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让牙齿变黄的真正原因有哪些？
增龄性变化随着年龄的增长，很多人会感觉自己牙齿在逐渐变化，比如过了某个年龄段牙齿就不如从前白了。这种感觉是真实的。
牙齿在长期的使用过程中，不止是咬合面、切割端等功能部位，其他部位比如前牙的唇面等也会磨耗，当然这些部位的磨耗不如功能部位磨耗重。当牙齿表层的牙釉质越来越薄时，里层牙本色的淡黄色透出来会越来越多，牙齿就会显得越来越黄。
牙齿并不是越白越好，看起来自然，与自身肤色、性格协调的牙齿颜色才是最好的选择。
牙齿着色牙齿着色分为内源性着色和外源性着色。
内源性着色：牙齿受到某种因素影响，色素不在牙齿表面而在牙齿组织内，主要有：氟斑牙和四环素牙。
氟斑牙：七岁前长期居住在饮水中氟含量较高的地区，会造成色素在牙齿表层牙釉质内，呈黄褐色斑块状。
四环素牙：八岁前服用四环素类药物，四环素分子与牙体组织内的钙结合，形成极稳定的络合物，沉积于牙体组织中，使牙着色，全口牙都可呈棕灰色或棕黄色。
外源性着色：牙齿最外层的结构是牙釉质，它具有一定的渗透性。部分有色食物与饮料可以通过牙釉质沉积到牙体内，这些色素源和极度着色的小分子很容易就会使牙釉质着色。
让牙齿变黄的真正原因有哪些？
增龄性变化随着年龄的增长，很多人会感觉自己牙齿在逐渐变化，比如过了某个年龄段牙齿就不如从前白了。这种感觉是真实的。
牙齿在长期的使用过程中，不止是咬合面、切割端等功能部位，其他部位比如前牙的唇面等也会磨耗，当然这些部位的磨耗不如功能部位磨耗重。当牙齿表层的牙釉质越来越薄时，里层牙本色的淡黄色透出来会越来越多，牙齿就会显得越来越黄。
牙齿并不是越白越好，看起来自然，与自身肤色、性格协调的牙齿颜色才是最好的选择。
牙齿着色牙齿着色分为内源性着色和外源性着色。
内源性着色：牙齿受到某种因素影响，色素不在牙齿表面而在牙齿组织内，主要有：氟斑牙和四环素牙。
氟斑牙：七岁前长期居住在饮水中氟含量较高的地区，会造成色素在牙齿表层牙釉质内，呈黄褐色斑块状。
四环素牙：八岁前服用四环素类药物，四环素分子与牙体组织内的钙结合，形成极稳定的络合物，沉积于牙体组织中，使牙着色，全口牙都可呈棕灰色或棕黄色。
外源性着色：牙齿最外层的结构是牙釉质，它具有一定的渗透性。部分有色食物与饮料可以通过牙釉质沉积到牙体内，这些色素源和极度着色的小分子很容易就会使牙釉质着色。
剖析新一轮全球金融危机 https://t.cn/E6TyKsl
摘要： 我们探讨的是加密货币圈内人士经常提起的一个问题： “新一轮全球金融危机何时来临？” 我们试着回答这个问题，首先要解释的是，2008 年之后，经济危机的中心不再是银行，变成了资产管理行业。 因此我们认为，一旦 2008 年金融危机卷土重来，零售银行存款和支付系统受到威胁的可能性不大。 特别是，我们相信，在看似低波动率及低回报环境的推波助澜下，公司债投资基金和非常规债券投资工具可能成为金融体系中最为薄弱的一环。
[图 1]
（上一次全球金融危机距今已有 10 年，昔日报章已然泛黄，信贷情况可能在某些情况下大幅收紧，但资产管理行业是否已取代银行业的位置，处于危机中心？）
综述
2008年全球经济危机之后，比特币被视为金融乱象丛生和怀疑主义盛行的产物，部分原因在于比特币问世的时间。 因此，比特币投资者和加密货币界人士似乎时常问一个问题：
新一轮全球金融危机何时来临？
我们试着应要求解答这个问题。
首先，我们来探究一下这个问题本身。 我们的看法是，此问题背后主要存在三种假设：
1. 未来数年内将出现新一轮金融危机，金融危机是不可避免的，每10年左右出现一次；
2. 这种危机将对比特币价格产生积极影响；
3. 新一轮全球金融危机情况与上一次相似，导致民众普遍质疑银行系统和电子支付系统的信用。
在这三种假设当中，我们真正同意的只有第一种。 虽然我们认为后两种假设可能成真，但其不确定性非常大。
至于第二种假设，我们在 2018 年 3 月提过这个问题，但是我们指出，在交易方面比特币表现得更像是风险资产而非避险资产。 当然，从那时起比特币价格大幅下滑，未来情况可能有变。 如果比特币在新一轮全球金融危机中表现良好（在流动资金紧绌的情况下），将对比特币和价值储藏投资理念产生巨大的积极影响。 然而并没有大量证据表明这种情况将会发生。 我们认为，若这种情况发生的话，比特币价格需要与诸多替代币脱钩，这很明显是趋险型投资理念。
至于第三种假设，新一轮全球金融危机的机制是本报告的焦点所在。
发达市场的银行财务状况相对稳健
有一句名言是这样说的，“历史不会重演，但总是惊人地相似。” 过去 10 年里，银行管理团队和银行业监管机构在 2008 年全球金融危机的阴影下如履薄冰。 因此，银行财务状况和资本比率显著加强。 发达市场的银行一级资本比率从经济危机前的 5% 左右提升至如今的 12% 左右（见图 1 ）。 而更为基础的总资产权益率就更难以操纵，情况也相类似：从原先的 5% 左右提高至目前 9% 左右（见图2）。
图 1 – 美国与英国银行综合普通股权益一级资本比率
[图 2]
（资料来源： 英国综合数据来自于英格兰银行，美国数据来自于美联储）
图 2 – 美国银行总资产与有形资产综合比率（资产规模超过 500 亿美元的银行）
[图 3]
（资料来源：美联储）
或许，比上述比率更清晰和更发人深思的是以下简图（见图3）。 该图显示，自全球金融危机以来，西方主要银行从未扩大其资产负债表规模。 实际上，我们研究的九大银行总资产规模从 2008 年的 19.3 万亿美元大幅下降至 2018 年的 15.6 万亿美元。 也许有人会反驳说，并购活动是造成下表所示情况的主要原因，但我们的观点仍然站得住脚。
图 3 – 发达市场个别银行总资产规模 – 单位：万亿美元
[图 4]
（资料来源： BitMEX 研究、银行收益、彭博社）
（注： 图中显示的是摩根大通、美国银行、花旗银行、富国银行、汇丰银行、苏格兰皇家银行、德意志银行、瑞士信贷银行以及瑞士联合银行对外公布的资产总额。）
我们的看法是，财务杠杆是金融风险的主要推动因素。 似乎自2008年开始，金融体系风险的中心开始转移。 2008年，银行系统的杠杆以及杠杆与按揭市场证券化之间的相互关系引发风险。 如今，在看似低波动率环境的推波助澜下，资产管理行业的杠杆，尤其是公司债的杠杆形成同等风险。
资产管理行业杠杆率的提高
资产管理行业的透明程度远不及银行业，要确定杠杆水平难度更大。 因此，无论是在资产管理行业杠杆问题上，还是在该杠杆的相关金融危机到来时间问题上，都难以得出结论。
2015年国际清算银行的《买方杠杆》报告指出，“风险从银行系统转移到资产管理行业，值得注意”。 报告提到，虽然投资基金在股票和固定收益领域的杠杆保持相对稳定，但是自2008年以来，杠杆率明显提高，新兴市场尤为如此。 国际清算银行报告得出以下结论：
银行系统杠杆是2008年全球金融危机的重要组成部分。 从那时起，银行紧缩财政，重新实现良好资产负债状况，藉此资产经理人（“买方”）迅速扩大全球融资领域的版图。 要获取投资基金的资产负债信息，比获取受到严格监管银行的资产负债信息难得多。 我们使用某市场数据供应商提供的资料，发现买方杠杆不容忽视，哪怕买方杠杆因基金类型而大相径庭。 股票基金投资组合的杠杆似乎使用率最低，而固定收益基金非常倚重借贷。
（资料来源：国际清算银行）
国际清算银行使用的数据来自于专业的投资基金流公司EPFR，虽然我们认同报告结论，但是不能完全相信数据的可靠性。 我们尚未发现理想的全球数据来源，但是超过一定规模的美国注册投资基金必须向美国证券交易委员会提交有关杠杆使用情况的数据。 美国证券交易委员会从2013年第二季度起使用这类数据，我们概括出下列表格的主要趋势（见图4、5和6）。
数据显示，与银行业不同的是，资产管理行业从2008年开始显著扩张（见图4）。 与此同时，即使难以绘制出一张自2008年起的清晰图表，可杠杆率似乎也在上升。
图 4 – 美国基金行业资产总值（单位：十亿美元）
[图 5]
（资料来源： BitMEX 研究、美国证券交易委员会）
虽然存在着相互抵触的方法论，可是确定投资基金杠杆水平的最基础方法始终是计算总资产值与净资产值的比率，有时也称为杠杆比率。 可惜下表（见图5）时间跨度有限，但该表格似乎显示出杠杆率在适度扩大，至少在对冲基金方面情况如此。
图 5 – 美国私募基金行业杠杆比率 – 资产总值/净资产值
[图 6]
（资料来源： BitMEX 研究、美国证券交易委员会）
由于忽略了衍生工具的影响，杠杆比率低估了真实的杠杆情况。 美国证券交易委员会还要求披露衍生工具的名义价值。 下图说明，美国对冲基金衍生工具使用量增加。
图 6 – 美国私募基金行业 – 对冲基金 – 衍生工具名义价值/净资产值
[图 7]
（资料来源： BitMEX 研究、美国证券交易委员会）
（注： 通过调整反映美国证券交易委员会数据报告方式的变化。）
新公司债市场投资工具
除了固定收益市场中投资基金杠杆使用量增加外，债券市场的机制日益复杂和不透明。 银行在公司债市场的地位被取代，导致各种相互联系、相互排斥的投资机构迅速增多。 下表概括了其中部分结构。
[图 8]
（注： 上表中各栏相互间并不排斥）
各种途径得出的下列表格显示，上一次全球经融危机发生后，这些非银行公司融资机制全部大幅增加。
图 7 –债务抵押证券市场规模 – 单位：十亿美元
[图 9]
（资料来源： 花旗银行、金融时报）
图 8 – 美国杠杆贷款市场规模 – 单位：十亿美元
（资料来源： 标准普尔、金融时报）
图 9 – 私人债务市场规模 – 单位：十亿美元
（资料来源： 美国银行、金融时报）
图 10 – 面向美国投资者的顶级债券ETF规模 – 单位：十亿美元
（资料来源： BitMEX 研究、彭博社）
（注： 图表显示的是下列债券 ETF 的总市值：iShares 核心美国 综合债券 ETF 、先锋总体债券市场 ETF 、 iShares iBoxx 美元投资级别公司债 ETF 、先锋短期公司债 ETF 、先锋短期债券 ETF 、先锋中期公司债 ETF 、 iShares 摩根 美元新兴市场债券 ETF 、先锋总体国际债券 ETF 、 iShares 按揭支持债券 ETF 、 iShares iBoxx 美元高收益公司债 ETF 、 PIMCO 增强短期策略基金、先锋中期债券 ETF 、 iShares 短期公司债 ETF 、 SPDR 巴克莱高收益债券 ETF 、 iShares 短期债券 ETF ）
公司债市场状况
如以下图 11 所示，公司债务水平自 2008 年起显著提高，罗素 3000 指数中的公司当前总负债额为11万亿美元，上一次全球金融危机爆发时这些公司的总负债额刚刚超过8万亿美元。 公司利用低利率和上述新投资产品，贷款创下纪录。
然而，图 11 的红线显示，罗素 3000 指数的公司负债情况看起来仍处于稳健水平，净负债与息税折旧摊销前利润（EBITDA）的比率略低于2.5倍。虽然该比率在过去几年间不断上升，但远远低于2008年经济危机前大约3.7倍的高水平。这种明显增长是由少数科技巨头囤积现金以及强大的经济带动企业收入提高所造成的。如果经济转向，随着公司收入减少，资产负债状况或许会再次变差。
图 11 – 公司债务水平
（资料来源： BitMEX 研究、公司数据、彭博社）
（注： 根据罗素 3000 指数中所有公司得出的总数据）
未来几年将有大量公司债券到期。这会在固定收益领域加剧流动性危机或压力的影响。 我们的分析显示（见图 12 ），美国将有 8800 亿美元公司债券将于 2019 年到期。
图 12 – 公司债券到期时间 – 单位：十亿美元
（资料来源： BitMEX 研究、彭博社）
（注： 数据基于约6400只美国公司债券组成的数据库，债券发行总量为5.7万亿美元。）
或许最令人担忧的指标是公司债的质量。图13表示的是未偿还投资级别公司债的历史信用评级分布。截至2018年底，将近50%的债券评级为投资级别证券的最低评级水平，比例高于过去30年间的任何时期。图14表明，如果大量将要到期的公司债券是评级最低的投资级别债券，从2021年起情况将变得更加糟糕。
图13 – 美国公司债标准普尔信贷评级历史分布
（资料来源： 彭博社、汇丰美元投资级别指数成份股，包括金融与非金融公司）
图 14 – 未偿还美国公司债标准普尔信贷评级历史分布（按到期时间划分）
（资料来源： BitMEX 研究、彭博社）
（注： 数据基于约 6400 只美国公司债券组成的数据库，债券发行总量为5.7万亿美元。）
评估上述非常规债券工具的信贷质量，难度更大。 但是，穆迪不久前发布的一份报告显示，杠杆贷款市场投资者的保障程度大幅恶化，如以下图 15 所示。
图 15 – 穆迪对杠杆贷款契约质量的评估（美国与加拿大）
（资料来源： 穆迪、彭博社）
（注： 5.0 为最低分， 1.0 为最高分。）
图 16 – 私募股权交易平均总负债与 EBITDA 倍数比例
（资料来源： 标准普尔、金融时报）
低波动率环境
在我们看来，发达经济体采取的非常规货币政策压低了投资回报和波动性，同时降低贷款成本；这种情况刺激资产经理人使用更多的杠杆，追逐更高的风险。与此同时，同样的政策也鼓励公司承担更高的债务。低波动率对固定收益领域的影响甚于其他领域。 “风险均衡” 型投资策略越来越受欢迎，采用这种策略的基金经理根据每种资产类别的风险（波动率）构建投资组合，然后使用杠杆提高回报。杠杆有助于减轻持重低风险资产带来低回报的影响。 通常的做法是，持偏高比重的是固定收益而非股票，同时纳入更多杠杆，以抵消低风险资产的低回报影响。
2018 年 2 月，波动率指数飙升，做空波动率指数的投资策略（例如 Velocity Shares 每日反向波动率指数交易所交易票据）价值暴跌至零，因此波动率急速上升。 2018 年 3 月版的 BitMEX 加密货币投资者文摘中讨论过该问题。其受害者是一小群贪图早期收益的投机型投资者，而波动率指数的影响仅限于金融体系的其他部分。不过，这种情况很可能日后出现在固定收益市场上， 2018 年 2 月的事件正是其缩影。而这一次波及的将是从人为低波动率和低借贷成本中渔利的主流投资者。市场在某个时间将进行整固，其影响将远比 2018 年 2 月严重，不仅仅是数亿美元蒸发，而是数万亿美元资产化为乌有。
事件发生的顺序描述如下，而各种不同因素将导致风险加剧：
1. 出现某个催化因素，导致波动率急剧上涨。
2. 投资者需要分散其投资组合的风险，首先要处理的是流动性最高的市场，即固定收益市场。
3. 在流动性最高的市场中，机构主导交易，各大机构可能会在同一时间抽走所有流动资金。
4. 投资者急于退市，导致固定收益市场出现波动，流动性下降并且无法运作。
5. CLO 和债券 ETF 等证券化债券资产以远低于净资产值的折扣价进行交易。
6. 情况蔓延至其他的流动性资产类别，例如股票。
7. 在未来几年里，新成立的债券发行机构开始缺乏资金；公司为了融资而苦苦挣扎，经济受到重挫。
...
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BitMEX (www.bitmex.com)
摘要： 我们探讨的是加密货币圈内人士经常提起的一个问题： “新一轮全球金融危机何时来临？” 我们试着回答这个问题，首先要解释的是，2008 年之后，经济危机的中心不再是银行，变成了资产管理行业。 因此我们认为，一旦 2008 年金融危机卷土重来，零售银行存款和支付系统受到威胁的可能性不大。 特别是，我们相信，在看似低波动率及低回报环境的推波助澜下，公司债投资基金和非常规债券投资工具可能成为金融体系中最为薄弱的一环。
[图 1]
（上一次全球金融危机距今已有 10 年，昔日报章已然泛黄，信贷情况可能在某些情况下大幅收紧，但资产管理行业是否已取代银行业的位置，处于危机中心？）
综述
2008年全球经济危机之后，比特币被视为金融乱象丛生和怀疑主义盛行的产物，部分原因在于比特币问世的时间。 因此，比特币投资者和加密货币界人士似乎时常问一个问题：
新一轮全球金融危机何时来临？
我们试着应要求解答这个问题。
首先，我们来探究一下这个问题本身。 我们的看法是，此问题背后主要存在三种假设：
1. 未来数年内将出现新一轮金融危机，金融危机是不可避免的，每10年左右出现一次；
2. 这种危机将对比特币价格产生积极影响；
3. 新一轮全球金融危机情况与上一次相似，导致民众普遍质疑银行系统和电子支付系统的信用。
在这三种假设当中，我们真正同意的只有第一种。 虽然我们认为后两种假设可能成真，但其不确定性非常大。
至于第二种假设，我们在 2018 年 3 月提过这个问题，但是我们指出，在交易方面比特币表现得更像是风险资产而非避险资产。 当然，从那时起比特币价格大幅下滑，未来情况可能有变。 如果比特币在新一轮全球金融危机中表现良好（在流动资金紧绌的情况下），将对比特币和价值储藏投资理念产生巨大的积极影响。 然而并没有大量证据表明这种情况将会发生。 我们认为，若这种情况发生的话，比特币价格需要与诸多替代币脱钩，这很明显是趋险型投资理念。
至于第三种假设，新一轮全球金融危机的机制是本报告的焦点所在。
发达市场的银行财务状况相对稳健
有一句名言是这样说的，“历史不会重演，但总是惊人地相似。” 过去 10 年里，银行管理团队和银行业监管机构在 2008 年全球金融危机的阴影下如履薄冰。 因此，银行财务状况和资本比率显著加强。 发达市场的银行一级资本比率从经济危机前的 5% 左右提升至如今的 12% 左右（见图 1 ）。 而更为基础的总资产权益率就更难以操纵，情况也相类似：从原先的 5% 左右提高至目前 9% 左右（见图2）。
图 1 – 美国与英国银行综合普通股权益一级资本比率
[图 2]
（资料来源： 英国综合数据来自于英格兰银行，美国数据来自于美联储）
图 2 – 美国银行总资产与有形资产综合比率（资产规模超过 500 亿美元的银行）
[图 3]
（资料来源：美联储）
或许，比上述比率更清晰和更发人深思的是以下简图（见图3）。 该图显示，自全球金融危机以来，西方主要银行从未扩大其资产负债表规模。 实际上，我们研究的九大银行总资产规模从 2008 年的 19.3 万亿美元大幅下降至 2018 年的 15.6 万亿美元。 也许有人会反驳说，并购活动是造成下表所示情况的主要原因，但我们的观点仍然站得住脚。
图 3 – 发达市场个别银行总资产规模 – 单位：万亿美元
[图 4]
（资料来源： BitMEX 研究、银行收益、彭博社）
（注： 图中显示的是摩根大通、美国银行、花旗银行、富国银行、汇丰银行、苏格兰皇家银行、德意志银行、瑞士信贷银行以及瑞士联合银行对外公布的资产总额。）
我们的看法是，财务杠杆是金融风险的主要推动因素。 似乎自2008年开始，金融体系风险的中心开始转移。 2008年，银行系统的杠杆以及杠杆与按揭市场证券化之间的相互关系引发风险。 如今，在看似低波动率环境的推波助澜下，资产管理行业的杠杆，尤其是公司债的杠杆形成同等风险。
资产管理行业杠杆率的提高
资产管理行业的透明程度远不及银行业，要确定杠杆水平难度更大。 因此，无论是在资产管理行业杠杆问题上，还是在该杠杆的相关金融危机到来时间问题上，都难以得出结论。
2015年国际清算银行的《买方杠杆》报告指出，“风险从银行系统转移到资产管理行业，值得注意”。 报告提到，虽然投资基金在股票和固定收益领域的杠杆保持相对稳定，但是自2008年以来，杠杆率明显提高，新兴市场尤为如此。 国际清算银行报告得出以下结论：
银行系统杠杆是2008年全球金融危机的重要组成部分。 从那时起，银行紧缩财政，重新实现良好资产负债状况，藉此资产经理人（“买方”）迅速扩大全球融资领域的版图。 要获取投资基金的资产负债信息，比获取受到严格监管银行的资产负债信息难得多。 我们使用某市场数据供应商提供的资料，发现买方杠杆不容忽视，哪怕买方杠杆因基金类型而大相径庭。 股票基金投资组合的杠杆似乎使用率最低，而固定收益基金非常倚重借贷。
（资料来源：国际清算银行）
国际清算银行使用的数据来自于专业的投资基金流公司EPFR，虽然我们认同报告结论，但是不能完全相信数据的可靠性。 我们尚未发现理想的全球数据来源，但是超过一定规模的美国注册投资基金必须向美国证券交易委员会提交有关杠杆使用情况的数据。 美国证券交易委员会从2013年第二季度起使用这类数据，我们概括出下列表格的主要趋势（见图4、5和6）。
数据显示，与银行业不同的是，资产管理行业从2008年开始显著扩张（见图4）。 与此同时，即使难以绘制出一张自2008年起的清晰图表，可杠杆率似乎也在上升。
图 4 – 美国基金行业资产总值（单位：十亿美元）
[图 5]
（资料来源： BitMEX 研究、美国证券交易委员会）
虽然存在着相互抵触的方法论，可是确定投资基金杠杆水平的最基础方法始终是计算总资产值与净资产值的比率，有时也称为杠杆比率。 可惜下表（见图5）时间跨度有限，但该表格似乎显示出杠杆率在适度扩大，至少在对冲基金方面情况如此。
图 5 – 美国私募基金行业杠杆比率 – 资产总值/净资产值
[图 6]
（资料来源： BitMEX 研究、美国证券交易委员会）
由于忽略了衍生工具的影响，杠杆比率低估了真实的杠杆情况。 美国证券交易委员会还要求披露衍生工具的名义价值。 下图说明，美国对冲基金衍生工具使用量增加。
图 6 – 美国私募基金行业 – 对冲基金 – 衍生工具名义价值/净资产值
[图 7]
（资料来源： BitMEX 研究、美国证券交易委员会）
（注： 通过调整反映美国证券交易委员会数据报告方式的变化。）
新公司债市场投资工具
除了固定收益市场中投资基金杠杆使用量增加外，债券市场的机制日益复杂和不透明。 银行在公司债市场的地位被取代，导致各种相互联系、相互排斥的投资机构迅速增多。 下表概括了其中部分结构。
[图 8]
（注： 上表中各栏相互间并不排斥）
各种途径得出的下列表格显示，上一次全球经融危机发生后，这些非银行公司融资机制全部大幅增加。
图 7 –债务抵押证券市场规模 – 单位：十亿美元
[图 9]
（资料来源： 花旗银行、金融时报）
图 8 – 美国杠杆贷款市场规模 – 单位：十亿美元
（资料来源： 标准普尔、金融时报）
图 9 – 私人债务市场规模 – 单位：十亿美元
（资料来源： 美国银行、金融时报）
图 10 – 面向美国投资者的顶级债券ETF规模 – 单位：十亿美元
（资料来源： BitMEX 研究、彭博社）
（注： 图表显示的是下列债券 ETF 的总市值：iShares 核心美国 综合债券 ETF 、先锋总体债券市场 ETF 、 iShares iBoxx 美元投资级别公司债 ETF 、先锋短期公司债 ETF 、先锋短期债券 ETF 、先锋中期公司债 ETF 、 iShares 摩根 美元新兴市场债券 ETF 、先锋总体国际债券 ETF 、 iShares 按揭支持债券 ETF 、 iShares iBoxx 美元高收益公司债 ETF 、 PIMCO 增强短期策略基金、先锋中期债券 ETF 、 iShares 短期公司债 ETF 、 SPDR 巴克莱高收益债券 ETF 、 iShares 短期债券 ETF ）
公司债市场状况
如以下图 11 所示，公司债务水平自 2008 年起显著提高，罗素 3000 指数中的公司当前总负债额为11万亿美元，上一次全球金融危机爆发时这些公司的总负债额刚刚超过8万亿美元。 公司利用低利率和上述新投资产品，贷款创下纪录。
然而，图 11 的红线显示，罗素 3000 指数的公司负债情况看起来仍处于稳健水平，净负债与息税折旧摊销前利润（EBITDA）的比率略低于2.5倍。虽然该比率在过去几年间不断上升，但远远低于2008年经济危机前大约3.7倍的高水平。这种明显增长是由少数科技巨头囤积现金以及强大的经济带动企业收入提高所造成的。如果经济转向，随着公司收入减少，资产负债状况或许会再次变差。
图 11 – 公司债务水平
（资料来源： BitMEX 研究、公司数据、彭博社）
（注： 根据罗素 3000 指数中所有公司得出的总数据）
未来几年将有大量公司债券到期。这会在固定收益领域加剧流动性危机或压力的影响。 我们的分析显示（见图 12 ），美国将有 8800 亿美元公司债券将于 2019 年到期。
图 12 – 公司债券到期时间 – 单位：十亿美元
（资料来源： BitMEX 研究、彭博社）
（注： 数据基于约6400只美国公司债券组成的数据库，债券发行总量为5.7万亿美元。）
或许最令人担忧的指标是公司债的质量。图13表示的是未偿还投资级别公司债的历史信用评级分布。截至2018年底，将近50%的债券评级为投资级别证券的最低评级水平，比例高于过去30年间的任何时期。图14表明，如果大量将要到期的公司债券是评级最低的投资级别债券，从2021年起情况将变得更加糟糕。
图13 – 美国公司债标准普尔信贷评级历史分布
（资料来源： 彭博社、汇丰美元投资级别指数成份股，包括金融与非金融公司）
图 14 – 未偿还美国公司债标准普尔信贷评级历史分布（按到期时间划分）
（资料来源： BitMEX 研究、彭博社）
（注： 数据基于约 6400 只美国公司债券组成的数据库，债券发行总量为5.7万亿美元。）
评估上述非常规债券工具的信贷质量，难度更大。 但是，穆迪不久前发布的一份报告显示，杠杆贷款市场投资者的保障程度大幅恶化，如以下图 15 所示。
图 15 – 穆迪对杠杆贷款契约质量的评估（美国与加拿大）
（资料来源： 穆迪、彭博社）
（注： 5.0 为最低分， 1.0 为最高分。）
图 16 – 私募股权交易平均总负债与 EBITDA 倍数比例
（资料来源： 标准普尔、金融时报）
低波动率环境
在我们看来，发达经济体采取的非常规货币政策压低了投资回报和波动性，同时降低贷款成本；这种情况刺激资产经理人使用更多的杠杆，追逐更高的风险。与此同时，同样的政策也鼓励公司承担更高的债务。低波动率对固定收益领域的影响甚于其他领域。 “风险均衡” 型投资策略越来越受欢迎，采用这种策略的基金经理根据每种资产类别的风险（波动率）构建投资组合，然后使用杠杆提高回报。杠杆有助于减轻持重低风险资产带来低回报的影响。 通常的做法是，持偏高比重的是固定收益而非股票，同时纳入更多杠杆，以抵消低风险资产的低回报影响。
2018 年 2 月，波动率指数飙升，做空波动率指数的投资策略（例如 Velocity Shares 每日反向波动率指数交易所交易票据）价值暴跌至零，因此波动率急速上升。 2018 年 3 月版的 BitMEX 加密货币投资者文摘中讨论过该问题。其受害者是一小群贪图早期收益的投机型投资者，而波动率指数的影响仅限于金融体系的其他部分。不过，这种情况很可能日后出现在固定收益市场上， 2018 年 2 月的事件正是其缩影。而这一次波及的将是从人为低波动率和低借贷成本中渔利的主流投资者。市场在某个时间将进行整固，其影响将远比 2018 年 2 月严重，不仅仅是数亿美元蒸发，而是数万亿美元资产化为乌有。
事件发生的顺序描述如下，而各种不同因素将导致风险加剧：
1. 出现某个催化因素，导致波动率急剧上涨。
2. 投资者需要分散其投资组合的风险，首先要处理的是流动性最高的市场，即固定收益市场。
3. 在流动性最高的市场中，机构主导交易，各大机构可能会在同一时间抽走所有流动资金。
4. 投资者急于退市，导致固定收益市场出现波动，流动性下降并且无法运作。
5. CLO 和债券 ETF 等证券化债券资产以远低于净资产值的折扣价进行交易。
6. 情况蔓延至其他的流动性资产类别，例如股票。
7. 在未来几年里，新成立的债券发行机构开始缺乏资金；公司为了融资而苦苦挣扎，经济受到重挫。
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#电解电容# 电解电容器构造及工作原理
电容（Capacitor）是第二种最常用的元件。电容的主要物理特征是储存电荷。由于电荷的储存意味着能的储存，因此也可说电容器是一个储能元件，确切的说是储存电能。两个平行的金属板即构成一个电容器。电容也有多种多样，它包括固定电容，可变电容，电解电容，瓷片电容，云母电容，涤纶电容，钽电容等，其中钽电容特别稳定。电容有固定电容和可变电容之分。固定电容在电路中常常用来做为耦合，滤波，积分，微分，与电阻一起构成RC充放电电路，与电感一起构成LC振荡电路等。可变电容由于其容量在一定范围内可以任意改变，所以当它和电感一起构成LC回路时，回路的谐振频率就会随着可变电容器容量的变化而变化。一般接受机电路就是利用这样一个原理来改变接收机的接收频率的。
所谓电容，就是容纳和释放电荷的电子元器件。电容的基本工作原理就是充电放电，
当然还有整流、振荡以及其它的作用。另外电容的结构非常简单，主要由两块正负电极和
夹在中间的绝缘介质组成，所以电容类型主要是由电极和绝缘介质决定的。电容的用途非常多，主要有如下几种：
1.隔直流：作用是阻止直流通过而让交流通过。
2.旁路（去耦）：为交流电路中某些并联的元件提供低阻抗通路。
3.耦合：作为两个电路之间的连接，允许交流信号通过并传输到下一级电路
4.滤波：这个对DIY而言很重要，显卡上的电容基本都是这个作用。
5.温度补偿：针对其它元件对温度的适应性不够带来的影响，而进行补偿，改善电路的稳定性。
6.计时：电容器与电阻器配合使用，确定电路的时间常数。
7.调谐：对与频率相关的电路进行系统调谐，比如手机、收音机、电视机。
8.整流：在预定的时间开或者关半闭导体开关元件。
9.储能：储存电能，用于必须要的时候释放。例如相机闪光灯，加热设备等等。（如今某些电容的储能水平已经接近锂电池的水准，一个电容储存的电能可以供一个手机使用一天。
电容是板卡设计中必用的元件，其品质的好坏已经成为我们判断板卡质量的一个很重要的方面。
①电容的功能和表示方法。
由两个金属极，中间夹有绝缘介质构成。电容的特性主要是隔直流通交流，因此多用于级间耦合、滤波、去耦、旁路及信号调谐。电容在电路中用“C”加数字表示，比如C8，表示在电路中编号为8的电容。
②电容的分类。
电容按介质不同分为：气体介质电容，液体介质电容，无机固体介质电容，有机固体介质电容电解电容。按极性分为：有极性电容和无极性电容。按结构可分为：固定电容，可变电容，微调电容。
③电容的容量。
电容容量表示能贮存电能的大小。电容对交流信号的阻碍作用称为容抗，容抗与交流信号的频率和电容量有关，容抗XC=1/2πf c （f表示交流信号的频率，C表示电容容量）。
④电容的容量单位和耐压。
电容的基本单位是F（法），其它单位还有：毫法（mF）、微法（uF）、纳法（nF）、皮法（pF）。由于单位F 的容量太大，所以我们看到的一般都是μF、nF、pF的单位。换算关系：1F=1000000μF，1μF=1000nF=1000000pF。
每一个电容都有它的耐压值，用V表示。一般无极电容的标称耐压值比较高有：63V、100V、160V、250V、400V、600V、1000V等。有极电容的耐压相对比较低，一般标称耐压值有：4V、6.3V、10V、16V、25V、35V、50V、63V、80V、100V、220V、400V等。
⑤电容的标注方法和容量误差。
电容的标注方法分为：直标法、色标法和数标法。对于体积比较大的电容，多采用直标法。如果是0.005，表示0.005uF=5nF。如果是5n，那就表示的是5nF。
数标法：一般用三位数字表示容量大小，前两位表示有效数字，第三位数字是10的多少次方。如：102表示10x10x10 PF=1000PF，203表示20x10x10x10 PF。
色标法，沿电容引线方向，用不同的颜色表示不同的数字，第一、二种环表示电容量，第三种颜色表示有效数字后零的个数（单位为pF）。颜色代表的数值为：黑=0、棕=1、红=2、橙=3、黄=4、绿=5、蓝=6、紫=7、灰=8、白=9。
电容容量误差用符号F、G、J、K、L、M来表示，允许误差分别对应为±1%、±2%、±5%、±10%、±15%、±20%。
⑥电容的正负极区分和测量。
电容上面有标志的黑块为负极。在PCB上电容位置上有两个半圆，涂颜色的半圆对应的引脚为负极。也有用引脚长短来区别正负极长脚为正，短脚为负。
当我们不知道电容的正负极时，可以用万用表来测量。电容两极之间的介质并不是绝对的绝缘体，它的电阻也不是无限大，而是一个有限的数值，一般在1000兆欧以上。电容两极之间的电阻叫做绝缘电阻或漏电电阻。只有电解电容的正极接电源正（电阻挡时的黑表笔），负端接电源负（电阻挡时的红表笔）时，电解电容的漏电流才小（漏电阻大）。反之，则电解电容的漏电流增加（漏电阻减小）。这样，我们先假定某极为“+”极，万用表选用R*100或R*1K挡，然后将假定的“+”极与万用表的黑表笔相接，另一电极与万用表的红表笔相接，记下表针停止的刻度（表针靠左阻值大），对于数字万用表来说可以直接读出读数。然后将电容放电（两根引线碰一下），然后两只表笔对调，重新进行测量。两次测量中，表针最后停留的位置靠左（或阻值大）的那次，黑表笔接的就是电解电容的正极。
⑦电容使用的一些经验及来四个误区。
一些经验：在电路中不能确定线路的极性时，建议使用无极电解电容。通过电解电容的纹波电流不能超过其充许范围。如超过了规定值，需选用耐大纹波电流的电容。电容的工作电压不能超过其额定电压。在进行电容的焊接的时候，电烙铁应与电容的塑料外壳保持一定的距离，以防止过热造成塑料套管破裂。并且焊接时间不应超过10秒，焊接温度不应超过260摄氏度。
四个误区：
●电容容量越大越好。
很多人在电容的替换中往往爱用大容量的电容。我们知道虽然电容越大，为IC提供的电流补偿的能力越强。且不说电容容量的增大带来的体积变大，增加成本的同时还影响空气流动和散热。关键在于电容上存在寄生电感，电容放电回路会在某个频点上发生谐振。在谐振点，电容的阻抗小。因此放电回路的阻抗最小，补充能量的效果也最好。但当频率超过谐振点时，放电回路的阻抗开始增加，电容提供电流能力便开始下降。电容的容值越大，谐振频率越低，电容能有效补偿电流的频率范围也越小。从保证电容提供高频电流的能力的角度来说，电容越大越好的观点是错误的，一般的电路设计中都有一个参考值的。
●同样容量的电容，并联越多的小电容越好，
耐压值、耐温值、容值、ESR（等效电阻）等是电容的几个重要参数，对于ESR自然是越低越好。ESR与电容的容量、频率、电压、温度等都有关系。当电压固定时候，容量越大，ESR越低。在板卡设计中采用多个小电容并连多是出与PCB空间的限制，这样有的人就认为，越多的并联小电阻，ESR越低，效果越好。理论上是如此，但是要考虑到电容接脚焊点的阻抗，采用多个小电容并联，效果并不一定突出。
●ESR越低，效果越好。
结合我们上面的提高的供电电路来说，对于输入电容来说，输入电容的容量要大一点。相对容量的要求，对ESR的要求可以适当的降低。因为输入电容主要是耐压，其次是吸收MOSFET的开关脉冲。对于输出电容来说，耐压的要求和容量可以适当的降低一点。ESR的要求则高一点，因为这里要保证的是足够的电流通过量。但这里要注意的是ESR并不是越低越好，低ESR电容会引起开关电路振荡。而消振电路复杂同时会导致成本的增加。板卡设计中，这里一般有一个参考值，此作为元件选用参数，避免消振电路而导致成本的增加。
●好电容代表着高品质。
“唯电容论”曾经盛极一时，一些厂商和媒体也刻意的把这个事情做成一个卖点。在板卡设计中，电路设计水平是关键。和有的厂商可以用两相供电做出比一些厂商采用四相供电更稳定的产品一样，一味的采用高价电容，不一定能做出好产品。衡量一个产品，一定要全方位多角度的去考虑，切不可把电容的作用有意无意的夸大。
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电容（Capacitor）是第二种最常用的元件。电容的主要物理特征是储存电荷。由于电荷的储存意味着能的储存，因此也可说电容器是一个储能元件，确切的说是储存电能。两个平行的金属板即构成一个电容器。电容也有多种多样，它包括固定电容，可变电容，电解电容，瓷片电容，云母电容，涤纶电容，钽电容等，其中钽电容特别稳定。电容有固定电容和可变电容之分。固定电容在电路中常常用来做为耦合，滤波，积分，微分，与电阻一起构成RC充放电电路，与电感一起构成LC振荡电路等。可变电容由于其容量在一定范围内可以任意改变，所以当它和电感一起构成LC回路时，回路的谐振频率就会随着可变电容器容量的变化而变化。一般接受机电路就是利用这样一个原理来改变接收机的接收频率的。
所谓电容，就是容纳和释放电荷的电子元器件。电容的基本工作原理就是充电放电，
当然还有整流、振荡以及其它的作用。另外电容的结构非常简单，主要由两块正负电极和
夹在中间的绝缘介质组成，所以电容类型主要是由电极和绝缘介质决定的。电容的用途非常多，主要有如下几种：
1.隔直流：作用是阻止直流通过而让交流通过。
2.旁路（去耦）：为交流电路中某些并联的元件提供低阻抗通路。
3.耦合：作为两个电路之间的连接，允许交流信号通过并传输到下一级电路
4.滤波：这个对DIY而言很重要，显卡上的电容基本都是这个作用。
5.温度补偿：针对其它元件对温度的适应性不够带来的影响，而进行补偿，改善电路的稳定性。
6.计时：电容器与电阻器配合使用，确定电路的时间常数。
7.调谐：对与频率相关的电路进行系统调谐，比如手机、收音机、电视机。
8.整流：在预定的时间开或者关半闭导体开关元件。
9.储能：储存电能，用于必须要的时候释放。例如相机闪光灯，加热设备等等。（如今某些电容的储能水平已经接近锂电池的水准，一个电容储存的电能可以供一个手机使用一天。
电容是板卡设计中必用的元件，其品质的好坏已经成为我们判断板卡质量的一个很重要的方面。
①电容的功能和表示方法。
由两个金属极，中间夹有绝缘介质构成。电容的特性主要是隔直流通交流，因此多用于级间耦合、滤波、去耦、旁路及信号调谐。电容在电路中用“C”加数字表示，比如C8，表示在电路中编号为8的电容。
②电容的分类。
电容按介质不同分为：气体介质电容，液体介质电容，无机固体介质电容，有机固体介质电容电解电容。按极性分为：有极性电容和无极性电容。按结构可分为：固定电容，可变电容，微调电容。
③电容的容量。
电容容量表示能贮存电能的大小。电容对交流信号的阻碍作用称为容抗，容抗与交流信号的频率和电容量有关，容抗XC=1/2πf c （f表示交流信号的频率，C表示电容容量）。
④电容的容量单位和耐压。
电容的基本单位是F（法），其它单位还有：毫法（mF）、微法（uF）、纳法（nF）、皮法（pF）。由于单位F 的容量太大，所以我们看到的一般都是μF、nF、pF的单位。换算关系：1F=1000000μF，1μF=1000nF=1000000pF。
每一个电容都有它的耐压值，用V表示。一般无极电容的标称耐压值比较高有：63V、100V、160V、250V、400V、600V、1000V等。有极电容的耐压相对比较低，一般标称耐压值有：4V、6.3V、10V、16V、25V、35V、50V、63V、80V、100V、220V、400V等。
⑤电容的标注方法和容量误差。
电容的标注方法分为：直标法、色标法和数标法。对于体积比较大的电容，多采用直标法。如果是0.005，表示0.005uF=5nF。如果是5n，那就表示的是5nF。
数标法：一般用三位数字表示容量大小，前两位表示有效数字，第三位数字是10的多少次方。如：102表示10x10x10 PF=1000PF，203表示20x10x10x10 PF。
色标法，沿电容引线方向，用不同的颜色表示不同的数字，第一、二种环表示电容量，第三种颜色表示有效数字后零的个数（单位为pF）。颜色代表的数值为：黑=0、棕=1、红=2、橙=3、黄=4、绿=5、蓝=6、紫=7、灰=8、白=9。
电容容量误差用符号F、G、J、K、L、M来表示，允许误差分别对应为±1%、±2%、±5%、±10%、±15%、±20%。
⑥电容的正负极区分和测量。
电容上面有标志的黑块为负极。在PCB上电容位置上有两个半圆，涂颜色的半圆对应的引脚为负极。也有用引脚长短来区别正负极长脚为正，短脚为负。
当我们不知道电容的正负极时，可以用万用表来测量。电容两极之间的介质并不是绝对的绝缘体，它的电阻也不是无限大，而是一个有限的数值，一般在1000兆欧以上。电容两极之间的电阻叫做绝缘电阻或漏电电阻。只有电解电容的正极接电源正（电阻挡时的黑表笔），负端接电源负（电阻挡时的红表笔）时，电解电容的漏电流才小（漏电阻大）。反之，则电解电容的漏电流增加（漏电阻减小）。这样，我们先假定某极为“+”极，万用表选用R*100或R*1K挡，然后将假定的“+”极与万用表的黑表笔相接，另一电极与万用表的红表笔相接，记下表针停止的刻度（表针靠左阻值大），对于数字万用表来说可以直接读出读数。然后将电容放电（两根引线碰一下），然后两只表笔对调，重新进行测量。两次测量中，表针最后停留的位置靠左（或阻值大）的那次，黑表笔接的就是电解电容的正极。
⑦电容使用的一些经验及来四个误区。
一些经验：在电路中不能确定线路的极性时，建议使用无极电解电容。通过电解电容的纹波电流不能超过其充许范围。如超过了规定值，需选用耐大纹波电流的电容。电容的工作电压不能超过其额定电压。在进行电容的焊接的时候，电烙铁应与电容的塑料外壳保持一定的距离，以防止过热造成塑料套管破裂。并且焊接时间不应超过10秒，焊接温度不应超过260摄氏度。
四个误区：
●电容容量越大越好。
很多人在电容的替换中往往爱用大容量的电容。我们知道虽然电容越大，为IC提供的电流补偿的能力越强。且不说电容容量的增大带来的体积变大，增加成本的同时还影响空气流动和散热。关键在于电容上存在寄生电感，电容放电回路会在某个频点上发生谐振。在谐振点，电容的阻抗小。因此放电回路的阻抗最小，补充能量的效果也最好。但当频率超过谐振点时，放电回路的阻抗开始增加，电容提供电流能力便开始下降。电容的容值越大，谐振频率越低，电容能有效补偿电流的频率范围也越小。从保证电容提供高频电流的能力的角度来说，电容越大越好的观点是错误的，一般的电路设计中都有一个参考值的。
●同样容量的电容，并联越多的小电容越好，
耐压值、耐温值、容值、ESR（等效电阻）等是电容的几个重要参数，对于ESR自然是越低越好。ESR与电容的容量、频率、电压、温度等都有关系。当电压固定时候，容量越大，ESR越低。在板卡设计中采用多个小电容并连多是出与PCB空间的限制，这样有的人就认为，越多的并联小电阻，ESR越低，效果越好。理论上是如此，但是要考虑到电容接脚焊点的阻抗，采用多个小电容并联，效果并不一定突出。
●ESR越低，效果越好。
结合我们上面的提高的供电电路来说，对于输入电容来说，输入电容的容量要大一点。相对容量的要求，对ESR的要求可以适当的降低。因为输入电容主要是耐压，其次是吸收MOSFET的开关脉冲。对于输出电容来说，耐压的要求和容量可以适当的降低一点。ESR的要求则高一点，因为这里要保证的是足够的电流通过量。但这里要注意的是ESR并不是越低越好，低ESR电容会引起开关电路振荡。而消振电路复杂同时会导致成本的增加。板卡设计中，这里一般有一个参考值，此作为元件选用参数，避免消振电路而导致成本的增加。
●好电容代表着高品质。
“唯电容论”曾经盛极一时，一些厂商和媒体也刻意的把这个事情做成一个卖点。在板卡设计中，电路设计水平是关键。和有的厂商可以用两相供电做出比一些厂商采用四相供电更稳定的产品一样，一味的采用高价电容，不一定能做出好产品。衡量一个产品，一定要全方位多角度的去考虑，切不可把电容的作用有意无意的夸大。
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