连平：当下需要怎样的货币政策
2021中国首席经济学家论坛暨第一届大湾区（黄埔）经济峰会于10月21日-22日在广州举行。本次论坛主题为：全球新秩序与中国新格局。10月21日上午，中国首席经济学家论坛理事长、交通银行前首席经济学家连平做了主旨发言，题目是《当下需要怎样的货币政策》。以下是发言全文：
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当下的货币政策是长期以来大家比较关注的问题，例如货币政策在一定阶段的倾向，以及一系列操作等。尤其是在当前的形势下，疫情还在，全球经济和国内经济虽然在复苏，但这个过程中间也出现了许多不稳定、不确定的因素，需要我们特别加以关注。
因此，我们讨论货币政策，首先还是先要梳理一下当前整个经济运行的总体态势，目前经济增长放缓的压力还是不小的，同时在这个过程中间还伴随着价格上涨这些复杂的因素。
整个经济的运行目前来看，方方面面表现为需求不足：一是投资的增速进一步放缓。其次有关房地产方面的一系列表现全线下滑，涵盖成交、投资、土拍、价格等方面。三是工业企业的状况目前尚可，但是从年初开始，利润状况除了上游的表现还不错之外，中游和下游承受了不少压力。四是税收收入增速在进一步下降。五是消费虽然这个月有所改善，但总的来看，整体消费水平依然没有恢复到疫情前的水平。六是就业也持续受到压力，尤其是结构性的就业压力。七是受到“双控”政策的影响，通胀持续走高，当然价格传导的路径是比较长的，因此目前对整个下游的影响还比较有限，但是这种传导还在继续。
上个月的PMI已经跌至枯荣线上下，GDP增速最近刚刚公布，从季度来看，两年复合同比增长4.9%，从前几个季度运行情况来看，增速持续大幅度回落，4.9%是明显超出市场预期的数据。
从各方面的运行情况来看，结合总体判断，第四季度经济增速继续有所放缓的可能性较大。尤其是明年一季度，依然存在下行的压力，它本身的基数比较高，达到18%以上，所以一季度的经济运行在数据方面可能会出现较为明显的偏差。 因此我们认为整个经济的运行整体状况，有些类似于两次探底的特征，在过去遇到一次重大的经济冲击之后，经济运行往往会在初步的、快速的恢复之后迎来第二波的下行压力，这是我们需要加以关注的。
同时还要特别关注金融相关的数据，因为金融数据能够比较前瞻地来反映经济的走势。
从信贷的情况来看，目前信贷的增速已经比2020年1月份的水平更低，跌到了12%之下。为什么我们要和2020年1、2月份比？因为当时疫情快速冲击了中国经济，所以疫情冲击之下的信贷增速是快速回落的，而在这之后，由于政策的调整，信贷增速得到了快速的回升。但是我们也看到，最近半年多来信贷运行的基本态势是在波动中持续向下，尤其是在这中间，中长期信贷的增长仍然是偏弱的，这和基础设施建设投资的需求相对偏弱，以及其他相关方面的需求减弱有非常密切的关系。因此，信贷这种间接融资的方式依然在目前的融资中占据最为重要的份额，在60%到70%之间徘徊，对中国经济的影响还是比较大。
另外，房地产相关金融的运行态势也不容乐观。一个是开发贷增速持续降低，目前降到了2.8%，可以说是一二十年来很少见的现象，尤其是开发贷在整个信贷余额所占的比重持续下降，降到了6.63%，可能接下来还会在这个水平上波动。个人按揭贷款的增速也是跌到了十年来最低的水平，因此房地产金融方面的数据和目前房地产总体运行的状况基本匹配，预示着未来房地产可能还会承受一个阶段的下行压力。
社融增速持续下降，表内贷款增速放缓的同时，表外三项的融资也继续维持着负增长，直接融资增长也在放缓，政府债券虽然在近几个月有所提升，尤其是8月份，但整体来看，目前的增速依然不够高。
与此同时，M2增速虽然较为平稳，但是资金的灵活性在下降，M1增速持续大幅度的回落，表明经济运行中间活跃的成份相对走弱，这是M1比较清晰的一个政策导向。
市场利率水平基本保持稳定，但在某些阶段还是会出现市场流动性、阶段性偏紧之后带来的利率波动。政策利率运行的机制总体比较平稳，但是依然存在利率水平下降的状态。
目前需要特别关注的问题是银行体系的存贷比维持高位，在这种情况下，存款准备金率似乎还有进一步下调的空间。
最近几年来，存贷比在波动中间持续的上行，目前已经超过了82%，不断上升的趋势几乎没有改变。尽管在这个过程中间有过多次降准，例如7月份的降准，但其背景还是在于银行体系的存款增速阶段性来看存在较为明显的下滑，甚至现阶段性为负。
那这种状况为什么要加以特别关注呢？因为中国的金融体系依然是以间接融资为主，因此在下一个阶段无论是基础设施建设的投资，房地产的投资还是 制造业方面的投资，都需要获得银行体系的信贷支持。在这种情况下面，银行体系的信贷积极性、进一步扩大投放的能力、合理正常增长的水平，都取决于银行体系自身的流动性状况。
银行体系的存贷比作为监管指标的资质已被取消，但它作为监测指标依然十分重要。最近几年，存款增速大致在8%以上，但是贷款增速始终维持在12%-13%这个区间，意味着最近6、7年的运行情况发生了趋势性的变化，即银行体系的存款增速长期持续低于贷款增速，这导致准备金率需要下调。因为当银行从存款负债角度获得的资金增速明显偏慢的时候，还维持比较高的准备金率，把相当多一部分资金收到中央银行是不合理的。因此在这种情况下，我们需要关注它的变化。
详情链接：https://t.cn/A6M1HR2D
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当下的货币政策是长期以来大家比较关注的问题，例如货币政策在一定阶段的倾向，以及一系列操作等。尤其是在当前的形势下，疫情还在，全球经济和国内经济虽然在复苏，但这个过程中间也出现了许多不稳定、不确定的因素，需要我们特别加以关注。
因此，我们讨论货币政策，首先还是先要梳理一下当前整个经济运行的总体态势，目前经济增长放缓的压力还是不小的，同时在这个过程中间还伴随着价格上涨这些复杂的因素。
整个经济的运行目前来看，方方面面表现为需求不足：一是投资的增速进一步放缓。其次有关房地产方面的一系列表现全线下滑，涵盖成交、投资、土拍、价格等方面。三是工业企业的状况目前尚可，但是从年初开始，利润状况除了上游的表现还不错之外，中游和下游承受了不少压力。四是税收收入增速在进一步下降。五是消费虽然这个月有所改善，但总的来看，整体消费水平依然没有恢复到疫情前的水平。六是就业也持续受到压力，尤其是结构性的就业压力。七是受到“双控”政策的影响，通胀持续走高，当然价格传导的路径是比较长的，因此目前对整个下游的影响还比较有限，但是这种传导还在继续。
上个月的PMI已经跌至枯荣线上下，GDP增速最近刚刚公布，从季度来看，两年复合同比增长4.9%，从前几个季度运行情况来看，增速持续大幅度回落，4.9%是明显超出市场预期的数据。
从各方面的运行情况来看，结合总体判断，第四季度经济增速继续有所放缓的可能性较大。尤其是明年一季度，依然存在下行的压力，它本身的基数比较高，达到18%以上，所以一季度的经济运行在数据方面可能会出现较为明显的偏差。 因此我们认为整个经济的运行整体状况，有些类似于两次探底的特征，在过去遇到一次重大的经济冲击之后，经济运行往往会在初步的、快速的恢复之后迎来第二波的下行压力，这是我们需要加以关注的。
同时还要特别关注金融相关的数据，因为金融数据能够比较前瞻地来反映经济的走势。
从信贷的情况来看，目前信贷的增速已经比2020年1月份的水平更低，跌到了12%之下。为什么我们要和2020年1、2月份比？因为当时疫情快速冲击了中国经济，所以疫情冲击之下的信贷增速是快速回落的，而在这之后，由于政策的调整，信贷增速得到了快速的回升。但是我们也看到，最近半年多来信贷运行的基本态势是在波动中持续向下，尤其是在这中间，中长期信贷的增长仍然是偏弱的，这和基础设施建设投资的需求相对偏弱，以及其他相关方面的需求减弱有非常密切的关系。因此，信贷这种间接融资的方式依然在目前的融资中占据最为重要的份额，在60%到70%之间徘徊，对中国经济的影响还是比较大。
另外，房地产相关金融的运行态势也不容乐观。一个是开发贷增速持续降低，目前降到了2.8%，可以说是一二十年来很少见的现象，尤其是开发贷在整个信贷余额所占的比重持续下降，降到了6.63%，可能接下来还会在这个水平上波动。个人按揭贷款的增速也是跌到了十年来最低的水平，因此房地产金融方面的数据和目前房地产总体运行的状况基本匹配，预示着未来房地产可能还会承受一个阶段的下行压力。
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与此同时，M2增速虽然较为平稳，但是资金的灵活性在下降，M1增速持续大幅度的回落，表明经济运行中间活跃的成份相对走弱，这是M1比较清晰的一个政策导向。
市场利率水平基本保持稳定，但在某些阶段还是会出现市场流动性、阶段性偏紧之后带来的利率波动。政策利率运行的机制总体比较平稳，但是依然存在利率水平下降的状态。
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