，暴雨天气影响山西晋中、临汾等地煤矿停产，且多条道路坍塌及铁路中断，煤矿发运受阻，产地炼焦煤供应依旧偏紧张。进口端，今年以来，我国从澳大利亚的进口量为0，表明政府仍然限制澳煤进口。而蒙古国由于疫情影响，进口量不及预期。需求端，在煤价下行预期的影响下，焦企采购多持观望态度，积极性不高，部分焦企由于暴雨天气原料煤被动去库，对刚需煤种开始适当采购。叠加冬季环保限产影响焦企及钢厂的开工率，预计炼焦煤行业或将在四季度呈现供需两弱的格局，从而影响煤价偏稳运行。
国盛证券：煤炭行业正处在被投资者逐步挖掘的阶段 估值修复已然开启
本轮周期行情的本质是由于在能源转型过程中，对传统行业产品的需求本身具有刚性，而供给端在政策约束及企业悲观预期下，企业即使盈利大增、现金流充沛，也在大幅缩减对于传统业务的资本开支，从而导致当需求扩张遇见供给约束，价格大幅上行。我们认为周期即是投资者认知变化的本身，目前市场对于煤价中枢大幅上移的接受度正逐步提高，煤炭行业正处在被投资者逐步挖掘的阶段，估值修复已然开启。
看好煤炭销售结构中长协占比偏低、附带化工业务、业绩弹性大的低估值标的，重点推荐晋控煤业、山煤国际、兖州煤业，建议关注潞安环能、陕西煤业、中煤能源。看好稀缺焦煤股的投资机会，重点推荐平煤股份、冀中能源、山西焦煤、淮北矿业，建议关注盘江股份。积极布局山西国改转型标的，重点推荐华阳股份。焦炭重点推荐金能科技、中国旭阳集团。
信达证券：全面看多煤炭板块！继续建议关注煤炭的历史性配置机遇
当前正处在煤炭经济新一轮周期上行的早中期，基本面、政策面、公司面共振，现阶段配置煤炭板块正当时。当前国内煤炭表外产能合法化接近尾声：可供核增/核准产能空间快速收敛且核增门槛提高，限制煤企短期增产潜力；考虑煤企建矿意愿和能力下降以及 3 年以上的建矿周期，煤炭供给在“十四五”期间或难响应需求增长，价格维持高位。
日前，国常会提出推动燃煤发电电量全部进入电力市场，同时提高市场交易电价上下浮动幅度，煤价传导机制逐步疏通，有利于行业高景气行稳致远。此外，国外在“双碳”目标导向下化石能源资本开支同样不足，后“疫情”阶段经济复苏、需求好转，新能源出力不足导致化石能源供不应求，价格快速上涨，支撑国内煤价易涨难跌。当前在行业普遍降本增效及内生外延成长下，企业盈利有望趋势抬升。此外龙头煤企现金盈利能力强劲，同时资本开支收窄，富余现金流更大概率回报股东，改善投资者收益水平。当前煤炭板块估值尚未充分体现行业景气程度及持续性，存在较大修复空间。
我们全面看多煤炭板块，继续建议关注煤炭的历史性配置机遇。建议关注三条投资主线：一是低估值、高股息动力煤龙头兖州煤业、陕西煤业、中国神华；二是兼具资源稀缺性和显著成长性的平煤股份、盘江股份；三是国有煤炭集团提高资产证券化率带来的外延式扩张潜力较大的山西焦煤及晋控煤业。
开源证券：中长期紧供给常态化背景下 煤企价值重估的主线逻辑不变
我们认为紧供给仍较难扭转，保供压力仍然不减。需求方面，进入十月份能耗双控或促使电厂日耗进一步回落，但强于往年同期的需求韧性不容忽视，冬储采购及非电用煤提供支撑。同时十月份作为冬储的关键窗口期，下游补库受到大秦线秋检以及港口低库存影响，提库存压力较大。
供给方面，国庆期间保供相关政策频出：发改委要求各地迅速排查不合理的行政性限产措施，对煤管票、事故等引发的不合理停产进行纠偏，同时要求煤炭进口同比持平，从更加具体务实的角度落实保供；在补充通知中规范了补签长协的定价机制，并对履约率提出要求，进一步完善长协全覆盖相关工作；四季度蒙东保供煤矿按照不低于煤矿产量的50%保供东北。保供政策力度持续加大，叠加此前持续推进的产能核增，四季度供给紧缺或将有所缓解。
整体来看，供需错配矛盾有边际缓解趋势，但供给紧缺底色不变，在海外能源价格大涨背景下，国内抑价很难有理想成效，神华10月年度长协价环比大涨77元至754元，创下历史新高，预计动力煤价格短期内仍将高位运行，即使在政策压力下也较难下破千元。看好下半年业绩进一步改善，Q3/Q4业绩有望环比超预期表现。中长期紧供给常态化背景下煤企价值重估的主线逻辑不变，待市场逐步验证并认可后，有望开启新一轮估值提升行情，我们持续看好煤炭板块表现。高分红受益标的：中国神华、平煤股份、盘江股份、陕西煤业、淮北矿业；新产业转型受益标的：山煤国际、金能科技、华阳股份、中国旭阳集团；国改深化受益标的：山西焦煤、潞安环能、晋控煤业；经济复苏高弹性受益标的：兖州煤业、神火股份、露天煤业；债务重组受益标的：永泰能源。
中泰证券：未来若干年煤炭是稀缺资源！资产有待重估 坚守板块投资价值
市场对煤炭供应端的约束还存在较大预期差，未来若干年煤炭就是稀缺资源，存量产能就是高额利润，资产有待重估，股价对此反映并未充分，坚守板块投资价值。个股推荐思路，仍然优先推荐市场煤占比高及有产能增长弹性标的，Q3、Q4季度净利润将继续明显扩张，动力煤股建议关注：昊华能源、兖州煤业、陕西煤业、中煤能源、中国神华。冶金煤股建议关注：冀中能源、山西焦化、潞安环能、山西焦煤、淮北矿业、平煤股份。无烟煤建议关注：兰花科创。焦炭股建议关注：开滦股份、金能科技、中国旭阳集团、陕西黑猫。
安信证券：目前动力煤价格超预期 板块估值处于历史底部
产地供不应求，煤价持续上涨。据煤炭资源网，目前产地产量释放整体慢于预期，但下游库存仍处于低位，重点电厂库存甚至处于5000万吨以下水平(2020年11月重点电厂库存曾达到1亿吨以上，但当年由于日耗高，仍出现了“煤慌”现象)，补库存需求或持续存在，同时考虑大秦铁路检修期即将到来，补库存或变得更为迫切。我们认为持续的补库行为将对煤价形成有力的支称。
目前动力煤价格超预期，且板块估值处于历史底部，我们认为煤价中枢上涨有望推动上市公司业绩增长进而拉动板块估值回升。我们建议关注山煤国际、兖州煤业、潞安环能、中煤能源、陕西煤业。
川财证券：进入冬季持续旺盛的需求！对年内煤炭板块行情保持乐观态度
动力煤主力价格不断刷新历史高位，“增长保供”政策效果尚未显现。“十一”前后，国资监管部门召开就煤电央企保供增产召开相关会议，山西、内蒙等主要煤炭供应地，需落实对外省的煤炭保供数量，同时，内蒙等煤炭主产区仍有近一亿吨核增产能待释放，依法依规的前提下，目前全力增产是国内保供的主要政策基调。但是尽管近期多数煤矿努力增产保供，但产量释放相对有限。叠加山西地区暴雨对煤矿停产的影响，产地供应依旧紧张，产能尽快恢复尚需时日。与此同时，动力煤价格不断攀升，主力合约已经迈入1600元/吨，可以看到保供政策效果仍需要一定时间。
进口总体不及预期，叠加气候大会催化，供需结构决定煤炭板块具有中长期投资机会。今年以来，蒙古国受到疫情影响，进口量同样不及预期，海外进口相较去年有较大幅度的降低。同时COP26将于11月在格拉斯哥举行，英国此前希望COP26成为“让煤炭走进历史”的峰会。基本可以预见，未来煤炭中期供给将继续紧缺。总体来看，进入冬季持续旺盛的需求，使得Q3、Q4煤价环比上涨成为大概率事件，我们对年内板块行情保持乐观态度，建议关注业绩弹性逐步放大的题材。相关标的：陕西煤业、平煤股份、山西焦煤、兖州煤业等。
华金证券：长期逻辑切换 煤炭景气岂在朝暮
未来相对看好动力煤板块：①供给释放怎么看？四季度增量主要为保供，预计其他行业用煤仍短缺。危险作业罪列入刑法，矿方超产意愿降低。远期看煤炭产能增长速度明显放缓。②进口煤能否快速增量？海外价格持续攀升，进口煤料难以快速放量。③能耗双控与拉闸限电可能带来的影响？基于能耗双控和拉闸限电情景分别对煤炭各链条进行敏感性测试，整体来看预计动力煤需求端至少未来2个季度将保持相对强势，炼焦煤或将呈现供需两弱的局面，相对看好动力煤。④动力煤走势将如何演绎？短期内价格或有波动，动力煤价长期中枢料抬升。长协机制变相许可煤价中枢抬升，市场煤占比降低或导致市场价弹性更大。
本轮煤价上涨是在双碳、双控和双限大背景下的供需错配，同时长期逻辑已经切换，未来煤价有望高位运行。四季度子板块排序为动力煤>焦煤>焦炭。看好兖州煤业(全球煤价上涨，国内和海外产能双受益；煤炭和煤化工并驾齐驱；业绩弹性大同时兼具高分红属性)、陕西煤业(同时具备规模与禀赋优势的动力煤龙头；业绩确定性强；高分红)、中国神华(煤炭产能规模全行业第一；完善的全产业链，业绩确定性极强；双碳、双控和双限背景下有望享受煤电双击)、晋控煤业(增量预期；受益山西国改)、山西焦煤(焦煤龙头；增量预期；受益山西国改)、潞安环能(市场煤比例大；受益山西国改)。
天风证券：华北地区冬储煤进入集中采购期 动力煤的需求依然强劲
当前位置，客户仍然看好煤炭板块投资机会，请问煤炭行业基本面是否还是紧？对于动力煤：三季度以来，供应端因能耗双控、环保检查等因素持续偏紧，虽然保供增产措施持续推进，但增产效果不及预期。国家发改委持续保供稳价下，晋陕蒙保供政策相继出台，或将缓解供应紧张局面。
需求端，气温自九月开始下降，居民用电下降，但电力局势紧张，多地拉闸限电强势开展，进入十月北方供暖冬储刚需，对价格仍有支撑。整体来看，动力煤供需仍处偏紧状态，1-8月，我国动力煤供需总缺口达1.02亿吨。
炼焦煤：前三季度，受安全环保检查频繁等影响，优质主焦煤、肥煤整体供应持续偏紧。同时，蒙古国受疫情等影响，上半年通关量不及预期，导致炼焦煤供应持续受限，1-8月，我国炼焦精煤供需总缺口为1710万吨。
焦煤和动力煤接下去一季度内价格会如何发展？对于动力煤供给端，近期多数煤矿增产保供，但产量释放有限，且外销量较少。叠加国庆少数煤矿放假检修、以及山西地区暴雨影响27座煤矿停产等影响，产地供应依旧紧张。需求端，进入十月，虽已处于传统淡季，但在用电量增幅依旧可观，沿海电厂库存回升缓慢，华北地区冬储煤进入集中采购期，动力煤的需求依然强劲，从而支撑动力煤价高位运行。
对于炼焦煤供给端，暴雨天气影响山西晋中、临汾等地煤矿停产，且多条道路坍塌及铁路中断，煤矿发运受阻，产地炼焦煤供应依旧偏紧张。进口端，今年以来，我国从澳大利亚的进口量为0，表明政府仍然限制澳煤进口。而蒙古国由于疫情影响，进口量不及预期。需求端，在煤价下行预期的影响下，焦企采购多持观望态度，积极性不高，部分焦企由于暴雨天气原料煤被动去库，对刚需煤种开始适当采购。叠加冬季环保限产影响焦企及钢厂的开工率，预计炼焦煤行业或将在四季度呈现供需两弱的格局，从而影响煤价偏稳运行。
国盛证券：煤炭行业正处在被投资者逐步挖掘的阶段 估值修复已然开启
本轮周期行情的本质是由于在能源转型过程中，对传统行业产品的需求本身具有刚性，而供给端在政策约束及企业悲观预期下，企业即使盈利大增、现金流充沛，也在大幅缩减对于传统业务的资本开支，从而导致当需求扩张遇见供给约束，价格大幅上行。我们认为周期即是投资者认知变化的本身，目前市场对于煤价中枢大幅上移的接受度正逐步提高，煤炭行业正处在被投资者逐步挖掘的阶段，估值修复已然开启。
看好煤炭销售结构中长协占比偏低、附带化工业务、业绩弹性大的低估值标的，重点推荐晋控煤业、山煤国际、兖州煤业，建议关注潞安环能、陕西煤业、中煤能源。看好稀缺焦煤股的投资机会，重点推荐平煤股份、冀中能源、山西焦煤、淮北矿业，建议关注盘江股份。积极布局山西国改转型标的，重点推荐华阳股份。焦炭重点推荐金能科技、中国旭阳集团。
信达证券：全面看多煤炭板块！继续建议关注煤炭的历史性配置机遇
当前正处在煤炭经济新一轮周期上行的早中期，基本面、政策面、公司面共振，现阶段配置煤炭板块正当时。当前国内煤炭表外产能合法化接近尾声：可供核增/核准产能空间快速收敛且核增门槛提高，限制煤企短期增产潜力；考虑煤企建矿意愿和能力下降以及 3 年以上的建矿周期，煤炭供给在“十四五”期间或难响应需求增长，价格维持高位。
日前，国常会提出推动燃煤发电电量全部进入电力市场，同时提高市场交易电价上下浮动幅度，煤价传导机制逐步疏通，有利于行业高景气行稳致远。此外，国外在“双碳”目标导向下化石能源资本开支同样不足，后“疫情”阶段经济复苏、需求好转，新能源出力不足导致化石能源供不应求，价格快速上涨，支撑国内煤价易涨难跌。当前在行业普遍降本增效及内生外延成长下，企业盈利有望趋势抬升。此外龙头煤企现金盈利能力强劲，同时资本开支收窄，富余现金流更大概率回报股东，改善投资者收益水平。当前煤炭板块估值尚未充分体现行业景气程度及持续性，存在较大修复空间。
我们全面看多煤炭板块，继续建议关注煤炭的历史性配置机遇。建议关注三条投资主线：一是低估值、高股息动力煤龙头兖州煤业、陕西煤业、中国神华；二是兼具资源稀缺性和显著成长性的平煤股份、盘江股份；三是国有煤炭集团提高资产证券化率带来的外延式扩张潜力较大的山西焦煤及晋控煤业。
开源证券：中长期紧供给常态化背景下 煤企价值重估的主线逻辑不变
我们认为紧供给仍较难扭转，保供压力仍然不减。需求方面，进入十月份能耗双控或促使电厂日耗进一步回落，但强于往年同期的需求韧性不容忽视，冬储采购及非电用煤提供支撑。同时十月份作为冬储的关键窗口期，下游补库受到大秦线秋检以及港口低库存影响，提库存压力较大。
供给方面，国庆期间保供相关政策频出：发改委要求各地迅速排查不合理的行政性限产措施，对煤管票、事故等引发的不合理停产进行纠偏，同时要求煤炭进口同比持平，从更加具体务实的角度落实保供；在补充通知中规范了补签长协的定价机制，并对履约率提出要求，进一步完善长协全覆盖相关工作；四季度蒙东保供煤矿按照不低于煤矿产量的50%保供东北。保供政策力度持续加大，叠加此前持续推进的产能核增，四季度供给紧缺或将有所缓解。
整体来看，供需错配矛盾有边际缓解趋势，但供给紧缺底色不变，在海外能源价格大涨背景下，国内抑价很难有理想成效，神华10月年度长协价环比大涨77元至754元，创下历史新高，预计动力煤价格短期内仍将高位运行，即使在政策压力下也较难下破千元。看好下半年业绩进一步改善，Q3/Q4业绩有望环比超预期表现。中长期紧供给常态化背景下煤企价值重估的主线逻辑不变，待市场逐步验证并认可后，有望开启新一轮估值提升行情，我们持续看好煤炭板块表现。高分红受益标的：中国神华、平煤股份、盘江股份、陕西煤业、淮北矿业；新产业转型受益标的：山煤国际、金能科技、华阳股份、中国旭阳集团；国改深化受益标的：山西焦煤、潞安环能、晋控煤业；经济复苏高弹性受益标的：兖州煤业、神火股份、露天煤业；债务重组受益标的：永泰能源。
中泰证券：未来若干年煤炭是稀缺资源！资产有待重估 坚守板块投资价值
市场对煤炭供应端的约束还存在较大预期差，未来若干年煤炭就是稀缺资源，存量产能就是高额利润，资产有待重估，股价对此反映并未充分，坚守板块投资价值。个股推荐思路，仍然优先推荐市场煤占比高及有产能增长弹性标的，Q3、Q4季度净利润将继续明显扩张，动力煤股建议关注：昊华能源、兖州煤业、陕西煤业、中煤能源、中国神华。冶金煤股建议关注：冀中能源、山西焦化、潞安环能、山西焦煤、淮北矿业、平煤股份。无烟煤建议关注：兰花科创。焦炭股建议关注：开滦股份、金能科技、中国旭阳集团、陕西黑猫。
安信证券：目前动力煤价格超预期 板块估值处于历史底部
产地供不应求，煤价持续上涨。据煤炭资源网，目前产地产量释放整体慢于预期，但下游库存仍处于低位，重点电厂库存甚至处于5000万吨以下水平(2020年11月重点电厂库存曾达到1亿吨以上，但当年由于日耗高，仍出现了“煤慌”现象)，补库存需求或持续存在，同时考虑大秦铁路检修期即将到来，补库存或变得更为迫切。我们认为持续的补库行为将对煤价形成有力的支称。
目前动力煤价格超预期，且板块估值处于历史底部，我们认为煤价中枢上涨有望推动上市公司业绩增长进而拉动板块估值回升。我们建议关注山煤国际、兖州煤业、潞安环能、中煤能源、陕西煤业。
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